晶科能源-回归A股开启新发展N型布局即将开始收获-220318（28页）.pdf

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1、 敬请阅读末页的重要说明 证券研究报告 | 公司深度报告 2022 年 03 月 18 日 强烈推荐强烈推荐-A（首次）（首次） 回归回归 A 股开启新发展股开启新发展，N 型型布局布局即将即将开始开始收获收获 中游制造/电力设备及新能源 目标估值：14.00 - 15.00 元 当前股价：11.84 元 晶科是全球晶科是全球规模规模领先领先的一体化组件企业，的一体化组件企业，回归回归 A 股后股后融资融资能力短板得到改观能力短板得到改观，未来未来有能力有能力补齐补齐一体化的一体化的短板短板环节环节，也也有更强的运营资本支撑组件做大。公司有更强的运营资本支撑组件做大。公司在在 N 型型TOPC

2、on 领域长期领域长期投入并陆续突破关键难点， 进而开始引领投入并陆续突破关键难点， 进而开始引领 TOPCon 的规模的规模应用应用，如果这一应用成功，公司未来盈利能力、综合规模都将如果这一应用成功，公司未来盈利能力、综合规模都将上新台阶上新台阶。从从行业角度看，行业角度看，随着硅料等供应链瓶颈的解除，全球装机随着硅料等供应链瓶颈的解除，全球装机将显著将显著加速加速。而随着而随着上游上游等环节盈利向常等环节盈利向常态回归，偏态回归，偏下游下游的的盈利盈利将将有行业有行业性回升。性回升。公司回归公司回归 A 股股后后进入新发展阶段，进入新发展阶段，未来未来规规模与盈利水平可能模与盈利水平可能有

3、好的有好的表现，首次表现，首次覆盖覆盖给予给予强烈推荐评级与强烈推荐评级与 14-15 元目标价。元目标价。 领先的领先的一体化组件企业一体化组件企业。晶科能源成立于 2006 年，2010 年已形成一体化布局，2016 到 2019 年在全球组件出货中公司连续 4 年位居榜首。目前，公司在全球设立 35+服务中心，20+物流中心，产销覆盖 160+国家地区，实现组件累计出货超80GW，海外营收占比超过 80%，是全球领先的光伏组件企业之一。 A 股股上市上市后有望后有望加加快快扩张扩张并并优化经营。优化经营。晶科回 A 股进程慢于其他几家一线企业，过去受融资能力制约扩张相对滞后，盈利端表现也

4、受财务费用等因素拖累。2021年 12 月底公司在科创板 IPO 募资 100 亿元，扩张开始加速。回归 A 股后，公司融资能力短板得到改观，有更好的条件进行电池等环节的产能补充，进而加强一体化，也有条件应对组件扩张的运营资本压力，负债率降低亦将改善财务状况。 领跑领跑 N 型型 TOPCon，有望较快迎来回报，有望较快迎来回报。公司在 N 型 TOPCon 领域长期投入，2021 年 4 次打破 TOPCon 电池世界纪录，实现绕镀等多个行业性难点的突破，目前量产效率已达 24.5%左右。公司 2021 年就开始推动 TOPCon 产业化，去年底发布 Tiger NEO 系列 N 型组件，今

5、年安徽 8GW+海宁 8GW 的 TOPCon 电池产线先后投产调试。目前公司 TOPCon 组件可能已有一定经济性，伴随其效率可以预见的提升以及其成本的下降，其经济性将持续巩固和加强，并可能在一定时期内塑造和形成产品差异。公司通过在 N 型 TOPCon 的大力度投入，一定程度补齐了电池产能短板，也能更充分的分享 TOPCon 溢价和产业红利。我们预计，公司在 TOPCon 方向的投入，下半年就可能逐步迎来收获。 光伏装机光伏装机将加速将加速，下游下游盈利盈利逐步回升逐步回升。随着硅料瓶颈下半年逐步缓解，全球光伏新增装机增长可能加速；从较长周期来看，全球这一轮能源危机可能会进一步刺激光伏发展

6、的热情。从产业链各环节看，在硅料等材料价格与盈利水平逐步向常态回归的过程中，预计靠近下游电池、组件环节盈利可能逐步修复。 投资建议：投资建议：公司回 A 股进入新成长期，并且正在引领新技术推广，未来经营表现可能上台阶，首次给予“强烈推荐-A”与 14-15 元目标价。 风险提示：风险提示：光伏装机不及预期；N 型产业化进度不及预期；政策调整风险。 财务财务数据数据与与估值估值 会计年度会计年度 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业总收入(百万元) 29490 33660 40480 60518 77021 同比增长 20% 14% 20% 49% 27% 营业利润(百万