《海外垂类AI专题(8):AI激发SAAS新一轮产品创新周期美股软件板块反转确立-241207(114页).pdf》由会员分享,可在线阅读,更多相关《海外垂类AI专题(8):AI激发SAAS新一轮产品创新周期美股软件板块反转确立-241207(114页).pdf(114页珍藏版)》请在三个皮匠报告上搜索。
1、请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容20242024年年1212月月0707日日海外垂类海外垂类AIAI专题专题(8)(8)AIAI激发激发SAASSAAS新一轮产品创新周期,美股软件板块反转确立新一轮产品创新周期,美股软件板块反转确立行业研究行业研究 海外市场专题海外市场专题 互联网互联网 互联网互联网投资评级:优于大市(维持)投资评级:优于大市(维持)证券分析师:张伦可联系人:刘子谭0755-S0980521120004证券研究报告证券研究报告|请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容摘要摘要 SaaSSaaS板块传统需求回暖,板块传统需求回暖,24Q324Q3业绩与指引积极,
2、净新增业绩与指引积极,净新增ARRARR同比增长近三年最高。同比增长近三年最高。疫情后客户消化库存、开启近三年的优化周期,软件业绩大幅降速,面临业绩高基数、高估值泡沫情况。高通胀下联储进入加息周期,中小企业经营压力大、限制IT开支,周期底部磨底近两年直至2024年中需求预期转向积极。AIAI激发激发SAASSAAS企业开始新一轮产品创新周期,相继推出企业开始新一轮产品创新周期,相继推出AIAI产品。产品。经历长达一年半的产品迭代和进化过程,2024年初我们观察到部分SAAS企业收入增速走出三年底部,需求侧AI重新吸引企业进行IT投入。同时对SaaS企业而言,AI有加速软件功能开发、扩大客户采购
3、项目单价、提升ARPU的趋势,如AI拉动业绩率先反转经典案例:PalantirPalantir:AIAI降低软件门槛、带动数据分析需求,驱动降低软件门槛、带动数据分析需求,驱动今年美国商业收入增速超今年美国商业收入增速超50%50%,AIP平台为超300个组织赋能。DuolingoDuolingo:AI加速功能迭代、降低内容成本、促进用户增长。MaxMax预计年底开放到预计年底开放到70%DAU70%DAU,测算明年贡献收入的,测算明年贡献收入的12%12%。回顾回顾SaaSSaaS企业历史股价,在其业绩加速趋势中,估值主导股价上涨。企业历史股价,在其业绩加速趋势中,估值主导股价上涨。由于Sa
4、aS企业商业模式主要依赖于经常性现金流,在估值模型中受流动性、利率影响较大,同时业绩增长节奏与宏观、企业支出周期挂钩。在21年后疫情时代(特点是高利率),SaaS板块整体估值下跌近60%。不少软件公司在股价下跌后,大幅降本增效、开启回购计划,进入到经营利润率提升阶段。川普当选后宽松流动性、降息、企业减税预期下,有望助推估值进一步增长。我们详细梳理AI对各类SaaS行业的影响和赋能,根据各个SaaS公司传统业务与AI发展阶段分类如下:业绩明确反转,业绩明确反转,AIAI落地积极、加速业绩增长:落地积极、加速业绩增长:Palantir、Duolingo、Applovin、Shopify、Servi
5、ceNow 业绩底部企稳,预期指引积极,业绩底部企稳,预期指引积极,AIAI落地乐观:落地乐观:Microsoft、Salesforce、Gitlab、Crowdstrike 业绩底部,有积极信号,但需要观察趋势是否持续业绩底部,有积极信号,但需要观察趋势是否持续:Adobe、Snowflake、Unity、Roblox、Twilio 风险提示风险提示:AI产品进度以及性能水平不及预期的风险、AI技术发展不及预期的风险、下游需求不及预期、宏观经济波动。2请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容0101复盘美股复盘美股SaaSSaaS发展发展历程、现状与演绎逻辑历程、现状与演绎逻辑0202企
6、业服务领域企业服务领域:ServiceNowServiceNow、SalesforceSalesforce、微软微软、GitlabGitlab0303数据与安全:数据与安全:PalantiPalantir r、CrowdstrikeCrowdstrike、SnowflakeSnowflake0404教育教育领域领域:DuolingoDuolingo0505图形图形音频音频领域:领域:AdobeAdobe、TwilioTwilio0606风险提示风险提示0707目录目录广告电商游戏广告电商游戏:ShopifyShopify、ApplovinApplovin、UnityUnity、R Roblox
7、oblox请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容图:美股SaaS公司EV/未来十二个月收入(PS)、十年期美债利率与纳斯达克PE估值变化情况资料来源:ATIMETER,国信证券经济研究所整理美股美股SaaSaaS S板块估值处于较低板块估值处于较低水平,水平,AIAI有望提升有望提升其其收入增速和估值收入增速和估值405101520253035404550市场避险大跌:市场避险大跌:20年初疫情突发,同时联储紧急降息至0,后续财政大额放水,开启超级宽松周期开启超级宽松周期双击:双击:尽管疫情对经济活动影响巨大,但反而加速企业加速企业无接无接触、触、线上办公、线上办公、数字化数字化上云上云
8、(采购过剩)(采购过剩),软件业绩爆发式增长,同时极为宽松的利率宽松的利率和财政驱动软件估值暴涨和财政驱动软件估值暴涨双杀双杀:疫情后客户消化库存、疫情后客户消化库存、开启近三年的优化周期,开启近三年的优化周期,软件软件业绩大幅降速,业绩大幅降速,面临业绩高基面临业绩高基数、高估值泡沫情况数、高估值泡沫情况。宽松财政货币后遗症显现,极高通胀高通胀下联储进入超级加息周期下联储进入超级加息周期,对风险资产估值形成巨大压制。周期底部磨底近两年周期底部磨底近两年:大幅加息后通胀逐步得到抑制,美国经济软着陆,不过高利率下中小企业经营压力大、限制IT开支,同时AI落地偏慢、业绩贡献不明显目前目前软件业绩与
9、估软件业绩与估值提升值提升:传统需求复苏,川普当选宽宽松流动性、企业减松流动性、企业减税预期下税预期下,中小企业开支信心提升。软件企业盈利增长与估值整体稳软件企业盈利增长与估值整体稳定定:奥巴马新政后,美国经济逐步走出08年经济危机,2014年联储退出量化宽松,15年底重新年底重新开启加息周期开启加息周期,基准利率逐步提升,大盘估值偏低。股指开启大跌,软件行业亦股指开启大跌,软件行业亦跟随回落:跟随回落:2018年联储连续加息加息4次并缩表次并缩表,叠加贸易战诱发经济增长担忧软件估值修复:软件估值修复:19年联储稳步降息对冲经济风险,市场正常化,大盘估值抬升纳斯达克TTM PE加息波动加息波动
10、:市场担忧经济增长和流动性,股指出现下跌,软件估值跟跌请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容图:图:SaaSSaaS公司季度公司季度ARRARR新增金额与同比(百万美元,新增金额与同比(百万美元,%)资料来源:ATIMETER、国信证券经济研究所整理图:图:SaaSSaaS公司季度业绩与公司季度业绩与指引超预期指引超预期情况情况资料来源:ATIMETER、彭博一致预期、国信证券经济研究所整理24Q3 SaaS24Q3 SaaS板块回暖:业绩与指引积极,净新增板块回暖:业绩与指引积极,净新增ARRARR同比同比增长近三年增长近三年最高最高 从从24Q324Q3业绩与指引看:业绩与指引看:2
11、4Q3 SaaS业绩Beat一致预期幅度中值为2.4%,为自2022年底以来最好的季度。且下季度指引有71%的公司Beat一致预期0.3%,而过去两年这个数字基本为0。从从24Q324Q3净净新增新增ARRARR来看来看:24Q3 SaaS公司实现2020年初以来第二大净新增ARR幅度,且季度净新增ARR同比增长相当积极。季度业绩与一致预期比较季度业绩与一致预期比较指引与一致预期比较指引与一致预期比较净新增净新增ARR同比变化同比变化净新增净新增ARR增长增长5请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容为什么美股投资者偏好为什么美股投资者偏好SAASSAAS资产?资产?商业模式打开长期收入天
12、花板:商业模式打开长期收入天花板:SaaS跟传统软件卖授权的方式比较,打开了软件企业长期收入的天花板,将原本一次性收入转变为每年连续性的订阅收入。早年SAAS模式的先驱企业包括Salesforce,2000年初就开始转型。Adobe是另外一家通过转型SAAS,在原本成熟的企业创意软件市场,通过商业模式的转变打开了原有天花板,在2014年Adobe的订阅收入超过其传统授权软件收入,后续15-21年收入增长保持在20%CAGR。SAASSAAS现金流可预见性清晰而重复:现金流可预见性清晰而重复:订阅模式的天然特征为按月或年支付订阅费用,并且具备服务可扩展性,一旦企业开始订阅服务,生命周期往往比传统
13、授权软件更持续。SAASSAAS企业的获客成本、用户留存率、年经常性收入、用户生命企业的获客成本、用户留存率、年经常性收入、用户生命周期是投资者预测公司长期现金流规模的重要指标。周期是投资者预测公司长期现金流规模的重要指标。部分SAAS企业的商业模式,前期会出现较高的销售管理费用,如果考虑客户全生命周期内能产生的收入,早期的费用支出可能会被认为是合适的。数据和服务上云后,企业数据和服务上云后,企业依赖程度增加,依赖程度增加,竞争地位稳固且竞争地位稳固且长期具备伴随通胀的提价能力:长期具备伴随通胀的提价能力:类比消费行业,SAAS企业往往具备长期伴随通胀的提价能力。大部分SAAS美股上市公司服务
14、B端企业客户为主,B端企业对所购软件服务的依赖程度较强,初期的采购决策流程较复杂,因此一旦SAAS企业占据B端企业市场一定份额后,会被视为长期竞争格局较稳定,且能依靠提价、提供增值服务成长的优秀商业模式。2000年初年初SAAS萌芽:萌芽:Salesforce率先开启订阅模式的尝试,受到亚马逊的启发,“让企业用户使用软让企业用户使用软件跟使用网站一样简件跟使用网站一样简单单”2005-2019:传统软件完成传统软件完成SAAS转型转型,比如Adobe和Microsoft Office等;垂类垂类SAAS企业应运而生企业应运而生,大部分今天成熟的垂类SAAS企业诞生于该阶段,比如Shopify(
15、2004)、Servicenow(2004)、Veeva(2007)、Crowdstrike(2011)等。2020-2023:疫情后线上办公促进企业大量采购SAAS,企业21年先经历需求暴增后消化放缓2024Ongoing:A AI I激激发发S SAASAAS新新一轮产品一轮产品创新周期,创新周期,打开打开A ARPURPU天天花板。花板。6请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容图:美股图:美股SaaSSaaS公司收入增速变化(公司收入增速变化(%)资料来源:Aventis Advisors,国信证券经济研究所整理怎么看待后续怎么看待后续SAASSAAS板块的演绎?板块的演绎?SAA
