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【研报】国防军工行业:新周期新景气成长先行-20201204(19页).pdf

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    研报 国防 军工 行业 周期 景气 成长 先行 20201204 19
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    1、 2020年年12月月4日日 新周期新景气新周期新景气,成长先行,成长先行 证券研究报告证券研究报告 (优于大市,(优于大市,维持)维持) 概要概要 1.2020市场复盘:分化加剧,成长先行市场复盘:分化加剧,成长先行 2.行业成长:国防费持续增长奠定景气基础行业成长:国防费持续增长奠定景气基础 3.行业改革:深化提速,强化成长行业改革:深化提速,强化成长 4.细分细分子子行业分析:行业分析:航空和信息化景气度领先航空和信息化景气度领先 5.产业链:上游原材料产业链:上游原材料/零部件,率先印证高景气零部件,率先印证高景气 6.市场因素:估值消化,基金持仓低位反弹市场因素:估值消化,基金持仓低。

    2、位反弹 7.投资建议投资建议 8.风险提示风险提示 2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 mNqPoOtNnMqMqRoMmRrOqNaQaO8OsQmMpNrRkPrQsQiNnNsN7NmMyRNZrRnMuOmMqN 截至截至2020年年11月月26日,中信军工指数收益率日,中信军工指数收益率48.56%,跑赢大盘(沪深,跑赢大盘(沪深 300)28.47 pct,跑赢创业板(创业板综指),跑赢创业板(创业板综指)3.44 pct。 军工行业跑赢大盘、跑输创业板军工行业跑赢大盘、跑输创业板 1. 2020军工行业市场复盘:分化加剧,成长先行军工。

    3、行业市场复盘:分化加剧,成长先行 3 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 资料来源:Wind,海通证券研究所 图:图:2020年以来军工行业跑赢大盘、跑输创业板年以来军工行业跑赢大盘、跑输创业板 -20.0% -10.0% 0.0% 10.0% 20.0% 30.0% 40.0% 50.0% 60.0% 70.0% 80.0% 20/1/2 20/1/16 20/1/30 20/2/13 20/2/27 20/3/12 20/3/26 20/4/9 20/4/23 20/5/7 20/5/21 20/6/4 20/6/18 20/7/2 20/7/16。

    4、 20/7/30 20/8/13 20/8/27 20/9/10 20/9/24 20/10/8 20/10/22 20/11/5 20/11/19 中信军工中信军工 沪深沪深300300 创业板指创业板指 资料来源:Wind,海通证券研究所 图:截至图:截至20201126中信军工收益率排名中信军工收益率排名5/30 (%) 4 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 截至截至2020年年11月月26日,军工行业收益率(中信军工指数)排名中信一级行日,军工行业收益率(中信军工指数)排名中信一级行 业业5/30。 军工行业跑赢大盘、跑输创业板军工行业跑赢大。

    5、盘、跑输创业板 -20.00 -10.00 0.00 10.00 20.00 30.00 40.00 50.00 60.00 70.00 食 品 饮 料 电 力 设 备 及 新 能 源 消 费 者 服 务 汽 车 国 防 军 工 医 药 基 础 化 工 电 子 建 材 机 械 家 电 有 色 金 属 轻 工 制 造 计 算 机 农 林 牧 渔 钢 铁 煤 炭 交 通 运 输 商 贸 零 售 非 银 行 金 融 电 力 及 公 用 事 业 石 油 石 化 纺 织 服 装 传 媒 银 行 建 筑 通 信 综 合 房 地 产 综 合 金 融 1. 2020军工行业市场复盘:分化加剧,成长先行军工行业。

    6、市场复盘:分化加剧,成长先行 中信军工成分股收益率前十个股整体业绩表现显著优于行业平均水平,中信军工成分股收益率前十个股整体业绩表现显著优于行业平均水平, 20Q1- 3营收营收/归母净利平均增速为归母净利平均增速为31.9%、95.3%,而行业整体为,而行业整体为6.6%、44.9%。 中信军工成分股收益率末十个股整体业绩表现显著低于行业平均水平,中信军工成分股收益率末十个股整体业绩表现显著低于行业平均水平, 20Q1- 3营收营收/归母净利大幅双降,降幅分别为归母净利大幅双降,降幅分别为-5.3%、-104.9%。 个股市场表现分化加剧,业绩已成为核心驱动变量个股市场表现分化加剧,业绩已成。

