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1、陆海风需求共振，看好长期成长性风电2025年年度策略报告证券分析师：曾朵红执业证书编号：S0600516080001联系邮箱：联系电话：021-601997982024年12月10日证券研究报告25年陆海风装机需求共振，看好海风成长空间：1）陆风：24年1-11月国内陆风招标100GW，同比增长70%，陆风招标景气度高；陆风中标价企稳；陆风大型化降本驱动IRR高增，24、25年装机预期80、100GW，25年景气度高。2）海风：24年1-11月海风招标9GW，总体景气度低于预期。标志性项目来看，江苏审批问题已基本解决完毕；预计12月底三峡大丰800MW、国信大丰850MW项目有望启动开工，射阳

2、1GW项目于25Q1启动开工。广东航道问题解决在即，判断青洲五七、帆石一二项目有望于24年底或25年初开工，25年底并网，为25年贡献足额装机量。预计海风24年装机78GW、25年装机1315GW，分别同增25%、100%；远期深远海衔接，具备长期成长性。欧洲海风装机有望起量，新兴市场陆风成长性强。根据GWEC预测，25年底欧洲海风装机将有所起量，2627年新增装机达到8GW+，2028年10GW，2029年17GW、2030年23GW。预计非洲、中东、印度、其他亚太地区陆风装机增速较快，2023年新增装机体量分别为0.6、0.3、2.8、3.7GW，预计28年新增装机体量3.4、1.8、5、

3、9.4GW，年均复合增速41.5%、43.1%、12.3%、20.5%。预计新兴市场陆风新增装机从2023年的13.8GW增长至2028年的26.5GW，年均复合增速14.1%。海缆：电压等级逐步提升，龙头格局继续强化。超高压交流、柔直海缆渗透率逐步提升；预计2024、2025年海缆市场规模73、159亿元，同比增长10%、118%；2030年海缆市场规模达到336亿元，20252030年年均复合增速16%，与海风装机复合增速基本一致；海缆开标结果来看，220kV毛利率基本稳定在3540%之间，500kV交流、500kV柔直海缆近期开标结果毛利率50%+。海外海缆供需缺口约100200亿元/年

4、，中国企业具备出口机会；东缆、中天率先获得海外主缆订单。塔筒：国内需求高增，出海打开空间。受行业开工景气度不佳，行业加工费下行，叠加固定资产较重，24年塔筒管桩企业单吨净利持续下行；判断25年行业开工景气度提升后，相关企业业绩有望实现量利齐升。海外方面，受益于原材料及人工优势，出海单吨净利达20002500元/吨，远超国内盈利。风机：风机价格企稳，盈利能力底部反弹。风机企业陆续反内卷，招投标价格企稳，24年起各主机厂风机业务毛利率已逐季改善；主机厂主要通过技术&供应链实现降本，预计25年毛利率将实现底部反弹。铸件：大铸件紧缺，具备涨价基础。铸件行业整体供需宽松，壁垒在于精加工。23年铸件行业大

5、幅扩产，单价快速下行，使得一线企业微利、二线企业出现亏损。预计810MW陆风大机型渗透率从24年的15%提升至25年的35%，24H2起大兆瓦机型快速上量，精加工产能已出现紧缺情况，大铸件环节已出现小幅涨价，预计25年初谈价中大铸件仍处于紧缺状态，具备涨价基础，铸件行业有望获得量利齐升的业绩弹性。投资建议：25年海风装机增速高，具备长期成长性。推荐东方电缆、起帆电缆，关注中天科技、亨通光电；推荐大金重工、天顺风能、海力风电、泰胜风能。25年陆风装机景气度共振提升，风机板块受益价稳、成本优化实现盈利反转，铸件等板块具备涨价基础享受较高的盈利弹性。推荐三一重能、明阳智能、金风科技，关注运达股份；推

6、荐日月股份，关注金雷股份；关注时代新材、中材科技；关注崇德科技、新强联（机械覆盖）、长盛轴承。风险提示：竞争加剧、政策超预期变化、新增装机量不及预期、原材料价格快速提升。2摘要3PART 1 需求：25年陆海风需求共振，看好海风成长空间34国内陆海风行业情况回顾陆风：24年1-11月国内陆风招标100GW，同比增长70%，陆风招标景气度高；陆风（含塔筒）均价维持在18001900元/kW，个别项目因使用10MW+大风机导致中标价仅10001100元/kW，其余中标结果看陆风中标价基本企稳。海风：24年1-11月国内海风招标9GW，达到去年全年招标体量，但招标总容量仍低于预期，其中1、2、8等月

7、份0招标，9月30日中广核启动广东海风项目招标后预计节奏有望重启。海风中标价（含塔筒）仍维持在33003500元/kW。国内：24年招标110GW，陆风景气高，海风招标较淡1图表：2022-2024年陆风、海风风机招标情况（GW）图表：2022-2024年陆风、海风风机中标价（元/kW）2.6 3.3 16.5 10.0 7.5 15.3 8.0 8.0 7.9 18.3 5.0 010201月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月20222024年陆风风机机组招标情况（GW）2022年2023年2024年0.0 0.0 0.7 2.4 0.8 0.4 1.4 0.5 1.4 0.

8、7 0.5 0.01.02.03.01月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月20222024年海风风机机组招标情况（GW）2022年2023年2024年1,2001,4001,6001,8002,0002,2002,4001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月2023年2024年陆风机组（不含塔筒）陆风机组（含塔筒）1,2002,2003,2004,2001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2023年2024年海风机组（含塔筒）预计2425年我国

9、风电新增并网量分别达到85、110GW：2020、2021年陆风、海风分别完成抢装后，21、22年我国风电新增并网量较低，分别装机48、38GW；随后陆海风快速实现平价，风电装机起量。2023年我国风电累计并网量441GW，同比增长21%；新增并网量76GW，同比增长102%。24年1-10月风电新增装机45.8GW，同增22.8%；我们预计2425年陆风将实现平稳增长，海风进入高增阶段，总并网量分别达到85、110GW。5国内：预计2425年我国风电新增并网量分别达到85、110GW1图表：20212024年各月度风电新增装机量（GW）数据来源：各政府官网，国家能源局，东吴证券研究所25年陆

10、海风需求共振，看好海风成长空间图表：20132025E我国风电新增并网规模及预测（GW）-100%-50%0%50%100%150%200%020406080100120新增并网规模（GW）同比05101520253035402月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2021年2022年2023年2024年 预计2425年我国海风新增并网量分别达到78、1315GW：2021年海风抢装当年实现16.9GW装机量，随后进入平价阶段，沿海各省逐步重视海风发展，纷纷推出海上风电装机规划。20222023年受单30、广东、江苏等标志性事件的限制，行业装机受限。我们判断24年起各限制性因素将逐步

