【公司研究】华泰证券-维持买入股权激励在即基本面存在预期差-210113（21页）.pdf

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1、上 市 公 司 公 司 研 究 / 公 司 深 度 证 券 研 究 报 告 2021 年 01 月 13 日 华泰证券 (601688) 维持买入，股权激励在即，基本面存在预期差 报告原因：强调原有的投资评级 买入（维持） 投资要点：我们第二篇华泰证券深度解释公司 19 下半年-20 年跑输板块的原因，维持买入评 级，重申券商首推。基于：短期有催化：估值处低位且限制性股权激励时间表可确定，GDR 兑回约 99%；中长期基本面存在预期差：机构业务龙头属性渐显，零售业务转型提速。 为何 19 下半年-20 年华泰证券大幅跑输板块？因： GDR 发行价差导致 A 股短期做空力 量，限制性股权激励时间

2、表不确定。公司 19 年 6 月发行 GDR，占发行后 A 股总股本 11.2%，定价较 A 股折价24%，G/A 价差使公司 19 下半年股价承压。20 年 3 月公告拟 回购 45389077 万股 A 股并拟用于限制性股权激励计划，截至 20 年 8 月已回购 8809 万股，但限制性股权激励计划方案迟未公布，引发市场担忧公司实施市场化激励受阻。 为何我们坚定推荐？短期有催化： 估值在底部且限制性股权激励时间表可确定， GDR 兑回 约 99%。公司在 20 年底公布 A 股限制性股权激励计划草案，目前已回购满 9077 万股 A 股，占总股本 1%；并拟于 2 月 8 日召开股东大会提

3、请授权董事会推进股权授予。公司已 达成获授权益条件，股东大会通过后，结合监管对股权激励授予日的相关规定，合理推测 公司将在 3/245/21 期间完成首次授予。且至 3Q20 公司 GDR 已兑回期初发行数 99%， 剩余占 A 股股本不足 0.15%。 中长期基本面存在预期差，公司机构业务龙头属性渐显，市场对此认识不足。投资交易业 务加速培育平台化、产品化投资能力，3Q20 投资资产超 3500 亿行业第二，权益投资升 至第三，10M20 存量场外衍生品业务市占率 13%，逐步缩小与中信、中金差距，新增业 务规模连续 16 个月排第 1； 固收类投资占比约 2/3， 自主研发信用分析系统，

4、杠杆率稳健。 投行业务长期聚焦大健康、TMT 等新经济领域，20 年股权主承销规模市占率 9.3%，近五 年医药生物与 TMT 行业的股权项目排行业第一。融券业务 3Q20 市占率约 18%。 IT 优势和数字化能力驱动零售业务转型提速， 代理交易、 融资业务、 顾问类业务全面发展。 公司 07 年最早开始打造一体化后台和 CRM 系统，13 年率先降佣抢占零售市场份额，股 基交易市占率近 8%连续 6 年排第一，19 年两融业务市占率 6.9%跻身第一。1H20 客户 超 1505 万行业第一，客户账户总资产 3.9 万亿元。IT 优势已从后台支持转向驱动业务发 展，形成平台化发展模式。19

5、 年底上线投顾服务云平台，并贯通客户服务平台涨乐财富通 （月活在综合性券商排第一） ， 总部资源可直达一线投顾， 1H20 金融产品保有量 5691 支。 维持华泰证券“买入”评级，重申券商首推，目标 21 年 PB2.0 倍。维持公司盈利预测不 变，20-22E 归母净利润增速 33%、21%、19%；ROE 9.4%、10.5%、11.6%。静态 PB 估值处于低位，1/12 收盘 1.4 倍，在历史 24%分位数。1 月 12 日收盘，21 年动态 PB 仅 1.25 倍，可比券商 PB-ROE 估值法给予公司目标 21 年 PB2.0 倍。 风险提示：股东大会未通过 A 股限制性股权激

6、励计划；股东大会推迟。成交与两融回落。 市场数据： 2021 年 01 月 12 日 收盘价（元） 19.54 一年内最高/最低（元） 25/16.76 市净率 1.4 息率（分红/股价） - 流通 A 股市值（百万元） 143768 上证指数/深证成指 3608.34/15460.03 注： “息率”以最近一年已公布分红计算 基础数据: 2020 年 09 月 30 日 每股净资产（元） 14 资产负债率% 81.17 总股本/流通 A 股 （百万） 9077/7358 流通 B 股/H 股（百万） -/1719 一年内股价与大盘对比走势： 财务数据及盈利预测 2019 20Q1-Q3 20