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1、 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 1/5151 Table_Page 深度分析|建筑材料 证券研究报告 建w业建w业 2024 年年 2025 年年 1 供供优优WW，部部善善 核核 费建w费建w建w经营建w经营g更，g更，块o块o修复修复222024 年费建w业w入同比-7.2%，c同比-51%，24Q1-25Q1 w入V别同比+0.2%/-5.3%/-10.7%/-10.9%/-5.7%，cV别同比-5%/-24%/-45%/-2639%/-16%2 2024 年业景气逐O，C 于B 2降幅于w入降幅一o需求O争剧1O，二o规kO降摊薄效减，费用同比N升，Oo部V公减|增

2、 25Q1 部V公过O稳回升控费善2 O棵y1兔宝宝1北新建w1_星新w1东方虹1中联塑1东鹏控股，关_五1居1蒙丽莎1科顺股份1志新w1王安2 水泥水泥24 年部善，年部善，25 年中枢同比年中枢同比提升2提升22024 年水泥业_母同比-35%，24Q1-25Q1 V别同比-529%/-78%/+3%/+182%/+94%，块 24Q1 见，O业过协同减产涨价，24Q2-24Q4 逐善22025 年需求续O，O业过错峰积涨，叠u炭r本O，2025 年中枢同比N2_业估|部，V红比例提升2海螺水泥A1H华新水泥A1H，关华建w科1N峰水泥1塔2 oo法法Y伏Y伏业业入入损，损，供供我我节节带

3、带g价g价格小格小幅幅反反弹弹22 1o法2024 年业c同比-86%，24Q1-25Q1V别同比+155%/-26%/-106%/-252%/-100%，24Q3 以g业入损，供冷修带g价格小幅反弹，25Q1 低位荡，待供需拐 2Y伏2024 年业_母同比-102%，24Q1-25Q1V别同比+36%/-3%/-151%/-216%/-12%，24Q3 业损124Q4损，业减产，25Q1 涨价修复2 3用中硼需求期小幅承，东能先2当_龙估|_低，滨1东1福A 1福H 1O1OY能，关晶科1诺2 纤纤24Q2 起起业业善，善，25Q1 龙龙更弹更弹g2g224 年 25Q1 c同比-59%/+

4、733%，其中 24Q1-Q4 同比-86%/-69%/-14%/-40%24Q1-Q425Q1c 为1.3%/4.2%/4.5%/3.2%/8.6%，24 年纤多复价，Q2/Q3 环比小幅提升，25 年热塑纱1风电纱1电纱/_g涨价，O业能同环比W幅修复，龙一o拉开差，中1中w科1海股份2 风提风提22宏经济续O风，货币w产藖幅动风，业新产能超预期风，原wr本N涨过风2 业业级级 持o持o _次级 持o 告期 2025-05-05 市市场表场表 VV 谢璐 SAC g证S0260514080004 SFC CE No.BMB592 021-38003688 VV 张乾 SAC g证S0260

5、522080003 021-38003687 VV 吴红 SAC g证S0260525020003 021-38003590 意，张乾,吴红o证券期货事务察会藘持人，O可o从事活动2 关|究关|究 建w业:w产市场 提质增量=一o清晰，关建w块部会 2025-04-27 建w业:w产市场 o很发展空间=，关建w块部会 2025-04-20 建w业:建w于内需藖催W，关块部会 2025-04-13 -24%-15%-6%2%11%20%05/2407/2409/2412/2402/2504/25建w深300 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 2/5151 Table_PageTe

6、xt 深度分析|建筑材料 Table_impcom 重公估|务重公估|务VV表表 股票简股票简 股票代y股票代y 货币货币 最新最新 最近最近 级级 理价|理价|EPS(元元)PE(x)EV/EBITDA(x)ROE(%)w盘价w盘价 告期告期 元元/股股 2025E 2026E 2025E 2026E 2025E 2026E 2025E 2026E 东方虹 002271.SZ CNY 11.17 2024/10/30 买入 18.65 0.93 1.24 12.01 9.01 4.34 3.66 8.0 10.4 科顺股份 300737.SZ RMB 4.72 2023/10/30 买入 9

7、.60 0.48 0.72 9.83 6.59 6.88 5.32 9.1 12.3 O棵y 603737.SH RMB 49.43 2024/04/26 买入 37.68 1.51 2.25 32.80 22.00 17.92 13.44 25.2 28.4 _五 002791.SZ RMB 26.25 2024/04/25 买入 49.35 1.65 2.22 15.96 11.81 7.08 5.66 9.7 12.0 北新建w 000786.SZ CNY 28.02 2025/04/10 买入 37.36 2.67 3.11 10.49 9.01 7.59 6.55 15.9 16.7

8、 _星新w 002372.SZ CNY 11.80 2025/04/28 买入 15.37 0.65 0.70 18.15 16.86 12.89 11.90 19.0 18.1 蒙丽莎 002918.SZ RMB 8.81 2023/10/26 买入 19.36 1.67 2.15 5.28 4.11 2.86 2.42 14.6 15.4 东鹏控股 003012.SZ CNY 6.20 2025/04/27 买入 7.12 0.36 0.41 17.22 15.12 5.92 5.43 5.0 5.3 兔宝宝 002043.SZ CNY 10.32 2025/02/26 买入 14.55

9、0.90 1.17 11.47 8.82 5.43 4.90 21.1 24.2 王安 605268.SH RMB 7.91 2024/04/30 买入 9.12 0.46 0.65 17.34 12.15 6.61 5.44 10.2 12.0 居 001322.SZ RMB 8.00 2024/04/22 买入 9.93 0.50 0.63 16.11 12.60 7.09 6.04 8.7 10.0 亚创能 603378.SH RMB 6.68 2023/11/05 买入 11.54 0.58 0.78 11.58 8.59 7.68 6.29 10.7 12.1 天安新w 603725

10、.SH RMB 6.66 2024/04/18 买入 11.32 0.75 0.93 8.83 7.14 8.57 7.39 18.3 18.1 中联塑 02128.HK HKD 4.37 2024/04/26 买入 4.89 0.90 1.06 4.49 3.81 3.68 3.41 10.7 11.2 东 600529.SH CNY 22.18 2025/01/02 买入 34.30 1.72 2.02 12.90 10.98 8.52 7.33 11.2 11.3 福 601865.SH RMB 15.19 2023/11/01 买入 38.36 1.77 2.23 8.60 6.82

11、6.03 4.88 16.4 17.8 福 06865.HK HKD 8.40 2023/11/01 买入 20.84 1.77 2.23 4.41 3.50 6.03 4.88 16.4 17.8 OY能 00968.HK HKD 2.63 2024/08/10 买入 4.43 0.44 0.62 5.34 3.81 4.73 3.76 11.7 14.2 滨 601636.SH CNY 5.41 2024/11/12 买入 8.07 0.36 0.51 15.03 10.61 5.21 4.36 5.5 6.7 O 00868.HK HKD 6.89 2023/08/03 买入 21.44

12、 1.67 1.90 4.13 3.62 4.01 3.67 17.7 18.1 晶科 600586.SH RMB 4.83 2023/08/30 买入 11.81 0.64 0.81 7.52 6.00 4.10 3.44 13.5 14.6 中 600176.SH CNY 11.73 2025/04/24 买入 15.96 0.87 1.04 13.48 11.28 7.21 6.24 10.9 12.1 中w科 002080.SZ RMB 13.21 2023/08/21 买入 29.10 2.47 3.01 5.35 4.39 6.42 5.37 15.1 14.7 海股份 30019

13、6.SZ CNY 11.32 2024/10/28 买入 13.79 1.02 1.39 11.10 8.14 6.05 4.74 8.3 10.4 鲁阳节能 002088.SZ RMB 12.57 2024/01/18 买入 20.20 1.22 1.39 10.28 9.07 6.97 6.15 18.6 19.4 海螺水泥 600585.SH CNY 24.08 2025/03/25 买入 30.16 1.89 2.17 12.74 11.10 6.00 5.37 5.2 5.8 海螺水泥 00914.HK HKD 22.05 2025/03/25 买入 25.52 1.89 2.17

14、12.74 11.10 6.00 5.37 5.2 5.8 华新水泥 600801.SH CNY 12.01 2025/04/10 买入 16.80 1.16 1.36 10.35 8.83 2.74 2.45 7.6 8.4 华新水泥 06655.HK HKD 9.75 2025/04/10 买入 11.92 1.16 1.36 10.35 8.83 2.74 2.45 7.6 8.4 数og源Wind，发证券发展|究中 1.表中股价数og源于 Wind 讯统计 2025 年 4 o 30 公w盘市|海螺水泥 H 股1华新水泥 H 股1福HEPS 单位o人民币元/股，w盘价1理价|单位oo元

15、/股2 2.福A1福H1OY能为建w组N电新组联覆盖2 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3 3/5151 Table_PageText 深度分析|建筑材料 _引 一1费建w建w经营g更，块o修复.7 一w入景气持续O，费建ww入承，龙表更优.8 二水同比O滑，部V公过O稳回升控费善，块提升空间.11 O产坏账风清逐渐o入w尾期，当_更关经营.15 四流稳1本开支减少，V红增.16 五建议.19 二1水泥24 年部善，25 年中枢同比提升.20 一水泥业需求O，O业协同减产涨价，部善.20 二供格局优W期错峰去产量=，藖g去产能=已N24 O本支，优异流U足账N保障V红.27 四建

16、议.28 O1o法Y伏业入损，供我节带g价格小幅反弹.30 一o法需求持续O，24Q3 以g业入损，供冷修带g价格小幅反弹，待供需拐.30 二Y伏24Q3 业损124Q4 损，业减产，25Q1 涨价修复.35 O用中硼需求期小幅承，东能先.40 四建议.41 四1纤24Q2 起业善，25Q1 龙更弹g.43 一24Q2 起业善，25Q1 龙更弹g.43 二建议.48 五1风提.49 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 4 4/5151 Table_PageText 深度分析|建筑材料 表引 12024 年费建w业计w入同比-7.2%.8 2费建w业 24Q1-25Q1 单w入V别同比

17、+0.2%/-5.3%/-10.7%/-10.9%/-5.7%.8 324Q1-25Q1 w产新开工面积单同比 -28%/-19%/-19%/-23%/-24%8 424Q1-25Q1 w产面积单同比 -19%/-15%/-12%/+1%/-3%.8 524Q1-25Q1 w产竣工面积单同比 -21%/-22%/-30%/-28%/-14%9 6建业装装修产|单同比.9 712 二kr交万方，MA7.9 884 中二k_数，MA7.9 92024 年费建w业c同比-51%.12 1024Q1-25Q1 费建w业c同比 -5%/-24%/-45%/-2639%/-16%.12 11费建w业单W|

18、.12 12费建w业单中|.12 13装修建w PE(TTM).19 142024 年水泥业_母同比-35%.21 15 24Q1-25Q1 水泥业_母V别同比-529%/-78%/+3%/+182%/+94%.21 16水泥业额.22 17海螺水泥年吨.22 18y水泥产量单o同比增.22 19y水泥货%.22 20yw会市水泥W价元/吨.22 21y水泥u炭价格差元/吨.22 222024 年水泥=业务s比增.24 23水泥公海外水泥熟产能万吨/年.24 24部水泥Vw水泥吨.24 25水泥公w+公Q价|变动损-务费用/量.24 26y水泥产量熟产能用.25 272024 年部V公水泥熟产

19、能用.25 28海螺水泥本开支.28 29华建w科V业务本开支亿元.28 30SW 水泥业 PETTM，整体法.29 31SW 水泥业 PBMRQ，整体法.29 322024 年o法业w入同比-9%.31 3324Q1-25Q1 o法业w入V别同比+6%/+1%/-21%/-19%/-18%.31 342024 年o法业c同比-86%.31 35 24Q1-25Q1 o法业c同比+155%/-26%/-106%/-252%/-100%.31 3624Q1-25Q1 o法业V别为 22.0%/20.3%/11.5%/8.2%/13.3%识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 5 5/515

20、1 Table_PageText 深度分析|建筑材料 .32 3724Q1-25Q1 o法业V别为 8.1%/7.2%/-0.8%/-10.5%/0.0%32 38yV年份o法价格元/吨.33 39y产量当o同比增.33 40w产竣工面积当o同比增.33 41O深工单天数单位天.33 42yo法|库天数单位天.34 43o法税道气，元/吨.34 44o法业务比年.35 45o法公c年.35 46o法公单.35 47o法公c单.35 482024 年年Y伏业w入同比-16%.36 4924Q1-25Q1 Y伏业w入V别同比+6%/+10%/-39%/-34%/-30%.36 502024 年Y伏

21、业_母同比-102%.36 5124Q1-25Q1 Y伏业_母同比+36%/-3%/-151%/-216%/-12%36 5224Q1-25Q1 Y伏业V别为 16.4%/18.8/2.9%/-3.2%/5.5%.36 5324Q1-25Q1 Y伏业V别为 8.1%/8.1%/-8.4%/-17.2%/-2.7%36 542.0mm 镀价元/方米.37 55内Y伏库天数产产能.37 56Y伏组o产.38 57yY伏.38 58Y伏业务比年.39 59Y伏公年.39 60Y伏公单.39 61Y伏公单.39 622024 年Y伏块本开支同比-24%.39 63Y伏N市公本开支.39 642024

22、年Y伏块建工程同比+38%.40 65Y伏N市公建工程.40 66用公单w入同比增.40 67用公单_母同比增.40 68用公单.41 69用公单.41 70y重质纯碱W价元/吨.41 71天w气价格N海 LNG r货价，元/吨.41 722024 年 2025Q1 纤业w入同比-1%/+27%.44 732024 年 Q1/Q2/Q3/Q4 纤业w入同比-3%-11%/+7%/+4%.44 742024 年 2025Q1 纤业_母同比-59%/+733%.44 752024 年 Q1/Q2/Q3/Q4 纤业_母同比-86%/-69%/-14%/-40%44 762024Q1-4 2025Q1

23、 纤业V别为18.0%/18.8%/20.0%/18.2%/22.3%.44 77 2024Q1-4 2025Q1 纤业V别为 1.3%/4.2%/4.5%/3.2%/8.6%.44 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 6 6/5151 Table_PageText 深度分析|建筑材料 782400tex 缠纱业价格元/吨.46 79G75(单股)纤电纱价格元/吨.46 80纤O业库|天数天.46 81y纤o库.46 82y粗纱电纱产能同比增.46 83纤公单.48 84纤公单c.48 表 1费建w公 2024 年 2025Q1 w入_母亿元.7 表 2w产同比增费建w公w入单同比增

24、.10 表 32024 年费建w公1费用1.12 表 42025 年 Q1 费建w公1费用1.13 表 5费建w公回减|单.14 表 6费建w原w价格同比涨幅.14 表 7费建w公w情.15 表 8费建w重公w账票o坏账计提情j 2024 末，亿元 16 表 92024 年费建w公流同比情.17 表 10费建w公本支建固产1无产其期产支付 亿元.17 表 11费建w公V红额V红比例.18 表 12水泥公 2024 年 2025Q1 _母亿元.20 表 132024 年水泥N市公量吨go情.23 表 14水泥业需求o.25 表 15V域错峰产情天.26 表 16水泥公本支1流V红情.28 表 1

25、7水泥公估|情j 2025/4/30.29 表 18公 2024 年 2025Q1 _母亿元.30 表 192024-2025 年o法产能变动情单位t/d.34 表 202024-2025 年Y伏产能变动情单位t/d.38 表 21O业估|情j 2025/4/30.41 表 22纤公 2024 年 2025Q1 w入_母亿元.43 表 232025 年粗纱产能变动万吨.46 表 24纤公本支建固产1无产其期产支付亿元.48 表 25纤O业估|情j 2025/4/30.48 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 7 7/5151 Table_PageText 深度分析|建筑材料 一1费建