16、S板块上一轮收入增速的高峰期出现在疫情后的21年二季度,主要受益于疫情促进线上化办公,加速企业SAAS需求快速释放。从21Q2至24Q1,SAAS企业整体收入增速处于放缓阶段,主要由于企业在大量采购后进行云资源优化,同时叠加加息周期,企业对新IT开支持谨慎态度。2323年伴随年伴随ChatGPTChatGPT和人工智能产业的发展,我们观察和人工智能产业的发展,我们观察AIAI激发激发SAASSAAS企业开始新一轮产品创新周期,相继推出企业开始新一轮产品创新周期,相继推出AIAI产品。经历长达一产品。经历长达一年半的产品迭代和进化过程,年半的产品迭代和进化过程,2424年初我们观察到部分年初我们
17、观察到部分SAASSAAS企业收入增速走出三年底部,需求侧企业收入增速走出三年底部,需求侧AIAI重新吸引企业进行重新吸引企业进行ITIT投入。投入。同时对同时对SAASSAAS企业而言,企业而言,AIAI有加速软件功能开发、扩大客户采购项目单价、提升有加速软件功能开发、扩大客户采购项目单价、提升ARPUARPU的趋势。的趋势。SAASSAAS企业的历史股价特点:业绩加速趋势中,估值主导股价上涨。企业的历史股价特点:业绩加速趋势中,估值主导股价上涨。由于SAAS企业商业模式主要依赖于经常性现金流,在估值模型中受流动性、利率影响较大,同时业绩增长节奏与宏观、企业支出周期挂钩。在21年后疫情时代(
18、特点是高利率),SAAS板块整体估值下跌近60%。不少软件公司在股价下跌后,大幅降本增效、开启回购计划,进入到改善经营利润率的阶段。伴随24年美国开启降息周期,且共和党当选,美国有望重新回到降息降税的环境。24Q3财报显示SaaS的下游企业客户逐步走出降本增效周期、软件需求回升,SaaS传统周期改善,叠加AI创新周期开启,我们认为美股软件公司基本面处于底部反转的起点。7请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容AIAI拉动业绩率先反转经典案例(拉动业绩率先反转经典案例(1 1):):PalantirPalantir复盘,复盘,AIAI降低软件门槛驱动订单加速降低软件门槛驱动订单加速0 10
19、20 30 40 50 60 70 80 010203040506070802020/11/132020/12/132021/1/132021/2/132021/3/132021/4/132021/5/132021/6/132021/7/132021/8/132021/9/132021/10/132021/11/132021/12/132022/1/132022/2/132022/3/132022/4/132022/5/132022/6/132022/7/132022/8/132022/9/132022/10/132022/11/132022/12/132023/1/132023/2/1320
20、23/3/132023/4/132023/5/132023/6/132023/7/132023/8/132023/9/132023/10/132023/11/132023/12/132024/1/132024/2/132024/3/132024/4/132024/5/132024/6/132024/7/132024/8/132024/9/132024/10/132024/11/13收盘价PS0%10%20%30%40%50%60%1900/1/11900/1/21900/1/31900/1/41900/1/51900/1/61900/1/71900/1/81900/1/91900/1/1019
21、00/1/111900/1/121900/1/131900/1/141900/1/151900/1/162020年疫情期间年疫情期间SaaS采购积极,采购积极,川普川普任期任期(2017-2021)政府订单增速快:)政府订单增速快:全年政府收入+77%,其中美国政府+91%。商业业务+22%,其中美国商业+107%。计划扩招销售,预计未来五年每年实现30%+营收增长。2021年下半年政府订单签订明显放缓,年下半年政府订单签订明显放缓,商业增长率也放缓:商业增长率也放缓:整体经济环境的弱化,新政府即将上台。2022年,后疫情时代商业增速一路下滑,年,后疫情时代商业增速一路下滑,政府收入由于战争短
22、暂加速、政府收入由于战争短暂加速、拓展海外市场,拓展海外市场,但难回高增速:但难回高增速:通货膨胀、高利率下企业端大幅降本增效、消化SaaS库存。新政府党派分歧,全球动荡局势(俄乌战争等)使得美国国防对外援助需求增加,欧洲难民潮促进公司拓展德国、英国等政府订单,但全球整体经济疲软、增速难恢复。22Q3:我们的增长之路并不总是线性的。22Q4:首次实现GAAP盈利。2023:AIP快速推出带动美国商业订单,快速推出带动美国商业订单,成为收入增长成为收入增长的核心动力的核心动力23Q1:推出:推出AIP平台,美国商业业务是平台,美国商业业务是主要增长驱动。主要增长驱动。在艰难的宏观经济环境下,国际
23、商业业务增长疲软,政府业务短期不确定性。预计2023年各季度均保持 GAAP 盈利。23Q2:AIP完成了完成了30多个不同行业的美国多个不同行业的美国商业交易。商业交易。包括制药、能源、必需消费品、公用事业、医疗保健、建筑、汽车、交通基础设施等行业和机构。23Q3:收入加速:收入加速(+20%,环比,环比+3pcts)利润率提升利润率提升。AIP可以在5天内根据实际客户数据部署。指引美国政府业务将加速增长。23Q4:AIP加速业务增长、扩大潜在市场。在美国商业领域,新客户获取率上升,整体合同价值显著增长。政府业务表现不突出。23Q1:AI布局迅速,基于长期技术积累、独特数据理解和软件思维,能
24、够提供安全、可控且有价值的解决方案。2024:AIP持续推动商业订单,持续推动商业订单,美国政府需求回暖,收入增速美国政府需求回暖,收入增速重回重回25%+、净利润率近、净利润率近翻倍,翻倍,川普上任助推估值川普上任助推估值上升上升24Q1:商业端稳健、政府端加速(+16%、环比+5pcts)。公司认为其在AI领域有独特优势,目前在美国商业和政府市场没有真正的竞争对手。24Q2:AIP专注于帮助客户跨专注于帮助客户跨越从越从AI原型到生产部署的鸿沟原型到生产部署的鸿沟。连续七个季度实现 GAAP 盈利。24Q3:提高全年收入和利润:提高全年收入和利润指引。指引。美国商业业务保持强劲,政府增速超
25、30%+,预计美国政府业务也将保持高增。24年年9月月:纳入标普500。11月月5日:日:川普胜选叠加三季报发布日涨幅24%。11月月26日:日:从纽交所转入纳斯达克,预计将纳入纳斯达克100指数。收入增速8请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容0 5 10 15 20 25 30 35 40 45 0501001502002503003504002021/7/282021/8/282021/9/282021/10/282021/11/282021/12/282022/1/282022/2/282022/3/282022/4/282022/5/282022/6/282022/7/2820
26、22/8/282022/9/282022/10/282022/11/282022/12/282023/1/282023/2/282023/3/282023/4/282023/5/282023/6/282023/7/282023/8/282023/9/282023/10/282023/11/282023/12/282024/1/282024/2/282024/3/282024/4/282024/5/282024/6/282024/7/282024/8/282024/9/282024/10/282024/11/28收盘价PSAIAI拉动业绩反转经典案例(拉动业绩反转经典案例(2 2):):Duol
27、ingoDuolingo复盘,复盘,AIAI加速功能迭代,促进用户数重回高增长区间加速功能迭代,促进用户数重回高增长区间收入增速 MAU增速 -10%10%30%50%70%90%110%2022:通过:通过A/B测试优化产品、口测试优化产品、口碑传播加速用户增长碑传播加速用户增长MAU+33%,连续上调指引(收入连续上调指引(收入+39%、实际、实际+47%)、付费率)、付费率8%,拓数学品类拓数学品类口碑传播、产品优化及社交功能增口碑传播、产品优化及社交功能增强了用户粘性强了用户粘性。通过数千次 A/B 测试持续优化产品,增加用户、提高付费转化率和留存率。MAU+33%,DAU/MAU 提
28、升至提升至27%(+3pcts)。)。拓品类:拓品类:主要是语言学习,也在拓展数学应用、推出测试版。一半的收入来自美国,美国一半的收入来自美国,美国80%的的用户在使用多邻国之前不进行语言用户在使用多邻国之前不进行语言学习。学习。中国的应用商店重新上线,占比月活 2%。2024:Max逐步推广,功能不断丰逐步推广,功能不断丰富、年底覆盖富、年底覆盖70%DAU,预计拉动,预计拉动ARPU与付费率(目前与付费率(目前8.6%),),MAU破亿后增长稳健,利润破亿后增长稳健,利润释放。释放。24Q1:Max将覆盖将覆盖5%到到10%的的DAU,主应用添加数学和音乐课程。24Q2:MAU破亿,重新加
29、速至破亿,重新加速至40%增长,指引增长,指引DAU保持保持50%+增增速速。Max覆盖15%DAU,AI把内容制作周期从5年降到几个月。24Q3:Max目前覆盖目前覆盖50%的的DAU,年底预计将提升到 60%到70%。Max订阅的毛利润比订阅的毛利润比Super会员更会员更高高,家庭计划占订阅者的21%2021:疫情逐步放开用户增长:疫情逐步放开用户增长变慢,推广年度与家庭计划以及变慢,推广年度与家庭计划以及区域定价策略显著提升付费率区域定价策略显著提升付费率:MAU全年增速只有全年增速只有10%,但年,但年末付费率末付费率6.2%(同比(同比+2.2pcts,过去每年约过去每年约+1pc
30、t),推动收入),推动收入同比同比55%。年度计划与家庭计划拉高生命周期价值(LTV),约80%的订阅者选择年度计划,其(LTV)约为月订阅的两倍。加大投入与精准营销加大投入与精准营销,如新年促销、Duocon 推动用户增长。借助新渠道TikTok 取得成功,账号粉丝从无到约100 万,视频浏览超5亿次。2023:利用口碑和有趣的营销获客,:利用口碑和有趣的营销获客,MAU+47%,优化运营成本与释放经营杠,优化运营成本与释放经营杠杆,经调杆,经调EBITDA率达到率达到17.6%(同比(同比+13pcts),发布),发布Duolingo Max AI功能功能支持口语对练,支持口语对练,AI降
31、低内容创建成本。降低内容创建成本。23Q2:净利润转正。净利润转正。调整后 EBITDA 利润率为 16.7%(同比+12pcts)。23Q3:21Q3到23Q3,DAU从约1000 万增长至超过2400万,MAU从约3500万增长至8310万,付费用户从220万增长至近600万。23Q4:成立了家庭计划团队,家庭计划家庭计划占比付费用户的占比付费用户的 18%左右,左右,提升LTV。预计24年经调EBITDA利润率达到22.5%,长期目标是长期目标是35%。22Q2:全年Booking指引上调5pcts至38%。收入指引从增速42%上调至47%。22年年Duocon:发布Duolingo A
32、BC和Duolingo Math23年年4月:发布月:发布Duolingo Max,由 GPT-4 支持,GenAI发挥数据、品牌和独特教学方式优势23Q3:Booking同比同比49%,显著超公司指,显著超公司指引引33%,全年Booking指引提升至41%。因芭比电影广告植入、联名营销破圈。23Q4:Booking+51%显著超公司指引显著超公司指引35%,GAAP经营利润转正。24Q1:用户增长低于:用户增长低于预期,预期,MAU 34%(环(环比比-12pcts),DAU 54%(环比环比-10pcts),市场担心公司遇用户市场担心公司遇用户增长天花板。增长天花板。24Duocon:发