    7、为核心驱动变量 5 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 资料来源:Wind,海通证券研究所 数据截至20201126 表:表:2020年以来中信军工成分股涨幅前十年以来中信军工成分股涨幅前十 资料来源:Wind,海通证券研究所 数据截至20201126 表:表:2020年以来中信军工成分股涨幅末十年以来中信军工成分股涨幅末十 公司简称公司简称 2020年以年以 来涨幅来涨幅(%) 20Q1-3营收营收(百万百万 元元)/ 增速增速(%) 20Q1-3净利净利(百万百万 元元)/ 增速增速(%) 北摩高科北摩高科 357.1 367.4 (+66%) 1。

    8、73.5 (+68%) 新余国科新余国科 309.2 155.7 (+5%) 23.1 (+6%) 爱乐达爱乐达 249.2 185.4 (+92%) 88.6 (+100%) 晨曦航空晨曦航空 232.1 119.4 (-15%) 23.5 (-17%) 高德红外高德红外 202.2 1936.3 (+83%) 796.0 (+239%) 洪都航空洪都航空 175.2 3016.2 (+77%) 12.7 (+116%) 天箭科技天箭科技 165.4 141.5 (-24%) 38.7 (-34%) 振华科技振华科技 146.8 3071.1 (+2%) 358.5 (+20%) 光启技术光。

    9、启技术 126.3 324.2 (+16%) 101.9 (+32%) 航天彩虹航天彩虹 121.1 1922.7 (+14%) 89.6 (+2%) 公司简称公司简称 2020年以年以 来涨幅来涨幅(%) 20Q1-3营收营收(百万百万 元元)/ 增速增速(%) 20Q1-3净利净利(百万百万 元元)/ 增速增速(%) 烽火电子烽火电子 -1.8 702.8(+1%) 5.2 (+21%) 内蒙一机内蒙一机 -3.4 7347.8(-3%) 468.9 (+11%) 炼石航空炼石航空 -6.7 849.5 (-43%) -180.8 (-160%) 新兴装备新兴装备 -8.8 196.2 (。

    10、-28%) 59.7 (-33%) 四创电子四创电子 -9.6 1057.7 (-30%) -75.3 (-4%) 中国重工中国重工 -16.6 24769.8 (2%) -112.2 (-109%) 兴图新科兴图新科 -28.5 73.4 (8%) 1.7 (264%) 中科海讯中科海讯 -30.1 53.9 (-63%) -12.6 (-124%) *ST航通航通 -66.1 2002.3 (-28%) -86.8 (+67%) *ST华讯华讯 -70.2 33.5 (-92%) -128.7 (+5%) 1. 2020军工行业市场复盘:分化加剧,成长先行军工行业市场复盘:分化加剧,成长先。

    11、行 我国国防费我国国防费投入持续投入持续增加:增加:2020年我国国防支出预算超过年我国国防支出预算超过1.26万亿元、同比万亿元、同比 增长增长6.6%,过去,过去15年年(2005-2020)我国国防费预算年复合增速约我国国防费预算年复合增速约11.6%。 我国国防费投入依然有提升空间:根据国务院新闻办公室网站披露的我国国防费投入依然有提升空间:根据国务院新闻办公室网站披露的新时新时 代的中国国防代的中国国防白皮书,相比全球国防费位居世界前列的其他国家,白皮书,相比全球国防费位居世界前列的其他国家,2012- 2017年我国国防费占当期年我国国防费占当期GDP比重均值仅比重均值仅1.3%,。

    12、远低于平均水平。,远低于平均水平。 国防费投入持续增加,奠定军工行业景气基础国防费投入持续增加,奠定军工行业景气基础 2. 行业成长:国防费持续增长奠定景气基础行业成长:国防费持续增长奠定景气基础 6 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 资料来源:Wind,海通证券研究所 资料来源:国务院新闻办公室网站新时代的中国国防白皮 书 ,海通证券研究所 0.0 1.0 2.0 3.0 4.0 5.0 俄 罗 斯 俄 罗 斯 美 国 美 国 印 度 印 度 法 国 法 国 英 国 英 国 中 国 中 国 德 国 德 国 日 本 日 本 2012-2017年国防费。