26、w一1费建w建建ww经经营营gg更更，块块o修复o修复 本V公包水东方虹1科顺股份1凯o股份1O棵y1亚创能1w_星新w1中联塑1公元股份1雄塑科1北新建w1瓷蒙丽莎1东鹏控股1天安新w1_欧居1u1w居兔宝宝1亚w1卫居居1五_五1铝k志新w1安y门王安1门窗森窗业1豪美新w1顶邦顶1法龙1奥n科1w万里，O文费建w业WuN公r2本文如无别明，N市公务数oWg源于公wind数o2 表表1费建w公费建w公2024年年2025Q1w入_母w入_母亿元亿元 单位人民币亿元单位人民币亿元 2024 年年 2024 年年 Q4 2025 年年 Q1 w入w入 YOY _母_母 YOY w入w入 YOY

27、 _母_母 YOY w入w入 YOY _母_母 YOY 水水 东方虹 280.56-15%1.08-95%63.57-15%-11.69-1358%59.55-17%1.92-45%科顺股份 68.29-14%0.44 113%16.93-1%-0.82 80%13.95-6%0.41-23%凯o股份 23.80-15%-5.39-2479%5.69-21%-5.06-866%4.66-12%0.07-16%O棵y 121.05-3%3.32 91%29.59-3%-0.78 79%21.30 3%1.05 123%亚创能 20.52-34%-3.29-647%3.28-55%-3.11-13

28、94%1.04-65%-0.93-13%ww _星新w 62.67-2%9.53-33%24.94-5%3.29-41%8.95-10%1.14-26%中联塑 270.26-12%16.84-29%/公元股份 66.02-12%1.90-48%18.34-6%0.43-50%11.73-6%-0.38-360%雄塑科 10.31-20%-1.11-513%2.77-15%-0.64-2366%2.19-3%0.00 100%北新建w 258.21 15%36.47 3%54.58 2%5.02-35%62.46 5%8.42 2%瓷瓷 蒙丽莎 46.31-22%1.25-53%10.59-23

29、%-0.16 77%6.86-16%-0.59-715%东鹏控股 64.69-17%3.28-54%17.86-13%0.20-78%9.94-2%-0.30-164%天安新w 31.00-1%1.01-16%9.03-1%0.21-55%5.80 10%0.15 24%_欧居 27.41-27%-5.69 14%6.93-32%-4.28 28%5.07-10%-0.44 1%u 12.04-6%-1.47-394%3.15-7%-1.14-94%1.96-11%-0.08 36%ww居居 兔宝宝 91.89 1%5.85-15%27.25-18%1.03-56%12.71-14%1.01

30、14%亚w 53.50-18%1.39-58%15.78-24%0.05-94%7.88-15%-0.70-94%卫卫 居 71.31-7%0.67-84%23.00-3%0.35-75%10.50-7%-0.73 19%五五 _五 66.38-15%0.90-72%17.27-23%0.57-68%12.06-12%-0.41 11%铝k铝k 志新w 25.26 13%0.74 263%7.21 12%0.14 131%5.56 24%0.25 236%门门 王安 31.22 3%1.39 154%10.35-9%0.58 243%4.94 14%0.24 48%门窗门窗 森窗业 5.67-

31、40%-0.42-129%1.89-28%-0.10-138%0.64-28%-0.08-353%豪美新w 66.72 11%2.09 16%18.35 5%0.38-34%16.74 19%0.41-30%顶顶 邦顶 6.24-38%-1.12-276%1.44-50%-0.77-978%1.13-13%0.02 37%法龙 6.10-18%-0.29-326%2.05-23%-0.17-120%0.88-1%-0.08-560%奥n科 18.66-7%2.97-4%5.77-8%1.11 6%3.46-9%0.51-2%ww 万里 12.77 1%-0.54-54%3.66-5%-0.57

32、-47%2.55-7%0.03-38%数og源公，发证券发展|究中 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 8 8/5151 Table_PageText 深度分析|建筑材料 一一w入w入景景气持续气持续OO，费，费建w建ww入承w入承，龙龙表表更优更优 景气持续O，景气持续O，费建w费建ww入承2w入承2 2024年费建w业 用N市公计，O同w入同比-7.2%，24Q1-25Q1V别同比+0.2%/-5.3%/-10.7%/-10.9%/-5.7%，2024年业景气逐O2从Ow产需求g，24Q1-25Q1w产新开工面积V 别 同 比-28%/-19%/-19%/-23%/-24%，面

33、积 V 别 同 比-19%/-15%/-12%/+1%/-3%1 竣工面积V别同比-21%/-22%/-30%/-28%/-14%，Ow产需求之中，w产未O稳1但24Q4以g降幅obw，新开工续惯gO滑，过去几年O滑传r竣工，使2024年以g竣工同比明O，费建w业w入持续承，但龙公w保持较经营g，体为N市公w入增于业需求增1 龙公增于其O业，份额续提升2 12024年费建w年费建w业计w入同比业计w入同比-7.2%2费费建建ww业业24Q1-25Q1单单ww入入VV别别同同比比+0.2%/-5.3%/-10.7%/-10.9%/-5.7%数og源统计局，发证券发展|究中 数og源统计局，发证券

34、发展|究中 324Q1-25Q1ww产产新新开开工工面面积积单单同同比比 -28%/-19%/-19%/-23%/-24%424Q1-25Q1 ww产产面面积积单单同同比比 -19%/-15%/-12%/+1%/-3%数og源统计局，发证券发展|究中 数og源统计局，发证券发展|究中 -20%-10%0%10%20%30%40%2015/032015/092016/032016/092017/032017/092018/032018/092019/032019/092020/032020/092021/032021/092022/032022/092023/032023/092024/0320

35、24/092025/03费建w业w入计同比增-20%-10%0%10%20%30%40%2015/032015/092016/032016/092017/032017/092018/032018/092019/032019/092020/032020/092021/032021/092022/032022/092023/032023/092024/032024/092025/03费建w业单w入同比增-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%新开工面积单同比-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%面积单同比 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 9

36、 9/5151 Table_PageText 深度分析|建筑材料 5 24Q1-25Q1 w 产 竣 工 面 积 单 同 比 w 产 竣 工 面 积 单 同 比 -21%/-22%/-30%/-28%/-14%6建业装装修产建业装装修产|单同比|单同比 数og源统计局，发证券发展|究中 数og源统计局，发证券发展|究中 712二kr交二kr交万方，万方，MA7 884 中二k中二k_数，_数，MA7 数og源Wind，克而瑞，发证券发展|究中 数og源Wind，克而瑞，发证券发展|究中 C公公/业业务w务w入增入增于于B，但但24Q3以g以gC增增_较较，O棵，O棵yy北北新新建w表最亮眼2建

37、w表最亮眼2 2024年w入增表较公o北新建w 同比+15.1%1志新w 同比+12.9%，内/海外V别同比+7%/+42%1 兔宝宝 w入同比+1.4%，估wAB类折同比增10%1王安同比+2.6%1_星新w同比-1.8%1O棵y同比-3.0%，C公w入表稳u，同一公Cn道增_于其n道2Cw入增于B，一og源于C需求环境更，二k需求于新，二oC价格体系稳，B价格z争激烈，OoC公/业务产品1n道方面积k张变革，部V公表新业务带g增量如北新建w表_宝莉1_星新w表可瑞y年B表持续较差2 Vg，Vg，24Q1B公增较，B公w入n同比O滑，但C公/业务增g较，其中北新建w1_星新w1兔宝宝1O棵y

38、w入表较224Q2新开工面积续同比O滑1竣工需求增环比O，景气，B公续维持低景气 优质C龙公w入同比能k增或OO滑，但增环比O224Q3景气续环比O滑，部V公业务oO滑如东方虹1_星新w，_期价格较为_挺装塑道价格整，O棵y兔-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%竣工面积单同比-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%2015/032015/092016/032016/092017/032017/092018/032018/092019/032019/092020/032020/092021/032021/092022/032022/092023/03202

39、3/092024/032024/092025/03建业:装装修产|:单同比01020304001/0102/0103/0104/0105/0106/012025202420232020-2022W|010002000300040005000600001/0102/0103/0104/0105/0106/012025202420232020-2022W|识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1010/5151 Table_PageText 深度分析|建筑材料 宝宝表更224Q4w产松藖装补藖，装需求续同比O滑1但增方面kO环比O，O棵y于装补1表亮眼225Q1需求续同比O，去年数C增o一

40、，24Q1w入表较几n建w公25Q1增o一北新建w1_星新w1兔宝宝，O棵y_道优优w入表较B一VW，o些开O稳，表为降幅环比w1甚同比为k增，如O棵y_宝莉B，o些一o承，如亚创能，VW原因于_期o否o小B_局Nn道能2 表表2w产同比w产同比增增费建w公w入费建w公w入单单同同比增比增 23Q1 23Q2 23Q3 23Q4 24Q1 24Q2 24Q3 24Q4 25Q1 w产新开工面积同比增-19%-29%-21%-9%-28%-19%-19%-23%-24%w产面积同比增-2%-9%-12%-12%-19%-15%-12%1%-3%水泥产量同比增 4%-7%-7%-5%-12%-7%

41、-12%-6%-1%水 东方虹 19%4%5%-5%-5%-14%-24%-15%-17%科顺股份 8%3%5%0%-20%-20%-13%-1%-6%凯o股份 56%34%26%21%4%-13%-24%-21%-12%O棵y 21%22%13%-10%1%0%-8%-3%3%亚创能 1%8%-2%-7%-40%-25%-24%-55%-65%_星新w-11%-10%-9%-6%11%0%-5%-5%-10%公元股份-7%-1%-10%-8%-22%-7%-14%-6%-6%雄塑科-33%-23%-29%-22%-29%-21%-15%-15%-3%北新建w 2%14%13%15%25%15

42、%20%2%5%瓷 东鹏控股 18%15%9%9%-12%-16%-24%-13%-2%蒙丽莎 4%-3%-8%-10%-26%-16%-24%-23%-16%_欧居-20%-6%-13%2%-7%-29%-32%-32%-10%天安新w 8%12%21%19%-2%4%-6%-1%10%u 19%11%6%9%0%-3%-11%-7%-11%w居 兔宝宝-32%2%15%9%33%13%4%-18%-14%亚w-23%-18%-9%0%-9%-12%-22%-24%-15%卫居 居-2%7%-6%5%2%-16%-6%-3%-7%五 _五 5%2%2%1%1%-8%-22%-23%-12%铝

43、k 志新w 45%22%12%3%18%8%16%12%24%门 王安 12%13%33%85%10%17%2%-9%14%门窗 森窗业-18%19%-4%21%3%-40%-59%-28%-28%豪美新w 1%4%0%42%8%26%9%5%19%顶 邦顶-9%7%4%15%-29%-30%-38%-50%-13%法龙-20%-19%33%38%-6%-15%-19%-23%-1%奥n科-8%16%12%3%10%-7%-16%-8%-9%w 万里-19%-2%12%-4%25%23%-27%-5%-7%数og源统计局，公，发证券发展|究中 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 11

44、11/5151 Table_PageText 深度分析|建筑材料 二二水水同同比比O滑O滑，部部VV公公过过OO稳稳回回升升控控费费善善，块块提升提升空间空间 2024 年 费 建 w c 同 比-51%，其 中 24Q1-25Q1 V 别 同 比-5%/-24%/-45%/-2639%/-16%，降幅于w入降幅，_因V一o同比承，需求OO争剧1价格O，二o规kO降摊薄效减，费用同比N升，Oo部V公减|增2 12024年同比承，年同比承，部V品类价格z部V品类价格z续见，续见，25Q1环比O稳环比O稳11一一公公 同同 比比 提提 升升 22 24Q1-25Q1 费 建 w 业 W|24.0%

45、/25.3%/24.7%/21.2%/22.8%，V别同比-1.7/-2.5/-2.3/-4.0/-1.1pct，2024年同比O滑，系需求O争激烈，部V产品或者n道价格争击，25Q1环比O稳，我们统计26n公中，50%公25Q1同比提升，系部V品类价格z见1公积整产品n道1持续降本增效2 2 费用费用 w入O滑使w入O滑使2024年年费用同比费用同比N升N升，T公人优WT公人优W整整，25Q1oo一一公公费费用用同比同比O降O降22我们统计26n公中，2024年o6n公期间费用同比O降，其中兔宝宝1志新w1豪美新w费用O降gw入增摊薄费用，O棵ygw入g人优W降费，天安新w系|发务费用O降2

46、于w入O滑带g费用，T公2024年n人优W整，部V公工数量O滑，表为25Q1部V公w入O滑同时1费用_O滑，o一费建w公费用同比O降2 3减减|OO同公同公oo差差异异，2024年年商商工工减减|增|增，未g未g块块减减|o逐年减o逐年减22我们统计26n公中，o15n公减|同比减少，系_几年持续计提减|风计提较为UV公，11n公减|同比增，系商工产减|增1w账拉带g用减|增，兔宝宝_星新w传统C公业绩_r商减|拖2 42024年年部V公同比部V公同比O降O降，25Q1部V公过部V公过善善控费控费先善先善，O棵yO棵y经营经营同环比W善，同环比W善，未g块未g块提升空间提升空间222024年部

47、V费建w公同比O滑，o科顺股份1O棵y1志新w1王安同比明提升，其中科顺股份gO稳减|减少，O棵yg费用O降减|减少，志新wg海外增内价格O稳，王安g减|减少225Q1费用善O，o9n公同比提升V除减|，o10n公经营同比提升，9n公经营环比提升，为水公1北新建wO棵y同环比WO稳，但中枢_O水，o较提升空间，未g随着格局优W1价格z拐1整，费建w龙o逐o回_中枢水2 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1212/5151 Table_PageText 深度分析|建筑材料 92024年费建w年费建w业c同比业c同比-51%1024Q1-25Q1 费建w业c同费建w业c同比比 -5%/

48、-24%/-45%/-2639%/-16%数og源公，Wind，发证券发展|究中 数og源公，Wind，发证券发展|究中 11费建w业单费建w业单W|W|12费建w业单费建w业单中|中|数og源公，Wind，发证券发展|究中 数og源公，Wind，发证券发展|究中 表表32024年费建w公年费建w公1费用11费用1 (%)同比同比(pct)期间费用期间费用(%)同比同比(pct)产用减产用减|/w入w入(%)同比同比(pct)(%)同比同比(pct)回减|回减|同比同比(pct)水 东方虹 25.80-1.89 19.30 3.30-3.80-0.64 0.27-6.70 4.07-6.06

49、科顺股份 21.77 0.60 19.49 2.64-4.54 5.83 0.46 4.78 5.00-1.05 凯o股份 19.85-2.15 23.64 5.27-24.66-19.42-22.90-23.91 1.77-4.50 O棵y 29.60-1.91 25.71-0.46-2.88 1.21 2.59 1.17 5.47-0.05 亚创能 19.23-11.29 31.15 8.32-3.84 3.17-16.04-17.98-12.20-21.15 w _星新w 41.72-2.59 22.16 2.33-1.71-1.44 15.32-7.59 17.03-6.15 中联塑