11、解决，24、25年海风装机量78、1315GW，同比增长25%、100%。6国内：预计2425年海风新增装机量78、1315GW1图表：20212024年各季度海风新增装机量（GW）数据来源：各政府官网，国家能源局，东吴证券研究所25年陆海风需求共振，看好海风成长空间图表：20132025E我国海风新增并网规模及预测（GW）-100%-50%0%50%100%150%0246810121416182021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q2海风新增并网量（GW）同比-20

12、0%-100%0%100%200%300%400%500%600%024681012141618新增海风并网规模（GW）同比 25年海风装机确定性增强：1）存量项目：24年遗留存量项目合计18GW（含江苏、广东青洲帆石项目），预计24年交付7GW出头，遗留至25年剩余11GW，在25年贡献较大装机体量；2）新项目：新项目包括广东、浙江“十四五”规划中新释放的场址，容量分别为8、8.5GW；其中广东新项目已启动2.8GW机组招标，招标节奏重启后，预计25年装机确定性较高。7装机：招标节奏启动，25年装机确定性增强1数据来源：各政府官网，国家能源局，东吴证券研究所25年陆海风需求共振，看好海风成长

13、空间图表：广东新项目进展项目业主规模（MW）离岸距离（km）水深（m）状态核准状态核准批复日期用海预审/批复用海批复日期机组招标海缆招标阳江三山岛一（2023竞配）华能500905257已核准2024/3/12024/1/26阳江三山岛二（2023竞配）华能500924752已核准2024/3/152024/1/26阳江三山岛三（2023竞配）国电投500834752已核准2024/4/262024/3/6阳江三山岛四（2023竞配）华润电力500874752已核准2024/4/262024/1/16阳江三山岛五（2023竞配）中广核500774548已核准2024/1/292023/12/1

14、5阳江三山岛六（2023竞配）华电500824548已核准2024/1/182023/12/15湛江徐闻东一（2023竞配）广东省风力发电40033411328.5已核准2024/6/272024/5/15湛江徐闻东二（2023竞配）新华水力发电3002757.61222已核准2024/7/182024/5/10江门川岛一（2023竞配）中广核400654549已核准2024/2/62023/12/20江门川岛二（2023竞配）国家能源400604145已核准2024/2/12023/12/20汕尾红海湾一（2023直配）明阳50029.93540用海预审2023/3/31汕尾红海湾二（202

15、3直配）明阳50036.83550用海预审2023/3/31汕尾红海湾三（2023竞配）中广核50022.63440已核准2023/12/292023/12/14汕尾红海湾四（2023直配）明阳50028.73540已核准2023/8/162023/7/20汕尾红海湾五（2023竞配）华润电力50021.83440已核准2023/12/292023/12/14汕尾红海湾六（2023竞配）深圳能源50045已核准2024/1/262023/12/25珠海高栏一（2023竞配）国家能源500已核准2024/5/282024/4/28珠海高栏二（2023竞配）广东省风力发电500已核准2024/6/

16、202024/5/29 江苏项目开工继续推迟：受审批问题影响，江苏项目合计2.65GW开工进展持续推迟，目前已基本解决，进入拐点阶段，预计三峡大丰800MW、国信大丰850MW项目于24年12月底启动开工，射阳项目于25Q1启动开工，项目解决方向已明确，为25年贡献足额装机量。8标志性项目：江苏开工继续推迟1数据来源：各政府官网，中国招投标公共服务平台，东吴证券研究所25年陆海风需求共振，看好海风成长空间图表：江苏海风项目进展时间事件2023/06江苏三峡大丰800MW项目海缆、机组招标2023/09江苏国信大丰850MW项目通过用海预审2023/09江苏射阳1GW项目通过核准2024/03整

17、改方案签字2024/04江苏国信大丰850MW项目启动机组招标2024/07江苏射阳1GW、三峡大丰800MW、国信大丰850MW项目获得环评公示2024/08江苏国信850MW项目35kV海缆及相关附件设备招标2024/12E三峡大丰800MW、国信大丰850MW项目预计12月底启动开工 广东航道问题解决在即，为25年贡献足额装机量：航道审批问题困扰广东青洲五六七、帆石一二项目合计5GW，其中青洲六项目单独开工将于2024年投产；4月起青洲五七、帆石一二项目陆续有审批进展，6月18日帆石二项目公示用海变更，7月25日阳江市发改委发布青洲五六七项目通航安全保障实施方案购买服务的公告，均代表航道

18、问题解决在即；9月帆石一项目启动海缆招标，解决置信度继续增强。我们判断，青洲五七、帆石一二项目有望于24年底或25年初开工，25年底并网，为25年贡献足额装机量。9标志性项目：广东航道问题解决在即1数据来源：中国招投标公共服务平台，阳江市发改委，东吴证券研究所25年陆海风需求共振，看好海风成长空间图表：广东航道项目示意图时间事件2023/07青洲六海风项目海域使用论证报告公示2023/09青洲六项目零部件启动排产2024/04帆石二项目启动风机招标，要求25年6月底之前交货完毕2024/04帆石一项目启动海上升压站及无功补偿站上部组块建安工程招标，交货期至2025年4月30日2024/06帆石

19、二项目公示用海变更2024/07帆石一项目启动基础钢管桩运输招标，要求第一批货物于2024年7月下旬发货2024/07阳江市发改委发布三峡阳江青洲五六七海上风电场项目通航安全保障实施方案购买服务的公告2024/09帆石一项目启动海缆招标2024/10帆石项目公示环境影响评价报告图表：广东航道项目历次变化时间线 东方电缆：23、24年新增订单分别为3.5、60亿+，24年订单节奏符合预期，后续节奏应为25H1预计落地2个英国海风项目主缆订单各10亿金额。中天科技：23年新增海风项目订单32亿元，24年仅新增中东油气田海缆、电力互联订单，暂无欧洲海风订单，节奏不及预期；预计24Q4将有部分海风项目

20、主缆订单落地，预计2个项目各12亿美金。大金重工：23年新增海外订单30万吨，24年截至目前仅落地8.6万吨，公司目标2426年年均落地30万吨。10出海：Q3订单落地节奏不及预期，继续展望Q4及25年1数据来源：各政府官网，中国招投标公共服务平台，东吴证券研究所25年陆海风需求共振，看好海风成长空间图表：三大核心标的2324年海外订单进展中标人中标年份地区项目项目容量（MW）项目内容中标金额东方电缆2023欧洲波兰海风Baltica 2海风项目1500阵列缆3.5亿2024欧洲英国海风Inch Cape海风项目1080主缆18亿2024欧洲岛屿互联英国SSE公司海底电缆-1.5亿2024E（

21、尚未定标，但中标概率大）欧洲英国海风Mona&Morgan项目3000275kV主缆40亿+中天科技2023欧洲波兰海风Baltica 2海风项目1500主缆（B包）12.09亿2023欧洲德国海风Gennaker海风项目945主缆及安装敷设20亿大金重工2023欧洲德国海风Nordseecluster海风项目1600单桩及附属结构48亿（16.8万吨）2023欧洲丹麦海风Thor海风项目1000单桩15亿（5.4万吨）2023欧洲英国海风Inch Cape海风项目1100单桩13亿（7.5万吨）2024欧洲英国海风Sofia海风项目1400塔筒5亿（3万吨）2024欧洲波罗的海海风-单桩3.