33、布AI的视频电话功能,冒险功能。9请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容AIAI赋能的赋能的SaaSSaaS行业与行业与AIAI功能说明功能说明表:表:AI赋能的赋能的SaaS行业与行业与AI功能说明功能说明资料来源:各公司官网,国信证券经济研究所整理行业与行业与AI赋能说明赋能说明公司与业务公司与业务AI功能说明功能说明企业服务:企业服务:原有办公产品、CRM、ERP、HR系统产品增加内容生成、智能交互的AI功能,提效提价MicrosoftMicrosoft:办公产品SaaS服务、云业务;CopilotCopilot系列:系列:内容生成总结、编程测试、用户问答;ServiceNowSe
34、rviceNow:ITSM领域的SaaS服务商;Now AssistNow Assist:智能助手、AI搜索、流程设计;SalesforceSalesforce:CRM软件,服务客户营销、广告业务;Einstein CopilotEinstein Copilot:GenAI对话助理;GitlabGitlab:企业软件开发流程Devops软件公司;Duo ProDuo Pro:代码建议测试、对话、安全、漏洞检查等AtlassianAtlassian(TeamsTeams):):项目管理和团队协作工具;Atlassian IntelligenceAtlassian Intelligence:AI搜
35、索、内容生成;教育:教育:口语交互训练功能DuolingoDuolingo:C端在线学习APP;MaxMax:口语对练、错题纠正;数据服务:数据服务:AI背景下数据分析、处理、安全和数据上云、部署、训练需求提升,凭借原有技术优势、客群关系、品牌信任进一步打开市场空间PalantirPalantir:大数据分析、企业解决方案定制;AIPAIP平台:平台:支持多种开源LLM的数据分析平台;DatadogDatadog:云监控和应用性能管理解决方案;Bits AIBits AI:内容生成、汇总查询,AI部署、管理和监控;CrowdstrikeCrowdstrike:云安全、端点安全、网络安全;Cha
36、rlotte AICharlotte AI:AI对话、自动化威胁分析与策略;SnowflakeSnowflake:云数据存储管理服务;CortexCortex:LLM托管服务,CopilotCopilot:内容生成和优化SQLMongoDBMongoDB:数据库管理系统AtlasAtlas:向量检索功能;图形图形音频:音频:AIGC与编辑功能,提效提价、扩展用户AdobeAdobe:图形设计、图像数码视频和网页制作FireflyFirefly:通过文字创建编辑图像、插图或视频;TwilioTwilio:云通信服务公司CustomerAICustomerAI:智能对话、信息分析广告广告/游戏游戏
37、/电商:电商:AI智能对话,进行广告数据归因分析、AIGC素材生成S Shopifyhopify:SaaS模式的电商服务平台Shopify magicShopify magic:文本生成、图片生成、评论摘要ApplovinApplovin:移动应用发行、分析、变现获客平台;AXON2AXON2:增强广告主和目标客户之间的匹配;UnityUnity:实时3D互动内容创作和运营平台Unity MuseUnity Muse:AI辅助内容创建工具;RobloxRoblox:大型多人在线UGC游戏平台Roblox AssistantRoblox Assistant:对话式人工智能工具10请务必阅读正文之
38、后的免责声明及其项下所有内容各个各个SaaSSaaS公司传统业务与公司传统业务与AIAI发展发展阶段阶段表:各个表:各个SaaSSaaS公司传统业务公司传统业务与与AI发展发展阶段阶段资料来源:各公司财报会,国信证券经济研究所整理公司公司传统业务阶段传统业务阶段收入增速收入增速AI进展与赋能进展与赋能业绩明业绩明确反转确反转,AIAI落地落地积积极、加速极、加速业绩增长业绩增长PalantirPalantir商业端与政府端软件采购需求均回暖25%+25%+AIP显著拉动商业端营收,合作机构超300家DuolingoDuolingo语言学习MAU与付费率稳健提升40%+40%+Max功能年底推广
39、到70%DAU,提升ARPU、付费率,测算明年贡献12%收入ApplovinApplovin游戏广告需求强劲,持续抢占广告市场份额,拓展电商广告第二曲线20%-30%20%-30%AXON 2.0凭借公司全链路数据积累显著提升营销效率,提高广告价差收入(Take Rate)ShopifyShopify商家GMV强劲叠加提价保持高增速25%+25%+24Q1 50%的商家互动是由AI协助的,提升生产与营销效率ServiceNowServiceNowITSM传统需求稳健,格局较好20%+20%+AI下Plus SKU价格提升超30%,24年末Agent功能将逐步推广业绩底业绩底部企稳,部企稳,预期
40、指预期指引积极,引积极,AIAI落地落地乐观乐观MicrosoftMicrosoft传统云需求复苏,SaaS需求底部企稳,Capex与AI投资利润率有所承压13%+13%+AI贡献Azure 12%收入,推动云业务五个季度加速/维持高增速,指引明年继续加速。Copilot落地慢于预期,Dynamic Agent有望打开空间。SalesforceSalesforce收入降速、预计年末触底,管理层预期明年有望恢复两位数增长。10%+24年10月发布Agentforce,仅Q3签署超200笔交易,公司目标是到2025年末拥有10 亿个代理。GitlabGitlab客户订阅需求企稳,OPM提升显著30
41、%+30%+AI辅助代码等功能提升软件开发效率,预计25年体现在收入与ARPU上CrowdstrikeCrowdstrike安全需求稳健,OPM将逐年提高20%+20%+身份保护、云安全和安全信息响应业务同比增速超过85%,IDC预测2029年AI原生安全的TAM预计为2500亿美元,相比24年提高超一倍业绩底部,业绩底部,有积极信有积极信号,号,但需但需要观察趋要观察趋势是否持势是否持续续Adobe三年增速持平约10.5%,AI贡献被原核心业务新增ARR下滑所抵消10%+10%+测算Firefly对Adobe 创意云新增ARR24年贡献占比约5%以下,AIGC功能同质化严重,后续需求与货币化
42、能力需跟踪SnowflakeSnowflake本地数据迁移到云端趋势持续,传统工作负载需求亦有所提升25%+25%+2024年Snowpark约贡献3%的产品收入,面临非结构化数据存储需求的增加与竞争格局恶化、技术变迁同时作用的影响UnityUnity遭遇IDFA、定价风波、管理层动荡、大裁员,短期指引谨慎、基本面基本筑底-10%-10%AI功能提升游戏开发、创意生产效率,赋能3D引擎,有望提高ARPURobloxRoblox受用户增长驱动,利润相对波动较大20%+20%+Assistant对话助手提高游戏体验,25年计划推出开源文生3D基础模型TwilioTwilio收入重新加速增长,客户粘
43、性提升8%+面向AI的语音解决方案落地积极,提高需求11请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容美股美股SaaSSaaS公司收入、利润以及估值情况公司收入、利润以及估值情况12代号公司名称市值(亿美元)经调净利润(百万美元)2025E YoY收入预期(百万美元)2024 YoY2025 YoY23-25ECAGRPSPSG2324E25E21222324E25E2324E25E25EDUOL.ODuolingoDuolingo162 16 106 156 47%251 370 531 744 963 40%29%35%31 22 17 0.6 PLTR.OPalantirPalantir1
44、,739 571 936 1,210 29%1,540 1,910 2,230 2,810 3,510 26%25%25%78 62 50 2.0 GTLB.OGitlabGitlab109 23 81 113 40%409 566 731 913 29%25%27%19 15 12 0.5 SHOP.NShopifyShopify1,529 947 1,630 1,930 18%4,610 5,600 7,060 8,800 10,820 25%23%24%22 17 14 0.6 SNOW.NSnowflakeSnowflake606 327 275 353 28%1,220 2,000
45、2,740 3,540 4,350 29%23%26%22 17 14 0.6 CFLT.OConfluentConfluent110 13 92 126 37%389 586 777 959 1,170 23%22%23%14 12 9 0.4 DDOG.ODatadogDatadog573 464 635 765 20%1,030 1,680 2,130 2,660 3,240 25%22%23%27 22 18 0.8 APP.OApplovinApplovin1,347 357 1,410 2,020 43%2,790 2,820 3,280 4,590 5,590 40%22%31%
46、41 29 24 1.1 CRWD.OCrowdstrikeCrowdstrike901 710 949 1,080 14%1,450 2,170 2,990 3,870 4,670 29%21%25%30 23 19 0.9 NOW.NServiceNowServiceNow2,316 2,220 2,900 3,500 21%5,900 7,250 8,970 10,990 13,260 23%21%22%26 21 17 0.8 ZS.OZscalerZscaler325 382 521 528 1%827 1,300 1,850 2,370 2,830 28%19%24%18 14 1
47、1 0.6 RBLX.NRbloxRblox389-1,150 -995 -828 NA 2,730 2,870 3,520 4,370 5,190 24%19%21%11 9 7 0.4 MDB.OMongoDBMongoDB254 264 216 254 18%874 1,250 1,650 1,920 2,250 16%17%17%15 13 11 0.7 TEAM.OAtlassianAtlassian725 643 798 968 21%2,430 3,180 3,890 4,750 5,560 22%17%20%19 15 13 0.8 PANW.OPalo Alto Palo A
48、lto NetworksNetworks1,332 1,760 2,050 2,350 15%4,760 6,040 7,420 8,460 9,680 14%14%14%18 16 14 1.0 MSFT.OMicrosoftMicrosoft32,979 80,540 92,190 102,440 11%184,900 204,090 227,580 260,990 295,860 15%13%14%14 13 11 0.8 ESTC.NElasticElastic115 116 168 190 13%1,010 1,010 1,190 1,400 1,580 18%13%15%10 8