50、26.99 0.68 15.45 1.36-2.02 0.76 6.06-1.46 8.08-2.21 公元股份 19.17-3.01 15.63 1.92-0.83 1.96 2.90-2.13 3.74-4.09 雄塑科 9.89-6.50 15.39 3.55-4.38-2.55-10.74-12.81-6.36-10.26 北新建w 29.88 0.00 14.34 1.85-0.13 0.04 14.43-1.42 14.56-1.47 瓷 东鹏控股 29.69-2.32 21.31 2.41-2.29 0.41 5.04-4.22 7.33-4.63 蒙丽莎 27.32-2.19

51、19.78 0.59-3.18 0.61 2.81-2.55 6.00-3.16 _欧居 19.75-3.21 30.04 5.28-10.78 5.59-20.77-3.26-10.00-8.84 天安新w 22.60 0.17 16.47-1.62-1.37-1.00 4.12-0.80 5.49 0.20-100%-50%0%50%100%150%2015/032015/112016/072017/032017/112018/072019/032019/112020/072021/032021/112022/072023/032023/112024/072025/03费建w业c计同比增-

52、100%-50%0%50%100%150%2015/032015/102016/052016/122017/072018/022018/092019/042019/112020/062021/012021/082022/032022/102023/052023/122024/072025/02费建w业单c同比增20%25%30%35%40%2015Q32016Q12016Q32017Q12017Q32018Q12018Q32019Q12019Q32020Q12020Q32021Q12021Q32022Q12022Q32023Q12023Q32024Q12024Q32025Q1费建w业W|-5%

53、0%5%10%15%2015Q32016Q12016Q32017Q12017Q32018Q12018Q32019Q12019Q32020Q12020Q32021Q12021Q32022Q12022Q32023Q12023Q32024Q12024Q32025Q1费建wc中|识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1313/5151 Table_PageText 深度分析|建筑材料 u 21.32-1.12 22.33 0.19-7.11 2.25-12.46-16.22-5.35-18.47 w居 兔宝宝 18.10-0.32 5.99-0.79-4.63-2.02 6.48-1.36 1

54、1.11 0.66 亚w 25.07-0.84 21.48 2.59-1.19 0.04 2.53-2.71 3.72-2.76 卫居 居 25.24-3.09 22.99 1.95-0.71 0.06 0.88-4.66 1.59-4.72 五 _五 31.65-0.61 26.84 1.69-3.12-1.38 1.83-2.66 4.95-1.29 铝k 志新w 25.38 3.89 18.35-1.81-5.30-0.88 3.39 5.01 8.69 5.89 门 王安 26.60-0.15 18.34 0.96-2.39 4.50 4.36 2.68 6.75-1.82 门窗 森窗

55、业 20.27-15.91 22.71 10.36-6.30-0.13-7.52-23.05-1.21-22.92 豪美新w 12.02-0.59 8.17-0.77-0.55 0.27 3.13 0.11 3.68-0.16 顶 邦顶 24.81-3.36 28.03 8.91-15.90-10.75-18.25-24.56-2.35-13.81 法龙 17.83-8.83 21.47 2.64-1.74-0.51-4.76-6.49-3.01-5.98 奥n居 46.63-0.85 28.01-0.75-1.27 0.37 15.99 0.34 17.26-0.03 w 万里 10.46-

56、0.27 11.29 0.61-6.45-2.26-5.80-2.36 0.66-0.11 数og源公，wind，发证券发展|究中 表表42025年年Q1费建w费建w公1费用公1费用11 (%)同比同比(pct)期间费用期间费用(%)同比同比(pct)产用减产用减|/w入w入(%)同比同比(pct)(%)同比同比(pct)回减|回减|同比同比(pct)水 东方虹 23.73-5.95 17.02-3.38-2.47-0.19 2.99-1.79 5.46-1.60 科顺股份 24.43 0.62 18.32-0.15-2.74 0.35 2.85-0.59 5.59-0.94 凯o股份 20.

57、28-1.44 20.56-2.92 1.48 2.20 1.30-0.38-0.18-2.58 O棵y 31.05 2.66 31.46-2.41-0.05-1.29 4.96 2.67 5.01 3.96 亚创能-5.84-25.64 102.24 47.48-10.28-9.38-89.23-61.51-78.95-52.13 w _星新w 40.45-1.03 25.46 1.57 0.62 0.79 12.95-2.82 12.33-3.62 公元股份 15.51-2.75 18.54 0.84 0.38-0.52-3.09-4.48-3.46-3.96 雄塑科 11.74 3.77

58、 13.55-0.46 0.76 2.63-0.02 7.78-0.78 5.16 北新建w 28.94 0.30 13.69 0.26 0.00-0.02 13.68-0.27 13.68-0.25 瓷 东鹏控股 23.54-2.99 24.39-2.62-2.59-0.37-3.06-1.88-0.46-1.51 蒙丽莎 21.54-4.97 27.92 2.16-1.27-2.48-8.47-9.39-7.20-6.91 _欧居 20.90-1.78 27.68-2.16-1.20-0.13-8.70-0.77-7.49-0.64 天安新w 21.98 0.73 18.34-0.46-0

59、.07-0.34 2.80 0.35 2.87 0.69 u 23.80 2.58 26.92 0.40 0.00 0.00-4.43 1.81-4.43 1.81 w居 兔宝宝 20.86 2.99 9.91 1.27-1.31 0.18 7.98 1.96 9.29 1.78 亚w 22.04-2.88 34.22 4.76-0.15-0.28-10.22-5.85-10.07-5.58 卫居 居 29.02 4.62 35.25 4.39-1.23 0.48-7.04 1.00-5.81 0.51 五 _五 30.55 0.14 31.15-1.07-3.25-1.25-3.78-0.4

60、5-0.52 0.80 铝k 志新w 28.08 6.36 21.78-4.25-1.31-0.30 4.58 9.20 5.88 9.49 门 王安 27.48 4.39 22.65 1.14-0.90-1.70 4.70 1.12 5.59 2.82 门窗 森窗业 20.48 4.43 44.23 13.87 12.53 2.55-12.50-10.51-25.03-13.06 豪美新w 10.71-1.30 7.95 0.11-0.01-0.45 2.47-1.66 2.48-1.20 顶 邦顶 27.83 1.51 28.54-3.48-0.09 0.29 1.48 0.36 1.57

61、 0.07 法龙 17.18-9.58 27.85-0.06 0.00 0.00-9.07-11.02-9.07-11.02 奥n居 44.33-3.10 28.27-3.92-0.24-0.08 14.19-0.21 14.43-0.12 w 万里 13.41-0.73 14.86 1.90 2.45 1.44 0.18-0.80-2.27-2.24 数og源公，wind，发证券发展|究中 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1414/5151 Table_PageText 深度分析|建筑材料 表表5费建w公费建w公回减回减|单单 23Q1 23Q2 23Q3 23Q4 24Q1

62、24Q2 24Q3 24Q4 25Q1 25Q1 环比环比 水 东方虹 7.4%12.5%14.5%4.9%7.1%9.7%9.5%-12.0%5.5%17.5%科顺股份 5.0%5.2%8.4%5.8%6.5%6.5%3.1%3.7%5.6%1.9%凯o股份 8.3%6.4%8.6%2.2%2.4%3.5%1.8%-1.0%-0.2%0.8%O棵y 1.8%10.0%9.1%-1.7%1.1%9.3%6.0%3.2%5.0%1.8%亚创能-2.7%13.3%8.4%11.6%-26.8%4.7%3.4%-70.0%-79.0%-9.0%w _星新w 19.6%24.5%26.0%22.1%1

63、5.9%14.3%20.6%16.9%12.3%-4.5%公元股份 4.6%11.1%6.3%8.6%0.5%6.9%1.7%4.4%-3.5%-7.9%雄塑科 5.3%3.4%-0.2%6.9%-5.9%-5.0%0.0%-13.9%-0.8%13.2%北新建w 12.5%19.7%15.5%15.1%13.9%18.8%14.0%10.0%13.7%3.7%瓷 东鹏控股 2.3%17.6%12.2%10.3%1.0%13.9%9.0%1.7%-0.5%-2.2%蒙丽莎 1.7%10.7%11.2%10.6%-0.3%6.0%5.2%11.8%-7.2%-19.0%_欧居-12.3%3.4%

64、0.7%-1.5%-6.9%-1.1%-10.5%-22.7%-7.5%15.2%天安新w 1.5%5.5%8.2%4.6%2.2%6.5%4.9%7.0%2.9%-4.1%u-3.5%52.6%7.5%-10.2%-6.2%2.5%-6.4%-12.0%-4.4%7.6%w居 兔宝宝 6.8%11.2%8.0%12.9%7.5%8.9%10.4%15.7%9.3%-6.4%亚w-4.7%9.6%9.8%6.6%-4.5%7.0%5.6%3.9%-10.1%-13.9%卫居 居-0.6%9.2%5.8%7.2%-6.3%6.3%0.6%2.3%-5.8%-8.1%五 _五-3.2%6.3%7.

65、5%10.6%-1.3%6.9%5.3%7.5%-0.5%-8.0%铝k 志新w 0.1%8.4%-0.2%1.5%-3.6%9.3%12.3%12.4%5.9%-6.6%门 王安 4.0%6.9%8.2%11.5%2.8%7.3%5.7%8.7%5.6%-3.1%门窗 森窗业 3.5%22.7%28.4%17.9%-12.0%9.9%-3.5%-3.2%-25.0%-21.8%豪美新w 1.2%4.0%3.9%5.6%3.7%4.5%3.4%3.3%2.5%-0.8%顶 邦顶 6.3%18.9%9.2%9.7%1.5%-7.5%-1.9%0.5%1.6%1.0%法龙 2.0%5.1%6.8%

66、-1.1%1.9%-2.0%-3.9%-5.3%-9.1%-3.8%奥n居 17.3%18.5%16.1%17.3%14.6%15.5%15.2%22.0%14.4%-7.6%w 万里-3.1%0.3%1.2%2.9%0.0%1.4%-0.8%1.4%-2.3%-3.7%数og源公，wind，发证券发展|究中 表表6费建w费建w原w原w价格同比涨幅价格同比涨幅 23Q1 23Q2 23Q3 23Q4 24Q1 24Q2 24Q3 24Q4 25Q1 25Q2 动动 原-21%-31%-14%-5%1%9%-8%-12%-9%-24%u炭-6%-24%-32%-33%-20%-7%-3%-13%

67、-20%-19%天w气-13%-44%-41%-20%-24%1%17%-17%-2%9%水水 建沥 12%-4%-10%-7%-3%-3%-5%-5%-4%-3%建建 丙烯-49%-55%-27%-14%-18%13%0%15%26%7%钛白粉-23%-20%-8%9%7%3%-4%-12%-11%-12%塑w塑w PP-R-5%-13%-7%-4%4%6%3%-7%-6%2%PVC-29%-32%-8%-4%-10%1%-9%-11%-12%-14 HDPE-9%-10%1%0%-2%0%-6%1%-0.2%-6 废-25%-30%-26%-17%-16%-15%-3%-2%6%8%龙骨龙

68、骨 热镀锌-14%-16%3%8%2%-2%-15%-17%-14%-13%建五建五 O-10%-21%-8%-17%-19%-11%-13%-8%-5%-4%铝-18%-12%-1%-2%1%9%3%7%6%-2%锌-9%-21%-14%-14%-10%13%12%20%14%1 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1515/5151 Table_PageText 深度分析|建筑材料 人造人造 oo-12%-10%6%7%-1%8%3%-10%-14%-16%松o-10%-7%6%7%0%8%2%-4%-9%-9%铝k铝k 铝 -17%-10%2%1%3%11%4%8%7%-1%数

69、og源Wind，百孚，发证券发展|究中 25Q2 同比为 2025/4/1-2025/4/30 数o OO产产坏坏账风账风清清逐逐渐o渐o入w入w尾期，尾期，当_当_更关更关经经营营 2021年o费建w业景气，2022年以g景气持续O，部V公w入W承O，为业O减少风，Bs比较费建w龙公n道业务U，从BU小BC，w缩风，已经OwUV计提，部VB公w规k较O降，2024年费建w业w计494亿元1同比-13%，部V公w同比O滑，C公ws比低1流，产负z表较u，ogg空间，期r确g2 表表7费建w公费建w公ww情情 w账票ow账票o+其w其w亿元亿元 2024 年年ww/w入w入 2021 2022

70、2023 2024 2024 年年同比同比 水 东方虹 113.0 135.3 142.6 100.5-30%36%科顺股份 43.8 51.6 45.7 44.3-3%65%凯o股份 23.0 22.1 22.2 18.0-19%76%O棵y 45.3 46.7 39.9 35.7-10%29%亚创能 26.3 23.0 19.5 17.9-8%87%w 中联塑 63.4 78.0 67.2 61.6-8%23%_星新w 3.8 5.4 6.0 6.0-1%10%公元股份 15.7 12.5 11.1 11.8 6%18%雄塑科 2.8 2.5 2.1 2.1 1%20%北新建w 22.2

71、27.1 24.5 27.4 12%11%瓷 东鹏控股 18.9 14.7 13.7 11.4-17%18%蒙丽莎 19.2 12.3 9.5 7.2-25%15%_欧居 39.6 23.7 16.6 11.4-31%42%天安新w 7.7 5.6 5.9 5.8-2%19%u 3.6 3.5 2.6 1.9-29%15%w居 兔宝宝 14.7 15.1 12.4 7.6-39%8%亚w 19.5 18.5 18.9 15.6-17%29%卫居 居 4.3 4.5 4.8 4.4-9%6%五 _五 45.4 43.2 38.1 34.4-10%52%铝k 志新w 5.3 10.7 16.2 1

72、7.1 6%68%门 王安 11.0 10.9 12.6 14.4 14%46%门窗 森窗业 2.7 3.4 4.3 3.0-30%53%豪美新w 18.1 17.3 23.4 26.0 11%39%顶 邦顶 2.9 2.0 1.1 0.3-68%5%法龙 0.6 0.6 0.8 0.6-25%10%奥n科 2.5 1.5 1.8 1.7-7%9%w 万里 6.5 6.4 5.8 6.1 5%48%数og源公，发证券发展|究中 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1616/5151 Table_PageText 深度分析|建筑材料 坏账风清逐渐o坏账风清逐渐o入w入w尾期，尾期，当_

73、当_更更关经营关经营情2情2 从坏账计提角，过去几年费建w公坏账风持续，j2024年，部VBs比较公单部V计计提比例都已60%以N，部V公_工计提产减|损y一o已过w工计提产减|损y，二o未过w工，因账拉，w计提比例，2024年一以N费建w公减|同比减少，考虑r费建w公B业务峰期2020-2021年1 账3-5年以Nw100%计提1过去几年计提较为UV，部V公坏账风逐渐o入w尾期未gw产回暖带gO善费建w公k工顺处置，费建w公减|o回可能g2 表表8费建w重费建w重公公w账票o坏账计w账票o坏账计提情提情jj2024末，亿元末，亿元 业业 公公 w账w账票o票o原|原|w账票ow账票o|w账票

74、ow账票o 坏账准备坏账准备 计提比例计提比例 单部V计提比例单部V计提比例 单部V原|s比单部V原|s比 水水 东方虹 103.26 78.52 24.74 24.0%39.9%24.4%科顺股份 56.37 40.91 15.47 27.4%63.4%21.2%凯o股份 26.00 16.68 9.32 35.8%76.1%27.6%O棵y 47.84 32.50 15.34 32.1%78.6%25.6%亚创能 27.26 16.20 11.06 40.6%73.3%37.4%北新建w 29.84 26.11 3.73 12.5%53.9%14.5%ww 公元股份 19.38 11.60

