【公司研究】科斯伍德-疫情不改长期逻辑多业态及跨区域开拓陆续落地-20200918（27页）.pdf

1、科斯伍德（300192） 证券研究报告公司研究文化传媒 1 / 27 东吴证券研究所东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 疫情不改长期逻辑， 多业态及跨区域疫情不改长期逻辑， 多业态及跨区域开拓开拓陆续落地陆续落地 买入（首次） 盈利预测盈利预测与与估值估值 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 959 931 1,235 1,476 同比（%） -0.1% -2.9% 32.7% 19.5% 归母净利润（百万元） 81 163 244 294 同比（%） 187.6% 102.6% 49.5% 20.6% 每股收益（元

2、/股） 0.27 0.55 0.82 0.99 P/E（倍） 77.13 38.07 25.47 21.12 投投资要点资要点 高考升学教育市场规模大但格局分散，公司长期成长潜力可观。高考升学教育市场规模大但格局分散，公司长期成长潜力可观。公司旗 下龙门教育定位高考教育赛道，服务包括中、高考复读生、中职生等学 生群体，与普通高中升学教育形成差异竞争。2018 年中国本科录取率 仅 43%，由此形成了庞大的高考复读培训市场，我们测算 2019 年高考 中非普高学生（主要包括往届生及中职生）普通高考人数约 273 万人， 约占全国高考人数的 26.51%，对应市场规模约 280 亿元。公司作为西

3、安中高考培训的龙头机构，全国市占率不及 2%，市场呈现极其分散的 特点，未来随着升学竞争进一步激烈，以及公办高中复读政策的持续收 紧，将利好民办培训机构快速获取存量市场，公司长期成长潜力可观。 扩张上更加进取，多业态拓展产品及服务。扩张上更加进取，多业态拓展产品及服务。龙门教育全封闭补习培训以 “五加教学”为核心，实施分层次的教研，强化学生学习的过程管理， 教学效果优秀，特点突出，提分效果显著。我们认为管理层在扩张上正 变得更加进取，服务形态日益多元，除传统的全封闭中高考补习外，逐 步拓展：1）中职：与龙门传统服务客群画像一致，中职学生符合规定 均可参加普通高考、对口高考，目前国内中职教育以培

4、养应用型人才为 主，但整体管理及教学质量具有一定提升空间，尤其是文化课教学水平 参差不齐，具有较大提升空间。公司积极拓展中职市场，借助升学管理 及教学经验，形成竞争优势，当前已在陕西省内形成成功办学经验。2） 合作办学：公司与倍凡教育达成战略合作，将共同基于职业序列学生的 升学教育提供管理及教学的输出，倍凡教育是国内领先的职业教育集 团，拥有丰富的学校资源，后续合作落地值得期待。 省内外加速扩张，打开长期成长空间。省内外加速扩张，打开长期成长空间。1）龙门教育全封闭业务分 4 种 班型，近年来公司通过班型优化的策略，客单价逐年提升，我们预计班 型优化将为客单价提供每年 4-6%的同比增长。2）

5、由于品牌、规模效应 累积，龙门教育在陕西省内校区数稳步扩张，未来 3-5 年在西安地区增 至 10-12 个校区，进一步辐射到下级镇、县区域。3）省外方面，基于 市场的旺盛需求，公司正加速规划省外扩张，我们看好公司在 2021 年 多种打法下在异地的快速扩张，打开更大成长空间。我们预计公司 2020-2022 年主营业务利润三年复合增速在 30%左右。 疫情短期影响不改长期逻辑疫情短期影响不改长期逻辑。疫情的影响主要体现在 2020 年下半年的 招生节奏上，我们预计需求仍然刚性且旺盛，应对方面，公司通过加大 招生力度、增开周末全封闭班、课外托管等新业务，也有望弥补增长。 投资投资建议建议：预计

6、 2020/2021/2022 年归母净利润为 1.63/2.44/2.94 亿元， 对应 PE 分别为 38/25/21 倍，综合绝对估值及相对估值两种估值方法， 给予公司 33 元/股目标价，首次覆盖给予公司“买入”评级。 风险提示：风险提示：扩张不及预期；政策风险；疫情影响；传统油墨不及预期等 股价走势股价走势 市场数据市场数据 收盘价(元) 20.91 一年最低/最高价 9.13/28.78 市净率(倍) 7.26 流通 A 股市值(百 万元) 3604.14 基础数据基础数据 每股净资产(元) 2.88 资产负债率(%) 49.77 总股本(百万股) 297.02 流通A股(百万股)