【研报】食品饮料行业：结构升级成为主旋律龙头竞争优势加剧-210521（45页）.pdf

1、同时，在次高端价位带，我们认为2019-2020年高端酒下沿逐步拉高脱离800 元价位，为次高端升级创造了良好机会，虽然上市酒企(以浓香为主)增速从 40%回落到20%左右，但是酱香白酒获得了飞速发展，酱酒在 400-700元价位带形成了国台国标，习酒窖藏1988、红花郎 10年15年等大单品，引导了次高端价位带升级。叠加 2021 年宴席市场的全面恢复及浓香酒企费用投入向次高端高价位产品倾斜，次高端酒企有望在2021 年创造更高弹性，值得重点关注。(1)贵州茅台：直销拉动整体增长，提价效应后期逐步显现。公司2021Q1实现营收272.71亿元，同比+11.74%，实现归母净利润139.54亿

2、元，同比+6.57%。直销占比大幅提升带动增长，税金增加导致归母净利润增速略低。2021年Q1公司营收同比双位数增长，利润增速略低的主要原因为税金及附加达到 38.28亿元，同比增加 56.38%，扣除其影响后则两者增速较为吻合。从渠道结构来看，2021Q1公司直销收入达到47.77 亿元，同比增长146.46%，直销占比继续提升至17.54%;批发收入为 244.57 亿元，同比持平，考虑到经销商数量有所减少，可见Q1 增长完全由直销占比加大贡献，公司持续推进渠道扁平化和直销(自营渠道)放量，经销商部分非标产品配额有所下降。分产品来看，茅台酒Q1收入 245.92亿元，同比增长10.66%，

3、预计直销占比提升拉动吨价上行贡献较大;系列酒收入26.43亿元，同比增长21.86%，预计提价效应及产品结构上移贡献显著。渠道调研当前茅台酒仍然处于供求紧平衡状态，拆箱政策下价格得以平抑，消费受众明显扩大;系列酒已经实现顺价，渠道利润丰厚，未来有望实现放量夯实公司腰部产品梯队。高端酒扩容加速，公司发展稳中求进，提价效应后期有望体现。根据渠道调研，散茅当前价格2500 元每瓶，远高于2019-2020 年同期整箱价格，而散瓶代表的更多是真实饮用需求，说明大众消费能力提升明显，从五泸等公司动销情况也可看出千元价位带扩容加速。公司已经对茅台非标产品和系列酒分别提价，预计提价效应将于第二季度开始显现。

4、公司2021 年经营目标为营业总收入增长10.5%左右，其中系列酒销量 3万吨不变，销售金额115亿元，同比增长8%左右。我们认为在非标提价及系列酒结构升级的助力下，全年业绩或有超预期表现。在茅台酒高端品牌引领下，酱酒发展进入黄金发展阶段，产业格局更为稳健，进一步提升酱酒的抗风险能力，加深公司龙头地位壁垒。(2)五粮液：Q1 增速提升显著，普五品牌批价势能向上。公司2020 年度营收573亿，同比增长14.37%;归母净利润199.55亿元，同比增长14.67%。2021Q1营收增长20%，归母净利润增长21%。全年营收目标顺利实现，渠道结构调整效果显现，普五批价持续上涨，经典五粮液助推品牌力提升，系列酒整合渐显成效。2020年白酒行业分化加剧，公司持续实施 “补短板、拉长板，升级新动能”工作方针，顺利完成收入目标。分产品来看，数字化营销推进加深后公司对渠道结构调整显现效果，普五批价提升到千元左右，渠道利润明显增强，全年高端酒销量同比增长5.28%，销售额同比增长13.92%，吨价有明显提升。公司于2020年9月推出新品“经典五粮液”，高端文化酒、纪念酒和个性化定制产品开发进度顺利，五粮液核心产品体系更趋完善，等级性和辨识度进一步提升。