    13、占年国防费占GDP比重比重均值均值 (%) 0.0% 20.0% 40.0% 60.0% 80.0% 0.0 5,000.0 10,000.0 15,000.0 2005200920112013201520172019 国防支出预算(亿元,左轴)国防支出预算(亿元,左轴) YoYYoY(% %,右轴)右轴) 图图:2005-2020年我国国防支出预算及增速年我国国防支出预算及增速 图图:2012-2017年国防费位居世界前列国家年国防费位居世界前列国家 的国防费占当期的国防费占当期GDP比重均值比重均值 根据国务院新闻办公室网站根据国务院新闻办公室网站新时代的中国国防新时代的中国国防白皮书,我。

    14、国白皮书,我国2010-2017 年期间的国防费投入结构中,装备费自年期间的国防费投入结构中,装备费自2010年年33.2%提升至提升至2017年年41.1%。 细分增速来看,装备费细分增速来看,装备费/训练费训练费/人员费自人员费自2010-2017的年复合增长率分别为的年复合增长率分别为 13.4%、8.1%、8.1%,国防费投入向装备采购倾斜明显。,国防费投入向装备采购倾斜明显。 国防费投入向装备采购倾斜,增速显著高于行业总体水平国防费投入向装备采购倾斜,增速显著高于行业总体水平 7 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 资料来源:国务院新闻办公室。

    15、网站新时代的中国国防白皮 书 ,海通证券研究所 图图:2010-2017我国国防费投入的结构变化情况我国国防费投入的结构变化情况 资料来源:国务院新闻办公室网站新时代的中国国防白皮 书 ,海通证券研究所 图图:2010-2017我国国防费细分结构增速情况我国国防费细分结构增速情况 0% 20% 40% 60% 80% 100% 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 装备费装备费 训练维持费训练维持费 人员生活费人员生活费 -10.0% 0.0% 10.0% 20.0% 30.0% 0.0 1,000.0 2,000.0 3,000.0 4,000.0 。

    16、5,000.0 2010201220142016 装备费装备费 训练维持费训练维持费 人员生活费人员生活费 装备费增速装备费增速(%) 训练费增速训练费增速(%) 人员费增速人员费增速(%) 2. 行业成长:国防费持续增长奠定景气基础行业成长:国防费持续增长奠定景气基础 亿元亿元 3. 行业改革:行业改革:深化提速,强化成长深化提速,强化成长 8 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 军工行业变革军工行业变革 军工研究所军工研究所 改制改制 军工国企改军工国企改 革革 股权多元化股权多元化 股权激励股权激励 研究所进入上市公司研发部门研究所进入上市公司研。

    17、发部门 轻资产高利润业务增厚业绩轻资产高利润业务增厚业绩 提高企业核心竞争力提高企业核心竞争力 提升军工国企管理效率提升军工国企管理效率 改革内容改革内容 改革形式改革形式 改革影响改革影响 军工行业改革方向主要包括:资产证券化(研究院所改制军工行业改革方向主要包括:资产证券化(研究院所改制/军工资产上军工资产上 市),军工国企改革(股权激励、股权多元化等),军民融合等。市),军工国企改革(股权激励、股权多元化等),军民融合等。 改革是推动军工企业基本面质变的重要因素,强化成长改革是推动军工企业基本面质变的重要因素,强化成长 军民融合军民融合 资料来源:海通证券研究所整理 资料来源:Wind,。

    18、海通证券研究所测算 注:总营收口径证券化率=某集团全部上市公司收入/该集团总营收 9 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 3. 行业改革:行业改革:深化提速,强化成长深化提速,强化成长 图图:2019年各大军工集团资产证券化率(营年各大军工集团资产证券化率(营 收口径)收口径) 图图: 2019年各大军工集团资产证券化率年各大军工集团资产证券化率 (总资产口径)(总资产口径) 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 中 航 工 业 中 航 工 业 中 国 航 发 中 国 航 发 兵 装 集 团 兵 装 集 团 中 国 电 科 中 。

