【公司研究】兖州煤业-公司首次覆盖报告：低估值动力煤龙头海内海外显亮点-210407（28页）.pdf

1、煤化工业务：集团资产注入，化工品涨价充分受益布局甲醇&精细化工，收购集团资产快速扩张甲醇为主产品，精细化工补充产业链。煤化工业务是公司以煤炭为基础，“煤与非煤”并重战略中的重要业务环节，主要布局在陕蒙基地，经营主体包括鄂尔多斯能化、榆林能化、鲁南化工、未来能源等，主要产品为甲醇，并包含聚甲氧基二甲醚(DMMn)、乙二醇、醋酸等精细化工产品，以及煤制油产品。汇总来看，公司主要煤化工产品包括：甲醇产能 320 万吨(其中 80 万吨在建)，醋酸 100 万吨，煤制油100 万吨。收购集团资产，煤化工板块快速扩张。2020 年9 月公司现金收购兖矿集团控股的煤化工资产鲁南化工 100%股权、

2、未来能源 49.3%股权，并于12 月完成交割并表。此次收购是公司作为上市公司平台对于集团煤化工资产的系统性整合，有效的延伸了公司煤化工产业链条。鲁南化工主要产品为醋酸、醋酸乙酯、丁醇、合成氨等精细化工产品，未来能源则主要生产煤制油产品，收购完成后公司煤化工产品由甲醇为主向精细化工扩展。根据公司公告，鲁南化工 2019 年、2020 年分别生产醋酸 103、 107 万吨，醋酸乙酯33、37 万吨;未来能源 2019 年、2020 年分别生产粗液体蜡 43、 41 万吨。多线布局增量产能。公司煤化工业务增量产能包括：荣信化工二期项目90 万吨甲醇、40 万吨乙二醇、30 万吨 DMMn，其中甲

3、醇、乙二醇产线已于 2019 年建成， 2020 年试车并投产，DMMn 产线仍在规划当中;榆林二期项目80 万吨甲醇预计2021年内投产，50 万吨DMMn 目前在建;鲁南化工4 万吨高端改性聚甲醛，于2020 年试车并投产，30 万吨己内酰胺目前在建，预计2021 年四季度可投产。另外，鲁南化工或将对醋酸及合成氨产线进行改造扩能，有望进一步提升产量。甲醇、醋酸两大产品盈利能力强2017-2019 年期间，甲醇实现吨毛利559、754、417 元/吨，毛利率达 29%、35%、 35%。2020 年，疫情影响下甲醇价格大幅下跌，吨毛利受到一定影响降至 212 元/吨。鲁南化工的醋酸业务同样具备较高盈利性，2017-2019 年间，醋酸吨毛利分别为570、 876、845 元/吨，毛利率分别为23%、23%、34%。2020 年醋酸价格下行拖累了吨净利水平，降至 195 元/吨。醋酸行业以2019 年数据对比来看，鲁南化工吨毛利及毛利率水平虽低于行业内成本优势领先的华鲁恒升，但显著高于江苏索普。