2021年轻工制造行业高端箱板格局优化分析报告（21页）.pdf

1、箱板瓦楞产销量20Q2开始向上：20Q1受疫情影响产销均出现负增长。20Q2国内复工及需求修复，20Q2的产销量同比增长 14.04%、17.67%;20Q3国内消费强势回补，产销量大幅增长16.84%、23.07%;预期21Q1起海外需求复苏或有拉动。 龙头企业产能利用率高于行业：上一轮周期中龙头企业的产能利用率较行业平均基本持平。16年供给侧改革以来虽然产业的表观产能仍然客观、但产能利用率逐渐走低(中小灰色产能出清导致有效供给缩减);龙头企业底部利润抬升、趁势洗牌，产能利用率持续提升至90%以上水平，市场份额实质加速向龙头企业集中。 p 21Q1箱板价格淡季不淡：截止3月26日，箱板、瓦楞

2、价格分别为5110、4108元/吨，较年初增长8.9%、6.8%，处于历史54%、 45%分位。站在当前视角，我们认为下游需求超预期复苏、竞争格局优化的情况下，纸价仍有温和提涨空间。 供给：外废清零加速行业供给侧改革，龙头产能利用率预计持续优于行业，21年新增产能落地较少，中期份额集中逻辑通顺。  需求：箱瓦淡季不淡，预计下半年环比更佳，看好下游需求持续复苏带来的行业景气。 原料：外废清退支撑国废价格维持较高位置，龙头再生浆产能持续爬坡，预计短期内原料维持高位。  吨净利：与箱板、瓦楞景气周期匹配，龙头抗周期实力更强。  长期来看，各龙头的PE、PB均处于历史中枢

3、水平。我们认为，废纸浆布局带来的格局优势必将中期抬升箱板龙头的底部利润安全边际，看好具备原料自产优势的龙头长期投资价值。p 原材料约束供给，高端箱板格局更优。  外废尤其是美废的纤维质量优于国废，是高端箱板纸的必备原料(高端箱板在箱板的比例约为40%、面纸为主)。外废清零后以美废为代表的优质长纤维获取难度增加，推动高端箱板的竞争格局向具备长纤维获取能力的龙头进行集中。 p 高端箱板CR4达80%，产业壁垒较高 箱板纸格局优化快于瓦楞纸：根据卓创数据，2020年箱板纸、瓦楞纸产能分别为3990万吨、3317万吨，2020年箱板纸、瓦楞纸CR4分别达52.2%、22.9%，较2019年提升5.8pct、08pct;箱板纸格局更优、且优化速度明显快于瓦楞纸。 高端箱板CR4达80%，产业壁垒较高：根据产业沟通，我们判断高端箱板结构集中，CR4约达80%。高端箱板纸产业壁垒较高，一方面是对高端原材料的依赖程度、另一方面是对高端纸机和工艺的要求。