    19、国 电 科 船 舶 集 团 船 舶 集 团 中 国 电 子 中 国 电 子 航 天 科 工 航 天 科 工 兵 工 集 团 兵 工 集 团 航 天 科 技 航 天 科 技 0% 20% 40% 60% 80% 100% 中 航 工 业 中 航 工 业 中 国 电 子 中 国 电 子 中 国 航 发 中 国 航 发 船 舶 集 团 船 舶 集 团 兵 装 集 团 兵 装 集 团 中 国 电 科 中 国 电 科 兵 工 集 团 兵 工 集 团 航 天 科 技 航 天 科 技 航 天 科 工 航 天 科 工 平均值平均值 平均值平均值 资料来源:Wind,海通证券研究所测算 注:总资产口径证券化率=。

    20、某集团全部上市公司资产/该集团总资产 以以2019年报测算,各大军工集团目前的平均证券化率约年报测算,各大军工集团目前的平均证券化率约 38%(按总营收口(按总营收口 径)、径)、40%(按总资产口径),潜在资产证券化的空间依然较大。(按总资产口径),潜在资产证券化的空间依然较大。 院所改制可以为军工资产上市扫除障碍,是资产证券化的重要基础。院所改制可以为军工资产上市扫除障碍,是资产证券化的重要基础。 资产证券化是军工行业市场化改革的重要手段,院所改制是基础资产证券化是军工行业市场化改革的重要手段,院所改制是基础 2010年和年和2014年的两轮军工牛市都是由密集的军工资产重组而催生,年的两轮。

    21、军工牛市都是由密集的军工资产重组而催生,2016- 2017年行业陷入重组低迷期,同时行业高估值去泡沫化。年行业陷入重组低迷期,同时行业高估值去泡沫化。2018年起,洪都航年起,洪都航 空、国睿科技等企业的核心军品加快上市,空、国睿科技等企业的核心军品加快上市,2019年中船集团系统性重组方案出年中船集团系统性重组方案出 炉、两船合并尘埃落定等,行业改革加速落地,依然是股价的重要催化剂。炉、两船合并尘埃落定等,行业改革加速落地,依然是股价的重要催化剂。 资料来源:Wind,海通证券研究所 10 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 3. 行业改革:行业改。

    22、革:深化提速,强化成长深化提速,强化成长 图:过去图:过去10年军工指数与沪深年军工指数与沪深300走势走势比较比较 0.00 2,000.00 4,000.00 6,000.00 8,000.00 10,000.00 12,000.00 14,000.00 16,000.00 18,000.00 10/1/411/1/412/1/413/1/414/1/415/1/416/1/417/1/418/1/419/1/420/1/4 中信军工中信军工 沪深沪深300 军工行业第一波重军工行业第一波重 组潮。中航飞机等组潮。中航飞机等 多家公司重组多家公司重组 重组提速,指数上重组提速,指数上 行,。

    23、航空动力、中国行,航空动力、中国 重工、成飞集成等核重工、成飞集成等核 心军工重组启动心军工重组启动 重组回暖,军工改革落重组回暖,军工改革落 地节奏加快,包括洪都地节奏加快,包括洪都 航空、国睿科技等核心航空、国睿科技等核心 军品加快上市军品加快上市 重组陷入低迷期,行重组陷入低迷期,行 业高估值去泡沫化业高估值去泡沫化 重组放缓,指重组放缓,指 数下行数下行 2018年以来各大军工集团旗下上市公司加快核心军工资产上市,提振市场关注年以来各大军工集团旗下上市公司加快核心军工资产上市,提振市场关注 ,海通证券研究所 11 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律。

    24、声明 3. 行业改革:行业改革:深化提速,强化成长深化提速,强化成长 公司名称公司名称 所属军工集团所属军工集团 首次披露日期首次披露日期 重组进 重组进 度度 重组事项重组事项 中航飞机中航飞机 中国航空工业集团中国航空工业集团 2020-09-23 进行中进行中 臵入航空工业西飞臵入航空工业西飞100%股权、航空工业陕飞股权、航空工业陕飞100%股权及航空工股权及航空工 业天飞业天飞100%股权,臵出贵州新安、西飞铝业、西安天元、沈飞民股权,臵出贵州新安、西飞铝业、西安天元、沈飞民 机、成飞民机等公司股权机、成飞民机等公司股权 凤凰光学凤凰光学 中国电子科技集团中国电子科技集团 2019-。