22、6亿（1.8万吨）2022年俄乌战争爆发后，欧洲电力系统脆弱性和长期不平衡性矛盾凸显，欧洲沿海区域风能资源丰富，风能质量高，并且海上风电不受土地资源限制，靠近负荷中心，送电距离短，是优秀的新能源装机方式之一，提出或上调海上风电装机长期规划；按各国政府计划，以2030年作为时间节点，按照各国目标加总，2030年累计海上风电装机量达到150GW+，20242030年年均装机量16.5GW，其中主要贡献国是英国、德国、荷兰、丹麦，占比分别为30%、19%、15%、9%。11海外：能源危机背景下，海风规划持续加码2图表：欧洲海风装机规划（GW）数据来源：GWEC，世界银行，各国政府网站，东吴证券研究所

23、25年陆海风需求共振，看好海风成长空间国家/地区2023年底新增装机量2023年累计装机量2025202720302035204020452050完成2030年目标年均装机量英国0.8314.76505.03 德国0.338.543040701003.07 荷兰1.914.7422.22.49 丹麦0.342.6512.91.46 比利时-2.265.70.49 法国0.360.841840波兰-10.9*挪威0.040.1030爱尔兰-0.035300.71 西班牙-30.43 合计3.8134.2415016.54 欧盟2.9419.3860300埃斯比约宣言65150波罗的海宣言19.6

24、欧洲海风项目流程一般为：欧洲海风项目从拍卖竞标到最终投产并网需57年时间，期间包括拍卖竞标、环评/数据测量、融资/产业链招标、项目开建、吊装并网等。其中，最终投资决策位于关键一环，可视为影响后续海风装机是否能开展的决定性因素。2022年受多重不利因素影响（高利率、供应链短缺等），欧洲海风项目融资规模创新低，仅0.1GW、4亿欧元；2023年FID规模13GW、300亿欧元创历史新高；2024年预计将继续提升至13GW；参考历史数据，海风FID（最终投资决策）到并网大约需23年时间，FID低迷情况对应20232024年海风装机相对低迷，预计2025年开始起量。12海外：欧洲海风装机有望起量2数据

25、来源：Wind Europe，东吴证券研究所25年陆海风需求共振，看好海风成长空间图表：20152024E欧洲海上风电FID预测（GW）图表：欧洲海风拍卖情况（GW）2.56.323.91.47.64.80.19.31302468101214201520162017201820192020202120222023 2024E6.8 0.8 2.0 9.5 14.5 40.0 051015202530354045201920202021202220232024E 20262027年欧洲海上风电装机有望起量：历史欧洲海风装机稳定在34GW，且集中在英国、荷兰、德国、法国等资源/产业链条件、审批制度

26、等较为成熟的国家。22年起欧洲各国为保证能源安全纷纷上调海风装机规划，根据GWEC预测，25年底欧洲海风装机将有所起量，2627年新增装机达到8GW+，2028年10GW，2029年17GW、2030年23GW。13海外：欧洲海风装机有望起量2数据来源：Wind Europe，GWEC，东吴证券研究所25年陆海风需求共振，看好海风成长空间图表：20142023年欧洲海上风电新增装机量（GW）图表：20242033年欧洲海上风电新增装机量预测（MW）1.531.53.22.73.72.92.92.63.80.00.51.01.52.02.53.03.54.02014201520162017201

27、820192020202120222023拍卖：由于海风造价相对较高，各国政府需要使用差价合约或者电价补贴的方式给予海风开发业主一定的补贴，后伴随着海风逐步平价，许多国家已出现“零补贴”、“负补贴”电价形式，也意味着业主已可以实现海风建设平价。英国：英国拍卖机制相对成熟，采用“多退少补”的差价合约制度，从2015年CFD AR1拍卖结果开始，差价合约中标价持续下降，到第四轮已降至37.35英镑/MWh（英镑汇率按照24年12月中间价9.1计算，约合人民币0.34元/kWh），第五轮拍卖因中标价太低、投资回报率明显偏低而无开发商参与。英国第六轮拍卖上调电价及补贴额：在2024年第六轮拍卖中，英国

28、政府将海风最高投标价格从44英镑/MWh提升至73英镑/MWh，漂浮式风电从116英镑/MWh提升至176英镑/MWh；此外，英国工党将可再生能源拍卖总预算从10亿英镑提升至15亿英镑，其中海风补贴额从8亿提升至11亿英镑，我们判断9月开标的中标规模有望从46GW提升至68GW。14海外：欧洲海风装机有望起量2数据来源：英国官网，东吴证券研究所25年陆海风需求共振，看好海风成长空间图表：英国历次CfD拍卖结果中海风拍卖情况拍卖轮次中标时间项目名规模（MW）中标价（英镑/MWh）交付年份CFD AR12015.02EA 1714119.8920172018CFD AR12015.02Neart

29、na Gaoithe448114.3920182019CFD AR22017.11Triton Knoll Offshore Wind Farm 86074.7520212022CFD AR22017.11Hornsea Project 2138657.520222023CFD AR22017.11Moray Offshore Windfarm(East)95057.520222023CFD AR32019.09Doggerbank Creyke Beck A P1120039.6520232024CFD AR32019.09Doggerbank Creyke Beck B P1120041.

