裕元集团-港股公司研究报告-制造需求强劲利润回升零售去库调整静待花开-250122（21页）.pdf

1、请务必仔细阅读正文之后的评级说明和重要声明请务必仔细阅读正文之后的评级说明和重要声明证券研究报告证券研究报告纺织服饰纺织服饰|纺织制造纺织制造港股港股|首次覆盖报告首次覆盖报告hyzqdatemark投资评级投资评级：买入买入（首次）（首次）证券分析师证券分析师丁一SAC：S联系人联系人周宸宇市场表现：市场表现：基本数据基本数据20252025 年年 0101 月月 2121 日日收盘价（港元）16.36一年内最高/最低（港元）18.40/7.32总市值（百万港元）26,250.54流通市值（百万港元）26,250.54资产负债率（%）35.99资料来源：聚源数据裕元集团裕元集团(00551.

2、HK)(00551.HK)制造需求强劲利润回升，零售去库调整静待花开投资要点：投资要点：全球头部鞋履制造商，布局零售拓宽业务范围全球头部鞋履制造商，布局零售拓宽业务范围。裕元集团于 1988 年成立，1992 年在香港交易所主板上市。公司生产基地遍布多国，创立至今分别在越南、柬埔寨、孟加拉、缅甸、印尼等国设立生产基地。公司共涉及上游鞋履制造及下游零售两块业务：制造业务端，公司已成为运动户外及休闲鞋履头部制造商；零售业务端，通过持股宝胜国际 62.55%的股份，在大中华区开展运动休闲鞋服零售业务。制造业务制造业务：全球头部鞋履制造商全球头部鞋履制造商，需求强劲利润修复需求强劲利润修复。伴随海外运

3、动品牌补库需求，公司产能利用率于 2024 年三季度升至 92%，对于制造企业，产能利用率提升将推动经营效率提升，因此公司近年利润率端呈现逐步修复趋势，因此推动公司ROA/ROE 于 24Q3 分别升至 6.5%/10.8%，为 2018 年以来新高。零售业务：头部运动鞋服零售商，经营有望逐步迎来修复零售业务：头部运动鞋服零售商，经营有望逐步迎来修复。除代理国际一线运动巨头外，公司也积极布局新兴且高增的运动品牌，如 Hoka、Saucony、Asics 等，且据 24Q3 财报，公司未来将加大对 Jack Wolfskin 及 UA 的投入，代理品牌有望逐步多元化。从库存端看从库存端看，据 2

4、4Q3 财报，公司为年底动销旺季备货而于 Q3 出现季节性库存增长，但整体看自疫情后，公司库存绝对值呈下降趋势，且 12 月及以上库存占比下降至高单位数，整体库存管控良好。从未来发展看从未来发展看，公司计划通过全渠道发展、加深策略合作、数位转型、加强会员体系及优化渠道结构提高利润等方式完成升级，推动公司经营提效，实现经营修复。盈利预测与评级：盈利预测与评级：裕元集团作为世界运动鞋履头部制造商及国内头部运动服饰经销商，业务多元覆盖市场广泛，具备稳定增长空间。因集团业务属性不一致，因此我们采用分部估值法：1）制造业务，我们选择与公司同属运动鞋履制造商的华利集团及同属港股且为运动服饰头部制造商的申洲

5、国际，可比公司 2024 年 PE 均值 18.3；2）零售业务，我们选择同属运动服饰经销公司的滔搏及多品牌运营的安踏体育为可比公司，可比公司 2024 年 PE 均值 14.3。综上，可比公司 2024 年加权 PE 为 16.8X，公司 2024 年 PE 为 7.6X，仍有较大空间。我们持续看好公司制造端成长性及零售端伴随内需修复下的经营改善预期，首次覆盖给予“买入”评级。风险提示。风险提示。全球经济下行风险，全球政治环境不确定性风险，国内零售修复不及预期风险。盈利预测与估值（盈利预测与估值（美元美元）20222022202320232024E2024E2025E2025E2026E20

6、26E营业收入（百万元）89.7078.9081.7988.3596.08同比增长率（%）5.12%-12.04%3.66%8.02%8.76%归母净利润（百万元）2.962.754.504.985.56同比增长率（%）157.53%-7.30%63.91%10.57%11.62%每股收益（元/股）0.180.170.280.310.35ROE（%）7.07%6.48%9.63%9.62%9.70%市盈率（P/E）11.5512.477.586.856.14资料来源：公司公告，华源证券研究所预测2 20 02 25 5 年年 0 01 1 月月 2 22 2 日日源引金融活水 润泽中华大地请务