    25、10-26 完成完成 拟拟收购海康科技所持智能控制器业务相关经营性资产及负债收购海康科技所持智能控制器业务相关经营性资产及负债 中国长城中国长城 中国电子中国电子信息产业信息产业 集团集团 2019-08-27 完成完成 拟向华大半导体收购其所持有的天津飞腾拟向华大半导体收购其所持有的天津飞腾13.54%股权、向中国振股权、向中国振 华收购其所持有的天津飞腾华收购其所持有的天津飞腾21.46%股权股权 洪都航空洪都航空 中国航空工业集团中国航空工业集团 2019-05-31 完成完成 拟将零部件制造业务及相关资产负债与洪都集团弹业务及相关资拟将零部件制造业务及相关资产负债与洪都集团弹业务及相关。

    26、资 产负债进行臵换产负债进行臵换 成飞集成成飞集成 中国航空中国航空工业工业集团集团 2019-04-23 完成完成 出售锂电洛阳出售锂电洛阳63.98%股权股权,锂电科技控制权和锂电研究院锂电科技控制权和锂电研究院35%股权股权 航天长峰航天长峰 中国航天中国航天科科工集团工集团 2019-04-09 完成完成 发行股份购买航天朝阳电源发行股份购买航天朝阳电源100%股权股权 中船科技中船科技 中国船舶中国船舶工业工业集团集团 2019-03-20 失败失败 中船科技定增收购海鹰集团中船科技定增收购海鹰集团100%股权股权 中国动力中国动力 中国船舶重工中国船舶重工集团集团 2018-12-。

    27、28 完成完成 中国动力拟定增收购多家公司股权中国动力拟定增收购多家公司股权 中国重工中国重工 中国船舶重工中国船舶重工集团集团 2018-12-28 完成完成 中国动力拟定增收购多家公司股权中国动力拟定增收购多家公司股权 国睿科技国睿科技 中国电子中国电子科技科技集团集团 2018-11-05 完成完成 国睿科技定增收购国睿防务国睿科技定增收购国睿防务100%股权股权;国睿信维国睿信维95%股权股权 中国海防中国海防 中国船舶重工中国船舶重工集团集团 2018-09-15 完成完成 中国海防定增收购电子信息产业板块中国海防定增收购电子信息产业板块 ST电能电能 中国电子科技集团中国电子科技集。

    28、团 2018-03-27 完成完成 *ST嘉陵定增收购空间电源嘉陵定增收购空间电源100%股权及力神特电股权及力神特电85%股权股权 中船防务中船防务 中国船舶工业集团中国船舶工业集团 2018-02-27 完成完成 中船防务臵出广船国际部分股权及黄埔文冲部分股权中船防务臵出广船国际部分股权及黄埔文冲部分股权 中国船舶中国船舶 中国船舶工业中国船舶工业集团集团 2018-02-27 完成完成 中国船舶定增收购江南造船中国船舶定增收购江南造船100%股权股权,外高桥造船外高桥造船36.27%股权及股权及 中船澄西中船澄西21.46%股权等五家公司股权股权等五家公司股权 中光学中光学 中国兵器装备。

    29、中国兵器装备集团集团 2018-02-10 完成完成 利达光电定增收购中光学利达光电定增收购中光学100%股权股权 12 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 2007年,年,关于非公有制经济关于非公有制经济 参与国防科技工业建设的指导参与国防科技工业建设的指导 意见意见 2007年,年,关于进一步推进关于进一步推进 民用技术向军用转移的指导意民用技术向军用转移的指导意 见见 2010年,年,关于建立和完善关于建立和完善 军民结合寓军于民武器装备科军民结合寓军于民武器装备科 研生产体系的若干意见研生产体系的若干意见 2014年年4月,月, 工业和信息化工。

    30、业和信息化 部印发关于促进军民融合式发部印发关于促进军民融合式发 展的指导意见展的指导意见 2013年年11月,月, 中共中央关中共中央关 于全面深化改革若干重大问题于全面深化改革若干重大问题 的决定的决定 2012年年6月,月,关于鼓励和引关于鼓励和引 导民间资本进入国防科技工业导民间资本进入国防科技工业 领域的实施意见领域的实施意见 2015年年4月,月, 工业和信息化工业和信息化 部部署实施军民融合深度发展部部署实施军民融合深度发展 2015专项行动专项行动 2016年年3月,月,国防科工局发国防科工局发 布布2016年军民融合专项行动年军民融合专项行动 计划计划 2017年年1月,中共。