30、61120242025CFD AR32019.09Doggerbank Teeside A P1120041.61120242025CFD AR32019.09Forthwind1239.6520232024CFD AR32019.09Seagreen Phase 145441.61120242025CFD AR32019.09Sofia Offshore Wind Farm Phase 1140039.6520232024CFD AR42022.07TwinHub Floating Offshore Wind Project3287.320262027CFD AR42022.07Inch C

31、ape Phase 1108037.3520262027CFD AR42022.07EA3,Phase 11372.3437.3520262027CFD AR42022.07Norfolk Boreas(Phase 1)139637.3520262027CFD AR42022.07Hornsea Project Three Offshore Wind Farm285237.3520262027CFD AR42022.07Moray West Offshore Wind Farm29437.3520262027海风成本具备竞争力：根据BENF数据，2023下半年英国、德国海风度电成本分别为114

32、、95USD/MWh（美元汇率按照24年12月中间价7.2计算，约合0.82、0.68人民币/kWh），同期燃气轮机的度电成本为144、149USD/MWh，BNEF预计2025年海风度电成本有望下降10%以上。多数国家已接近平价：根据IRENA（国际可再生能源机构，数据更权威）数据，2022年英国、德国、荷兰海风度电成本约0.064、0.078、0.058USD/kWh，已几乎接近平价，海风装机具备经济性。15海外：欧洲海风装机有望起量2数据来源：GWEC，BNEF，IRENA，东吴证券研究所，注：CCGT代表燃气轮机，OFW代表海上风电25年陆海风需求共振，看好海风成长空间图表：德国、英国

33、海风、燃气轮机度电成本（USD/MWh）国家201020225th percentileweighted average95th percentile5th percentileweighted average95th percentileAsia0.1290.190.210.0620.0850.152China0.1260.1890.2080.0610.0770.092Japan0.20.20.20.2210.2210.221Republic of Korea*n.a.n.a.n.a.0.141*0.191*0.240*Europe0.1350.20.2350.0580.0740.113Be

34、lgium*0.2380.2380.2380.087*0.088*0.090*Denmark*0.1140.1140.1140.043*0.043*0.043*Germany0.1870.1890.1960.0590.0780.078Netherlandsn.a.n.a.n.a.0.0580.0580.058United Kingdom0.210.2190.2270.060.0640.067图表：2010、2022年各国海风度电成本（USD/kWh）新兴市场增速明显：根据GWEC数据，预计非洲、中东、印度、其他亚太地区陆风装机增速较快，2023年新增装机体量分别为0.6、0.3、2.8、3.7

35、GW，预计28年新增装机体量3.4、1.8、5、9.4GW，年均复合增速41.5%、43.1%、12.3%、20.5%。预计新兴市场陆风新增装机从2023年的13.8GW增长至2028年的26.5GW，年均复合增速14.1%。16海外：新兴市场陆风成长性强2数据来源：GWEC，东吴证券研究所25年陆海风需求共振，看好海风成长空间图表：新兴市场陆风装机预测（GW）地区/国家20232024E2025E2026E2027E2028ECAGR非洲0.61.51.82.33.13.441.5%中东0.30.81.41.61.61.843.1%印度2.844.84.54.5512.3%其他亚太地区3.7

36、5.67.18.58.69.420.5%拉美6.45.64.85.46.26.91.5%合计13.817.519.922.32426.514.1%17PART 2 海缆：电压等级逐步提升，龙头格局继续强化17随着平均离岸距离增加以及超高压占比提升，十五五期间海缆增速有望维持较高增速。伴随着离岸距离提升，超高压交流、柔直海缆的输电能力更强、造价成本更低，将是未来趋势；其中柔直海缆造价相对较低，市场担忧其渗透率快速提升将削弱海缆市场规模。我们假设超高压、柔直海缆渗透率逐步提升，2030年渗透率分别达到43%、21%；根据测算，预计2024、2025年海缆市场规模73、159亿元，同比增长10%、1

37、18%；2030年海缆市场规模达到336亿元，20252030年年均复合增速16%，与海风装机复合增速基本一致。18超高压、柔直海缆是趋势，市场空间稳步增长1数据来源：Market Watch，东吴证券研究所电压等级逐步提升，龙头格局继续强化图表：我国海缆市场规模测算2023E2024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E国内海上风电装机 GW67131517212528yoy0%17%86%15%13%24%19%12%其中超高压项目1324681012其中柔直项目2123456平均离岸距离 km3036384347505358送出海缆路由平均长度 km3643.24

38、9.455.961.16568.975.4220kV海缆单价 万元/GWkm17001600155015001450140013001300占比83%29%77%60%47%43%40%36%超高压海缆单价 万元/GWkm16001400140013501350130013001250占比17%43%15%27%35%38%40%43%柔直海缆单价 万元/GWkm700700700700700650600600占比0%29%8%13%18%19%20%21%送出海缆规模 亿元36 38 94 113 133 166 200 238 其中超高压+柔直规模 亿元6 24 17 38 62 85 1

39、10 140 集电海缆单价 亿元/GW5554.54.5443.5集电海缆规模 亿元30 35 65 68 77 84 100 98 海缆市场规模 亿元/年66 73 159 181 210 250 300 336 yoy10.03%117.57%13.92%15.87%19.41%19.73%12.16%行业产能扩张，供需相对平衡。头部企业（东方电缆、中天科技、亨通光电）于广东、山东、江苏等地进行产能扩张，至25年有效产能分别达80、85、55亿元；二线企业中扩产相对激进的仅起帆电缆（湖北&福建）；从行业供需来看，一线总产能220亿与市场需求159亿对比相对紧平衡，头部企业属地优势明显，预计

40、仍将占据较高份额。高端产品市场，头部竞争格局稳定。目前只有头部三家具备超高压业绩，汉缆、起帆、宝胜等二线海缆企业处在型式认证阶段，从认证-开拓市场-具备批量生产能力需要3-5年时间，因此，我们认为十五五期间高端产品市场格局将保持相对稳定。19竞争格局相对稳定，龙头强者恒强1数据来源：各公司公告，各公司官网，东吴证券研究所测算电压等级逐步提升，龙头格局继续强化图表：海缆企业产能及供需对比（亿元）公司202220232024E2025E东方电缆5562.567.580中天科技60788585亨通光电40455555宝胜股份11.25151515汉缆股份8172020起帆电缆15263540其他81

41、51515合计197259293310其中：一线产能155186208220我国海缆市场规模5066 73 159 一线海缆企业毛利率维持稳定：一线企业东缆、中天、亨通毛利率维持相对稳定，其中东缆毛利率波动较小，主要是每年海缆交付结构中，330kV、500kV高压交流缆占比有所提升，使得海缆综合毛利率维持相对稳定。新开标订单220kV海缆毛利率继续保持3540%区间：从近2年内31000mm2、220kV海缆开标结果来看，毛利率基本稳定在3540%之间；行业招标量较小，但订单毛利率结果仍维持稳定；超高压订单陆续开标，毛利率50%+：1）10月，东方电缆中标帆石一项目500kV交流海缆（含敷设）

42、，中标额17亿元，测算毛利率5055%；2）11月，东方电缆中标青洲五七项目500kV柔直海缆（含敷设），中标额15亿元，毛利率约50%。以上项目将于25年陆续交付，为企业业绩贡献足额增量20盈利能力维持稳定，超高压订单毛利率开标结果理想2数据来源：公司公告，中国招投标公共服务平台，东吴证券研究所电压等级逐步提升，龙头格局继续强化图表：主要海缆企业海缆毛利率表现0%10%20%30%40%50%60%2018202020222024Q12024Q3东方电缆中天科技亨通光电宝胜股份项目招标时间 中标时间 中标企业 回路数总长（km）单价（万元/km）单价（不含敷设）毛利率（%）国华半岛南U2场址

