【研报】国防军工行业：为什么要重视高温合金这条细分赛道？-210309（26页）.pdf

1、首先看量的增速：消耗属性是装备链条增速的核心影响因素之一，从消耗属性角度看“高温合金>航空发动机>军机”，再叠加国产替代的需求，因此高温合金产业相对于下游军机装备增速更高。相对于军机，航空发动机的需求来自于军机放量增长，以及实战化训练强度加大会拉动消耗;而相对于航空发动机，高温合金制成的高温件维修更换频率更高，此外还有海外进口替代逻辑，因此高温合金产业相对于军机行业发展增速会更高。高温合金的上市公司如 ST 抚钢、钢研高纳、图南股份等，其高温合金产品收入增速会显著高于下游发动机总装即航发动力业务的增速。如钢研高纳 2014-2019 年高温合金业务相关收入 CAGR 为 18.4%

2、，图南股份 2016-2019 年高温合金业务相关收入 CAGR 为24.6%，而 2014-2019 年航发动力发动机业务收入 CAGR 仅为 8.0%。其次看盈利的增速：相对于下游总装，上游的材料受军品定价机制影响较小，更多是货架产品因此拥有相对市场化的定价机制，重要的是材料更容易形成规模效应，因此高温合金材料企业盈利弹性相对于下游总装有望更强。如图南股份、钢研高纳 2014-2019 年归母净利润 CAGR 分别为 74.90%、7.16%，而航发动力 2014-2019 年归母净利润 CAGR 仅 2.84%，突显出上游原材料的盈利弹性强于下游总装厂。不止于航空航天领域，高温合金在工业

3、领域也有广泛应用。高温合金材料最初主要应用于航空航天领域，由于其有着优良的耐高温、耐腐蚀等性能，逐渐被应用到电力、汽车、冶金、玻璃制造、原子能等工业领域，从而大大地拓展了高温合金材料的应用领域。 按下游需求量划分，航空航天领域高温合金需求量占 55%左右，其次是能源电力占20%，机械制造占 10%。目前按军、民用划分，高温合金需求呈二八分布。随着工业现代化的加速，高温合金在工业领域会有很多增长点，民用占比会提升，市场空间巨大。全球维度：高温合金国外市场基本成熟，全球市场规模年增速有望保持在 10%左右。随着全球范围内对高温合金材料的需求，全球对高温合金的需求持续上升。据前瞻产业研究院数据，20

4、18 年全球高温合金市场规模达到 122 亿美元，YoY+4.8%，且自 2012年以来，全球高温合金产业增速稳步增加，预计 2024 年将达到 173 亿美元。2019 年我国高温合金市场规模达到 169.8 亿元，同比增长 33.52%。国内高温合金产能供给有限，长期存在较大的供需缺口。根据20202026 年中国高温合金行业市场专项调查及投资前景规划分析报告，2019 年我国高温合金产量约 2.76 万吨，但高温合金整体市场需求约为 4.82 万吨，供需缺口达 2.06 万吨。按 2019 年我国高温合金均价 35.22万元/吨计算，我国高温合金行业市场规模 169.8 亿元，同比增长 33.52%。