    31、中央政治局月,中共中央政治局 召开会议决定设立中央军民融召开会议决定设立中央军民融 合发展委员会合发展委员会 军民军民融合政策不断融合政策不断引导和引导和推动军民融合深度发展推动军民融合深度发展,“民参军民参军”有望迎来新浪潮有望迎来新浪潮 资料来源:中国政府网,国务院新闻办公室网站,工业和信 息化部,国防科工局,海通证券研究所整理 2017年年11月,月,国务院办公国务院办公 厅关于推动国防科技工业军民厅关于推动国防科技工业军民 融合深度发展的意见融合深度发展的意见 3. 行业改革:行业改革:深化提速,强化成长深化提速,强化成长 2018年年2月,月,关于开展军民关于开展军民 融合发展法规文。

    32、件清理工作的融合发展法规文件清理工作的 通知通知,对军民融合发展法规对军民融合发展法规 文件清理作出全面部署文件清理作出全面部署 2018年年10月,中央军民融合月,中央军民融合 委第二次会议强调要抓好委第二次会议强调要抓好关关 于加强军民融合发展法治建设于加强军民融合发展法治建设 的意见的意见的贯彻实施的贯彻实施 近年来受国防费投入持续增长和向装备采购倾斜的双重带动,军工行业上市公近年来受国防费投入持续增长和向装备采购倾斜的双重带动,军工行业上市公 司经营业绩持续向好,但司经营业绩持续向好,但20Q1受新冠疫情对产业链复工复产进度的拖累短暂下受新冠疫情对产业链复工复产进度的拖累短暂下 滑,滑。

    33、,20Q2起恢复明显,起恢复明显,20Q1-3军工行业实现快速增长军工行业实现快速增长 (收入收入+11%/ 净利净利+19%) 细分行业看,信息化和航空经营业绩领先,受疫情影响最小,景气度更高。细分行业看,信息化和航空经营业绩领先,受疫情影响最小,景气度更高。 从细分行业看,航空和信息化景气度更高从细分行业看,航空和信息化景气度更高 4. 细分子行业分析:航空和信息化景气度领先细分子行业分析:航空和信息化景气度领先 13 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 资料来源:Wind,海通证券研究所 注:以上数据为截至各财报节点收入数据 表:表:2017Q4。

    34、-2020Q3军工细分行业收入增速军工细分行业收入增速 资料来源:Wind,海通证券研究所 注:以上数据为截至各财报节点利润数据 表表:2017Q4-2020Q3军工细分行业利润增速军工细分行业利润增速 细分行业细分行业 航空航空 航天航天 地面地面 船舶船舶 信息化信息化 行业整体行业整体 17Q4 23.5% 14.5% 13.9% -14.8% 16.9% 9.4% 18Q1 23.6% 7.8% 27.4% -27.2% 10.8% 2.2% 18Q2 24.1% 10.0% 14.5% 1.6% 17.2% 14.3% 18Q3 24.1% 11.4% 3.2% 17.8% 15.3。

    35、% 18.6% 18Q4 7.4% 8.1% 4.5% 19.6% 10.3% 10.4% 19Q1 38.3% 10.1% -1.8% 17.2% 12.9% 24.5% 19Q2 22.2% 8.3% 1.6% 1.5% 11.3% 12.6% 19Q3 12.0% 8.0% 3.7% -7.6% 9.6% 5.3% 19Q4 12.6% 1.0% 4.6% -3.6% 5.3% 6.0% 20Q1 -0.9% -12.7% -0.1% -34.8% 8.4% -10.1% 20Q2 3.8% -2.3% 2.1% -2.8% 29.8% 3.0% 20Q3 15.8% 2.3% 6.4%。

    36、 0.9% 26.9% 10.8% 细分行业细分行业 航空航空 航天航天 地面地面 船舶船舶 信息化信息化 行业整体行业整体 17Q4 21.8% 10.2% 12.4% 19.3% -6.6% 14.2% 18Q1 69.7% 8.5% 64.2% -6.5% 16.2% 16.1% 18Q2 27.8% 12.1% 124.2% 30.2% 21.3% 30.5% 18Q3 44.2% 14.2% 66.6% 25.0% 16.9% 32.5% 18Q4 15.3% 10.5% 28.5% -1.6% 19.8% 13.3% 19Q1 151.5% 9.1% 65.4% 48.4% 20.。