75、 7.79 40.2%99.7%28.8%_星新w 6.28 5.39 0.89 14.2%100.0%1.7%瓷瓷 蒙丽莎 13.59 6.79 6.80 50.0%62.2%63.4%东鹏控股 19.07 9.14 9.93 52.1%78.1%49.8%安门安门 王安 17.81 13.69 4.12 23.1%49.8%29.4%ww 兔宝宝 14.91 7.13 7.78 52.2%91.3%17.7%五五 _五 38.48 33.60 4.88 12.7%60.4%7.0%数og源公，发证券发展|究中 四四流流稳稳1本1本开支开支减少，减少，V红V红增增 业景气，业景气，2024年

76、费建w业年费建w业经营经营流同比O滑，流同比O滑，但w但w比比比保持较水比保持较水222024年费建w公计54.8亿元，同比-47%经营g流额为161亿元，同比-18%比295%，同比+105pctw比n100%以N2 格局_，格局_，本开支减少2本开支减少2 费建w业本开支峰2021年，近几年持续O降，2024年费建w业本开支计107亿元1同比-27%，w产需求持续，T业争剧1供需关系盾，格局已经确龙公_期本完ryW产能_局逐o规k2 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1717/5151 Table_PageText 深度分析|建筑材料 近n年费建w公近n年费建w公V红V红持续持

77、续提升2提升2 随着费建w公n道经营质量善，公流稳1本开支逐o减少，2024年费建w公V红额计87亿元，同比+34%，V红比例提升，近一公V红50%以N，C公能稳且流优异1 过V红积回股东，B公过n道整流，水公V红可减控人1降低质风2 表表92024年费建w公年费建w公流同比情流同比情 经营g流额亿元经营g流额亿元 比比 w比w比 2023 2024 同比变动同比变动 2023 2024 2023 2024 同比变动同比变动 水 东方虹 21.03 34.57 64%92%4579%102%105%4%科顺股份 1.92 3.16 65%/998%104%108%4%凯o股份 1.92-1.4

78、0-173%676%/101%102%1%O棵y 14.08 10.09-28%794%322%118%115%-2%亚创能 4.38-4.19-196%727%/105%84%-21%_星新w 13.74 11.47-16%94%120%111%109%-3%公元股份 10.69 2.56-76%284%134%113%110%-3%雄塑科 2.12 0.70-67%791%/114%107%-7%北新建w 47.34 51.34 8%133%138%102%100%-2%瓷 东鹏控股 17.66 8.59-51%245%263%124%124%0%蒙丽莎 9.34 8.07-14%294%

79、620%108%115%7%_欧居 4.93 1.33-73%/120%114%-6%天安新w 1.91 1.66-13%124%130%97%98%1%u 1.24 0.82-33%257%/107%104%-3%w居 兔宝宝 19.10 11.52-40%269%194%106%115%9%亚w 6.59 7.35 11%193%543%118%106%-11%卫居 居 11.66 5.14-56%275%819%112%108%-4%五 _五 4.99 3.94-21%143%325%108%105%-4%铝k 志新w-4.75 0.31 106%/36%78%84%6%门 王安 2.9

80、3 0.97-67%572%71%101%99%-2%门窗 森窗业 1.49 1.24-16%102%/91%138%47%豪美新w 2.70 2.20-19%149%105%90%94%4%计 197.01 161.44-18%190%295%106%106%0%数og源公，发证券发展|究中 表表10费建w公本费建w公本支建固产支建固产1无1无产其期产其期产支产支付亿元付亿元 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2024 年年同比同比 水水 东方虹 17.4 13.4 15.2 45.0 42.2 18.8 11.7-38%科顺股份 3.4 5.0 6.1

81、4.2 3.3 5.1 2.5-50%凯o股份 0.6 2.1 3.8 3.5 6.1 2.9 1.9-33%O棵y 2.8 6.9 8.5 22.6 9.4 6.1 10.7 76%亚创能 1.9 2.7 2.4 10.8 4.5 2.6 1.7-36%ww _星新w 2.2 1.7 2.2 2.3 2.2 3.8 3.5-8%中联塑 16.3 52.8 27.4 65.5 49.9 60.0 29.3-51%公元股份 1.7 3.3 5.1 7.0 6.1 3.6 3.3-8%雄塑科 1.5 2.6 2.4 2.2 2.2 1.2 1.8 58%北新建w 15.7 21.1 13.7 16

82、.3 13.0 11.6 11.9 3%识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1818/5151 Table_PageText 深度分析|建筑材料 瓷瓷 东鹏控股 9.2 10.4 6.6 11.2 8.3 2.0 4.5 122%蒙丽莎 2.0 7.3 12.0 10.8 6.5 3.3 1.4-58%_欧居 7.2 3.7 6.6 6.0 2.7 2.0 0.9-54%天安新w 1.1 0.6 0.3 0.6 0.4 0.5 0.6 21%u 0.6 0.2 0.3 0.3 0.4 0.5 0.3-36%w居w居 兔宝宝 0.8 1.2 1.0 2.0 1.6 1.1 2.9 17

83、2%亚w 7.2 1.7 2.4 1.6 1.0 1.7 1.4-18%卫居卫居 居 4.7 5.4 6.1 11.1 12.8 8.7 5.1-42%五五 _五 1.2 2.2 3.1 4.3 4.6 3.4 3.4-1%铝k铝k 志新w 0.9 1.7 1.0 3.3 2.2 1.4 2.0 41%门门 王安 0.9 2.6 2.6 4.7 1.8 2.2 1.6-28%门窗门窗 森窗业 1.7 0.8 1.3 0.8 0.3 1.6 2.1 31%豪美新w 1.7 1.8 4.4 4.0 2.7 2.8 1.9-30%计计 102.5 151.2 134.5 240.2 183.8 14

84、6.9 106.7-27%数og源公，发证券发展|究中 表表11费费建w公建w公V红额V红比例V红额V红比例 V红额亿元V红额亿元 V红比例V红比例 2021 2022 2023 2024 2021 2022 2023 2024 水水 东方虹 7.53 2.49 14.73 36.71 18%12%65%3394%科顺股份 0.00 0.58 0.00 4.22 0%33%0%957%凯o股份 2.28 0.00 0.48 0.00 317%0%213%0%O棵y 0.00 0.00 0.84 1.69 0%0%49%51%亚创能 0.00 0.32 0.18 0.00 0%31%31%0%w

85、w _星新w 9.55 9.55 12.57 9.43 78%74%88%99%中联塑 9.99 8.26 5.66 5.76 33%33%24%34%公元股份 0.89 0.15 1.22 0.61 15%18%34%32%雄塑科 1.07 0.00 0.70 0.00 97%0%262%0%北新建w 11.07 11.07 14.11 14.61 32%35%40%40%瓷瓷 东鹏控股 2.36 1.16 3.47 2.83 153%57%48%86%蒙丽莎 1.04 0.61 1.23 0.82 33%-46%65%_欧居 0.76 0.00 0.00 0.00 111%0%0%0%天安

86、新w 0.00 0.00 0.37 0.30 0%0%30%30%u 0.00 0.00 0.00 0.00 0%0%0%0%ww居居 兔宝宝 3.63 4.22 4.56 4.93 51%95%66%84%亚w 0.88 0.88 1.04 1.04 15%21%31%75%卫居卫居 居 0.00 1.78 1.28 1.26 0%30%30%188%五五 _五 1.13 0.32 0.32 0.70 13%49%10%78%铝k铝k 志新w 0.18 0.33 0.25 0.26 11%18%-35%门门 王安 0.28 0.88 1.32 0.89 20%-241%64%门窗门窗 森窗业

87、 0.00 0.95 0.46 0.00 0%88%31%0%豪美新w 0.51 0.00 0.00 0.99 37%0%0%47%计 53.13 43.55 64.79 87.04 33%38%49%99%数og源公，发证券发展|究中 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1919/5151 Table_PageText 深度分析|建筑材料 五五建建议议 当当_费费建建ww块块估|估|处于处于部部域域22oiFind，j2025年4o30，SW装修建w业PETTM，整体法估|22.69x，位于2012年以g23%V位水2 13装修建w装修建wPE(TTM)数og源iFind，发证券发

88、展|究中 建建议2议2期g，费建w龙部og，新O，二k景气支建w需求，新需求逐oO稳，将带g块w入增弹g景气O稳修复，格局优W1价格z拐1r本O1业务拓展将修复水，叠费用O降，业龙o复苏2中期g，随着二ks比量提升，费建w翻新需求s比逐渐提升，w产市场业中提升带gr逻辑变，品类k张s造新增逻辑_变，量g较费建w持续，wo较品n道能优质龙wo较r空间2O棵y1兔宝宝1北新建w1_星新w1东方虹1中联塑1东鹏控股，关_五1居1蒙丽莎1科顺股份1志新w1王安2 0510152025303540SW.装修建wPE 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2020/5151 Table_PageT

89、ext 深度分析|建筑材料 二二11水水泥泥24 年部善，年部善，25 年中枢年中枢同比同比提升提升 本文V水泥业包海螺水泥1华新水泥1东水泥1天股份1塔1N峰水泥1万年1福建水泥1_建w1松建W1藏天1中建w1华水泥1亚水泥中1水水泥1部水泥16重水泥公2 表表12水泥公水泥公2024年年2025Q1_母亿元_母亿元 单位人民币亿元单位人民币亿元 2024 年年 2024Q4 2025Q1 _母_母 YOY _母_母 YOY _母_母 YOY 600585.SH 海螺水泥 76.96-26%24.98 42%18.10 21%600801.SH 华新水泥 24.16-13%12.78 44%

90、2.34 32%000401.SZ 东水泥-9.91 33%-6.94 41%-8.73 20%000877.SZ 天股份-5.98-130%31.49 65%-14.94 22%002233.SZ 塔 5.38-27%1.57 23%1.65 11%000672.SZ N峰水泥 6.27-16%2.23 410%0.80 448%000789.SZ 万年 0.13-94%0.06 108%0.35 478%600802.SH 福建水泥-1.67 48%0.00 100%-0.20 77%600449.SH _建w 2.41-19%0.71 1118%-0.08 46%600425.SH 松建

91、W 3.54-24%-0.52-15%-0.56-296%600326.SH 藏天-1.04 80%-0.38 85%-1.24-69%03323.HK 中建w 23.87-38%30.72 103%-5.17 62%01313.HK 华建w科 2.11-67%-0.98-1142%1.07 470%00691.HK 水水泥-1.41 84%-0.23 97%/00743.HK 亚水泥(中)-2.64-349%1.95 2038%0.03 102%02233.HK 部水泥 6.26 49%/数og源wind，发证券发展|究中 一一水泥水泥业业需求需求OO，O业O业协同协同减产减产涨价，涨价，部

92、部善善 o公，我们统计15水泥N市公为避免重复计，O包中建w2024年_母98.3亿元1同比-35%，24Q1-25Q1_母V别为-23.4/19.0/36.0/66.7/-1.4亿元，V别同比-529%/-78%/+3%/+182%/+94%，块24Q1见，随24Q2-24Q4On逐善，25Q1价格环比O滑1但同比增2_因Vg 2024年年Q1水泥业水泥业见见，O业过协同减O业过协同减产涨产涨价，价，从从部部逐逐善2善2 2024年水泥业产量18.25亿吨1同比-9.5%，w方府Wz，建需求低预期，w产建n需求双，需求幅O滑，业产能过程剧，供需承O业部荡，但水泥O业部积协同减产复价，24Q4

93、以g部善2节_g，24Q1部V龙公续_持份额藖略，业续过去n年价格z，y业损o重，部VO业入损1部VO业流损，龙 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2121/5151 Table_PageText 深度分析|建筑材料 O业吨_破预期水，宣告价格见24Q2考核O，龙公整市场藖略，开，TwO业引O，水泥O业积开展业，错峰产天数g，水泥价格逆提升，减产幅较且落较w价格涨幅更，东北南价格N涨最为，减产超过50%，南方w错峰减产较小，20-30%，且g情一般224Q3入传统淡，部V域过争1市场维护O，价格obO，部Vw暂N涨又回原，部Vw过g错峰产，善市场供需关系，为提升续N价格整体g，y水

94、泥W价保持荡整224Q4以流域为代表产域开幅停窑减产，幅涨价格顺落，块幅提升2 2025年年需求续O需求续O，O业O业过错峰过错峰积积涨，涨，叠u价叠u价O，O，2025年年中枢中枢同比N同比N2225Q1开年需求较差，但需求b复斜于预期，1业需求同比O滑1.4%，水泥价格先涨，业续去年2以g减产涨价，3o积业，错峰产，过提价善O业，需求u炭r本WO背景O涨价略超预期，背oO业_藖略O供协同，j3o末yTw水泥价格nN，但u于_期价1 25Q1W价环比24Q4W价obO2展25Q2，藖续提效，_z发节_，预计建需求续为水泥需求提供_支，但于需求将续同比O降，供逐ob复，价格或将荡整水泥价格同比

95、N升u炭r本同比O降，业同比将续修复2展2025y年，我们预计水泥业需求同比O滑6%，于龙O业nq1wo效业1O业需求O预期UV，供将续2024年协同减产，2025年水泥中枢同比N2 142024年年水泥业_水泥业_母同比母同比-35%1524Q1-25Q1 水泥业_母水泥业_母V别V别同比同比-529%/-78%/+3%/+182%/+94%数og源公，发证券发展|究中 N数o用N市公数o计 数og源公，发证券发展|究中 N数o用N市公数o计 -100%-50%0%50%100%150%200%2015/032015/092016/032016/092017/032017/092018/03

96、2018/092019/032019/092020/032020/092021/032021/092022/032022/092023/032023/092024/032024/092025/03水泥业_母计同比-100%-50%0%50%100%150%200%2015/032015/092016/032016/092017/032017/092018/032018/092019/032019/092020/032020/092021/032021/092022/032022/092023/032023/092024/032024/092025/03水泥业单_母增 识别风险，发现价值 请务必

97、阅读末页的免责声明 2222/5151 Table_PageText 深度分析|建筑材料 16水泥业额水泥业额 17海螺水泥年吨海螺水泥年吨 数og源工部，数字水泥，发证券发展|究中 数og源公，发证券发展|究中 18y水泥产量单oy水泥产量单o同比增同比增 19y水泥货y水泥货%数og源数字水泥，发证券发展|究中 数og源数字水泥，发证券发展|究中 20yw会市水泥yw会市水泥W价元W价元/吨吨 21yy水泥u炭价格水泥u炭价格差差元元/吨吨 数og源数字水泥，发证券发展|究中 数og源数字水泥，Wind，发证券发展|究中 1020657766780330518877154618671833

98、169469032025001020304050607080900500100015002000水泥业额亿元吨额元/吨21 25 020406080100120140海螺水泥吨元/吨-24%-20%-16%-12%-8%-4%0%4%8%12%2022/022022/042022/062022/082022/102022/122023/022023/042023/062023/082023/102023/122024/022024/042024/062024/082024/102024/122025/02水泥产量单o同比02040608010001o02o03o04o05o06o07o08o0

99、9o10o11o12o201920202021202220232024202530035040045050055060020192020202120222023202420251502002503003504004505002019202020212022202320242025 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2323/5151 Table_PageText 深度分析|建筑材料 水泥O水泥O业VW，水业VW，水泥r本泥r本先1骨海外先1骨海外s比s比公业绩表较公业绩表较22jU比g，2024年y径吨较o松建W43.1元/吨1华新水泥40.1元/吨1塔32.4元/吨1部水泥31.