43、海上风电项目2023/03 2023/04 中天科技270602 51029%山东牟平BDB6一期 2023/02 2023/04 汉缆股份156.46546 546 33%岱山1号2022/03 2023/05 东方电缆126.414666 666 45%华能临高CZ1-1场址 2023/06 2023/07 亨通光电270.9592 592 39%三峡江苏大丰800MW项目2023/06 2023/08 中天科技-138.7565E56536%三峡金山一期2023/11 2024/01 起帆电缆125.1572E57239%浙江瑞安1号2024/01 2024/04 中天科技143.959

44、7 597 39%大唐儋州CZ3场址2024/01 2024/04 亨通光电270682 682 47%图表：近2年部分海缆项目开标结果及毛利率测算结果根据4C offshore统计，145kV海缆海外产能接近4500km/年，扩产后将新增约1700km/年的产能，达到约6200km/年，但仍远远不够。根据4C offshore统计，不考虑中国市场，考虑海风项目&海底电力互联市场对于海缆的需求，2026年起145kV海缆市场处于供需失衡状态，长期海缆缺口在20004000km/年，按照500万元/km来算，对应价值量100200亿元，这部分海缆需求有望外溢至中国厂商手中。海外厂商扩产后，202

45、32032年，145kV海外海缆市场缺口在27487km/年，年均2749km/年，年均外溢订单有望达到137亿元。21海外海缆存在供需缺口，中国企业机会较大2数据来源：公司公告，东吴证券研究所电压等级逐步提升，龙头格局继续强化图表：不考虑中国的海外海缆（145kV）供需情况图表：20232032年不考虑中国的海外海缆市场供求情况 在手订单：24Q3东缆在手海缆订单29.5亿元，环比持平；1011月新增海缆订单40亿元，海外订单有望获得补充。中天科技24Q3在手海缆订单120亿元，在手订单重组。海外订单：22年起一线海缆企业在海外海风项目中均有突破，24年开始加速，东缆7月份中标英国InchC

46、ape项目18亿元、英国SSE项目1.5亿订单；中天科技23年中标Baltica2、Gennaker项目合计32亿元。22东缆、中天陆续收获海外订单2数据来源：公司公告，东吴证券研究所电压等级逐步提升，龙头格局继续强化图表：东方电缆/中天科技海缆在手订单情况（亿元）图表：东缆/中天新签海外海风项目订单情况企业项目名称 项目国家业主规模（MW）中标内容金额（亿元）东方电缆 Inch Cape英国沃旭1080主缆18东方电缆 Baltica 2波兰沃旭1500阵列缆3.5中天科技 Baltica 2波兰沃旭1500主缆12.09中天科技 Gennaker德国-945主缆及安装敷设200204060

47、801001201402023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q3东方电缆中天科技23PART 3 塔筒&管桩：国内需求高增，出海打开空间23 需求：根据国内海风装机需求预期，海塔伴随着大型化趋势有所通缩，而深远海趋势下管桩长度和直径不断扩大，或选用工艺难度更高的导管架形式，单GW需求量提升，判断24、25年国内海风塔筒+桩基需求分别为161、275万吨，同比增长22%、71%，超过海风装机增速。格局：在海风具备较高成长性的背景下，国内各企业纷纷发力进军或扩大海风管桩产能，据统计5家上市公司24、25年国内海风产能将达到287、430万吨，超过国内需求；

48、但管桩获单具备地域竞争的属性，头部企业仍具备更强的获单能力。24国内：市场增速高，供需相对宽松1数据来源：国家能源局，公司公告，公司官网，东吴证券研究所，注：海风产能已剔除面向海外的产能，仅考虑国内国内需求高增，出海打开空间图表：我国风电塔筒管桩需求情况项目202220232024E2025E陆上风电新增装机容量(GW)34708292海上风电新增装机容量(GW)467.512.5单位GW陆塔用量(万吨)65.554.7单位GW海塔用量(万吨)6655单位GW桩基用量(万吨)151616.517海塔+桩基总需求（万吨）84 132 161 275 陆塔总需求（万吨）204 385 410 43

49、2 国内总需求(万吨)288517571707企业202220232024E2025E海力风电3050100150天顺风能060100150泰胜风能20201750大金重工10202530天能重工20284550合计80 178 287 430 图表：我国风电塔筒管桩企业海风产能（万吨）海外：海外管桩参与企业包括Sif、EEW、Steelwind、Haizea、Bladt等。根据Sif预测，若考虑我国大金、天顺、文船的产能，2028年起海外管桩将出现较大缺口；若仅考虑海外需求及产能供给，20242026年海外供需缺口达到3040万吨，2027年缺口超100万吨，2028年起缺口将超过300万吨

50、。我国拥有具备较强规模化能力的管桩产能，有望受益于海外项目管桩订单外溢。25海外：海外存在供需缺口2数据来源：Sif，东吴证券研究所国内需求高增，出海打开空间图表：海外海风管桩缺口测算年份海外厂商产能（万吨）海外需求（万吨）供需缺口（万吨）单吨价格（万元/吨）市场缺口（亿元）201830.6 38.0 7.4 1.7 12.6 201938.4 25.3-13.1 1.7-22.3 202038.9 37.2-1.7 1.7-2.9 202158.9 28.1-30.8 1.7-52.4 202265.0 25.8-39.2 1.7-66.6 202371.6 74.6 3.0 1.7 5.1

51、 2024E74.0 108.7 34.7 1.7 59.0 2025E91.2 124.6 33.4 1.7 56.8 2026E106.9 149.1 42.2 1.7 71.7 2027E117.4 225.1 107.7 1.7 183.1 2028E117.1 429.9 312.8 1.7 531.8 2029E113.7 471.0 357.3 1.7 607.4 2030E107.0 450.4 343.4 1.7 583.8 成本优势：我国管桩企业出口集中优势在于原材料及人工优势，有望获得超额收益1）中厚板方面，我国中厚板单价约40005000元/吨，以德国中厚板市场价为例，

52、单价约在1000美元/吨，国内外价差可达20003000元/吨；2）管桩的卷制、焊接环节需要一定人工，我国具备较强的人工成本优势。出口壁垒：我国管桩企业出口壁垒主要集中在出口基地布局、历史业绩等方面。从布局来看，大金率先完成出口基地（山东蓬莱）的布局，产能30万吨，天顺、海力、泰胜等出口产能将于25、26年陆续投产。26海外：我国企业具备较强的成本优势2数据来源：Sif，东吴证券研究所国内需求高增，出海打开空间图表：我国vs德国中厚板价格差异01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0002021/012021/082022/032022/102023/052023/1

