万泰生物-首次覆盖报告：快速成长的国产HPV疫苗龙头在研管线值得期待-20220324（31页）.pdf

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1、 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 万泰生物 603392.SH 公司研究 | 首次报告 公司专注于公司专注于体外体外诊断与疫苗行业，受诊断与疫苗行业，受 HPV 疫苗销售带动，业绩进入快速成长期疫苗销售带动，业绩进入快速成长期。公司成立于 1991 年，始终专注于体外诊断（IVD）试剂及仪器、疫苗的研发生产和销售。IVD 业务涵盖酶联免疫、胶体金、化学发光、核酸检测、生化检测等多个领域，是公司业绩的基本盘；而厦门万泰沧海子公司主要关注于基因工程疫苗的研发、生产和销售，2012 年实现了

2、全球首个戊肝疫苗的上市，2019 年底获批国产首个 2 价宫颈癌疫苗（HPV）并于 2020 年正式上市销售，带动公司业绩进入快速成长期。近年来公司营业收入快速增长，从 2017 年的 9.5 亿元增长到 2021 年的 57.5亿元，CAGR 为 56.87%；利润端也同样表现强劲，净利润从 2017 年的 1.5 亿元增长到 2021 年的 20.2 亿元，CAGR 为 91.35%。 首家国产首家国产 HPV 疫苗供应商，畅享疫苗供应商，畅享广阔广阔市场市场。截至目前，HPV 疫苗仍是全球唯一预防癌症的疫苗品种，预防效果显著且安全。目前全球仅有 4 款 HPV 疫苗获批上市，分别为默沙东

3、的四价和九价疫苗、GSK 的二价疫苗及公司的二价疫苗。从全球来看，HPV 疫苗市场整体处于供不应求状态；从国内来看，目前我国 9-45 岁的女性适龄人口渗透率仅为 7.5%，远低于欧美等发达国家。根据我们测算，国内 HPV 疫苗市场渗透空间较大，对应市场空间广阔。而公司作为目前唯一获批的 HPV 国产疫苗供应商，短期内潜在上市的竞品较少，有望在中短期内充分受益于行业的放量增长；同时公司的 HPV 九价疫苗产品研发进度处于市场前列，长期受益于行业增长。 公司研发积淀深厚，在研管线储备丰富公司研发积淀深厚，在研管线储备丰富。公司研发积淀深厚，并与厦门大学 NIDVD夏教授研究团队合作，开发出具有自

4、主知识产权的独特的大肠杆菌表达类病毒颗粒疫苗技术平台，具有广阔的应用前景。基于此技术平台，公司除 HPV 疫苗外，还储备有水痘疫苗、鼻喷新冠疫苗、20 价肺炎疫苗等在研管线，长期发展可期。目前水痘疫苗已完成临床 III 期试验，短时间或将上市，提供新的增长点。 IVD 业务结构持续优化，化学发光和新冠业务带动增长。业务结构持续优化，化学发光和新冠业务带动增长。受行业影响，公司传统免疫试剂增长乏力，为进一步优化产品结构，公司从 2016 年开始大力推广化学发光诊断仪器及配套试剂，带来 IVD 业务的第二成长曲线。同时，公司凭借传染病检测领域的优势，切入新冠检测领域，为业绩带来短期增量。 估值方面

5、，我们预测公司 2022-2024 年每股收益分别为 5.83、7.73、9.42 元。考虑到公司在 HPV疫苗领域的稀缺性和快速成长性，参照可比公司 22年 45倍 PE，给予20%的溢价，最终给予 22 年 54 倍 PE，对应目标价为 314.82 元，首次给予买入评级。 风险提示风险提示 HPV 疫苗销售不及预期；HPV 疫苗价格大幅下滑；在研管线不及预期；化学发光销售不及预期；假设条件变化影响测算结果等风险。 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 2,354 5,750 9,180 11,927 14,396 同比增长(%) 98.9% 14

6、4.3% 59.6% 29.9% 20.7% 营业利润(百万元) 775 2,328 3,906 5,293 6,446 同比增长(%) 255.1% 200.4% 67.8% 35.5% 21.8% 归属母公司净利润(百万元) 677 2,021 3,539 4,695 5,721 同比增长(%) 224.1% 198.6% 75.1% 32.7% 21.9% 每股收益（元） 1.12 3.33 5.83 7.73 9.42 毛利率(%) 81.2% 85.8% 86.7% 87.1% 87.2% 净利率(%) 28.8% 35.2% 38.5% 39.4% 39.7% 净资产收益率(%)