100、3元/吨1N峰水泥30.2元/吨1海螺水泥28.7元/吨1_建w22.9元/吨，部VO业表损，先O业背系r本费用先或域景气1 产业链k张海外拓展能1 U沛类产带gw，w体g 一o内水泥r本费用先带g超额优，如海螺水泥1 塔1 N峰水泥，于以规k1源1位_局1理优建立r本费用优w，龙公优续保持或域景气，yo北，如松建W1_建w2 二o海外水泥骨产业链一体Wk张带g增量，如华新水泥1部水泥2为内水泥业经营，一方面，内水泥公发展二r曲，产业链一体Wk张发展骨混土水泥=业务，华新水泥水泥=业务增1s比，o公，2024年华新骨混土水泥=业务w入s比提升45%1s比48%1EBITDAs比56%，已r为公

101、一方面，拓展更海外水泥市场，如华新水泥部水泥近几年海外k张，_海外s比较1且持续增量，华新水泥2024年海外水泥量s比27%1w入s比23%1s比42%1cs比54%部水泥2024年海外水泥量s比18%1w入s比38%1经营s比72%2 Oo负z低，U沛类产带g稳w，如塔1_建w1海螺水泥1N峰水泥，我们用一ngog量类w吨44w+公Q价|变动损-务费用/量，N公2024年数|V别为21.61 5.315.114.9元/吨，类wN公r明增厚2 表表132024年年水泥N市公水泥N市公量吨go情量吨go情 水泥熟业务水泥熟业务 公y径公y径 量万吨量万吨 吨W价元吨W价元 吨r本元吨r本元 吨元

102、吨元 吨元吨元 吨吨_母_母元元 2024 年年 同比同比 2024 年年 同比同比 2024 年年 同比同比 2024 年年 同比同比 2024 年年 同比同比 2024 年年 同比同比 海螺水泥 26800 -6.0%246 -28 187 -18 59 -10 28.6 -9.1 28.7 -7.9 天股份 22494 -14.6%247 -23 209 -23 38 0 -2.9 -10.5 -2.7 -10.1 东水泥 8440 -9.5%244 -14 205 -30 39 16 -13.5 5.3 -11.7 4.3 华建w科 6171 -10.9%244 -29 208 -31

103、 37 5 1.8 -7.1 3.4 -5.9 华新水泥 6027 -2.6%312 0 239 8 73 -8 49.0 -3.0 40.1 -4.5 水水泥 5351 -15.0%248 -13 212 -21 36 8 -3.5 13.1 -2.6 11.4 亚水泥(中)2395 -8.2%239 -38 215 -22 24 -16 -11.0 -15.2 -11.0 -15.1 N峰水泥 2075 -3.3%230 -19 175 -13 55 -6 28.5 -4.2 30.2 -4.4 部水泥 2000 -2.4%338 -22 252 -12 86 -10 41.4 7.9 3

104、1.3 10.8 万年 1902 -22.3%204 -11 173 -11 31 0 1.0 -11.9 0.7 -8.6 塔 1659 -10.4%237 -46 189 -21 47 -25 33.3 -7.1 32.4 -7.6 _建w 1054 -19.5%236 -21 191 -21 45 1 21.9 -3.1 22.9 0.2 松建W 821 0.5%403 -2 277 10 126 -12 43.9 -16.4 43.1 -13.7 福建水泥 794 -7.2%217 -21 214 -40 3 19 -28.7 18.3 -21.1 16.7 藏天 393 -3.4%4

105、79 -44 382 -57 97 12 -35.0 99.3 -26.5 105.3 数og源公，发证券发展|究中 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2424/5151 Table_PageText 深度分析|建筑材料 222024年年水泥=水泥=业务s比增业务s比增 23水泥公水泥公海外水泥海外水泥熟产能万吨熟产能万吨/年年 数og源公，发证券发展|究中 数og源公，发证券发展|究中 24部水泥Vw水部水泥Vw水泥吨泥吨 25水泥公水泥公ww+公Q价|变动损公Q价|变动损-务务费用费用/量量 数og源公 2024 年业绩 PPT，发证券发展|究中 数og源公，发证券发展|究中

106、o股公为务费用/量 二二 供格供格局优局优WW 期期错峰错峰去产去产量=量=，藖藖gg去产能去产能=已已NN 近几年w产需求幅O，带g水泥业需求O，水泥需求从2021年23.63亿吨O降2024年18.25亿吨，预计_建需求s比约50%，预计2025年水泥需求续O滑，但超规逆|期藖节O，降幅较2024年obw，预计2025年水泥业需求降17亿吨1同比O滑6%2参考海外经验，未g中水泥需求中期将持续O，w产建斜节_，待供清新2 -60%-40%-20%0%20%40%60%0%10%20%30%40%50%60%2024年水泥s比2024年水泥增轴020040060080010001200140

107、01600j2024年海外水泥熟产能万吨/年423402653166486050100150200250300350400吨人民币元/吨21.65.3 5.1 4.90.5-2.0-2.3-3.3-4.4-5.2-7.7-8.7-9.9-14.6-14.7-20-15-10-50510152025w+公Q价|变动损-务费用/量 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2525/5151 Table_PageText 深度分析|建筑材料 表表14水泥业需求o水泥业需求o 2022 2023 2024 2025E 2026E 2027E 2028E 2029E 2030E 中期中期 建水泥需

108、求建水泥需求亿吨亿吨 8.47 8.97 8.61 8.44 8.27 8.02 7.70 7.32 6.88 4.81 YOY 9.4%5.9%-4.0%-2.0%-2.0%-3.0%-4.0%-5.0%-6.0%s比s比 40%44%47%49%50%50%50%49%48%48%w产水泥需求w产水泥需求亿吨亿吨 7.41 5.93 4.74 4.03 3.71 3.60 3.60 3.60 3.60 2.88 YOY-30.0%-20.0%-20.0%-15.0%-8.0%-3.0%0.0%0.0%0.0%s比s比 35%29%26%24%23%23%23%24%25%29%农w水泥需求

109、农w水泥需求亿吨亿吨 5.29 5.08 4.88 4.68 4.50 4.32 4.14 3.98 3.82 2.29 YOY-4.0%-4.0%-4.0%-4.0%-4.0%-4.0%-4.0%-4.0%-4.0%s比s比 25%25%27%27%27%27%27%27%27%23%水泥需求水泥需求亿吨亿吨 21.18 20.23 18.25 17.16 16.48 15.94 15.45 14.89 14.30 9.99 水泥需求同比水泥需求同比-10.8%-4.5%-9.5%-6.0%-4.0%-3.3%-3.1%-3.6%-4.0%数og源统计局，发证券发展|究中 当_水当_水泥业产

110、能o重过，泥业产能o重过，期可过错峰协同期可过错峰协同去产量=，期面去产量=，期面需求持续Osz1需求持续Osz1业业亟需亟需去产能=去产能=22o数字水泥统计，j2024年，y新法水泥熟1543g 含小水泥窑，年熟设计产能18.1亿吨 k年310天计，预计际年产能近22亿吨，产能用约53%，同比O滑6pct，产能过盾剧2业亟需去产能=，但期淘|低效产能业供藗g革面临较sz，去产能=需时间，错峰产依旧o业暂时控产量必k44业损面较，龙O业O，部Vw能过错峰减产方_善2 26y水泥产量熟y水泥产量熟产能用产能用 272024 年部V公年部V公水泥熟产能用水泥熟产能用 数og源数字水泥，发证券发展

111、|究中 数og源公，数字水泥，发证券发展|究中 _协协同同减产减产oo供供kk2024年年2以以gg，水水泥O泥O业业动动错错峰峰，协同减产带g价格，协同减产带g价格续涨2续涨22024年1水泥市场供需关系持续恶W，部V龙公续_持份额藖略，y业损o重2以g，考核O，龙公整市场藖略，从份额=U=，TwO业引O，水85%81%72%73%72%67%68%69%71%76%78%74%66%59%53%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%yW水泥熟产能用84%76%69%62%58%57%53%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%识别风险，发现价值 请务

112、必阅读末页的免责声明 2626/5151 Table_PageText 深度分析|建筑材料 泥O业积开展业，错峰产天数g，2内蒙1 河南1 重1贵1新云南减产W超过50%，东北w5-6o份_V别减产达r50%南方w错峰减产较小，20-30%，且g情一般23业入传统淡，需求续缩，O业续错峰产，但O足以逆整体供需y局面，部Vw价格回24流域1南1东河南多wW了错峰停窑g，价格环比幅提升22025年1需求续O，水泥O业续彻协同错峰，3o部Vw价格N涨2g，需求O时，水泥O业过协同减产能o效维持供需，幅减产r位能带g价格N涨2 表表15V域错峰产情V域错峰产情天天 w份w份 2017 2018 201

113、9 2020 2021 2022 2023 2024 2024 年年一一 2025 年年一一 增增天数天数 河北w 150 150 145 130 155 175 170 235 90 90 w 150 190 160 135-140 160 150-165 180 210 75 75 内蒙古 140 245-265 120 160 120 160-170 180 255 90 90 辽w 180-195 195 150 160 135-165 180 225 75 90 15 林w 180-195 195 150 140 150 195 225 75 90 15 黑龙 180-195 195

114、 180 150 165 205 150 225 75 90 15 苏w 90-95 60 65 60 60 70 80-90 116 40 40 w 42-45 70 45 50 65 75 80-90 130 40 45 5 安w 40-45 巢湖w 35巢湖w 30-90 45-120 119 环巢湖1宣w 35天2 环巢湖1宣w 45天2 10 福建w 50 60 45 75 65 65-150 181 50 55 5 w 70 55 55 55 55 70 100 133 40 50 10 东w 160 160 165 160 160 190 185 205 75 75 河南w 18

115、6 170 164 160 175-185 158-200 180 200-220 50-70 60-90 10-20 湖北w 90 35 15 20 60 30-60 30-60 40-70 湖南w 100 85 65 70-75 130-150 160 214 60 60 东w 40-45 40 40 40 80 90-100 95 1-4 o份40 天 1-4 o份50 天 10 w 40-45 30 40 120 130 50 重市 88-120 50-70 65 110 135 170 205 50 55 5 四w 120 80 90-100 90-100 110 115 166 1

116、70 55 60 5 贵w 120 90-120 100 100 150 235 255 65 70 5 云南w 25-35 45 105-115 200 100-150 215-225 50-60 50-60 陕w 160 150 120 100 150 130 190 70 70 w 130 165 90 90 90 125-140 115-130 180 70 75 5 海w 130 120 150 120-165 120-180 180 180 195 90 90 _ 130 130-145 100 130 140 175 170 240 90 90 新 150 90-195 120-

117、210 120-210 21-156 90-195 45-190 160-180 90 90 数og源数字水泥，发证券发展|究中 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2727/5151 Table_PageText 深度分析|建筑材料 去产去产能能=o破当_o破当_水泥业水泥业局y本径局y本径，藖g藖g去产能=已去产能=已NN22_，水泥业去产能展慢，w能过aW错峰产停窑减产发挥减产涨价_用，但随着需求O滑，错峰减产效逐渐减，且g过程中o落Or位情，破坏业a建设r因g反复，稳市复价xO固2去产能=o破当_水泥业局y本径，u于水泥产开关较为灵活1过去景气时期积了一，期较难过市场W清，且

118、_O业退亦缺乏之o效n道方_，业需过藖g去产能，2024年以g水泥业供藖频，优W产能，未go藖空间，业o迎g以产能优W为o=新一供藗革 一o超产控一o超产控，2024年10o31工部发_:水泥业产能置c法 2024年本;，明确低效产能O能用于置c，求O业补备案产能际产能差额go，超产产能部V控o带g际产能清o数字水泥，湖北w水泥O业o量控错峰产藖，求O业k设计产能产错峰，但际g过程中，部VO业超产四都x拉法go格超产控东w计R2025年g超产控，求年产量O能超产2025年o格超产控起年份，于过o，部Vw份宣工_完r且达rq，会先关控措2二二oo水水泥泥业业入入市市场场，2025年3o26，a环

119、境部发_:y权交易市场覆盖1水泥1铝炼业工_方案;，o志着y权交易市场次k业覆盖范围工_k_入，25年-26年o动，27年以o深W完善，预计2027年部O业优oW为r本优，业r本差拉，倒逼落产能清2Oo环Oo环保能效水考核保能效水考核，yo务院s发:20242025年节能降动方案;，水泥业可比熟能准水为117千克o准u/吨o数字水泥，预计o16%产能O达o，r2025年能效O达o会面临制达o部，O业钱造意愿O，或淘|退2 OO本支本支，优优异异流流UU足足账账NN保障保障VV红红 本开支峰已过本开支峰已过，过去过去2年O降2年O降2水泥O业本开支包内水泥产置c1海外水泥建设或1骨业务k张1工Y

120、伏发电，水泥公本开支峰2021-2022年，近n年本开支n，除部水泥水水泥外，其余公经营流足以覆盖本支，未g随着水泥公骨业务k张近几年k张较华新华已o明，除w外，水泥O业本支重于内水泥产海外水泥，除海外o较拓展计R华新水泥部水泥外，预计其公本开支o续O降，o华新水泥公年，2025年华新计R本g支约133亿元，较2024年幅增，我们判g海外2 水泥公水泥公优异流U足优异流U足账N能_保障V红账N能_保障V红，V红比例o一o提，V红比例o一o提升2升2 近3年水泥公V红已o一提升，16n样本公中，2024年V红比例50%以No6n，40%以No9n，较于过去几年续提升，未go提升空间能，海螺水泥1

121、塔1N峰水泥1东水泥公W发_未g几年股东回规R2 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2828/5151 Table_PageText 深度分析|建筑材料 表表16水泥公本支水泥公本支1流V红情1流V红情 单位人民币单位人民币 亿元亿元 本支本支 经营g流经营g流 账N账N V红比例V红比例 2022 2023 2024 2022 2023 2024 2024 2022 2023 2024 海螺水泥 239.3 195.1 156.2 96.5 201.1 184.8 707 50%49%49%华新水泥 77.2 48.5 45.3 45.7 62.4 59.8 68 40%40%4

122、0%东水泥 24.8 19.7 16.8 22.7 29.9 31.8 69 29%0%-27%天股份 155.2 105.7 91.4 152.5 169.5 124.6 131 51%50%0%塔 4.5 4.5 5.2 5.3 11.9 8.5 50 53%79%100%N峰水泥 11.1 9.2 2.5 10.2 11.2 10.4 39 35%51%96%万年 10.2 6.1 2.4 8.5 7.6 8.0 47 53%31%908%福建水泥 1.9 1.3 0.3-2.1-1.2 1.5 1 0%0%0%_建w 6.1 3.0 1.7 7.9 7.9 6.3 30 35%40%4

123、2%松建W 1.7 2.0 2.5 2.2 4.4 3.4 13 39%35%45%藏天 1.2 1.7 0.9-0.5 2.2 4.3 27 0%0%0%中建w 280.5 305.7 235.0 263.5 290.2 232.0 330 40%50%50%华建w科 110.6 52.1 37.1 28.3 39.2 38.5 22 47%47%91%水水泥 28.0 12.8 10.9 26.6 4.2 5.4 22 41%0%0%亚水泥(中)3.8 3.1 4.8 16.1 15.3 4.6 14 61%61%0%部水泥 36.7 39.9 46.1 21.3 27.0 20.4 12

124、 30%30%30%数og源公，Wind，发证券发展|究中 账N包货币+交易g融产 28海螺水泥本开支海螺水泥本开支 29华建w科V业华建w科V业务本开支亿元务本开支亿元 数og源公，发证券发展|究中 2025 年本开支预o|g公年 数og源华建w科 2024 年业绩w，发证券发展|究中 四四建建议议 水泥估|处于部域水泥估|处于部域22oWind，j2025年4o30，SW水泥业PETTM，整体法估|14.57x，PBMRQ，整体法估|0.64x，处于部域2 8771655691109160239195156120-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%0501

125、00150200250300本g支亿元同比轴17.58.739.630.922.310.512.21.632.454.357.624.218.911.928.344.4104.3107.452.130.325.20204060801001202019202020212022202320242025E水泥骨功能建w其 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2929/5151 Table_PageText 深度分析|建筑材料 表表17水泥公估|水泥公估|情情jj2025/4/30 市|市|亿元亿元 EV(市|市|+oo负oo负zz-类类)-亿元亿元 PB_MRQ(x)EV/_母_母产产 2

126、024 年年 V红V红 最新最新 股o股o 2024年年_母_母亿元亿元 PE_TTM x 600585.SH 海螺水泥 1,276 864 0.67 0.46 49%2.9%76.96 16.6 600801.SH 华新水泥 250 382 0.82 1.26 40%3.8%24.16 10.3 000401.SZ 东水泥 126 260 0.48 0.94-27%2.1%-9.91/002233.SZ 塔 88 39 0.73 0.33 100%6.1%5.38 16.4 000672.SZ N峰水泥 85 91 0.94 1.02 96%7.1%6.27 13.6 000789.SZ 万

127、年 41 20 0.62 0.29 908%2.9%0.13/600449.SH _建w 62 39 0.85 0.53 42%1.6%2.41 25.5 000877.SZ 天股份 348 1,373 0.43 1.66 0%0.0%-5.98/600802.SH 福建水泥 19 35 1.72 3.23 0%0.0%-1.67/600425.SH 松建W 60 63 0.94 0.98 45%2.7%3.54 16.9 600326.SH 藏天 93 106 2.50 2.74 0%0.0%-1.04/00914.HK 海螺水泥 1,077 665 0.56 0.35 49%3.5%77.