53、2德国中厚报市场价（美元/吨）我国中厚板市场价（人民币/吨）企业基地位置产能（万吨）建成日期大金重工山东蓬莱30已建成辽宁盘锦50晚于唐山投产河北唐山曹妃甸502025年投产天顺风能德国3026年开始交付海力风电江苏启东吕四港3025年投产泰胜风能江苏蓝岛2024年技改完成后可部分用于出口业务图表：我国主要塔筒企业出口基地布局国内盈利能力：塔筒管桩企业盈利能力的主要影响因素为加工费、产能利用率、运费及原材料波动，1）加工费：23年下半年起由于需求增速不及预期，加工费有所松动；2）24年上半年开工率不足，固定资产投入较大（如大金、海力24Q3末固定资产分别为21、19亿元）情况下，折旧摊销增厚，

54、单吨净利转负。我们判断，伴随25年陆海风装机景气度共振，塔筒/管桩企业有望迎来单吨净利的向上弹性，实现量利双升。出口盈利能力：24年，出口陆风海风仍在持续上量，据测算出口陆风、海风单吨净利仍可达到700900、20002500元/吨，较高的单位盈利将为相关企业提供业绩弹性。27盈利：盈利能力具备弹性3数据来源：Wind，公司公告，东吴证券研究所国内需求高增，出海打开空间图表：各塔筒企业净利率（%）、固定资产（亿元）图表：各业务塔筒管桩单吨净利表现（元/吨）分类20212022202320242025E出口海上20002500 20002500出口陆上（反倾销税不同有差异）70090070090

55、0700900700900700900国内海上（单桩）2000-3000（抢装）700-900700800300400700800国内陆上600+500600（疫情影响出货）4005002003004000%10%20%22Q1 22Q2 22Q3 22Q4 23Q1 23Q2 23Q3 23Q4 24Q1 24Q2 24Q3大金重工泰胜风能05010015020202021202220232024Q3海力风电大金重工天顺风能泰胜风能大金海外订单领先：据测算，2223年大金重工分别实现20+、30+万吨订单；在跟踪订单300万吨+，紧密跟踪项目达到100万吨，将于未来3年内陆续决标，预计后续中

56、标订单可达年均30万吨；其余企业订单有望于25年落地：产业链反馈，24年其余塔筒管桩企业正在进行审厂、或业主对接洽谈工作，预计25年有望陆续落地出海订单。28海外：大金率先落地海外订单4数据来源：Sif，东吴证券研究所国内需求高增，出海打开空间图表：大金重工海外订单落地进度公告/中标时间 2022年上半年2022年上半年2022/062022/10/312022/11/172022/10/312023/5/9公告，2023/12/18提升中标金额2023/5/112023/12/202024Q12024/9/24中标海风项目Boskalis美国海上风电大型钢结构项目Moray WestMora

57、y WestMoray WestDogger Bank BNOY Iles DYeu et NoirmoutierNordseeclusterThorInch CapeSofia-国家美国英国英国英国英国法国德国丹麦英国英国波罗的海项目容量（MW）-86086086012004961600100011001400-水深（m）未知3554186319362936284355开发商-英国开发商Ocean Winds英国开发商Ocean Winds英国开发商Ocean Winds苏格兰SSER、挪威石油巨头EquinorEoliennes en Mer des les dYeu et de Noir

58、moutier莱茵集团RWE莱茵集团RWE沃旭RWEIberdrola中标产品单桩过渡段单桩塔筒塔筒单桩单桩及附属结构单桩单桩塔筒单桩套数3048124162105363610总价（原货币）-7300万欧元-6.26亿欧元1.96亿欧元-总价（亿元）2.65.37.548.4815135.13.6交付进度未知2023年2023年2024Q12024年2024年2025年起2024年2025年起2024Q42025年29PART 4 风机：风机价格企稳，盈利能力底部反弹29 陆风格局基本稳定：我国陆风装机格局已基本稳定；根据CWEA数据，金风、远景、运达23年陆风新增装机容量15.1、13.7、

59、9.9GW，分别占比21%、19%、14%；海风份额集中：从23年海风新增装机数据来看，明阳新增装机2.9GW，占比41%位列第一，其余为远景（1.1GW，占比15.8%）、电气风电（1.1GW，占比15.6%）。海风风机性能要求较高，格局较陆风更集中。30国内：格局相对稳定，海风集中度高1数据来源：Sif，东吴证券研究所风机价格企稳，盈利能力底部反弹图表：2023年我国风电整机陆风新增装机容量（GW）图表：2023年我国风电整机海风新增装机容量（GW）15.1213.749.917.417.245.134.073.473.221.750.820.180.08 0.03 0.020246810

60、121416金风科技远景能源运达股份三一重能明阳智能东方电气中国中车电气风电中国海装联合动力华锐风电哈电风能Vestas太原重工华仪风能00.511.522.533.5明阳智能远景能源电气风电金风科技运达股份中国海装东方电气太原重工 降本手段：风机企业的主要降本手段为技术降本（大型化、风机细节优化）、供应链降本（零部件厂商年降等）。1）大型化方面，23年陆风、海风平均单机容量已达到5.4、9.6MW，大型风机的单功率原材料用量持续下降，是风机企业主要降本手段；2）供应链方面，2223年平价过程中，叠加叶片、铸件等核心部件扩产、主轴承逐步完成国产化，风机企业每年可向供应链进行一定程度的压价，从而

61、保证利润空间。历年降本结果：以三一、运达为例（国内陆风为主），23年单位成本约1394、1654元/kW，每年成本绝对额降幅基本在10%+；我们判断25年陆海风风机仍在大型化过程中，其中810MW陆风机型渗透率将从24年的15%提升至25年的35%，风机企业可继续降本。31降本：技术&供应链降本为核心1数据来源：Sif，东吴证券研究所风机价格企稳，盈利能力底部反弹图表：20132023年陆风/海风平均单机容量（MW）图表：我国主要风机企业单位成本（元/kW）0246810122013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023陆风海风05

62、001,0001,5002,0002,5003,0003,5004,000201920202021202220232024H1金风科技明阳智能三一重能运达股份公司项目202323Q123Q223Q323Q424Q124Q224Q3三一重能风机整体出货量（MW）7240500102520003715100020002410毛利率（%）15.50%27.60%20.00%14.00%12.60%13.71%15.81%15.00%公司整体营业收入（亿元）149.415.623.535.874.517.335.537.9毛利率（%）17.00%29.00%20.70%14.90%14.40%19.7

63、0%14.23%14.85%金风科技风机及配件出货量（MW）137721110467431204868143637604510毛利率（%）6.40%7.00%2.70%7.00%8.80%3.50%4.00%4.50%公司整体营业收入（亿元）50555.713410321169.8132156毛利率（%）17.10%25.20%14.00%18.20%16.50%26.12%14.10%14.09%明阳智能风机及配件出货量（MW）9690946249934672778100030003700毛利率（%）6.40%5.00%17.10%7.50%-6.60%7.24%7.69%8.00%公司整体