    37、8% 65.3% 19Q2 38.1% 14.4% 6.4% 6.7% 17.6% 21.1% 19Q3 21.0% 9.5% 6.2% -19.9% 18.0% 7.2% 19Q4 17.5% 11.3% -7.4% 2.4% 0.5% 9.7% 20Q1 69.3% -15.7% -44.4% -95.2% 147.9% -2.8% 20Q2 30.2% 2.2% 3.9% -61.4% 95.3% 9.5% 20Q3 35.9% 7.1% 11.4% -57.0% 90.7% 18.6% 2019年报显示原材料、零部件营收增速显著高于分系统、主机厂,景气度呈年报显示原材料、零部件营收增速。

    38、显著高于分系统、主机厂,景气度呈 现出明显的沿产业链传导节奏,现出明显的沿产业链传导节奏,20Q1-3趋势延续。趋势延续。 目前依然处于上游原材料和零部件交付高峰,目前依然处于上游原材料和零部件交付高峰,20Q1受疫情影响亦最小,或已受疫情影响亦最小,或已 悄然开启新一轮行业高景气成长。悄然开启新一轮行业高景气成长。 新一轮高景气成长已悄然开启,上游原材料和零部件依然领先新一轮高景气成长已悄然开启,上游原材料和零部件依然领先 14 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 表:表:2017Q4-2020Q3军工细分行业收入增速军工细分行业收入增速 表表:20。

    39、17Q4-2020Q3军工细分行业利润增速军工细分行业利润增速 细分行业细分行业 原材料原材料 零部件零部件 分系统分系统 主机厂主机厂 行业整体行业整体 17Q4 3.5% 10.9% 10.4% 8.7% 9.4% 18Q1 -0.7% 7.3% 10.7% -3.4% 2.2% 18Q2 -17.3% 11.1% 11.3% 18.2% 14.3% 18Q3 -9.1% 15.7% 17.5% 21.2% 18.6% 18Q4 -4.7% 9.1% 20.6% 7.4% 10.4% 19Q1 12.9% 19.3% 27.6% 25.9% 24.5% 19Q2 22.2% 16.0% 1。

    40、3.5% 10.7% 12.6% 19Q3 24.5% 15.1% 7.3% 0.3% 5.3% 19Q4 10.6% 21.4% 1.4% 2.6% 6.0% 20Q1 3.3% -1.5% -29.6% -4.7% -10.1% 20Q2 14.8% 11.8% -4.5% 2.5% 3.0% 20Q3 7.3% 16.0% 1.2% 13.1% 10.8% 细分行业细分行业 原材料原材料 零部件零部件 分系统分系统 主机厂主机厂 行业整体行业整体 17Q4 -16.3% 3.4% 11.5% 30.3% 14.2% 18Q1 -18.5% 41.1% -36.9% 52.1% 16.1%。

    41、 18Q2 -31.7% 20.7% 18.7% 65.0% 30.5% 18Q3 -2.7% 31.8% 19.0% 49.3% 32.5% 18Q4 189.8% 14.7% 14.1% 5.7% 13.3% 19Q1 111.0% 15.2% 36.3% 155.6% 65.3% 19Q2 94.6% 18.8% 0.6% 30.9% 21.1% 19Q3 55.2% 18.6% -9.6% 4.3% 7.2% 19Q4 72.2% 24.3% -1.2% -0.9% 9.7% 20Q1 46.9% -11.2% -35.7% 5.7% -2.8% 20Q2 22.3% 35.0% 17。

    42、.4% -16.6% 9.5% 20Q3 14.1% 42.0% 23.5% -7.2% 18.6% 5. 产业链:产业链:上游原材料上游原材料/零部件,率先印证高景气零部件,率先印证高景气 资料来源:Wind,海通证券研究所 注:以上数据为截至各财报节点收入数据 资料来源:Wind,海通证券研究所 注:以上数据为截至各财报节点利润数据 15 历经历经2016-2018年高估值去泡沫化的深度调整及内生增长带来的双重消化,截年高估值去泡沫化的深度调整及内生增长带来的双重消化,截 至至20201126中信军工板块中信军工板块PE约约79倍,处于倍,处于2010年以来行业估值中枢的底部靠年以来行业估。