49、7 0.6 ADBE.OAdobeAdobe2,434 7,480 8,270 9,130 10%15,790 17,610 18,580 21,620 24,000 16%11%14%13 11 10 0.9 SAP.NSAPSAP2,997 5,840 4,760 7,000 47%27,840 30,870 31,210 33,870 37,580 9%11%10%10 9 8 0.7 CRM.NSalesforceSalesforce3,464 7,890 9,750 10,780 11%26,500 31,000 34,560 37,610 40,970 9%9%9%10 9 8 0
50、.9 TWLO.NTwilioTwilio174 454 615 674 10%2,840 3,830 4,150 4,420 4,760 7%8%7%4 4 4 0.5 U.NUnityUnity112 410 390 332-15%1,110 1,390 2,190 1,780 1,800-19%1%-9%5 6 6 5.5*利润预测采用彭博一致预期,已按照日历年调整请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容0101复盘美股复盘美股SaaSSaaS发展历程、现状与演绎逻辑发展历程、现状与演绎逻辑0202企业服务领域企业服务领域:ServiceNowServiceNow、Salesforc
51、eSalesforce、微软微软、GitlabGitlab0303数据与安全:数据与安全:PalantiPalantir r、CrowdstrikeCrowdstrike、SnowflakeSnowflake0404教育教育领域领域:DuolingoDuolingo0505图形图形音频音频领域:领域:AdobeAdobe、TwilioTwilio0606风险提示风险提示0707目录目录广告电商游戏广告电商游戏:ShopifyShopify、ApplovinApplovin、UnityUnity、R Robloxoblox请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容图:图:NOWNOW平台平台H
52、RHR系统界面系统界面资料来源:公司官网,国信证券经济研究所整理ServiceNowServiceNow:企业工作流程软件:企业工作流程软件ServiceNowServiceNow的核心产品是的核心产品是Now PlatformNow Platform,这是一个基于云的企业工作流平台,目前该平台支持以下几大核心领域:,这是一个基于云的企业工作流平台,目前该平台支持以下几大核心领域:ITIT服务管理服务管理 (ITSM)(ITSM):自动化和标准化IT服务管理流程,管理故障单、事件、问题、变更请求等;ITIT运维管理运维管理 (ITOM)(ITOM):自动发现网络设备和云服务资产,实现运维可视化
53、与自动化,智能识别故障并进行自动化修复。客户服务管理客户服务管理 (CSM)(CSM):提供客户问题自动化响应、工单处理和服务升级功能。人力资源服务管理人力资源服务管理 (HRSM)(HRSM):无缝人力资源管理,集成员工入职、绩效管理等流程,简化HR任务。安全运营:安全运营:提供漏洞管理、安全事件响应及安全合规解决方案。简化企业安全流程,降低安全威胁。应用开发平台:应用开发平台:提供低代码/无代码开发环境,支持自定义应用开发。实现流程优化和业务扩展。ServiceNow 是基于订阅的许可模式提供,根据许可证的类型ServiceNow的年合同成本通常在50,000美元至500,000美元之间。
54、图:图:NOWNOW平台平台ITIT运维系统界面运维系统界面资料来源:公司官网,国信证券经济研究所整理14请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容图:图:NOW AINOW AI平台架构平台架构资料来源:公司官网,国信证券经济研究所整理图:图:NOW AssistNOW Assist使用案例使用案例资料来源:公司官网,国信证券经济研究所整理ServiceServiceNow AINow AI功能功能:提高工作流程软件效率提高工作流程软件效率、提高、提高ARPUARPUAI AI 逻辑:逻辑:ServiceNow 的 Now Platform的AI功能提高工作流程软件效率,够帮助开发者、管理
55、员、用户、客服、公司员工等多方实现提效,如问答交互、协调运营、AI主动学习与即时决策、定制化运营模式,从而提高产品付费率和ARPU。Now Assist:Now Assist:于于20232023年年6 6月推出,整合了此前发布的生成式月推出,整合了此前发布的生成式AIAI功能:包括内容总结生成、对话交流、代码生成、虚拟客服、功能:包括内容总结生成、对话交流、代码生成、虚拟客服、AIAI搜索和搜索和生成式生成式AIAI控制器等,同时面向企业发布了大模型控制器等,同时面向企业发布了大模型Now LLMNow LLM。定价方面非统一,根据客户订阅版本有一定数量的“协助”,使用生成式 AI 交互会消
56、耗“协助”。当前公司提供针对ITSM、CSM、HRSD、Developer各工作流的功能:ITSMITSM:识别、总结、协助推进客户问题,总结提炼关键问题并形成大纲CSM:CSM:自动生成和填写案例总结,并生成流程记录以供查阅HRSD:HRSD:通过员工输入的关键字,搜索、整合大量资料、生成总结性回答解决员工问题Developer:Developer:工作流自动化建议、一键安装Generative AI Controller功能,文本生代码2024Q3业绩会表示:“44个客户在 Now Assist上的年度合同价值(ACV)支出超100万美元,成为公司增长最快的产品。”15请务必阅读正文之后的
57、免责声明及其项下所有内容ServiceNow AIServiceNow AI功能:功能:AgentAgent进一步解放生产力,提升企业效率进一步解放生产力,提升企业效率Agentic AI:AI代理将在后台自主工作,处理任务、管理流程并与员工协作。2024年9月发布集成到 ServiceNow平台中并在IT、客户服务、采购、人力资源、软件开发等用例中释放24/7全天候生产力,预计将在2024年11月以有限发布的形式提供给客户。Gartner 预测,“到 2028 年,与GenAI服务的交互中有三分之一将调用操作模型和自主代理来完成任务。”IDC预测,仅2027年企业在AI上的支出就将超过0.5
58、万亿美元,AI到2030年将达到20万亿美元的全球影响。AI代理和代理工作流程不是使用AI来优化孤立的业务流程,而是可以编辑实现端到端价值链。XanduXandu:为NowPlatform添加了超过350个开箱即用的新一代AI功能的最新版本。2024年9月10日正式宣布发布,这些功能包括数据可视化自动化、聊天和电子邮件回复生成、变更摘要以及虚拟代理中基于LLM的主动提示。图:图:NOW AIAgentNOW AIAgent协助协助ITIT运维问题解答运维问题解答资料来源:公司官网,国信证券经济研究所整理图:图:NOW AI AgentNOW AI Agent协助协助HRHR系统中员工系统中员工
59、管理与问答管理与问答资料来源:公司官网,国信证券经济研究所整理16请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容图:图:ServiceNow ServiceNow 部分合作伙伴部分合作伙伴资料来源:公司官网,国信证券经济研究所整理ServiceNowServiceNow:AIAI能力获广泛认可,推动公司业绩持续高增能力获广泛认可,推动公司业绩持续高增ServiceNow 的 AI 智能平台受到各行各业公司的广泛认可,与ServiceNow 合作的公司超350家,这些公司来自教育、能源、金融、政府、医疗、制造、零售等不同行业,Now Platform 为他们带来了 AI 的智能化转型,提高运营管理
60、服务效率:BT GroupBT Group:使用Now的AI平台智能地分析客户请求并对接需求。客户任务的自动化处理及自助服务方面的效率提升80%。VisaVisa:构建的单一AI工作流程可将解决问题的时间缩短 30%。NHLNHL:仅花费10周构建ServiceNow现场服务管理系统(FSM),帮助技术协调员监控管理赛前任务,包括跟踪比赛时间、给定场馆人员配备管理、冰球管理等,大幅提高员工工作管理效率。图:图:20242024年年Gartner ITSM AIGartner ITSM AI应用魔力象限应用魔力象限资料来源:公司官网,国信证券经济研究所整理17请务必阅读正文之后的免责声明及其项下
61、所有内容ServiceNowServiceNow:RPORPO加速增长,加速增长,AIAI功能提升功能提升ARPUARPU与利润率与利润率财务概览:财务概览:公司2023年总收入为89.71亿美元(+24%YoY),订阅收入为86.80亿美元(+26%YoY),占比97%。毛利率82%,Non-GAAP OPM 27.7%(同比+2pcts),Non-GAAP 净利率24.7%(同比+3.4pcts)。北美地区为收入基本盘,收入占比一直大于50%,其次是欧洲、中东和非洲地区,收入占比为20%-30%。24Q324Q3业绩:业绩:订阅收入27.15亿美元(+22.5%,比指引高2个点),Non-
62、GAAP OPM 31.2%(同比+1.7pcts,比指引高了1.5个点),Non-GAAP 净利率27.7%(同比+1.3pcts)。24Q3财报会表示除了经营效率提升,AI下Plus SKU价格提升超 30%,带动了整体盈利能力提升。公司剩余履约义务(RPO)为195亿美元(+33%CC),cRPO为93.6 亿美元(+23.5%cc),比指引高出150个基点、较第二季度加速增长100个基点,这反映了未来收入的良好预期,同时规模效应下有助于提升利润率。业绩指引:业绩指引:24年公司订阅收入指引中值为106.6亿美元(+23%YoY,年初指引105.7亿美元),Non-GAAP订阅毛利率为8
63、4.5%,Non-GAAP OPM为29.5%(+1.5pcts,年初指引29%)。图:图:NOW NOW 订阅收入变化情况订阅收入变化情况资料来源:公司财报,国信证券经济研究所整理0%5%10%15%20%25%30%35%40%0 5 10 15 20 25 30 19Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q424Q124Q224Q3Subscription Revenues(亿美元)yoy图:图:NOW NOW RPORPO变化情况变化情况资料来源:公司财报,国信证券经济研究所整理0
64、.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%35.0%40.0%0 50 100 150 200 250 19Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q424Q124Q224Q3Current RPO(亿美元)Noncurrent RPO(亿美元)固定汇率下RPO YoY固定汇率下cRPO YoY图:图:NOW NOW 分地区收入情况分地区收入情况资料来源:公司财报,国信证券经济研究所整理0.0%20.0%40.0%60.0%80.0%100.0%120.0%19Q219
65、Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q424Q124Q224Q3北美地区欧洲、中东与非洲亚太与其他地区18请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容0101复盘美股复盘美股SaaSSaaS发展历程、现状与演绎逻辑发展历程、现状与演绎逻辑0202企业服务领域企业服务领域:ServiceNowServiceNow、SalesforceSalesforce、微软微软、GitlabGitlab0303数据与安全:数据与安全:PalantiPalantir r、CrowdstrikeCrowdstrik