64、营业收入（亿元）278.627.278.41046950.867.284.4毛利率（%）11.20%13.40%20.10%13.20%-2.70%20.60%17.28%10.29%运达股份公司整体营业收入（亿元）18734.835.5427537.548.853出货量（MW）85001700170019003200200020002650毛利率（%）13.70%16.67%17.13%13.73%10.67%14.00%12.66%16.17%风机盈利能力环比已企稳回升：过去23年风机投标价不断下降，使得风机板块毛利率持续下降，风机制造板块利润转负；从今年各季度数据来看，风机制造板块毛利率

65、环比已陆续改善，盈利最差的时间点已过；展望：年初至今风机价格已逐步企稳（考虑到自身的盈利性以及风机安全考虑，各家报价策略趋于保守），而伴随各企业的技术&商务降本手段，我们判断25年将迎来风机企业毛利率的企稳反弹，制造板块业绩有望扭亏甚至盈利。32盈利：风机盈利能力已出现拐点1数据来源：Wind，东吴证券研究所，金风科技于24年进行质保金调整，即质保金重分类进营业成本风机价格企稳，盈利能力底部反弹图表：主要风机厂历史季度出货及毛利率表现海外订单&交付：1）订单：预计24年金风新增4GW海外订单，交付2GW；二梯队的运达、三一快速上量，预计分别新增订单2GW；2）交付：24年海外订单开始起量，预计

66、交付将于26年起量。根据CWEA数据，23年我国风机企业实现出口3.7GW，同比增长60%；其中金风、远景布局出口较早，交付业绩处于行业领先位置，23年新增出口1.7、1.6GW，第二梯队运达、明阳新增出口容量905、586MW。单价&毛利率：出口订单单价约20003000元/kW（含运费、5年质保），根据金风科技数据，23、24H1公司出口毛利率16.6%、17.0%，较国内风机毛利率高10pct。33海外：海外订单爆发，后续交付有望起量2数据来源：Wind，东吴证券研究所，金风科技于24年进行质保金调整，即质保金重分类进营业成本风机价格企稳，盈利能力底部反弹图表：主要风机厂海外订单交付及订

67、单情况公司总交付（MW）海外交付（MW）海外订单（MW）2024E20232024E2025E20232024E金风科技1900017052000300019004000运达股份11000129500100013802000三一重能100009850010002000明阳智能150009少量少量30005000-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%201920202021202220232024H1国内风机海外图表：金风科技国内风机、海外毛利率对比（%）时间客户项目名称项目容量单机容量固定式/漂浮式详细订单内容2024.8Renexia意大利Med Wind项目2.8GW18.

68、8MW漂浮式明阳智能将投资5亿欧元在意大利建厂生产风电机组，并为Renexia旗下2.8GW 的Med Wind漂浮式海上风电项目提供单机容量18.8MW的风电机组。拟建的2.8 GW Med Wind 漂浮式海上风电项目位于距意大利海岸 60 公里的特拉帕尼海岸附近，占地约 850 平方公里。2024.7Luxcara德国Waterkant项目270MW18.5MW固定式Luxcara 将为其计划中的北海270MW固定基础式海上风电项目Waterkant风电场提供设备，该风电场最快将于2028年开始安装；Luxcara在其官方声明中表示，“经过国际招标和广泛的尽职调查”，该公司决定选择明阳智

69、能的 16 台风电机组，每台机组的单机功率最高可达18.5MW。2022Hexicon英国TwinHub项目32MW11MW漂浮式明阳智能被瑞典漂浮式海上风电开发商Hexicon委托为其在英国的旗舰项目TwinHub项目提供风电机组。TwinHub项目采用Hexicon的双机头TwinWind漂浮式基础设计，顶部安装两台明阳提供的MySE8.0-180风电机组，预计将在2025年至2027年间在离海岸约16公里、水深50-60米的海域中投入使用，成为第一个与英国政府签署第4轮差价合约的漂浮式海上风电项目。2021.1Renexia意大利Beleolico项目30MW3MW漂浮式明阳智能收到首个

70、来自欧洲的海上风机采购订单，他们将为Renexia公司的地中海Beleolico项目提供10台MySE3.0-135型海上风电机，并提供25年周期的运维服务，这是地中海第一个商业化海上风场，也是中国整机商在欧洲获得的首笔海上风机订单。2024.10巴西ISI-ER海上风电合作协议/本次签约的目标是通过合作和共享信息，提高巴西的海上风电的技术能力，促进行业发展。合作内容包括了海上风电的方方面面，如现场勘探、风机退役后处置、供应链评估、物流体系建设等等。2023.11Unison韩国Aphae项目80MW6.5MW固定式Aphae（鸭海）海上风电项目与韩国国内风电整机企业Unison、中国风电整机

71、企业明阳智能签署风电主机设备采购合同，根据合同规定，将于 2026年第3-4季度交付13台6.5MW容量风电机组，该批次机组将在位于韩国东南部庆尚南道境内的Sacheon（泗川）厂区生产。2023/日本Nyuzen项目9MW3MW固定式Nyuzen项目采用明阳MySE3.0-135海上风电机组，是日本首座采用中国海上风机建设并投产的海上风电场，项目投产后预计每年可为当地3600户家庭提供清洁电力。明阳智能主攻欧洲海风市场，24年订单层面已有较大突破，包括意大利Med Wind项目2.8GW漂浮式、德国Waterkant 270MW固定式订单。34海外：明阳智能主攻欧洲海风市场2数据来源：Win

72、d，东吴证券研究所，金风科技于24年进行质保金调整，即质保金重分类进营业成本风机价格企稳，盈利能力底部反弹图表：明阳智能海外订单进展35PART 5 铸件：大铸件紧缺，具备涨价基础35 22-25年全球风电铸件需求CAGR约13%，其中海上需求CAGR约45%。大型化趋势下铸件环节存在一定程度通缩，陆上单兆瓦平均用量预计从21年的22吨下降至22年的15.5吨；海上机型尚在优化，鉴于环境恶劣，风速更高，铸件消耗量也会更高，假设从21年的24吨下降至25年20吨。22-25年全球海、陆铸件需求CAGR分别为45%、6%。铸件行业整体供需宽松，壁垒在于精加工：我国风电铸件行业产能约300万吨，考虑

73、海外产能，整体行业供需趋于宽松，可能存在结构性紧张。精加工工艺是决定产成品良率的核心，大铸件精加工要求高、价值量高，增加精加工比例将有效提升公司竞争力及盈利水平。36供需：整体供需宽松，精加工壁垒高1数据来源：Sif，东吴证券研究所大铸件紧缺，具备涨价基础图表：全球铸件市场规模测算全球2021202220232024E2025E陆上风电新增装机（GW）72.5 90.9 104.9 112.2 117.9 海上风电新增装机（GW）21.1 10.1 17.4 21.1 35.4 风电新增装机（GW）93.6 101.0 122.3 133.3 153.3 陆上-单位铸件用量（吨/MW）22.0