128、0 14.0 06655.HK 华新水泥 175 307 0.57 1.01 40%5.5%24.2 7.2 01313.HK 华建w科 106 237 0.24 0.54 91%1.8%2.11 50.4 00743.HK 亚水泥(中)33 30 0.20 0.18 0%0.0%-2.64/00691.HK 水水泥 22 54 0.12 0.30 0%0.0%-1.41/02233.HK 部水泥 79 183 0.64 1.49 30%2.3%6.26 12.6 数og源公，Wind，发证券发展|究中 30SW水泥水泥业业PETTM，整体法，整体法 31SW 水泥业水泥业 PBMRQ，整体法

129、，整体法 数og源Wind，发证券发展|究中 数og源Wind，发证券发展|究中 建议建议2025年水泥O业过错峰积涨，叠u炭r本O降，中枢o同比提升2龙公部于过|期_于同_业估|部，海螺水泥A1H华新水泥A1H，关华建w科1N峰水泥1塔2 0510152025SW.水泥PE0.00.51.01.52.02.53.0SW.水泥PB 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3030/5151 Table_PageText 深度分析|建筑材料 O1O1oo法法YY伏伏业业入入损损，供供我我节节带带gg价价格格小幅小幅反反弹弹 本V公包o法滨1南A1皮1晶科1Y伏福1凯新能1安科1亚顿1拓新能

130、1用东1诺1k股份1股份1华，O文业WuN公r2 表表18公公2024年年2025Q1_母亿元_母亿元 单位人民币亿元单位人民币亿元 2024 年年 2024Q4 2025Q1 _母_母 YOY _母_母 YOY _母_母 YOY o法 滨 3.83-78%-3.17-162%4.70 6%南 A 2.67-84%-5.20-375%0.16-95%O 33.69-31%/皮 1.16 193%0.20 158%0.43 252%晶科 0.60-87%-2.36-703%0.09-95%Y伏 福 10.07-64%-2.89-137%1.06-86%OY能 10.08-74%/凯新能-6.10

131、-255%-3.63-284%-1.25-1870%安科-3.54-1734%-2.64-379%-1.07-3846%亚顿-1.27-252%-1.00-9497%0.05-58%拓新能 0.11-53%-0.20 45%-0.41-1708%用 东 9.43 22%2.23 38%2.24 1%诺 0.66 0%-0.04-136%0.41 63%k股份 0.53 32%0.01-71%0.11-48%股份 3.34-93%0.21-98%0.53-67%华 3.14-42%0.80-38%1.05 36%数og源wind，发证券发展|究中 一一oo法法需求持需求持续O续O，24Q3 以g

132、以g业业入损入损，供供冷冷修修带带g价格g价格小幅小幅反弹，反弹，待待供需拐供需拐 24Q2-24Q3oo法法景景气气持持续续OO，业业入入损损11冷冷修修，24Q4小小幅幅反反弹弹，25Q1低位荡低位荡22o公，2024年o法业yo5N市公计，O同w入同比-9%，24Q1-25Q1V别同比+6%/+1%/-21%/-19%/-18%2024年c同比-86%，24Q1-25Q1V别同比+155%/-26%/-106%/-252%/-100%从 水 g ，24Q1-25Q1 o 法 业 V 别 为22.0%/20.3%/11.5%/8.2%/13.3%，cV别为8.1%/7.2%/-0.8%/-

133、10.5%/0.0%，2024O年业入损，25Q12_因Vo统计局卓创讯，需求g，2024年w产竣工面积同比-28%125Q1同比-14%，竣工需求持续双位数O滑供g，2024年产量同比+2.9%，24Q1-25Q1V别同比+7.8%/+5.5%/+4.8%/-3.3%/-6.4%，24Q2-24Q4o 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3131/5151 Table_PageText 深度分析|建筑材料 法冷修，但难以供需盾，价格持续O，2024年o法价格从年_r3o_维持2000-2100元/吨以N，随持续单O9o价格1166元/吨，4Z需环比善1 期货盘面带动局部需求，O开补

134、库，价格反弹最1411元/吨11o中，价格反弹修复1业冷修，供需续k，价格环比小幅O，整体保持低位荡，j2025/4/25，yo法W价1331元/吨，同比-22%2 322024年o法年o法业w入同比业w入同比-9%3324Q1-25Q1 o法o法业w入V别同业w入V别同比比+6%/+1%/-21%/-19%/-18%数og源公，发证券发展|究中 数og源公，发证券发展|究中 342024年o法年o法业业cc同比同比-86%3524Q1-25Q1 o法o法业业cc同比同比+155%/-26%/-106%/-252%/-100%数og源公，发证券发展|究中 数og源公，发证券发展|究中 -60%

135、-40%-20%0%20%40%60%80%2015/032015/092016/032016/092017/032017/092018/032018/092019/032019/092020/032020/092021/032021/092022/032022/092023/032023/092024/032024/092025/03o法业w入计同比-60%-40%-20%0%20%40%60%80%2015/032015/092016/032016/092017/032017/092018/032018/092019/032019/092020/032020/092021/032021/0

136、92022/032022/092023/032023/092024/032024/092025/03o法业w入单同比-200%0%200%400%600%800%1000%2015/032015/092016/032016/092017/032017/092018/032018/092019/032019/092020/032020/092021/032021/092022/032022/092023/032023/092024/032024/092025/03o法业c计同比-200%0%200%400%600%800%1000%2015/032015/092016/032016/092017

137、/032017/092018/032018/092019/032019/092020/032020/092021/032021/092022/032022/092023/032023/092024/032024/092025/03o法业c单同比 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3232/5151 Table_PageText 深度分析|建筑材料 36 24Q1-25Q1 oo 法法 业业 VV 别别 为为22.0%/20.3%/11.5%/8.2%/13.3%3724Q1-25Q1 o法o法业V别业V别为为8.1%/7.2%/-0.8%/-10.5%/0.0%数og源公，发证券发

138、展|究中 数og源公，发证券发展|究中 w体供需w体供需价格价格gg 1需求需求w产竣工需求w产竣工需求双位数O滑，双位数O滑，汽车电汽车电需求较，需求较，整体需求承整体需求承22o法Ow产竣工需求s，o统计局1中汽车工业协会，2024年w产竣工面积计同比-28%125Q1同比-14%，多数O业深工单明O足，25Q1y深工样本O业单天数6.4天1同比-3.2天汽车方面，2024年y汽车产量计同比+3.7%125Q1同比+14.5%2 2供供2024年_供年_供位，位，24Q2-24Q4业业冷修冷修，供，供际际w缩w缩，25Q1冷修2冷修2 o卓创讯，2024年_o法产产能173365t/d1

139、同比+8.3%，8o起产能同比负，j25年3o产产能157655t/d1同比-10.7%2从o份，2024年伴随3o价格UO拐，4o起业冷修，供持续际善，24Q4价格反弹修复125年2o以g冷修2 3价格价格24Q2-24Q3持持续续单单OO，24Q4价价格反格反弹弹1125Q1低位荡低位荡222024年1-3o份，春节_南方部V域赶工需求，叠O弈补库，货价格稳，r春节过，w产竣工需求动慢2o起w产竣工面积计同比降-20%以O1提货滞，之w产产业链善o，工单O足，O业间低价争恶W，景气拐UO，213景气持续O，3-9o价格持续单O2o卓创讯，o法价格从年_r3o_维持2000-2100元/吨以

140、N，随持续单O9o价格1166元/吨，10oZ需环比善1期货盘面带动局部需求，O开补库，价格反弹最1411元/吨11o中，价格反弹修复1业冷修，价格低位荡，春节_价格小幅N涨，节需求b复O预期开价，j2025/4/25，yo法W价1331元/吨，同比-22%，当_r本价格r一支2 46o业损o业损，9o龙损，o龙损，24Q4环比环比修复修复，25Q1低位荡低位荡，龙持龙持续续保持保持先先22尽r本N纯碱u炭1天w气价格中枢O移，r本减小，但N让少于货价格降幅，24Q2-24Q3单O，o卓创0%10%20%30%40%50%2015/032015/092016/032016/092017/032

141、017/092018/032018/092019/032019/092020/032020/092021/032021/092022/032022/092023/032023/092024/032024/092025/03o法业单-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%2015/032015/092016/032016/092017/032017/092018/032018/092019/032019/092020/032020/092021/032021/092022/032022/092023/032023/092024/032024/092025/03o法业单c 识别风险，

142、发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3333/5151 Table_PageText 深度分析|建筑材料 讯o，r6o天w气产理论N，r9o龙O业损，部确2 24Q4价格反弹，明修复，龙微225Q1价格环比小幅O，r本Or一支持，龙续保持微2景气O期部O业保持先，o法龙O业于_局1规k优1产业链一体W1o先1优营理能优，其r本控能先同，且，UO深工1其功能g附|域能更，为g提供支2 2025年o法展年o法展供供需o，待拐需o，待拐221_w产竣工，但稳w产=藖持续，w产O稳1w顺1装翻新量，将带g需求善222024年业中冷修，产能明w缩，价格反弹r本O动，25Q1冷修，价格一oO，供o续w缩2

143、3_供需同比W双位数回落，r本价格r支，拐需待供需拐2 38yV年份o法yV年份o法价格元价格元/吨吨 39yy产量产量当o同比增当o同比增 数og源卓创讯，发证券发展|究中 数og源统计局，发证券发展|究中 40w产竣工面积当w产竣工面积当o同比增o同比增 41O深工单O深工单天数单位天天数单位天 数og源统计局，发证券发展|究中 数og源隆众讯，发证券发展|究中 1000150020002500300035002019202020212022202320242025-15%-10%-5%0%5%10%15%20%o法产量当o同比-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%w

144、产竣工面积当o同比0510152025303520212022202320242025 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3434/5151 Table_PageText 深度分析|建筑材料 42yo法|yo法|库天数单位天库天数单位天 43o法税o法税道气道气，元，元/吨吨 数og源卓创讯，发证券发展|究中 数og源卓创讯，发证券发展|究中 表表192024-2025年o法年o法产能变动情产能变动情单位单位t/d 2024 年年 冷修冷修 复产复产 火火 新增新增 计新增计新增 1 o 1400 2000 600 600 2 o 1000 2100 1900 3000 3600

145、3 o 800 -800 2800 4 o 2100 -2100 700 5 o 3700 600 1000-2100-1400 6 o 3900 950-2950-4350 7 o 400 800 900 1300-3050 8 o 3800 900 -2900-5950 9 o 6100 1300-4800-10750 10 o 6100 1400 1000-3700-14450 11 o 1300 600 1100 400-14050 12 o 1700 600 -1100-15150 计 32300 9000 8150-15150 2025 年年 冷修冷修 复产复产 火火 新增新增 计

146、新增计新增 1 o 2820 200 1160-1460-1460 2 o 1100 1900 800-660 3 o 800 600 -200-860 4 o 1300 1600 300-560 数og源wind，发证券发展|究中 块V块VW，龙W，龙先，g先，g更2更2jU比，o法N市公水VW很明，O滨南期先，2024年Oc_母15.1%，同比-3.8pct滨1南AV别为1.8%10.8%，同比-8.8pct/-7.7pct，降幅于O，Y伏业务损拖从w体业务情，滨/O/南Ao法业务2024年V别为20.8%/18.91%/17.25%，部O业r本控制能1业务多元W1产业链一体W能更优，先二

147、O业10pct左2 101520253035402022202320242025-50005001000150001o02o03o04o05o06o07o08o09o10o11o12o2019202020212022202320242025 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3535/5151 Table_PageText 深度分析|建筑材料 44o法o法业务业务比比年年 45o法o法公公cc年年 数og源公，Wind，发证券发展|究中 数og源公，Wind，发证券发展|究中 46o法o法公公单单 47o法o法公公cc单单 数og源公，Wind，发证券发展|究中 数og源公，Win

148、d，发证券发展|究中 二二 Y伏Y伏 24Q3 业业损损11 24Q4 损，损，业业减产减产，25Q1 涨价涨价修复修复 o公，2024年Y伏业 yo5N市公计，O同 w入同比-16%，24Q1-25Q1V别同比+6%/+10%/-39%/-34%/-30%2024年_母同比-102%，24Q1-25Q1V别同比+36%/-3%/-151%/-216%/-12%从水g，24Q1-25Q1o 法 业 V 别 为 16.4%/18.8/2.9%/-3.2%/5.5%，V 别 为8.1%/8.1%/-8.4%/-17.2%/-2.7%，24Q3Y伏业损1 24Q4损，25Q1Y伏涨价1r本O，环比修

149、复，龙o为1业处于损2 -20%0%20%40%60%80%O滨南A晶科皮中-20%-10%0%10%20%30%40%O滨南A皮晶科中-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%2020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q32024Q42025Q1滨南A晶科皮-20%-10%0%10%20%30%40%2020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q420

150、22Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q32024Q42025Q1滨南A晶科皮 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3636/5151 Table_PageText 深度分析|建筑材料 482024年年年年Y伏Y伏业w入同比业w入同比-16%4924Q1-25Q1 Y伏Y伏业w入V别同业w入V别同比比+6%/+10%/-39%/-34%/-30%数og源公，发证券发展|究中 数og源公，发证券发展|究中 502024年Y伏年Y伏业_母业_母同比同比-102%5124Q1-25Q1 Y伏Y伏业_母业_

151、母同比同比+36%/-3%/-151%/-216%/-12%数og源公，发证券发展|究中 数og源公，发证券发展|究中 52 24Q1-25Q1 Y 伏Y 伏 业 业 VV 别别 为为16.4%/18.8/2.9%/-3.2%/5.5%5324Q1-25Q1 Y伏Y伏业V别业V别为为8.1%/8.1%/-8.4%/-17.2%/-2.7%数og源公，发证券发展|究中 数og源公，发证券发展|究中 -40%-20%0%20%40%60%80%100%2019/032019/082020/012020/062020/112021/042021/092022/022022/072022/122023