66、e、SnowflakeSnowflake0404教育教育领域领域:DuolingoDuolingo0505图形图形音频音频领域:领域:AdobeAdobe、TwilioTwilio0606风险提示风险提示0707目录目录广告电商游戏广告电商游戏:ShopifyShopify、ApplovinApplovin、UnityUnity、R Robloxoblox请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容图:图:Salesforce产品一览产品一览资料来源:公司官网,国信证券经济研究所整理SalesforceSalesforce:CRMCRM龙头,龙头,AIAI助手助手/代理嵌入现有工作流为客户提效
67、代理嵌入现有工作流为客户提效 Salesforce是一家全球领先的客户关系管理(CRM)软件公司,围绕客户的售前(营销云)售前(营销云)-售中(销售云售中(销售云/电电商云)商云)-售后(客服云)售后(客服云)整个销售过程提供一系列基于云计算的解决方案,同时也包括支持其核心销售产品的平台云以及数据分析集成工具。AIAI背景下推出背景下推出Einstein GPTEinstein GPT、AgentforceAgentforce平台等功能,以智能助手平台等功能,以智能助手/代理的形态嵌入现有产品与企业工作流中,代理的形态嵌入现有产品与企业工作流中,提高现有企业工作效率、降低人力成本,提高现有企业
68、工作效率、降低人力成本,订阅或按量付费进行变现。订阅或按量付费进行变现。电商云:电商云:B2B、B2C,商店管理、订单处理支付集成Slack(20年年277亿美亿美金收购):金收购):面向企业的通讯工具,远程通信、企业消息销售云销售云:主要B2B业务,提供报价、产品管理、销售预测、合作伙伴管理PRM、销售线索捕捉客服云客服云:客服管理、自助服务、联络中心、聊天机器人营销云营销云:营销自动化、客户数据管理、跨渠道营销、数据管理DMP体验体验/社区:社区:可在Salesforce平台上创建门户、论坛、网站与客户互动Tableau(19年年157亿美金亿美金收购):收购):数据分析平台,用于协调、管
69、理、分析以及可视化数据MuleSoftMuleSoft(1818年年6565亿美亿美金收购)金收购):统接口集成的平台,设计API,部署并管理API平台云平台云:用于构建、集成和部署应用程序,包括Einstein AI模型、安全隐私、低代码开发等功能20请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容图:图:CRMCRM自然年自然年收入与经调收入与经调OPMOPM变化(百万美元,变化(百万美元,%)资料来源:公司财报,国信证券经济研究所整理 SalesforceSalesforce业绩:收入稳健、数据云领跑,降本增效业绩:收入稳健、数据云领跑,降本增效OPMOPM达历史高位达历史高位图:图:CRM
70、CRM订阅分业务营收增速与分地域营收增速订阅分业务营收增速与分地域营收增速资料来源:公司财报,国信证券经济研究所整理 FY24FY24(2323年年1 1月月3131至至2424年年1 1月月3131)财务概况财务概况:收入收入349349亿美元(亿美元(+11%Y11%Yo oY Y),),CRPO CRPO 收入收入276276亿美元(亿美元(+1 12 2%Y%Yo oY Y),总),总RPO 569RPO 569亿美元(亿美元(+1 17 7%Y%Yo oY Y)。GAAP OPM 14.4%(同比+11pcts)、Non-GAAP OPM 30.5%(同比+8pcts),公司2022
71、年底启动“降本增效”策略效果显著,包括缩减人员、销售营销相关的开支,23年9月对销售云、服务云、营销云等售价平均提高 9%。分业务看:分业务看:订阅和支持营收:订阅和支持营收:FY24 325亿美元(同比+12%),其中24财年末销售云/客服云/营销及商务云/平台云/分析集成云(包含数据云)分别占比订阅收入23%/26%/15%/20%/16%,其中数据云业务增长迅速、同比+90%,作为提供AI服务的基础,预计成为最快10亿美元年化的产品。专业服务和其他营收:专业服务和其他营收:FY24 23亿美元(同比-0.5%);图:图:2424财年财年CRMCRM订阅分业务营收占比与增速情况订阅分业务营
72、收占比与增速情况资料来源:公司财报,国信证券经济研究所整理Sales Cloud23%Service Cloud26%Marketing and Commerce Cloud15%Platform Cloud20%Integration and Analytics Cloud16%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%35.0%$0$5,000$10,000$15,000$20,000$25,000$30,000$35,000$40,00020172018201920202021202220232024ETotal RevenuesRevenue YoYNon-Ga
73、aP OPM21请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容图:图:CRMCRM三费分季度占比三费分季度占比变化(变化(%)资料来源:公司财报,国信证券经济研究所整理 SalesforceSalesforce业绩:业绩:AgentforceAgentforce落地积极,业绩指引由负面转正落地积极,业绩指引由负面转正图:图:SalesforceSalesforce 对对2525财年业绩财年业绩指引变化情况指引变化情况资料来源:公司财报,国信证券经济研究所整理图:图:CRMCRM自然年自然年三费占比与增速三费占比与增速变化(变化(%)资料来源:公司财报,国信证券经济研究所整理 FY25Q3FY25
74、Q3业绩速览:业绩速览:收入94.4亿美元(+8%YoY),其中订阅收入88.8亿美元(+9%YoY),CRPO 264亿美元(+10%YoY),总RPO 531亿美元(+10%YoY),Non-GAAP OPM 33%(+1.9pcts)、OPM 20%(+2.8pcts)。FY25Q3FY25Q3业绩业绩AIAI相关:相关:Agent Force在2024年10月推出后获大量客户采用,如联邦快递、德科、埃森哲等公司构建数字劳动力,Q3 签署超200笔交易,12月17日将推出Agent Force 2.0。业绩会指引变化:业绩会指引变化:预计25财年收入同比8%-9%,全年Non-GaaP
75、OPM 32.9%。25FYQ1财报下调全年收入与利润指引,因一季度销售艰难(其他SaaS公司类似、24CYQ3需求改善),由于一季度订单被压缩、推迟,欧洲、美洲、中东和非洲地区表现疲软。二季度财报会管理层表示多云策略、AI等巨大的机会有望扭转业绩,使其恢复到两位数的增长。分红回购分红回购:25FYQ1回购22亿美元、开始季度股息分红4亿美元,25FYQ2回购43亿美元、25FYQ3回购12亿美元(过去9个季度共计186亿美元,回购额或超过自由现金流的80%),回购计划剩余余额103亿美元;FY25指引指引FY24Q4FY25Q1FY25Q2FY25Q3总收入(百万美元)377-380377-
76、380377-380377-380YoY9%8%-9%8%-9%8%-9%订阅收入 YoY10%+略低于10%略低于10%略低于10%GAAP OPM20.4%(同比+6pcts)下调至19.9%下调至19.7%上调至19.8%Non-GaaP OPM32.5%(同比+2pcts)32.5%上调至32.8%(Q2达33.7%)上调至32.9%CRPO指引Q1 指引+11%,实际+10%Q2 指引+9%,实际+10%Q3+9%,实际+10%Q4+9%财报后股价+3%-20%-1%+10%-10%0%10%20%30%40%50%0%10%20%30%40%50%60%70%20182019202
77、02021202220232024S&M占比总收入R&D占比总收入G&A占比总收入S&M YoYR&D YoYG&A YoY22请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容Salesforce AISalesforce AI产品:产品:EinsteinEinstein与与AgentforceAgentforce覆盖全系列产品覆盖全系列产品资料来源:Salesforce官网,国信证券经济研究所整理20232023年年9 9月月EinsteinEinstein:AI Cloud、Einstein GPT 和其他云GPT产品统一品牌为新一代Einstein,Einstein产品的功能可以概括为:生成
78、电子邮件、总结摘要、客服助理、智能洞察和建议生成电子邮件、总结摘要、客服助理、智能洞察和建议。新一代Einstein将生成式AI能力整合入各产品,能够完成多场景下的个性化文案生成,包括生成电子邮件、回复、工作摘要等。20242024年年1010月月Agentforce Agentforce 平台发布平台发布:使客户能快速构建强大的自主代理(类似使客户能快速构建强大的自主代理(类似GPTsGPTs平台)平台),通过整合数据云、Einstein 和客户360应用,可降低成本、扩展劳动力并提升客户和员工体验,实现工作流程自动化。仅Q3签署超 200 笔交易,公司将于12月17日推出Agent For
79、ce 2.0,技术更先进,准确性更高。公司目标是到26财年末,将拥有10 亿个代理。2023/32023/52024/10统一品牌为Einstein,并发布Einstein Copilot和Einstein Copilot StudioSales GPT和Service GPT全面上线2024/9发布AI Cloud2024/2发布Slack GPT和Tableau GPT 发布Einstein GPT2023/7图:图:Salesforce在在AI领域的布局历程领域的布局历程销售云客服云营销云数据云TableauSlackPlatformSales GPTService GPTMarketi
80、ng GPTEinstein 1Tableau GPTSlack GPTApex GPTCommerce GPT电商云关联产品关联产品AI应用应用2023/9232023/6新的AI模型包括 xGen-Sales(销售专有模型)和 xLAM(处理复杂任务并行动模型)推出Spring24版本,包含Einstein Copilot 等各类GenAI功能Agentforce自主AI代理平台,允许公司构建、定制和部署自己代理,用于任何行业Sales AgentsSupport AgentsMarketing AgentsEinstein 1Analytics AgentsOps AgentsAgent
81、sProducts AgentsAgents产品产品请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容SalesforceSalesforce:Sales GPT&Sales GPT&Service GPT Service GPTSales GPTSales GPT当前可用功能:电子邮件自动化当前可用功能:电子邮件自动化。销售人员只需点击一下,即可从Sales Cloud内部或通过Gmail/Outlook自动生成个性化CRM电子邮件。Service GPTService GPT当前可用功能:当前可用功能:1 1)客服回复:)客服回复:基于实时数据源自动生成个性化答案,帮助客服更快地解答客户问题。2