74、 17.0 16.0 15.5 15.5 海上-单位铸件用量（吨/MW）24.0 23.0 22.0 21.0 20.0 陆上-铸件需求（万吨）160 155 168 174 183 海上-铸件需求（万吨）51 23 38 44 71 风电铸件总需求（万吨）210 178 206 218 254 23年铸件行业大幅扩产，单价快速下行：1）扩产：18年铸造行业被列入“两高行业”，23年各省陆续放开产能限制，铸造行业大幅扩产；2）价格：21年平价以来，铸件行业单价持续下行，而23年年中行业产能陆续投产后，行业启动大幅降价，23年中、24年初降价幅度分别达5%、10%+。以日月股份为例，22-24H

75、1单价为10829、10533、9510元/吨；受此影响，公司单吨净利持续下行，22-24H1分别为589、961、720元/吨。大铸件精加工产能紧缺，25年初具备涨价基础：预计810MW陆风大机型渗透率从24年的15%提升至25年的35%，24H2起大兆瓦机型快速上量，精加工产能已出现紧缺情况，大铸件环节已出现小幅涨价，预计25年初谈价中大铸件仍处于紧缺状态，具备涨价基础，铸件行业有望获得量利齐升的业绩弹性。37价格：大铸件精加工产能紧缺，25年初具备涨价基础1数据来源：Sif，东吴证券研究所大铸件紧缺，具备涨价基础图表：日月股份、吉鑫科技历年单价（元/吨）图表：日月股份历年单吨净利（元/吨

76、）05001,0001,5002,0002,5002019202120230%10%20%30%40%50%201920212023日月股份金雷股份通裕重工吉鑫科技广大特材8,0009,00010,00011,00012,00013,000201920212023日月股份吉鑫科技图表：主要铸件公司毛利率情况（%）38PART5 盈利预测与投资建议38我们预计海风24年装机78GW、25年装机1315GW，分别同增25%、100%；远期深远海衔接，具备长期成长性。陆风大型化降本驱动IRR高增，24、24年装机预期近80、100GW，25年景气度高。海缆：深远海价值量提升，500kv+柔直存在认证

77、和项目经验壁垒，龙头强者恒强，二线挑选弹性和确定性。推荐东方电缆（海外持续布局突破，属地新项目较多有望助力订单回升）、关注起帆电缆（上海和福建属地优势，浙江广东订单均获突破，超高压从0-1）、中天科技、亨通光电。塔架：双海优化。推荐大金重工（双海战略高歌猛进，出口先发优势、持续斩获海外订单）、天顺风能（导管架布局需求旺盛，24年导管架占比跃升带来结构受益南部海风发展，布局欧洲衔接海风出口）、海力风电（最纯海风标的，产能释放迎接江苏爆发）、泰胜风能（陆塔出口具备盈利优势+海风放量在即）。整机：推荐三一重能、明阳智能、金风科技，关注运达股份；铸锻件：推荐日月股份（精加工、出口、大宗下降进一步提升盈

78、利能力），关注金雷股份（锻造盈利韧性强，铸造爬产打开空间）；叶片：关注时代新材、中材科技。轴承：关注崇德科技、新强联（机械覆盖）、长盛轴承。39数据来源：Wind，东吴证券研究所盈利预测与投资建议图表：相关公司估值表（截至2024年12月9日）板块名称总市值（亿元）股价归母净利润（亿元）PEPB现值评级总股本更新日期来源2024E2025E2026E2024E2025E2026E（亿股）风电整机三一重能4143424 29 33 1714133.3 买入12.26 2024年5月1日东吴明阳智能3261424 30 33 1311101.2 买入22.72 2024年5月1日东吴金风科技462

79、1115 18 20 3125231.3 增持42.25 2024年3月30日东吴海缆东方电缆3955712 20 24 3220165.7 买入6.88 2024年10月27日东吴起帆电缆70175 7 9 141081.5 未评级4.18 Wind中天科技5421634 41 48 1613111.6 未评级34.13 Wind塔筒泰胜风能7386 8 10 12971.7 买入9.35 2024年4月30日东吴海力风电136636 8 9 2316142.5 买入2.17 2024年4月27日东吴天顺风能162914 18 22 12971.8 买入17.97 2024年4月30日东吴大

80、金重工143225 8 11 3217132.0 买入6.38 Wind铸锻件日月股份136136 8 9 2118151.3 买入10.31 2024年4月26日东吴金雷股份79257 8 7 1210111.3 买入3.20 2023年11月1日东吴轴承新强联85249 12 5 1511171.8 买入3.59 东吴竞争加剧。若行业竞争加剧，将影响业内公司的盈利能力。政策超预期变化。未来政策走向对行业盈利空间和公司业绩有较大影响。新增装机量不及预期：海上、陆上装机放缓，下游需求不及预期。原材料价格快速提升：塔筒、铸锻件上游原材料为中厚板、生铁、废钢等黑色金属，供应商强势，价格波动较大，持

81、续高企将影响产业链盈利。40数据来源：Wind，东吴证券研究所盈利预测与投资建议41免责声明东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司及作者不对任何人因使用本报告中的内容所导致的任何后果负任何责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公

82、司提供投资银行服务或其他服务。市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。经授权刊载、转发本报告或者摘要的，应当注明出处为东吴证券研究所，并注明本报告发布人和发布日期，提示使用本报告的风险，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。未经授权或未按要求刊载、转发本报告的，应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。东

83、吴证券投资评级标准东吴证券投资评级标准资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力相对基准表现的预期（A 股市场基准为沪深 300 指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普 500 指数，新三板基准指数为三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的），北交所基准指数为北证50指数），具体如下：公司投资评级：买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在15%以上；增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于5%与15%之间；中性：预期未来 6个月个股涨跌幅相对基准介于-5%与5%之间；减持：预期未来 6个月个股涨跌幅相对基准介于-15%与-5%之间；卖出：预期

84、未来 6个月个股涨跌幅相对基准在-15%以下。行业投资评级：增持：预期未来6个月内，行业指数相对强于基准5%以上；中性：预期未来6个月内，行业指数相对基准-5%与5%；减持：预期未来6个月内，行业指数相对弱于基准5%以上。我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议。投资者买入或者卖出证券的决定应当充分考虑自身特定状况，如具体投资目的、财务状况以及特定需求等，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。东吴证券研究所苏州工业园区星阳街5号邮政编码：215021传真：（0512）6293852742东吴证券财富家园