三元生物-乘无糖之风而上因成本优势领先-220311（25页）.pdf

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1、 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 Table_Main 证券研究报告 | 公司首次覆盖 三元生物(301206.SZ) 2022 年 03 月 11 日 增持增持（首次首次） 所属行业：食品饮料/食品加工 当前价格(元)：105.69 市场表现市场表现 沪深300对比 1M 2M 3M 绝对涨幅(%) -17.44 -3.30 -3.30 相对涨幅(%) -9.96 8.08 11.78 资料来源：德邦研究所，聚源数据 相关研究相关研究 三元生物三元生物（301206.SZ） ： 乘无糖之风而上，因成本优势领先乘无糖之风而上，因成本优势领先 投资要点投资要点 三元生物三元生物：赤藓糖醇

2、赤藓糖醇龙头，深耕主营业务龙头，深耕主营业务。公司深耕于功能糖行业多年，逐步成长为全球赤藓糖醇行业领导者之一，受益于下游营收快速增长，2018-2020 营收/归母净利润 CAGR 分别达 63.71%/84.82%。分业务看，赤藓糖醇/复配糖2021Q1-3 业务收入分别为 12.19/0.629 亿元，赤藓糖醇业务占比超过九成，2018-2020 赤藓糖醇/复配糖营收 CAGR 分别为 57.95%/264.07%。 行业：行业：健康无糖之风吹起健康无糖之风吹起，赤藓糖醇，赤藓糖醇行业高速增长行业高速增长。民众健康意识觉醒，减糖控糖成为甜味剂行业发展契机，由此低糖、无糖产品大幅增加。作为“

3、天然” 、 “安全” 、 “零糖” 、 “零热量”的甜味剂，赤藓糖醇享有独特优势，广泛应用于无糖饮料中。受到元气森林的带动，中国无糖饮料市场爆发，预计 2025 年无糖饮料市场规模将达到 227.4 亿元。受益于下游需求的增长，预计 2025 年中国赤藓糖醇需求量将达到 28.5 万吨，2021-2025 年复合增速为 34.15%。 竞争优势竞争优势：成本低，产能高，产品精，客户多成本低，产能高，产品精，客户多。技术上，公司拥有领先工艺，重研发创新。规模上，产能领先全球，还有 5 万吨赤藓糖醇产能在建。成本上，区位优势采购价低，转化率高降本增效，公司优化后的配方赤藓糖醇转化率最高可达 61.

4、2%，而传统配方赤藓糖醇转化率通常为 44.4%-46.3%。产品上，聚焦赤藓糖醇，以品质为核心，产品规格丰富，满足客户多元需求。渠道上，主营业务赤藓糖醇销售采用“经销为主、直销为辅”模式，直销与经销模式共同发力；大客户认可度高，拥有全球多家头部客户如莎罗雅、元气森林、可口可乐、百事可乐、农夫山泉等。看潜力，阿洛酮糖应用前景佳, 公司积极进行储备。 投资建议：投资建议： 我们预计公司 2021-2023 年营业总收入为 16.49、20.33、22.47 亿元，同比增长 110.5% 、23.3%、10.5%，20212023 年归母净利润为 5.19、6.20、6.94 亿元，同比增长 12

5、3.3 %、 19.4%、11.9%，对应2021-2023年PE分别为 27.43X、22.97X、20.53X，2021-2023 年 EPS 分别为 3.85、4.60、5.14元。2021-2023 年可比公司 PE 均值为 22.30X、16.62X、 13.51X，三元生物作为甜味剂一体化龙头，在产品研发技术、制造工艺、成本、产能储备与客户认可度上均具备壁垒，给予一定估值溢价。赤藓糖醇行业保持高增速，看好公司扩大领先优势，保持高速增长，给予“增持”评级。 风险提示：风险提示：行业竞争加剧，原材料价格波动，新增产能无法消化等。 Table_Base 股票数据股票数据 总股本(百万股)

6、： 134.88 流通 A 股(百万股)： 31.98 52 周内股价区间(元)： 104.91-128.01 总市值(百万元)： 14,255.87 总资产(百万元)： 1,583.10 每股净资产(元)： 9.40 资料来源：公司公告 Table_Finance 主要财务数据及预测主要财务数据及预测 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 477 783 1,649 2,033 2,247 (+/-)YOY(%) 63.9% 64.3% 110.5% 23.3% 10.5% 净利润(百万元) 136 233 519 620 694 (+/-)YOY(%)