82、 2)工作总结:)工作总结:根据案例和客户历史记录创建工作总结摘要。资料来源:Salesforce官网,国信证券经济研究所整理图:图:Sales GPTSales GPT当前可用功能:电子邮件自动化当前可用功能:电子邮件自动化资料来源:Salesforce官网,国信证券经济研究所整理图:图:Service GPTService GPT当前可用功能:自动生成客户提问的解答当前可用功能:自动生成客户提问的解答24请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容图:使用图:使用Salesforce Agent使用案例使用案例资料来源:公司官网,国信证券经济研究所整理Salesforce Salesfor
83、ce AgentAgent使用案例使用案例Agent作为售后客服,可以查询客户订单、解答产品问题、提供故障售后解决方案、预约线下维修时间,如不能解决可转接对口工程师。Agent作为会议管理,可以查询所有员工空闲时间,根据开会者需求预定会议并邮件通知。Agent作为会议助手,可以提前通知会议、同步参会者信息,在参会过程中实时生成总结摘要。对比:GPT/Copilot为通用产品,Agent提供定制化能力(类似GPTs),可用操作端口影响现有工作流,从辅助人到代替人。25请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容图:使用图:使用Salesforce Agentforce创建创建Agent步骤步骤资
84、料来源:公司官网,国信证券经济研究所整理使用使用Salesforce AgentforceSalesforce Agentforce创建创建AgentAgent的过程的过程 Salesforce Agent创建只需几十分钟,定义好工作流程、制定操作方式、接入数据源即可完成,与现有系统集成取决于业务复杂性,数据策略好的客户可在数月完成,数据孤岛的客户需要六个月甚至更长时间。选择Agent类型(模板或自定义),如销售Agent、客服Agent等创建主题:自然语言描述Agent的工作内容和要求,定义Agent工作流程、操作步骤创建主题:选定Agent的输出操作项创建主题:工作流确认链接数据源后台对话
85、测试完成26请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容SalesforceSalesforce AI AI功能功能定价的转变:从按席位订阅到按量付费定价的转变:从按席位订阅到按量付费AIAI功能的变现从按席位付费转变到按量付费,即功能的变现从按席位付费转变到按量付费,即表明表明AIAI从从“辅助人辅助人”到到“代替人代替人”的功能定位转变,也将更好地解决的功能定位转变,也将更好地解决AIAI产品产品ROIROI无法计算的问题、从而大幅提升无法计算的问题、从而大幅提升AIAI产品的渗透率产品的渗透率。同时,参考各类。同时,参考各类AIAI聊天应用,聊天应用,AIAI按量定价伴随推理成本按量定价
86、伴随推理成本降低后续有较大优化空间。预计随着降低后续有较大优化空间。预计随着AIAI技术和产品的发展推广,在各个应用场景下技术和产品的发展推广,在各个应用场景下算力代替人力算力代替人力将成为将成为大势所趋。大势所趋。对于对于SaaSSaaS公司来说,公司来说,按量付费打破原有订阅稳定现金流回报模式,对于产品粘性、客户需求按量付费打破原有订阅稳定现金流回报模式,对于产品粘性、客户需求判断判断提出更高挑战提出更高挑战。24Q1业绩会Salesforce CEO表示:“Salesforce正在管理许多不同类型的定价模型,就像我们的Data Cloud是一种消费产品,但能明确看到它会年收入超10亿美金
87、。.当您现在购买Salesforce产品时,混合定价模型包括按用户定价和消费定价。它为我们的客户提供各种能力并以极具竞争力的价格进行部署。”图:图:Sales Cloud/GPT/AgentSales Cloud/GPT/Agent和和Service Cloud/GPT/AgentService Cloud/GPT/Agent定价情况定价情况产品产品版本版本定价(每月)定价(每月)专属功能专属功能GPTGPT定价(定价(2323年年7 7月)月)Agentforce Agentforce 定价(定价(2424年年1010月)月)Sales CloudStarter25美元/用户简单的CRM套件
88、Sales GPT/Service GPT包含在 Sales/Service Cloud Einstein中,5050美元美元/用户用户/月月,包含有限数量的GPT许可。使用量增长,可以为团队购买企业扩展包。按量付费按量付费:基础定价基础定价:每次对话互动2美元。(不同市场定价策略不同)量大折扣:量大折扣:对于大规模使用Agentforce的企业,Salesforce提供标准量折扣。免费试用:免费试用:允许企业免费试用Agentforce进行前1000次对话,帮助企业在购买前测试Agentforce的能力。*微软Copilot Studio 每月约 200 美元包含 25,000条消息Prof
89、essional80美元/用户预测管理、可定制的报告和仪表板、报价和合同Enterprise165美元/用户包含分析云和APIUnlimited330美元/用户包含高级自动化、预测式&生成式AI、开发者支持Unlimited+500美元/用户包含Slack和数据云Service CloudStarter25美元/用户案例管理、可定制的报告和仪表板、知识库Professional80美元/用户案例集群、计算机电话集成、全渠道案例路由Enterprise165美元/用户客服AI、自助服务中心、工作流程自动化Unlimited330美元/用户24/7/365支持、AI聊天机器人Unlimited+5
90、00美元/用户预测式&生成式AI、数据云和Tableau、Slack资料来源:Salesforce官网,国信证券经济研究所整理27请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容图:图:Salesforce Salesforce AgentforceAgentforce分行业案例分行业案例资料来源:公司官网,国信证券经济研究所整理AgentAgent的兴起的兴起:适用于大量重复性查询场景,与适用于大量重复性查询场景,与RPARPA工具形成竞争工具形成竞争 AgentAgent类似操作框架,能够根据特定的触发条件执行预定义的操作,从而自动化工作流程、简化操作并提高工作生产类似操作框架,能够根据特定的
91、触发条件执行预定义的操作,从而自动化工作流程、简化操作并提高工作生产效率效率。AI背景下Agent与传统RPA产生了巨大差异,预计将和传统RPA工具(如UiPath、Blue Prism)形成竞争:交互性交互性:借助LLM模型,Agent能够以对话的方式理解和响应人类语言,大幅提升嵌入工作流程中的协调性;思维与推理思维与推理:OpenAI的O1模型在某些任务上已经超越人类专家(PhD)的能力,Agent可以通过推理、分析决定操作;自我迭代:自我迭代:Agent可以通过真实的客户互动来重新定义答案,学习反馈和操作不断更新其知识库;可扩展性可扩展性:Agent可以同时处理大量交互,而不会影响性能,
92、而且支持更多模式/模态的通信;Salesforce经开始为生命科学、医疗保健、金融服务、制造、教育和电子商务行业的许多客户构建Agents解决方案,适用于有大量重复性客户查询(适用于有大量重复性客户查询(B2CB2C互动)、追求人效提升互动)、追求人效提升的行业。医疗:安排预约、回答医疗程序问题、提供治疗后指导、收集患者反馈。制造:预测维护运营供应链,物流调度。根据传感器数据,预测潜在故障。零售:智能导购、售前售后客服、折扣优惠提醒;金融:监测欺诈;28请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容0101复盘美股复盘美股SaaSSaaS发展历程、现状与演绎逻辑发展历程、现状与演绎逻辑0202企
93、业服务领域企业服务领域:ServiceNowServiceNow、SalesforceSalesforce、微软微软、GitlabGitlab0303数据与安全:数据与安全:PalantiPalantir r、CrowdstrikeCrowdstrike、SnowflakeSnowflake0404教育教育领域领域:DuolingoDuolingo0505图形图形音频音频领域:领域:AdobeAdobe、TwilioTwilio0606风险提示风险提示0707目录目录广告电商游戏广告电商游戏:ShopifyShopify、ApplovinApplovin、UnityUnity、R Roblox
94、oblox请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容图:图:微软收入变化情况微软收入变化情况 (百万美元,(百万美元,%)资料来源:公司财报、国信证券经济研究所整理图:图:微软微软三费三费变化情况变化情况 (百万美元,(百万美元,%)资料来源:公司财报、国信证券经济研究所整理图:图:微软分业务收入增长变化情况微软分业务收入增长变化情况(%)资料来源:公司财报、国信证券经济研究所整理图:图:微软净利润季度变化情况微软净利润季度变化情况 (百万美元,(百万美元,%)资料来源:公司财报、国信证券经济研究所整理微软微软:办公软件与云业务厂商,营收利润稳健增长办公软件与云业务厂商,营收利润稳健增长财务
95、概况:财务概况:本季度公司实现营收 656亿美元(同比+16%),营业利润同比+47%至306亿美元,净利润同比+38%至247亿美元。分业务看:分业务看:1)生产力和业务流程)生产力和业务流程:本季度收入283亿美元、同比+12%,其中Office 365商业版收入同比+15%,Office M365 Copilot本季度DAU环比增长60%。指引下季度生产力业务同比+11%-12%、增速放缓,因客户席位增长和RPO增长有所放缓。2 2)智能云)智能云:本季度收入为241亿美元,同比+20%。其中Azure和其他云业务同比+33%(同口径下环比-1pct),其中AI贡献了其中的12个点(上个
96、季度为8个点)。公司预计Q4智能云收入同比+19%-20%,其中Azure指引+31%-32%cc(环比下滑-1pct),受大客户签单等因素影响季度波动性会增加。随着FY25H1算力供应得到缓解,公司预计Azure将重加速增长。3 3)更多个人计算业务:)更多个人计算业务:本季度收入为131亿美元,同比+17%。超指引主要由游戏(内容以及游戏机的表现都强于预期)和搜索广告业务(Edge和Bing AI改进后增长稳健)驱动,下季度指引+10%-11.5%YoY。AIAI业务说明:业务说明:AI业务有望下个季度实现100亿美元的年化营收,将成为企业历史上最快达到这一营收规模的业务。业绩指引:业绩指
97、引:计算公司下季度总收入同比+10%-11.5%。成本方面,公司预计下季度经营费用预计219-221亿美元,营业成本164-165亿美元。300%5%10%15%20%25%0 10,000 20,000 30,000 40,000 50,000 60,000 70,000 80,000 22FYQ122FYQ222FYQ322FYQ423FYQ123FYQ223FYQ323FYQ424FYQ124FYQ224FYQ324FYQ425FYQ1营业收入YoY0%5%10%15%20%25%30%35%40%0 5,000 10,000 15,000 20,000 25,000 30,000 22
