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1、 请务必阅读正文后的重要声明部分 Table_StockInfo 2020年 07月 26日 证券研究报告公司研究报告 买入 (首次) 当前价: 35.40元 冠昊生物(300238) 医药生物 目标价: 43.47元(6个月) 生物材料龙头,借创新药二次起航 投资要点 西南证券研究发展中心 Table_Author 分析师:杜向阳 执业证号:S1250520030002 电话:021-68416017 邮箱: 分析师:张熙 执业证号:S1250520070005 电话:021-68416017 邮箱: Table_QuotePic 相对指数表现 数据来源:聚源数据 基础数据 Table_Ba
2、seData 总股本(亿股) 2.65 流通A股(亿股) 2.57 52周内股价区间(元) 16.14-37.42 总市值(亿元) 93.87 总资产(亿元) 11.79 每股净资产(元) 2.79 相关研究 Table_Report Table_Summary 推荐逻辑:公司聚焦再生材料和生命健康领域,目前业务涵盖生物材料、眼科 耗材、药业、细胞/干细胞等。生物材料(包含 5 个膜片产品)和人工晶体是公 司当前的核心产品,2019年的收入分别为2亿元和1.44亿元,占比分别为45.7% 和 32.8%,合计占比接近 90%。2012-2019 年,公司收入从 1.47 亿元增加到 4.38亿
3、元,近年来总体稳健。随着 20亿元以上银屑病创新药大单品本维莫德的 逐渐放量,公司有望重拾第二轮增长。2019减值损失以及股份支付费用影响净 利润,当前公司轻装上阵迈向药械双轮驱动的发展模式,后续成长值得期待。 本维莫德为稀缺外用抗银屑病新药,销售额有望超 20亿。公司1.1类创新药本 维莫德于 2019年上市,适应症为轻至中度稳定性寻常型银屑病。国内银屑病患 者约 650万人,其中超过 90%的人会进行治疗。预计外用抗银屑病药的市场规 模为 10.7-13.3亿元,目前最常用的药物是卡泊三醇和激素类。本维莫德临床试 验结果优于目前最常用药物卡泊三醇,有望实现替代。本维莫德乳膏现在的疗 程用药
4、金额在 3000元左右,假设未来公司医保谈判以价换量,疗程价格下降到 2000 元,渗透率提升到 20%,在银屑病的潜在空间有望超过 20 亿元。同时公 司也正在开展本维莫德乳膏治疗湿疹的-期多中心临床研究,我们预计湿疹 适应症的市场规模有望达到5-35亿元。 生物材料龙头,布局再生医学主要领域。冠昊生物是异种异体生物材料领域代 表性企业,目前已研发上市多款利用动物源的再生医学材料,其中传统产品生 物型硬脑(脊)膜补片继续巩固市场地位,新一代脑膜产品、无菌生物护创膜、 胸普外科系列产品增长迅速。我们推算 2018年全国生物硬脑膜补片市场规模约 为 7.2亿元,公司相关产品收入约为 1.44亿元
5、,市占率为20%,仅次于天新福, 为市场龙头之一。同时公司布局细胞医疗和人工肝,长期有望贡献新增长。 眼科耗材:人工晶体以价换量,参股布局人工角膜市场。公司通过珠海祥乐独 家代理国产龙头昊海生科的海外子公司中高端人工晶体,2018年国内销量市占 率约 9.4%,市场地位突出。人工晶体集采以价换量,公司在京津冀9省联盟已 经中标,后续预计该业务有望持续贡献现金流。同时参股 TEKIA 布局人工晶体 的开发,以及参股广州优得清49.33%的股权布局人工角膜市场。 盈利预测与投资建议。预计公司2020-2022年归母净利润分别为0.95/1.67/2.75 亿元,对应 EPS分别为 0.36/0.6
6、3/1.04 元。新药本维莫德的上市打开公司增长 空间,预计随着该药的放量,将带动公司业绩迎来高速增长阶段。首次覆盖, 给予“买入”评级。 风险提示:本维莫德放量不及预期、耗材带量采购未中标或降价超预期风险、 研发失败风险。 指标/年度 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 437.89 545.47 738.86 1058.02 增长率 -4.49% 24.57% 35.45% 43.19% 归属母公司净利润(百万元) -465.33 95.34 166.57 274.76 增长率 -1117.19% 120.49% 74.72% 64.95% 每股收益EPS(
7、元) -1.75 0.36 0.63 1.04 净资产收益率ROE -69.70% 8.25% 14.30% 21.03% PE -20 98 56 34 PB 13.19 7.76 6.92 5.87 数据来源:Wind,西南证券 -17% 5% 27% 49% 71% 93% 19/7 19/9 19/11 20/1 20/3 20/5 20/7 冠昊生物 沪深300 公司研究报告 / 冠昊生物(300238) 请务必阅读正文后的重要声明部分 目 录 1 冠昊生物:聚焦再生医学与生命健康,药械协同发展 . 1 2 本维莫德:市场空间大,目前处于销售放量时期 . 4 2.1 本维莫德:稀缺创
8、新药,疗效优异 . 4 2.2 本维莫德市场规模测算(银屑病):有望成为 20亿品种. 7 2.3 本维莫德市场规模测算(湿疹):可能达到 5-35亿元 . 8 3 再生医学:生物材料领域龙头,布局其他再生领域 . 9 3.1 再生医学市场空间大,公司布局主要细分领域 . 9 3.2 再生医学材料:公司是异种异体生物材料行业龙头之一 . 10 3.3 布局细胞治疗和再生组织器官移植业务,寻找新增长点 . 13 4 眼科:人工晶体以价换量,参股布局人工角膜市场 . 19 4.1 人工晶体:集采以价换量,后续有望持续贡献现金流 . 19 4.2 人工角膜:加强学术推广,长期有望贡献投资收益. 22
9、 5 盈利预测与估值 . 23 5.1 收入预测 . 23 5.2 利润预测 . 25 5.3 相对估值 . 25 6 风险提示 . 25 oPqPoOsNpQpNyQsNsOsNsR8OcM7NpNpPoMqQfQpPpQkPsQsNbRrRvMwMpNpQuOoPrM 公司研究报告 / 冠昊生物(300238) 请务必阅读正文后的重要声明部分 图 目 录 图 1:公司实控人变化前后股权结构图 . 1 图 2:2012-2020H1年公司营业收入及增速(百万元) . 2 图 3:2012-2020H1年公司归母净利润及增速(百万元) . 2 图 4:2012-2020H1年四费率变化 . 3
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