【公司研究】锦浪科技-领先的组串式逆变器龙头布局储能逆变器业务-20200922（37页）.pdf

1、 1 1 上 市 公 司 公 司 研 究 / 公 司 深 度 证 券 研 究 报 告 电气设备 2020 年 09 月 22 日 锦浪科技 (300763) 领先的组串式逆变器龙头，布局储能逆变器业务 报告原因：首次覆盖 增持（首次评级） 投资要点： 公司是一家专注于组串式逆变器研发生产的高新技术企业。公司创建于 2005 年，在光伏逆变器、风 力逆变器等多个领域居于行业的前列，产品远销 60 多个国家。公司主要销售产品为单相系列和三相 系列组串式逆变器，产品规格覆盖高低功率等级；同时通过多年的技术积累，公司产品实现了从 2G 系列至 5G 系列的技术迭代。2019 年，公司实现营业收入 11

2、.39 亿元，同比增长 37.0%；实现归母 净利润 1.27 亿元， 同比增长 7.2%。 2020 年上半年， 公司实现营业收入 7.28 亿元， 同比增长 76.6%； 实现归母净利润 1.18 亿元，同比增长 281.8%。 逆变器受益全球光伏装机增长，行业集中度维持较高水平。逆变器是光伏系统的重要组成部分，根据 CPIA 的数据，2019 年集中式、分布式光伏系统成本中逆变器占比分别为 2.6%和 6.3%。根据测算， 我们预计 2020-2022 年全球光伏逆变器出货量分别有望达到 160GW、210GW、231GW，2023 年 全球逆变器市场空间有望超 500 亿元。逆变器行业

3、集中度维持高位，2017-2019 年 CR10 分别达到 77%、75%、76%。预计随着未来全球光伏装机需求放量，叠加生产成本下行优势，光伏逆变器行业 整体盈利能力有望持续回升。 组串式逆变器市占率领先，积极开拓海外市场。2017-2019 年，公司分别实现光伏逆变器销量 16.96 万台、19.46 万台和 18.47 万台，同比分别增长 149.75%、14.76%和 46.31%。2017-2019 年，公 司海外销售营收占比分别为 33.81%、57.65%和 62.56%，逆变器海外业务的快速扩张，海外营收占 比稳步提升。2019 年上半年，公司 20kW 以下逆变器出口市场份额

4、达到 19%，其中 5kW 以下逆变 器出口市场份额达到 25%，均排名首位，公司在小功率组串式逆变器领域出货量保持领先。 公司储能逆变器规模快速提升，募投项目加速业务发展进程。全球储能逆变器市场规模逐步扩大，从 2015 年的 0.9GW 提升至 2019 年的 9.8GW，CAGR 为 81.65%。2017-2019 年，公司储能逆变器业 务营业收入由 4.44 万元提升至 1733.04 万元，销售规模快速扩大，公司定增项目拟增加 10 万台/年 储能逆变器将产能。2019 年，公司储能逆变器业务毛利率为 43.51%，随着储能逆变器下游需求的持 续扩大以及公司产能的不断扩张，未来有望

5、成为公司新的利润增长点。 首次覆盖，给予“增持”评级。公司是全球领先的组串式逆变器供应商，积极布局储能逆变器业务。 我们预计公司 2020-2022 年归母净利润分别为 2.90 亿元、4.61 亿元、6.12 亿元，对应 EPS 分别为 2.10 元/股、3.34 元/股、4.43 元/股，当前股价对应 PE 分别为 56 倍、35 倍、26 倍。公司主业是光 伏并网逆变器，我们选取光伏板块的固德威、中环股份、捷佳伟创、迈为股份作为同行业可比公司， 2021 年行业平均 PE 为 38 倍，综合考虑成长性与一定的安全边际，我们给予公司 2021 年行业平均 估值 38 倍，对应目前股价有 7

6、.91%的上涨空间。首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：全球光伏新增装机不及预期；逆变器价格下跌超预期；储能逆变器市场开拓不及预期。 市场数据： 2020 年 09 月 21 日 收盘价（元） 117 一年内最高/最低（元） 119.56/34.72 市净率 16.3 息率（分红/股价） 0.85 流通 A 股市值（百万元） 6442 上证指数/深证成指 3316.94/13149.50 注： “息率”以最近一年已公布分红计算 基础数据: 2020 年 06 月 30 日 每股净资产（元） 7.18 资产负债率% 43.17 总股本/流通 A 股 （百万） 138/55 流通 B 股/H