招商银行：房地产行业报告之中长期2日本泡沫破灭的教训（25页）.pdf

1、Table_Yemei0深度报告行业深度2023 年 10 月 16 日Table_Title1房地产之中长期日本：泡沫破灭的教训 本报告为“房地产中长期”系列报告的日本篇。日本是快速工业化模式的代表，作为最早迈入发达国家行列的亚洲国家，其战后经济经历崛起、转型、泡沫化及持续衰退，仅用 30 余年就超过当时的苏联成为世界第二大经济体，而泡沫破灭又使其“失落 20年”进而被中国反超。虽然中国和日本的经济体制、国际政治站位有明显的差异，但无论是日本的经济赶超、贸易摩擦，还是后续的日元升值、房价高涨，与中国正在经历的转型发展有诸多相似之处。而日本不动产泡沫的惨痛教训，值得我国在房地产监管，特别是防范

2、房地产金融系统性风险方面深刻反思。日本经济产业、货币信贷、房地产的相互作用逻辑：日本经济产业、货币信贷、房地产的相互作用逻辑：纵观日本战后经济史，房地产在其发展中扮演了重要角色，1991 年不动产泡沫破灭，是日本经济由盛及衰的转折点。1 1）前半部分是经济起飞赶超作用于日本的货币、信贷、地产。前半部分是经济起飞赶超作用于日本的货币、信贷、地产。战后日本经济完成快速起飞和转型赶超，在 20 世纪 80 年代中期成为制造业最先进和贸易顺差最大国家。与此同时，日美贸易摩擦不断加剧，在多年贸易战不达预期的情况下，美国诉诸汇率战，施压日元升值。叠加 80 年代金融自由化趋势，日本为抵消升值带来的出口负面

3、影响，在国内维持长期低利率，催生了不动产泡沫。2 2）后半部分是不动产泡沫破灭击溃金融体系，进而拖累）后半部分是不动产泡沫破灭击溃金融体系，进而拖累日本经济和产业。日本经济和产业。1991 年，日本当局高估了经济的修复能力，主动刺破泡沫。史诗级的泡沫破灭引发日本金融体系震荡，加之当局对不良债权处置迟滞，日本陷入长期的资产负债收缩。与此同时，90 年代全球信息产业的发展契机与之侧身而过，日本再也无法回到原有“技术赶超”增长路径上。最终，日本经济“失落二十年”。日本泡沫破灭的教训日本泡沫破灭的教训：“广场协议广场协议”、“长期低利率长期低利率”、“不良贷款不良贷款”被认为是日本泡沫破灭和失落二十年

4、的主要原因。前者的关键是国际政治经济博弈，广场协议是美国施压和日本贸易立国模式背景下很难避免的选择；后两者“长期低利率”、“不良贷款”则是由于当时金融监管理念的局限，这是日本历任货币政策决策者所懊悔的选择。Table_Author1夏雪夏雪行业研究员行业研究员招商银行研究院招商银行研究院：0755-83165382：杨侦誉杨侦誉行业研究员行业研究员招商银行研究院招商银行研究院：0755-82947832：敬请参阅尾页之免责声明深度报告行业深度2/2图目录图图 1 1：主要国家房价走势分化主要国家房价走势分化.2图图 2 2：全球主要城市房价和房价收入比全球主要城市房价和房价收入比-按中心区房价

5、降序排列按中心区房价降序排列.3图图 3 3：日本战后经济的发展主线日本战后经济的发展主线.4图图 4 4：日本战后日本战后 4 个发展阶段的经济、货币、城镇化、地产概览个发展阶段的经济、货币、城镇化、地产概览.7图图 5 5：1919 世纪末以来的世纪末以来的日本工业化进程和日本工业化进程和 GDP 三大产业情况三大产业情况.8图图 6 6：日本纺织产业出口在：日本纺织产业出口在 1950s1950s 达到巅峰达到巅峰.9图图 7 7：日本钢铁产业在：日本钢铁产业在 1970s1970s 进入世界前三进入世界前三.9图图 8 8：日本汽车产业在：日本汽车产业在 1980s1980s 世界第一

6、世界第一.9图图 9 9：日本信息产业优势在：日本信息产业优势在 1990s1990s 逐渐丢失逐渐丢失.9图图 1010：日本经常性账户：日本经常性账户从从 1981 年至今持续保持盈余年至今持续保持盈余.11图图 1111：美国对英、法、德、日、韩、中国大陆的贸易差额：美国对英、法、德、日、韩、中国大陆的贸易差额.11图图 1212：地产泡沫产生到破灭日本央行货币政策：地产泡沫产生到破灭日本央行货币政策.12图图 1313：日元两次升值：日元两次升值 1977-781977-78、1985-871985-87 年年.13图图 1414：1980s1980s 中后期日本处于低通胀环境中后期日