伟星新材-系列深度报告之三：对标海天伟星零售护城河优势尽显-211210（22页）.pdf

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1、 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 对标对标海天海天，伟星零售护城河伟星零售护城河优势优势尽显尽显 伟星新材（002372.SZ）系列深度报告之三2021.12.10 中信证券研究部中信证券研究部 核心观点核心观点 伟星新材持续深耕伟星新材持续深耕 C 端零售业务端零售业务， 与与海天味业同样具备较强的海天味业同样具备较强的经销渠道经销渠道及品牌及品牌 影响力影响力，并发挥并发挥渠道协同效应拓展多品类业务渠道协同效应拓展多品类业务。另外另外，近年来近年来伟星新材通过持伟星新材通过持 续改善经营质量， 财务指标可与海天味业相媲美，续改善经营质量， 财务指标可与海天味业相媲美， 毛利率毛

2、利率等部分指标甚至更优等部分指标甚至更优。 我们我们看好公司未来市占率看好公司未来市占率持续持续提升及提升及扩扩品类品类带来新业务带来新业务增长点增长点，维持维持公司“买公司“买 入”评级入”评级。 从海天味业渠道从海天味业渠道及品牌优势看伟星新材零售护城河及品牌优势看伟星新材零售护城河。海天味业一方面通过增加 经销商数量来提升市场覆盖广度，截至 2021 年 6 月，其经销商数量达到 7407 家，远远领先于其他对手；另一方面，公司较早抓住渠道下沉机会来增加市场 覆盖深度，2020 年底海天全国县级行政区开发率达到 70%，明显高于中炬的 50%；另外，海天也通过培养厨师粘性来加强餐饮渠道影

3、响力。对于伟星新材， 公司积极布局全国销售网点，2020 年底营销网点数量达到 28000 多个，市场覆 盖广度优势明显；同时，公司持续打造扁平化渠道，利于市场体系管理及政策 的落实；最后，公司通过绑定水工工长利益来提升渠道影响力。双方都注重品 牌宣传与广告投入，其中伟星新材通过产品+服务模式定位高端品牌形象，售价 也高于部分外资品牌。整体而言，伟星新材与海天味业同样具备强大的零售渠 道，对终端需求掌控力较强。 从海天味业从海天味业多品类扩张多品类扩张看看伟星新材同心圆战略伟星新材同心圆战略。厨师使用调味品的习惯一旦养 成，一般不会轻易更换，否则会影响菜品口味。酱油是海天的基础品类，公司 以此

4、来稳定经销商和打造网络优势，然后借此发展更多的品类。1999 年，海天 凭借价格相对低廉的低质蚝油打入中低端餐厅，随后凭借公司的研发实力在 2000 年取得技术突破，推出定位中等价位的“上等蚝油”，并利用销售酱油建 立的渠道进行快速分销，迅速撬动市场；2012 年，海天蚝油市场份额已经超过 李锦记，并持续保持第一。对于伟星新材，公司利用自身 PPR 管道业务建立起 的零售渠道来发展“同心圆”战略，积极布局防水、净水业务，其中防水施工 是家装管材的下一道工序，通过施工工序的前后衔接可以发挥渠道协同效应， 公司也通过专业施工流程来奠定品牌差异化基础。 2020 年公司其他业务收入 （防 水及净水）

5、达到 3.26 亿元，同比增长 30%以上，过去三年 CAGR 在 40%以上， 在渠道协同下新业务保持较快增长。 海天味业和海天味业和伟星新材所处行业及财务报表对比伟星新材所处行业及财务报表对比。随着居民人均收入水平的提升、 消费需求不断升级，对产品的品质及健康产生更大需求，有望带动调味品与家 装 PPR 管材市场不断扩容。目前调味品与管道行业同属于大行业、小公司，但 由于头部企业具备强大的品牌、渠道等优势，叠加政策对行业竞争约束更加规 范，伟星与海天的市占率未来具备较大提升空间。对比财务指标，伟星与海天 均具备定价权，能够顺利转嫁成本压力，毛利率独立于原材料价格波动，持续 处于上升趋势。伟

6、星的 ROE 水平从 2010 年的 14%持续提至 2020 年的 30%左 右，明显缩小与海天的差距；同时由于伟星新材把家装 PPR 管道做成高端定位 的消费品，毛利率高出海天味业近 10pcts。现金流方面，近十年来伟星新材的 净利润含金量均值达到 112%，高于 100%，与海天味业基本处于同一水平。 风险因素：风险因素：零售端受精装房冲击过大的风险；新业务拓展不及预期的风险。 投资建议：投资建议：伟星新材持续深耕零售业务，与海天味业同样具备较强的经销渠道 及品牌影响力，并发挥渠道协同效应拓展多品类业务，看好公司未来市占率提 升及扩品类带来新业务增长点。我们维持公司 2021-2023