98、FYQ122FYQ222FYQ322FYQ423FYQ123FYQ223FYQ323FYQ424FYQ124FYQ224FYQ324FYQ425FYQ1净利润净利率-30%-20%-10%0%10%20%30%40%22FYQ122FYQ222FYQ322FYQ423FYQ123FYQ223FYQ323FYQ424FYQ124FYQ224FYQ324FYQ425FYQ1生产力和业务流程智能云个人计算业务0%2%4%6%8%10%12%14%22FYQ122FYQ222FYQ322FYQ423FYQ123FYQ223FYQ323FYQ424FYQ124FYQ224FYQ324FYQ425FYQ1
99、销售费率研发费率管理费率请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容微软:微软:24Q324Q3云业务供不应求、增速强劲且持续云业务供不应求、增速强劲且持续微软云微软云:三三季度收入为241亿美元,同比+20%。其中Azure同比+33%(同口径下环比-1pct),其中AI贡献了其中的12个点(上个季度为8个点)。财报会:“受大客户签单等因素影响订单增长率的季度波动性增加。我们预计Azure的连续收入将超过历史上任何一个季度,鉴于持续的承载能力限制以及一些供给从Q2和H2转移出去,我们仍然预计 Azure的增长将从25H1开始加速。AWS(Amazon):AWS(Amazon):三三季度季度收
100、入275亿美元(同比+19%),增速环比持平。财报会:“在过去18 个月里,AWS发布的机器学习和Gen AI功能几乎是其他领先云提供商总和的两倍。AI业务目前是数十亿美元的营收体量,但增速快、年增长率达到三位数。”Google Cloud:Google Cloud:三三季度收入113.5亿美元(同比+35%,环比+10%),增速环比+6pcts,继续加速增长。财报会:“AI产品组合吸引了新客户和更大规模交易,为客户更好地实现业务效益,包括降低成本、提高用户参与度、更快的响应时间和更好的收入转化。”图:智能云收入与增速变化图:智能云收入与增速变化(百万美元,(百万美元,%)资料来源:公司财报、
101、国信证券经济研究所整理图:图:AWSAWS收入与增速变化收入与增速变化(百万美元,(百万美元,%)资料来源:公司财报、国信证券经济研究所整理图:谷歌云收入与增速变化图:谷歌云收入与增速变化(百万美元,(百万美元,%)资料来源:公司财报、国信证券经济研究所整理310%5%10%15%20%25%30%35%05,00010,00015,00020,00025,00030,0004FQ22 1FQ23 2FQ23 3FQ23 4FQ23 1FQ24 2FQ24 3FQ24 4FQ24 1FQ25AWS收入YoY0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%0 2,000 4,000
102、 6,000 8,000 10,000 12,000 3FQ20214FQ20211FQ20222FQ20223FQ20224FQ20221FQ20232FQ20233FQ20234FQ20231FQ20242FQ20243FQ2024谷歌云业务谷歌云业务YoY0%5%10%15%20%25%30%0 5,000 10,000 15,000 20,000 25,000 22FYQ222FYQ322FYQ423FYQ123FYQ223FYQ323FYQ424FYQ124FYQ224FYQ324FYQ425FYQ1智能云收入YoY业务口径更新请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容图:图:微软
103、微软AIAI相关业务变化相关业务变化资料来源:公司财报,国信证券经济研究所整理微软微软AIAI产品变化产品变化1)A1)Az zureure:Azure Arc目前拥有39,000个客户,同比增长超过80%,是SAP和Oracle的首选超大规模云。Fabric现在拥有超过16,000个付费客户,季度环比14%。2 2)M365 Copilot)M365 Copilot:M365 Copilot的DAU客户环比增长超过60%。订阅10000个席位以上的客户数量环比+100%。响应速度提高了2倍,响应质量提高了近3倍,使用Microsoft 365 Copilot的人数比上季度增加了一倍多。3 3
104、)Copilot Studio:)Copilot Studio:超过100,000家机构使用Copilot Studio定制Copilot for Microsoft 365,环比增长100%。4 4)GitHub Copilot)GitHub Copilot:超过119,000家组织使用了Copilot,同比增长55%。5 5)Power Platform Copilot:)Power Platform Copilot:帮助客户使用低代码/无代码工具来降低成本和开发时间,超过60万家机构使用AI功能,同比增长4倍。6 6)Dynamic)Dynamic:在Dynamics 365中增加了10
105、个即时可用的AI Agent,帮助客户自动确定销售线索、跟踪供应商,并辅助解决问题。7 7)Security)Security:通过安全未来计划,投入了34,000名全职工程师来解决最优先的安全任务。以确保各个层面都优先考虑安全问题,使用Defender发现并保护了超过75万个GenAI应用实例。32 2Q23 3Q23 4Q23 1Q24 2Q24 3Q24 单位:家,%4FQ23 1FQ24 2FQ24 3FQ24 4FQ24 1FQ25 Azure AI贡献Azure收入占比1%3%6%7%8%12%Azure AI客户数(家)11,000 18,000 53,000 60,000 Qo
106、Q64%194%Azure Arc客户数(家)18,000 21,000 33,000 36,000 39,000 YoY100%86%QoQ17%9%8%Fabric客户数(家)8,000 16,000 11000(付费)14000(付费)16000(付费)QoQ100%27%14%Copilot M365 Copilot客户数QoQ100%M365 Copilot DAU QoQ60%60%Copilot Studio客户数(家)10,909 30,000 50,000 100,000 QoQ175%67%100%GitHub Copilot客户数(家)270,000 370,000 50
107、0,000 770,000 1,190,000 QoQ37%35%55%GitHub Copilot付费用户数(万)100 130 180 QoQ30%38%GitHub Copilot年化收入(mm)2,000 Power Platform Copilot客户数 63,000 126,000 230,000 330,000 480,000 600,000 QoQ100%83%43%45%25%Security Copilot客户数(家)1,200,000 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容图:图:微软微软Copilot StudioCopilot Studio界面界面资料来源:公司
108、官网,国信证券经济研究所整理微软微软AIAI产品介绍产品介绍Azure ArcAzure Arc:管理、监控、保护应用程序和数据等资源的一体化平台,无论资源在本地数据中心、多云环境还是边缘设备;Azure fabricAzure fabric:数据分析平台,提供数据工程、数据工厂、数据科学、实时分析、数据仓库和数据库服务,核心组件包括Power BI、Azure Synapse Analytics、Azure Data Factory等。Copilot Studio:Copilot Studio:图形化的低代码工具,允许用户创建自定义的Copilot(类似GPTS),能够自定义插件连接到其他数
109、据源;GitHub CopilotGitHub Copilot:AI代码辅助工具,自动生成高质量代码片段和上下文信息,分析程序员编写的代码、注释和上下文信息;Power Platform CopilotPower Platform Copilot:低代码/无代码工具,利用Copilot 能够迅速创建应用程序、自动化流程和聊天机器人,提供改进建议、加速开发过程。图:图:微软微软Azure ArcAzure Arc业务平台业务平台资料来源:公司官网,国信证券经济研究所整理图:图:微软微软Copilot Copilot for Financefor Finance资料来源:公司官网,国信证券经济研究
110、所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容图:微软图:微软DynamicDynamic Agent Agent客服案例客服案例资料来源:公司财报,国信证券经济研究所整理图:微软图:微软DynamicDynamic Agent Agent客服案例客服案例资料来源:公司财报,国信证券经济研究所整理案例:微软案例:微软DynamicDynamic Agent Agent营销服务营销服务 DynamicDynamic Agent Agent:24年10月22日推出,一系列自主AI Agent嵌入到Dynamics(CRM、ERP软件)中,帮助企业自动化执行各种业务流程,包括销售、客户服务、财务
111、和供应链管理等。比如Supplier Communications Agent能够自动跟踪供应商绩效、检测延迟并做出响应,优化供应链管理。比如财务流程自动化Financial Reconciliation Agent能够自动化财务数据的匹配和清算过程,简化财务报告流程;营销案例:营销案例:对于销售代表,传统流程是人工搜索潜在销售线索,并编辑个性化邮件接触。Sales Qualification Agent支持基于自有CRM数据、第三方数据和公共网络数据等,自动分析有效销售线索,并协助生成邮件,提升销售工作效率。34请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容图:微软图:微软DynamicDyn
112、amic Agent Agent客服案例客服案例资料来源:公司财报,国信证券经济研究所整理案例:微软案例:微软DynamicDynamic Agent Agent客户服务与知识库建立客户服务与知识库建立 第一次Agent不知道答案,人工回复AI Agent学习各种资料后形成答案,并由销售人员确认,形成客户知识库再次遇到相似问题,Agent基于此前学习,自动替销售回复 客服Agent在持续和销售学习和互动下,持续学习积累特定场景专业知识,并逐步提升销售客服自动化水平。35请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容图:微软图:微软DynamicDynamic Agent Agent客服案例客服案