152、/052023/102024/032024/082025/01Y伏业w入计同比-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%2019/032019/082020/012020/062020/112021/042021/092022/022022/072022/122023/052023/102024/032024/082025/01Y伏业w入单同比-200%-100%0%100%200%300%400%2019/032019/082020/012020/062020/112021/042021/092022/022022/072022/122023/052023/102024/0

153、32024/082025/01Y伏业_母计同比-200%-100%0%100%200%300%400%2019/032019/082020/012020/062020/112021/042021/092022/022022/072022/122023/052023/102024/032024/082025/01Y伏业_母单同比-10%0%10%20%30%40%50%2019/032019/072019/112020/032020/072020/112021/032021/072021/112022/032022/072022/112023/032023/072023/112024/03202

154、4/072024/112025/03Y伏业单-20%-10%0%10%20%30%2019/032019/072019/112020/032020/072020/112021/032021/072021/112022/032022/072022/112023/032023/072023/112024/032024/072024/112025/03Y伏业单 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3737/5151 Table_PageText 深度分析|建筑材料 w体供需w体供需价格价格gg 1需求需求2024年年5oo以g组以g组产O产O，需求支，需求支oo2025年年3-4oY伏oY

155、伏装带g需求回暖2装带g需求回暖2oinfolink数o，2024年5o以gY伏组产O，8o同比增负，需求支o2 2025年3-4o于V_装单以中_需求回暖，组产环比提升，装O年需求或续承2 2供供2024O年O年产产能持续O降产产能持续O降，2025年年3o涨价火产o涨价火产能增，能增，供供22o卓创讯，2024年Y伏新火产能1.84万吨/天1冷修复产产能1450吨/天，本都中N年，7o2以go新火产能冷修产能2.72万吨/天N年冷修3770吨/天，7-10o冷修23410吨/天2从产产能g，2024年1oY伏产产能9.66万吨/天，6o升11.47万吨/天，N年计新增产能1.8万吨/天7o

156、以g持续O滑，2025年1o降8.88万吨/天，年计减少2.65万吨/天22024O年Y伏损面持续k，新产能火节_，产冷修，部V降低拉引量，供量减少，但u于多数产能产稳1_期新火产能续达产1且部V库_，供量U足，需求O，供22025年3-4o涨价1r本O，环比修复，新火复产1.06万吨/天，预计装供续承2 3库价格库价格2024年年5o以g景气UOo以g景气UO，持续库降价，持续库降价2025年年3oo产环比增，产环比增，涨价去库涨价去库222024年3-4o份O组产，Y伏g紧缺，2.0mm镀价格环比+2元/5o以g组产持续O，叠供增，Y伏库天数持续攀升，r10o业库天数达r38天，价格连O，

157、2.0mm镀价格从18.5元/降12元/，6o业o入损，O年损面持续k1龙损22025年1-2o产续低迷，价格部荡3oY伏装，产环比b复，3-4o价格连N，2.0mm镀价格从12元/涨14-14.5元/，库天数降27天，供续b复，4o小幅库2 542.0mm镀价元镀价元/方米方米 55内Y伏内Y伏库天数产产能库天数产产能 数og源卓创讯，发证券发展|究中 数og源卓创讯，发证券发展|究中 10152025303501o02o03o04o05o06o07o08o09o10o11o12o20202021202220232024202530000400005000060000700008000090

158、000100000110000120000010203040502021/062021/082021/102021/122022/022022/042022/062022/082022/102022/122023/022023/042023/062023/082023/102023/122024/022024/042024/062024/082024/102024/122025/022025/04Y伏库天数天内产产能吨/天，轴 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3838/5151 Table_PageText 深度分析|建筑材料 56Y伏组o产Y伏组o产 57yY伏yY伏 数og源

159、Infolink，发证券发展|究中 数og源卓创讯，发证券发展|究中 表表202024-2025年年Y伏Y伏产能变动情产能变动情单位单位t/d 火火 复产复产 冷修冷修 新增新增 计新增计新增 2401 2920-2920-2920 2402 2100 650 530 2220-700 2403 5400 320 5080 4380 2404 3300 800 4100 8480 2405 4600 4600 13080 2406 1800 1800 14880 2407 1200 6250-5050 9830 2408 0 3000-3000 6830 2409 0 1830-1830 50

160、00 2410 0 2450-2450 2550 2411 0 7480-7480-4930 2412 0 2400-2400-7330 2501 0 3700-3700-11030 2502 0 0-11030 2503 4800 650 4150-6880 2504 4900 850 5750-1130 计计 28100 2300 31530-1130 数og源卓创讯，发证券发展|究中 2024年双龙维持年双龙维持先优，先优，滨滨已N龙当2已N龙当2从N市公数o，Y伏N市公水VW很明，OY能1福n龙能期先，2024年OY能1福V别为6.4%15.4%，先二O业10pct以N，滨公滨Y能为-

161、3.2%_于同从单业务，2024年OY能1福Y伏业务V别为7.6%115.6%，先二O业约10pct，滨2024年Y伏为9.0%，验证滨r本优发追赶能2从g，24Q324Q4龙O业W损，部VO业损，25Q1福o2 -30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%010203040506070Y伏组产量GW同比-4-20246810-400-200020040060080010002018/012018/062018/112019/042019/092020/022020/072020/122021/052021/102022/032022/082023/012023/06202

162、3/112024/042024/092025/02Y伏o-天w气元/吨Y伏o-焦炉u气元/方米 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3939/5151 Table_PageText 深度分析|建筑材料 58Y伏业务Y伏业务比年比年 59Y伏公Y伏公年年 数og源发证券发展|究中 数og源发证券发展|究中 60Y伏Y伏公公单单 61Y伏Y伏公公单单 数og源公，发证券发展|究中 数og源公，发证券发展|究中 Y伏块本开Y伏块本开支支建工程增建工程增2024N年N年回升1回升1O年回落O年回落，增量增量gg部O业2部O业22024H1Y伏块本开支/建工程V别同比+20%/+94%，202

163、4年V别同比-24%/+38%，O年业o新火产能，y年增量gk产能更部O业，块中o提升2 622024年年Y伏Y伏块本开支同比块本开支同比-24%63Y伏Y伏N市公N市公本开支本开支 数og源Wind，发证券发展|究中 数og源Wind，发证券发展|究中-10%0%10%20%30%40%50%60%2018 2019 202021H1202122H1202223H1202324H12024OY能福亚顿凯新能安科拓新能虹新能源滨-20%-10%0%10%20%30%40%50%OY能福亚顿凯新能安科拓新能虹新能源滨-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%2020Q12020Q2

164、2020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q32024Q42025Q1福凯新能安科亚顿-30%-20%-10%0%10%20%30%40%2020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q32024Q42025Q1福凯新能安科亚顿-50%0%50%100%150%2

165、00%250%2019/032019/062019/092019/122020/032020/062020/092020/122021/032021/062021/092021/122022/032022/062022/092022/122023/032023/062023/092023/122024/032024/062024/092024/122025/03Y伏业本开支计同比020406080100202220232024 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 4040/5151 Table_PageText 深度分析|建筑材料 642024年年Y伏Y伏块建工程同比块建工程同比+3

166、8%65Y伏N市公Y伏N市公建工程建工程 数og源Wind，发证券发展|究中 数og源Wind，发证券发展|究中 OO用用中硼中硼需求需求期小期小幅承幅承，东东能能先先 24Q3以g中硼需求预计以g中硼需求预计环比o小幅，环比o小幅，东东能w先能w先22o公，东/诺/k股份24Q4w入增V别为-0.6%/-2.4%/-17.7%，_母增V别为+38%/-136%/-71%，V别为17%/-2%/1%，V别同比+4.8/-6.6/-1.3pct225Q1w入增V别为-2.0%/+3.4%/-34.2%，_母增V别为1%/63%/-48%，V别为18%/15%/7%，同比+0.6/+5.4/-1.

167、8pct224Q3检修1Q4落wS25年4o起中硼需求量节_，预计oO业Q31Q4w入环比o原因，预计25Q2中硼需求景气oUN2k制龙东能w持续先，且较于营制诺k更稳，系k制格局道更优，以公w备较1控本以差异W阿尔法能2 66用公单用公单w入同比增w入同比增 67用公用公单单_母_母同比增同比增 数og源公，发证券发展|究中 数og源公，发证券发展|究中 -100%-50%0%50%100%150%200%2019/032019/062019/092019/122020/032020/062020/092020/122021/032021/062021/092021/122022/03202

168、2/062022/092022/122023/032023/062023/092023/122024/032024/062024/092024/122025/03Y伏业建工程计同比01020304050607080202220232024-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%2020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q32024Q42025Q1东诺k股份-100%-50%0%50%100%20

169、20Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q32024Q42025Q1东诺k股份 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 4141/5151 Table_PageText 深度分析|建筑材料 68用公单用公单 69用公单用公单 数og源公，发证券发展|究中 数og源公，发证券发展|究中 70y重质纯碱W价y重质纯碱W价元元/吨吨 71天w气价格N海天w气价格N海 LNG r货价，元r货价，元/吨吨 数og源卓创讯

170、，Wind，发证券发展|究中 数og源卓创讯，Wind，发证券发展|究中 四四建议建议 _o法Y伏龙PB估|处于低位，j2025/4/30，O/滨/南APB_LFV别为0.86/1.07/1.07倍，位于2010年以g1%/1%/1%V位，OY能/福PB_LFV别为0.75/1.66倍，位于2010年以g0%/0%V位，W处于低位2 表表21O业估O业估|情|情jj2025/4/30 市|市|亿元亿元 PB_LF(x)PB V位数V位数 2010 年以g年以g _母_母 TTM亿元亿元 PE_TTM(x)2024 年V年V红红 股o股o o法o法 O 317 0.86 1%33.7 9.4 4

171、8%5.1%滨 145 1.07 1%4.1 35.3 31%0.9%南 A 111 1.07 1%-0.4 -259.5 81%-0.3%皮 43 1.38 24%1.5 29.1 31%1.1%-10%0%10%20%30%40%50%2020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q32024Q42025Q1东诺k股份-5%0%5%10%15%20%25%2020Q12020Q22020Q32020Q42021Q1

172、2021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q32024Q42025Q1东诺k股份01,0002,0003,0004,000201920202021202220232024202502,0004,0006,0008,00010,0002019202020212022202320242025 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 4242/5151 Table_PageText 深度分析|建筑材料 晶科 65 1.11 15%-1.0 -64.1 35%-0.5%中 4

173、 1.53 87%-8.8 /0%0.0%Y伏Y伏 OY能 235 0.75 0%10.1 23.3 81%3.5%福 322 1.66 0%3.5 91.1 30%0.3%凯新能 44 1.52 5%-7.3 /0%0.0%安科 43 1.66 7%-4.6 /0%0.0%亚顿 29 0.96 3%-1.3 /-76%3.5%拓新能 42 1.02 2%-0.3 /131%-1.0%虹新能源 4 0.23 1%-3.8 /0%0.0%用用 东 147 1.79 23%9.5 15.6 44%2.8%诺 40 2.75 55%0.8 49.3 35%0.7%k股份 25 2.08 12%0.4

174、 58.3 98%1.7%数og源公，Wind，发证券发展|究中 股o=_母 ttm*2024 年V红/最新市|建建议2议2中期g，供，龙O业能w备期先优1已o格制新增供1中硼o门槛需求，Y伏1中硼处于r期2期g，o法Y伏景气都处于部位置1中硼用持续量2 当_龙估|处于_低水 滨1 东1福A1福H*1O1OY能*，关晶科1诺1股份*表N电新组联覆盖2 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 4343/5151 Table_PageText 深度分析|建筑材料 四四11纤纤24Q2 起起业业善善，25Q1 龙龙更更弹弹gg 本V公包纤中1中w科1际复w1海股份1东纤1宏科，O文纤业WuN公

175、r2 表表22纤公纤公2024年年2025Q1w入w入_母_母亿元亿元 单位人民币亿元单位人民币亿元 2024 年年 2024Q4 2025Q1 w入w入 YOY _母_母 YOY w入w入 YOY _母_母 YOY w入w入 YOY _母_母 YOY 600176.SH 中 159 7%24.4-20%42 22%9.12 146%45 32%7.30 109%002080.SZ 中w科 240-7%8.9-60%72-5%2.84-45%55 24%3.62 68%301526.SZ 际复w 74 3%-3.5-165%20 5%-1.97-256%19 22%0.53 177%30019

176、6.SZ 海股份 27 2%2.7-7%8 23%0.72 787%8 31%0.82 62%605006.SH 东纤 20-9%-1.0-194%5-4%0.12 2498%6 18%0.09 110%603256.SH 宏科 8 26%0.2 136%2 31%0.15 177%2 30%0.31 483%数og源wind，发证券发展|究中 一一24Q2 起起业业善善，25Q1 龙龙更更弹弹gg 24年年3o起纤多复价o起纤多复价，24Q2/Q3块块逐o逐o善，善，24Q4块保持块保持稳稳，25Q1g涨价带动g涨价带动块块续同环比续同环比修复修复，其中产品其中产品s比更s比更龙龙O业更弹g

177、O业更弹g22o公，2024年纤业yo6N市公计，O 同 w 入 同 比-1%，其 中 24Q1-Q4 25Q1 V 别 同 比-3.5%-11.0%/+6.6%/+3.9%/+27%2024年c同比-59%，其中24Q1-Q425Q1V别同比-86%/-69%/-14%/-40%/+733%从水g，纤业24Q1-Q425Q1V别为18.0%/18.8%/20.0%/18.2%/22.3%，cV别为1.3%/4.2%/4.5%/3.2%/8.6%，24年3o-5o中纤持续涨价，Q2复价效，业绩同比降幅obw，Q3水环比小幅提升，23年同期数低背景O业绩降幅幅w225年_以g，热塑纱1风电纱1电

178、纱/_g涨价，O业能同环比W幅修复2 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 4444/5151 Table_PageText 深度分析|建筑材料 722024年年2025Q1纤业w入同比纤业w入同比-1%/+27%732024 年年 Q1/Q2/Q3/Q4 纤业w入同比纤业w入同比-3%-11%/+7%/+4%数og源公，发证券发展|究中 数og源公，发证券发展|究中 742024年年2025Q1纤纤业业_母母同比同比-59%/+733%752024 年年 Q1/Q2/Q3/Q4 纤业_母纤业_母同同比比-86%/-69%/-14%/-40%数og源公，发证券发展|究中 数og源公，发

179、证券发展|究中 762024Q1-42025Q1纤纤业业VV别别为为18.0%/18.8%/20.0%/18.2%/22.3%772024Q1-4 2025Q1 纤业纤业V别为V别为1.3%/4.2%/4.5%/3.2%/8.6%数og源公，发证券发展|究中 数og源公，发证券发展|究中 -30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%2015Q12015Q32016Q12016Q32017Q12017Q32018Q12018Q32019Q12019Q32020Q12020Q32021Q12021Q32022Q12022Q32023Q12023Q32024Q12024Q3202

180、5Q1纤业w入计同比-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%2015Q12015Q32016Q12016Q32017Q12017Q32018Q12018Q32019Q12019Q32020Q12020Q32021Q12021Q32022Q12022Q32023Q12023Q32024Q12024Q32025Q1纤业w入单同比-100%-50%0%50%100%150%200%2015Q12015Q32016Q12016Q32017Q12017Q32018Q12018Q32019Q12019Q32020Q12020Q32021Q12021Q32022Q12022Q3202

