【公司研究】百亚股份-立足西南放眼全国品牌性加速成长-20201019（39页）.pdf

1、 请务必阅读正文后的重要声明部分 Table_StockInfo 2020 年年 10 月月 19 日日 证券研究报告证券研究报告公司研究报告公司研究报告 持有持有 （首次）（首次） 当前价： 16.94 元 百亚股份（百亚股份（003006） 轻工制造轻工制造 目标价： 19.25 元（6 个月） 立足西南放眼全国，品牌性加速成长立足西南放眼全国，品牌性加速成长 投资要点投资要点 西南证券研究发展中心西南证券研究发展中心 分析师：蔡欣 执业证号：S1250517080002 电话：023-67511807 邮箱： 相对指数表现相对指数表现 数据来源：聚源数据 基础数据基础数据 总股本(亿股)

2、 4.28 流通 A 股(亿股) 0.43 52 周内股价区间(元) 9.52-19.52 总市值(亿元) 72.47 总资产(亿元) 10.99 每股净资产(元) 2.05 相关相关研究研究 Table_Report 推荐逻辑：推荐逻辑：公司作为“卫生巾第一股”，在川渝等核心销售区域用户基础扎实， 积累了丰富的渠道运营经验，近年公司新品推出节奏加快，品牌形象高端化， 价格带逐步提升。短期看，我们认为公司在川渝、云贵陕、两湖等核心销售区 域的空白渠道仍有渗透空间，电商渠道有效覆盖了短期内难以触达的区域，形 成线上线下互补发展；长期来看，我们认为公司在自有产线和设计工艺持续投 入，产品品质和制造

3、能力有望再上台阶，优质的产品力将加快渠道迭代，进而 扩大销售半径走向全国。 营收规模稳步扩张，盈利能力显著提升。营收规模稳步扩张，盈利能力显著提升。2012-2019 年公司通过精细运营自有 品牌，深耕川渝、云贵陕等核心销售区域，收入规模持续扩张，年均复合增速 达 9.3%。2019 年公司收入首次突破十亿级达到 11.5 亿元，同比增长 19.6%。 2020H1 在疫情影响下公司收入仍保持稳健增长，规模达到 6.1 亿元（+5.7%） 。 品类方面，2019 年自主品牌收入规模增至 9.9 亿元（+23.2%） 。其中，自主品 牌卫生巾为公司最主要收入来源，2019 年营收为 7.5 亿元

4、（+30.8%） ，占公司 总营收比例为 65.3%；销售区域方面，公司销售范围持续扩张，川渝销售区域 占比达到 42.7%，两湖及云贵陕占比 25.1%，其他地区线下收入占比不断提高， 2016-2019 年占比从 10.6%增至 22.6%。毛利方面，2019 年，随着原材料价格 回落以及公司高毛利的卫生巾产品收入占比提升，公司毛利率上升至 45.9%。 预计随着公司逐渐向高端化产品迁移，高毛利率产品占比持续提升，及制造端 规模效应逐步体现，盈利能力还有提升空间。 一次性吸收用品规模逾千亿，国产品牌凭借新渠道快速崛起。从市场规模来看一次性吸收用品规模逾千亿，国产品牌凭借新渠道快速崛起。从市

5、场规模来看， 一次性吸收用品市场规模广阔，渗透率较高，消费者的产品偏好呈高端化趋势， 主流高端产品更新迭代的速度加快。2013-2019 年，行业市场规模从 624.8 亿 元增至 1248.3 亿元，年均复合增速达 12.2%。其中，女性及婴儿卫生用品市场 占比较大，二者合计占比接近 95%。从竞争格局来看从竞争格局来看，行业集中度依然较低， 2019 年， 国内卫生巾、 婴儿纸尿裤、 成人失禁用品 CR5 分别为 32.7%、 46.5%、 46.1%。近年国产品牌制造能力稳步提升，产品本土化设计能力和电商渠道的 优势明显，新兴国产品牌快速涌现。2008-2019 年，前十大卫生巾品牌中的

6、六 家国产品牌，市场占比从 9%增至 16.9%；2015-2019 年，国产婴儿纸尿裤品牌 品牌销售占比逐渐跻身前列。整体来看，消费者对国产品牌的接受度逐渐提升， 国产品牌有望准确把握本土消费者需求，提高产品迭代能力和新渠道转化能力 实现超越。 品牌全面向高端化转型，新品迭代加速。品牌全面向高端化转型，新品迭代加速。近年公司品牌定位逐渐清晰，高端产 品占比提升，新品快速迭代，揽新能力显著增强，带动产品售价和利润率上行。 其中，卫生巾品牌“自由点”作为公司的高端定位的明星品牌，近年收入持续 高增长态势，2017-2019 年分别实现营收 4.6/5.2/7.1 亿元，增速分别达 5.5%、 1