    43、值中枢的底部靠 上区域。上区域。 虽然目前行业整体估值相较其他行业依然偏高,但个股间分化明显,在业绩持虽然目前行业整体估值相较其他行业依然偏高,但个股间分化明显,在业绩持 续增长的驱动下,部分优质核心军工企业的估值仍处配臵价值凸显的区间。续增长的驱动下,部分优质核心军工企业的估值仍处配臵价值凸显的区间。 军工行业高估值已双重消化,部分优质个股配臵价值逐步凸显军工行业高估值已双重消化,部分优质个股配臵价值逐步凸显 6. 市场因素:估值消化,基金持仓低位反弹市场因素:估值消化,基金持仓低位反弹 15 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 资料来源:Wind,。

    44、海通证券研究所 图:截至图:截至20201126,中信军工市盈率约,中信军工市盈率约79倍倍 资料来源:Wind,海通证券研究所 图:截至图:截至20201126,主要军工主机厂市盈率,主要军工主机厂市盈率 0 0 5050 100100 150150 内蒙一机内蒙一机 中直股份中直股份 中航飞机中航飞机 中航沈飞中航沈飞 航发动力航发动力 目前市盈率目前市盈率TTMTTM(倍)倍) 市盈率市盈率20202020E E(倍)倍) 0 0 100100 200200 300300 0 0 5,0005,000 10,00010,000 15,00015,000 20,00020,000 10/1。

    45、/410/1/4 11/1/411/1/4 12/1/412/1/4 13/1/413/1/4 14/1/414/1/4 15/1/415/1/4 16/1/416/1/4 17/1/417/1/4 18/1/418/1/4 19/1/419/1/4 20/1/420/1/4 中信军工指数(左轴)中信军工指数(左轴) 中信军工市盈率中信军工市盈率TTMTTM(倍,右轴)(倍,右轴) 军工行业标准配臵比有所回升。截至军工行业标准配臵比有所回升。截至20Q3,中信军工板块股票市值的标准行业,中信军工板块股票市值的标准行业 配臵比例配臵比例1.93%,已连续,已连续3个季度逐步回升。个季度逐步回升。。

    46、 军工行业基金重仓持股占比低位反弹至军工行业基金重仓持股占比低位反弹至1.23%,仍处历史低位。截至,仍处历史低位。截至20Q3,中,中 信军工板块基金持仓比信军工板块基金持仓比2.00%、环比降、环比降0.13pct,机构关注度有待提升。,机构关注度有待提升。 基金持仓占比低位反弹,机构关注度有所提升基金持仓占比低位反弹,机构关注度有所提升 16 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 资料来源:Wind,海通证券研究所 图:截至图:截至20Q3,中信军工标准配臵比,中信军工标准配臵比1.93% 资料来源:Wind,海通证券研究所 图:截至图:截至20Q。

    47、3,中信军工重仓持股占比低位反弹,中信军工重仓持股占比低位反弹 6. 市场因素:估值消化,基金持仓低位反弹市场因素:估值消化,基金持仓低位反弹 0.00% 0.50% 1.00% 1.50% 2.00% 2.50% 0.0 5,000.0 10,000.0 15,000.0 20,000.0 17/3/3118/6/3019/9/30 中信军工市值(亿元,左轴)中信军工市值(亿元,左轴) 中信军工市值占万得全中信军工市值占万得全A市值比(市值比(%) 0.00% 0.50% 1.00% 1.50% 2.00% 2.50% 17/3/1 17/11/1 18/7/119/3/1 19/11/1 。

    48、20/7/1 军工重仓持股市值军工重仓持股市值/全部全部基金股票投资基金股票投资市值市值 (%) 中航高科(受益航空装备高景气的上游原材料配套)。中航高科(受益航空装备高景气的上游原材料配套)。 中航光电、航天电器(军工电子高景气赛道,攻防兼备的价值成长白马)。中航光电、航天电器(军工电子高景气赛道,攻防兼备的价值成长白马)。 中航机电(机电系统龙头稳步成长,国企改革先锋)。中航机电(机电系统龙头稳步成长,国企改革先锋)。 维持行业“优于大市”投资评级。维持行业“优于大市”投资评级。 选选股标准股标准:高景气赛道优选价值成长股;改革预期优选弹性品:高景气赛道优选价值成长股;改革预期优选弹性品 种。种。建议关注建议关注: 7. 投资建议投资建议 17 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 7. 投资建议投资建议 EPS(元)。

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