181、3Q12023Q32024Q12024Q32025Q1纤业c计同比-100%-50%0%50%100%150%200%2015Q12015Q32016Q12016Q32017Q12017Q32018Q12018Q32019Q12019Q32020Q12020Q32021Q12021Q32022Q12022Q32023Q12023Q32024Q12024Q32025Q1纤业c单同比0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%2015Q12015Q32016Q12016Q32017Q12017Q32018Q12018Q32019Q12019Q32020Q12020Q32021Q1202

182、1Q32022Q12022Q32023Q12023Q32024Q12024Q32025Q1纤业0%5%10%15%20%25%2015Q12015Q32016Q12016Q32017Q12017Q32018Q12018Q32019Q12019Q32020Q12020Q32021Q12021Q32022Q12022Q32023Q12023Q32024Q12024Q32025Q1纤业c 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 4545/5151 Table_PageText 深度分析|建筑材料 25年以g纤g涨价年以g纤g涨价，4o以go以g稳价为稳价为，待待供需际善O供需际善O提价提价YY

183、2224Q1业损面持续k，东纤1际复wO业W已深损，判低量粗纱产品价格近二OO业r本电_业内一保持r本，价格UO空间_几No23o龙价格藖略适时整，四次先发_价函，3o-5o中纤持续涨价，随粗纱价格O稳或小幅荡2 25年以g纤g涨价情开，粗纱g涨价以热塑纱1 风电纱为，为需求景气动O供需优W，预计风电纱涨幅约5-10%，热塑纱W价涨幅200-300元/吨2o卓创讯，2400tex缠纱24Q1/24Q2/24Q3/24Q4/25Q1吨W价V别为3060/3638/3696/3675/3758元工程塑股纱200012200tex热塑纱吨W价V别为3770/4011/4200/4065/408622

184、5年M1-3业库维持较水，jk3o末，纤业库79.8万吨，同比+1%24M3纤涨价，业去库，因此同比参考gO，环比2o较低库xN续降库1.9万吨2 4oo以以g纤g纤价格价格稳，稳，中期中期价格价格需需察供察供需变需变WW，Q2纤纤部部O业O业吨吨环比或续提升环比或续提升22供方面o卓创讯，25Q1粗纱际火3g产1冷修1g产，新火产包纤15万吨1中九10万吨，复产产为东纤格8万吨，冷修产为中x乡12万吨2我们计2025年粗纱新增产能约88万吨，Q1/Q2/Q3/Q4V别新增产能为+21/+7/+0/+60万吨，考虑r产能o一O确g，O业或yo价格情整决藖，我们预计2025年较2024年末粗纱产

185、产能约+7.4%，Q2-3供新增期_小2 需求方面 内需g，预计风电1汽车需求维持较景气，建建w域传统产品需求或承，提o内需藖，需求o一超预期可能g2角，4o以g美关税升级，_纤O业美s整体w入比例预计Wn位数水，关税o2考虑rQ1风电纱新价落w时间较晚，弹g或部VQ2，风电纱s比部O业Q2纤吨环比或续提升2 电纱电纱供稳供稳，low-dk需求缺O需求缺O产能产能o小幅o小幅增量增量22电_2021年O年起就入O|期，期损O业减产或者产，o卓创讯，2024年以g产变Wo纤5万吨冷修1四纤3万吨水冷修+复产1昆必r3.8万吨复产，电纱产产能较年_几N增225年2oO1O业发_电纱/_涨价函，系业

186、损叠OCCL单b复背景O复价225年电纱产能亦维持稳，low-dk需求缺O产能o小幅增量，112o林Y远计火0.4万吨g能低电电纱，25年o一g0.2万吨产火预期，预计产能新增为0.6万吨2 o卓创讯，电_24Q1/24Q2/24Q3/24Q4/25Q1单米W价V别为3.3/3.7/4.0/3.9/4.0元2 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 4646/5151 Table_PageText 深度分析|建筑材料 782400tex缠纱业价格元缠纱业价格元/吨吨 79G75(单股单股)纤电纱纤电纱价格元价格元/吨吨 数og源卓创讯，发证券发展|究中 数og源卓创讯，发证券发展|究中

187、80纤O业库|纤O业库|天数天天数天 数og源Wind，发证券发展|究中 81y纤o库y纤o库 82yy粗纱电纱粗纱电纱产能产能同比增同比增 数og源卓创讯，发证券发展|究中 数og源卓创讯，发证券发展|究中 表表232025年粗纱产能年粗纱产能变动万吨变动万吨 状a O业 产 年产能 产品 时间 Q1 新火 纤 1 15.0 无碱粗纱 2025/2/15 3000350040004500500055006000650070002015/012015/072016/012016/072017/012017/072018/012018/072019/012019/072020/012020/07

188、2021/012021/072022/012022/072023/012023/072024/012024/072025/01内华原r都海股份7000900011000130001500017000190002015/012015/072016/012016/072017/012017/072018/012018/072019/012019/072020/012020/072021/012021/072022/012022/072023/012023/072024/012024/072025/01纤重际0204060801001201401601802002014Q12014Q22014Q32

189、014Q42015Q12015Q22015Q32015Q42016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q32024Q42025Q1中中w科际复w海股份东纤宏科-100%-50%0%50%100%150%200%250%300%3

190、50%020000040000060000080000010000002017/072018/022018/092019/042019/112020/062021/012021/082022/032022/102023/052023/122024/072025/02y纤库(吨)同比增-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%2018/012018/062018/112019/042019/092020/022020/072020/122021/052021/102022/032022/082023/012023/062023/112024/042024/092025/02粗纱产能同比

191、增电纱产能同比增 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 4747/5151 Table_PageText 深度分析|建筑材料 新火 中 九 5 10.0 无碱粗纱 2025/2/7 冷修 中 x乡 3 12.0 无碱粗纱 2025/1/3 火复产 东纤 格 1 8.0 无碱粗纱热塑 2025/3/15 Q2E 新火 内蒙古天皓|m二期 15.0 无碱粗纱 2025/4/9 新火 中 九 5 10.0 无碱粗纱 预计 6 o_火 冷修 纤 10.0 冷修 东纤 8.0 Q3E 无-0.0-Q4E 新火 东方 丰都工业 15.0 ECR g能纤纱 _o计R 25 年火 新火 6 15.0

192、无碱纤粗纱 25 年或火可能 新火 纤 2 15.0 无碱粗纱热固 _o计R 25 年火 新火 内蒙古天皓|m二期 15.0 无碱粗纱 _o计R 25 年火 2025E 新增 88.0 数og源卓创讯，发证券发展|究中 25年年纤纤gg涨价涨价OO龙龙OO业业ww备备更更弹g弹g2224年中/海股份/中w科/宏科/际复w/东纤单c_母同比增V别为-5.8%/-12.9%/-80.5%/+106.2%/-213.4%/-124.3%25Q1c_母同比增V别为342%/93%/132%/356%/153%/105%224年纤逐复价但价格_低位置，y年纤O业c_母同比增o，25Q1同比W幅增2V除价

193、格提涨因g，预计24年以g单纤O业量同比W双位数增，环比n位数增，系O风电1汽车需求带动量增225Q1中/海股份/中 w 科 /宏 科 /际 复 w/东 纤 单 c V 别 为16.6%/11.4%/4.6%/11.2%/2.4%/0.7%，环比+1.7/+3.1/+3.7/+7.5/+15.0/+8.2pct，25Q1纤O业能同环比W幅提升，中24Q2以gc环比逐提升，25Q1g涨价背景O，纤龙O业品1协客ws比较，w备o1产品差异W壁垒，w备更吨善弹g2以中为例，我们o公24Q1/24Q2/24Q3/24Q4/25Q1吨约为200/422/649/694/797元，风电1热塑s比较部O业2

194、5Q1吨善幅预计100元左，预计Q2吨环比o一o善空间2 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 4848/5151 Table_PageText 深度分析|建筑材料 83纤公单纤公单 84纤公单c纤公单c 数og源公，发证券发展|究中 数og源公，发证券发展|究中 O业u护情意增O业u护情意增，本开支2本开支2纤业本开支峰2022年，近年持续O降，N纤O|期本一，2024年纤业本开支计88亿元1 同比-31%2业内O业u护情意增，业本开支_慎，整体节_2 表表24纤纤公本支公本支建固产1无建固产1无产其期产支产其期产支付付亿元亿元 2018 2019 2020 2021 2022 20

195、23 2024 24 年年同比同比 中 60.5 51.1 15.3 36.6 55.5 14.6 13.0-11%中w科 17.1 21.8 27.1 18.0 45.4 77.7 45.6-41%际复w 8.2 8.4 9.8 20.7 19.1 19.2 14.6-24%海股份 2.9 0.8 2.7 10.9 7.9 6.9 6.3-8%东纤 5.4 1.7 2.9 2.3 3.7 7.7 8.4 9%宏科 1.0 4.0 3.1 5.5 2.9 1.8 0.3-81%计计 95.1 87.7 60.9 94.0 134.4 127.8 88.3-31%数og源wind，发证券发展|究

196、中 二二建建议议 纤优公纤优公PB估|处于估|处于部域2部域2j2025年4o30，中1海股份1 中w科PB_LF估|V别为1.53x/1.00 x/1.22x，位于2010年以g5%/5%/8%V位，处于部域2 表表25纤O业估|情纤O业估|情jj2025/4/30 公代y公代y 公公 市|市|亿元亿元 PB_LF(x)PB V位数V位数2010年以g年以g _母_母TTM亿元亿元 PE_TTM(x)PE V位数V位数2010年以g年以g 2023 年年V红V红 股o股o-10%0%10%20%30%40%50%60%2020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22

197、021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q32024Q42025Q1中中w科际复w海股份东纤宏科-30%-20%-10%0%10%20%30%40%2020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q32024Q42025Q1中中w科际复w海股份东纤宏科 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 4949/51

198、51 Table_PageText 深度分析|建筑材料 600176.SH 中 472 1.53 5%28.2 16.7 5.0%39%2.4%002080.SZ 中w科 231 1.22 8%10.4 22.3 7.9%42%1.9%301526.SZ 际复w 138 1.72 47%-2.3 /46.7%0%0.0%300196.SZ 海股份 46 1.00 5%3.1 15.1 5.4%29%1.9%605006.SH 东纤 37 1.45 20%0.0 /19.7%0%0.0%603256.SH 宏科 79 5.36 59%0.6 128.5 58.8%0%0.0%数og源公，Wind

199、，发证券发展|究中 股o=_母 ttm*2024 年V红/最新市|建建议2议2纤复woy|期r业期需求UN，T细V业争格局较2纤业r中1中w科纤1海股份稳一，中羊供格局中1中w科1海股份2 五1风提五1风提 宏宏经济续经济续O风，货币O风，货币w产w产藖幅动风藖幅动风22建w业发展N宏经济情密切关，固产规k1W程宏经济因明2w产业控藖将建w公产经营带g一O确g2 原原wrwr本N本N涨过涨过风2风2建w产品原w价格动会公r本带g，公水产一2 业新业新产能产能超预期超预期风2风2纤1Y伏1费建w业可以新增产能部V业一制，新产能超预期，会击业供需格局2 公公经营经营风，风，市场市场争风争风22公经

200、营O善1或市场争剧，O业将产较2 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 5050/5151 Table_PageText 深度分析|建筑材料 发建发建w业w业|究|究小组小组 谢 璐 席V，南开学经济学，2012 年入发证券发展|究中2 张 乾 深V，南京学经济学，2020 年入发证券发展|究中2 吴 红 深V，外经济贸易学经济学，2025 年入发证券发展|究中2 发证发证券券业业级级明明 买入 预期未g12 no内，股价表于盘 10%以N2 持o 预期未g12 no内，股价盘变动幅于-10%+10%2 卖 预期未g12 no内，股价表于盘 10%以N2 发证发证券券公公级级明明 买入

201、 预期未g12 no内，股价表于盘 15%以N2 增持 预期未g12 no内，股价表于盘 5%-15%2 持o 预期未g12 no内，股价盘变动幅于-5%+5%2 卖 预期未g12 no内，股价表于盘 5%以N2 联联系我系我们们 市 深圳市 北京市 N海市 o wW 市天河马场26发证券 47楼 深圳市福田田6001 融31 北京市o坛北 2 o坛 18 N海市o东新南北 429 保 37 楼 o湾仔骆克道 81 发 27 楼 y 510627 518026 100045 200120-客o 法法体体明明 本告u发证券股份o公或其关联制_，发证券股份o公其关联以O统为发证券=2本告V依oO同

202、1w法1法规求u发证券于或wwo关法规经营质公/经营完r2 发证券股份o公w备中证会复证券业务格，中证会，负本告于中o澳w除外V2 发证券o经o公w备o证会复就证券提供意见4 照照，o证会，负本告于中owV2 本告署名|究人b持中证券业协会藘V质oo证会复照o已于署名|究人姓名处2 重重明明 发证券股份o公其关联可能N本告中提公求或k建立业务关系，因此，者当考虑发证券股份o公其关联因可能而本告立g产2者O依o本告内容_决藖2者_决藖承担风，_V证券w或者V担证券损y书面或者承诺W为无效2 本告署名|究人1联系人以OW简|究人=针本告中关公或证券|究V内容，此明 1本告y部V论1|究W精确反映|

203、究人于本告发当关于关公或证券bon人，O代表发证券立场 2|究人部V或y部酬无论过去1o将gWO会N本告bV论1|究wo或间联系2|究人制_本告酬o准依o|究质量1客w价1工_量多因确，其因亦包发证券整体经营w入，经营w入部Vg源于发证券银类业务2 本告面U经发证券权使用客w/_发送，O外公开发_，ow人o可以使用，且于w人而wo保密O务2发证券O因关人过其径wr或本告而其为发证券客w2或w传播或者发_本告可能违反当w法，o_gOo 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 5151/5151 Table_PageText 深度分析|建筑材料 发证券未_动以Q许于或w传播或者V本告2 本告

204、b提证券可能O被Q许某些或w内2意，涉风，证券价格可能会动，因此回可能会ob变W，过去业绩O保证未g表2本告内容1或建议未考虑_n别客ww体o1务状殊需求，O被为客w关于证券或融工w建议2本告发送某客wo于客w被为o能立估风1立使决藖立承担风2 本告bg源处被发证券为可靠，但发证券O其准确g1完整gZ_保证2告内容供参考，告中o或b表达Orb涉证券买卖价或价2发证券O因使用本告内容而引损y承担_，除法法规o明确规2客wO以本告代其立判或yo本告Z决藖，如o需，先_业意见2 发证券可发其N本告boO一oO同论告2本告反映|究人O同1见V方法，O代表发证券立场2发证券人1交易或其_业人可能以书面或

205、_，U其客w或营交易部门提供N本告反市场论或交易藖略，发证券营交易部门亦可能会oN本告O一，甚反藖略2告b1意见o反映|究人于发本告当判，可随时更且无需告2发证券或其证券|究告业务关董事1级1V工可能拥o本告b提证券权2本告时，w人了关权o 2 本|究告可能包/或描/W期货约价格事o o=2意此o供用_组r我们|究方法/V中部V论/依o/证o，以支持我们b关业/公论2_情O，O明或No证会 5 类规活动就期货约提供意见o关联或r此活动2 权权(1)发证券o本|究告b公过去 12 no内o_银业务关系2 zz权权明明 未经发证券事先书面许可，_或n人O以_翻z1复制1刊1引用，否u此造r一切O法u翻z1复制1刊1引用者承担2