113、例资料来源:公司财报,国信证券经济研究所整理案例:微软案例:微软DynamicDynamic Agent Agent客户服务客户服务 AI客服流优化:快速了解客户综合信息、会话总结、自动生成对话、实时请求其他同事协助主要客服对话对话总结AI Agent已自动生成参考对话内容历史信息记录需要协助可通过TEAMS联系其他同事其他辅助信息36请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容0101复盘美股复盘美股SaaSSaaS发展历程、现状与演绎逻辑发展历程、现状与演绎逻辑0202企业服务领域企业服务领域:ServiceNowServiceNow、SalesforceSalesforce、微软微软、G
114、itlabGitlab0303数据与安全:数据与安全:PalantiPalantir r、CrowdstrikeCrowdstrike、SnowflakeSnowflake0404教育教育领域领域:DuolingoDuolingo0505图形图形音频音频领域:领域:AdobeAdobe、TwilioTwilio0606风险提示风险提示0707目录目录广告电商游戏广告电商游戏:ShopifyShopify、ApplovinApplovin、UnityUnity、R Robloxoblox请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容G Gitlabitlab:全面的全面的DevSecOpsDevS
115、ecOps平台平台,软件开发生命周期管理软件开发生命周期管理GitLab提供了一个全面的DevSecOps平台,旨在帮助团队和企业在整个软件开发生命周期中实现协作、自动化和监控。GitLab主要的产品和功能:源代码管理:源代码管理:GitLab提供了基于Git的版本控制系统,支持代码托管、分支管理、合并请求(Merge Requests)和代码审查。持续集成持续集成/持续部署(持续部署(CI/CDCI/CD):GitLab的CI/CD功能允许自动化测试和部署,确保代码质量并加速软件交付。容器注册和镜像管理容器注册和镜像管理:GitLab支持容器化应用的构建、存储和部署,包括Docker和Kub
116、ernetes集成。安全性测试:安全性测试:静态应用程序安全测试(SAST):自动检测代码中的安全漏洞。动态应用程序安全测试(DAST):对运行中的应用进行安全扫描。依赖项扫描:检查第三方库中的漏洞。容器扫描:检测容器镜像中的安全问题。监控和日志监控和日志:GitLab提供了应用性能监控(APM)和日志聚合功能,帮助团队跟踪系统性能和问题。敏捷项目管理敏捷项目管理:包括看板、路线图、问题追踪和敏捷报告等工具,允许团队创建和维护项目文档,内置的聊天功能支持实时沟通。集成和集成和APIAPI:GitLab提供丰富的API和市场,可以与其他工具和服务集成。图:图:GitlabGitlab DevSe
117、cOpsDevSecOps平台功能平台功能资料来源:公司官网、国信证券经济研究所整理图:图:AIAI赋能软件开发工作流赋能软件开发工作流资料来源:公司官网、国信证券经济研究所整理38请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容G Gitlabitlab财务速览:全年收入指引提升,三费优化营业利润率提升显著财务速览:全年收入指引提升,三费优化营业利润率提升显著20242024财年(财年(20232023年年1 1月月31-202431-2024年年1 1月月3131)财务速览)财务速览:收入为5.8亿美元(同比+37%),其中订阅收入5.06亿美元(同比+37%),占比总收入87%,许可证收入0
118、.73亿美元(同比+34%)。年化收入(Run-Rate Revenue)6.55亿美元(同比+33%),毛利率 90%,GAAPOPM-31%,Non-GAAP OPM 0.2%。经营现金流为0.35亿美元,Non-GAAP自由现金流为0.33亿美元。FY25Q2FY25Q2财务速览财务速览:收入为1.83亿美元(同比+31%),其中订阅收入1.63亿美元,同比+34%,license收入0.19亿美元,同比+11%。GAAP 毛利率 88%,GAAP OPM-22%,通过精简运营费用Non-GAAP OPM 10%(同比+13pcts、环比+12pcts)。FY25Q2FY25Q2客户和财
119、务指标:客户和财务指标:净留存率为126%。总RPO同比增长51%,达到7.5亿美元;cRPO同比增长42%,达到4.75亿美元。年经常性收入(ARR)超过5,000美元的客户增加到9312个,同比增长19%;ARR超过100,000美元的客户增加到1076个,同比增长33%。业绩会指引业绩会指引:预计FY25收入为7.42亿至7.44亿美元(+28%),相比年初的7.25-7.31亿美元(+25%)小幅提升。全年Non-GAAP营运利润为0.55亿至0.58亿美元(Non-GAAP OPM 8%),相比年初全年营运利润指引0.05-0.1亿美元(Non-GAAP OPM 1%)提升显著。图:
120、图:GitlabGitlab毛利率与三费占比变化毛利率与三费占比变化资料来源:公司官网、国信证券经济研究所整理图:图:GitlabGitlab 分业务收入以及增速变化分业务收入以及增速变化资料来源:公司官网、国信证券经济研究所整理50%55%60%65%70%75%80%85%90%95%100%0%20%40%60%80%100%120%3Q23 4Q23 1Q24 2Q24 3Q24 4Q24 1Q25 2Q25 Sales&MarketingResearch&DevelopmentGeneral&AdministrativeGross Margin Non-GAAPNon-GAAP 0%
121、20%40%60%80%100%120%140%0204060801001201401601802002Q23 3Q23 4Q23 1Q24 2Q24 3Q24 4Q24 1Q25 2Q25 SubscriptionLicenseRevenue yoySubscription yoyLicense yoy39图:图:GitlabGitlab毛利率与三费占比变化毛利率与三费占比变化资料来源:公司官网、国信证券经济研究所整理0%20%40%60%80%100%120%140%0 100 200 300 400 500 600 700 800 900 1,000 1Q232Q233Q234Q221Q
122、242Q243Q244Q241Q252Q253Q25ARR RPOCRPOARR YOYRPO YOYCRPO净留存率请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容G Gitlabitlab AI AI功能:大幅提升软件开发效率,提升功能:大幅提升软件开发效率,提升ARPUARPU与付费意愿与付费意愿 AIAI功能与定价:功能与定价:GitLab Duo ProGitLab Duo Pro:针对GitLab Premium和Ultimate客户的付费增值服务,包括代码建议、测试、对话、安全、运营组织和漏洞检查等功能,订阅价格为每月19美元/用户,23年三季度末推出。25FYQ2公司表示DUO使工
123、具链操作时间减少了90%,交付时间缩短了50%,漏洞检测速度提高了50%Enterprise Agile PlanningEnterprise Agile Planning:新的企业级敏捷规划SKU,它为GitLab Ultimate客户提供了一个单一、安全的平台,以便更好地进行项目管理,这个SKU的定价为每用户每月15美元。GitLab UltimateGitLab Ultimate:这是GitLab的高端产品层级,提供包括AI辅助工作流在内的一系列高级功能,提供最全面的功能,包括安全性、合规性和价值流分析等。每月149美元,截止FY25Q2 47%的ARR都是Ultimate版本产品贡献的
124、。公司在财报会表示公司在财报会表示GitLab DuoGitLab Duo在市场上反响良好,预计在市场上反响良好,预计AIAI功能将推动功能将推动UltimateUltimate产品的销售。目前客户正在将项目产品的销售。目前客户正在将项目向一向一体化平台迁移,体化平台迁移,处于安全合规地实施处于安全合规地实施AIAI的探索阶段,的探索阶段,但但25FYQ225FYQ2的的AIAI贡献是公司预期的三倍,贡献是公司预期的三倍,AIAI功能预计在功能预计在20262026财年对财年对业务模式产生更大贡献业务模式产生更大贡献,ARPUARPU上涨将逐步在续约中体现上涨将逐步在续约中体现,持续改善单位经
125、济效益。,持续改善单位经济效益。图:图:Gitlab AIGitlab AI功能定价功能定价资料来源:公司官网、国信证券经济研究所整理图:图:Gitlab Gitlab 传统产品定价传统产品定价资料来源:公司官网、国信证券经济研究所整理图:图:DUODUO效果效果资料来源:公司官网、国信证券经济研究所整理40请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容图:使用图:使用DevopsDevops平台的企业占比平台的企业占比资料来源:公司官网、国信证券经济研究所整理G Gitlabitlab:测算测算DevOpsDevOps平台总市场空间为平台总市场空间为400400亿美元亿美元 GitLabGit
126、Lab内部测算内部测算DevOpsDevOps(Development and OperationsDevelopment and Operations)软件交付管理总市场空间为)软件交付管理总市场空间为400400亿美元。亿美元。Gartner预计到2027年,将有75%的组织从多个独立解决方案转向DevOps平台以简化应用交付,相比2023年的25%增长快速。GitLab的客户来自多个行业,包括金融服务、消费品/零售、公共部门/教育、交通/汽车等。客户通过使用GitLab提高了开发效率、安全性和开发者满意度,案例包括:巴克莱银行巴克莱银行:25FYQ2购买Duo至数千名开发者,在同一平台上
127、利用AI进行代码构建和部署,简化工具链,提升开发效率。OxaOxa:全球自动驾驶软件提供商,升级到GitLab Ultimate,以便在开发过程中更早地检测潜在的安全问题。CACI InternationalCACI International:国家安全公司,使用GitLab更高效地进行敏捷开发,并更容易遵守新的联邦法规。图:图:Gitlab Gitlab DevOpsDevOps平台工作流程与环节平台工作流程与环节资料来源:公司官网、国信证券经济研究所整理图:图:Gitlab Gitlab 企业客户类型企业客户类型资料来源:公司官网、国信证券经济研究所整理41请务必阅读正文之后的免责声明及其
128、项下所有内容图:图:Amazon QAmazon Q辅助编程辅助编程资料来源:产品官网,国信证券经济研究所整理图:图:Amazon QAmazon Q辅助编程辅助编程资料来源:产品官网,国信证券经济研究所整理AIAI或变更巨头的成本结构:或变更巨头的成本结构:AI CodingAI Coding提效空间大,提效空间大,CapexCapex或替代人工成本或替代人工成本谷歌:谷歌:“我们还在内部使用人工智能来改进我们的编码流程,这提高了生产力和效率。如今,谷歌超过四分之一的新代码是由人工智能谷歌超过四分之一的新代码是由人工智能生成的生成的,然后由工程师审查和确认。这有助于我们的工程师做得更多,行动
129、更快。”亚马逊:亚马逊:Amazon QAmazon Q帮助亚马逊团队在迁移应用程序到帮助亚马逊团队在迁移应用程序到Java JDKJava JDK新版本时节省了新版本时节省了2.62.6亿美元和亿美元和45004500个开发者一年的时间个开发者一年的时间“AI编程工具Q 拥有业内最高的多行代码建议接受率,在过去几个月中添加了各种功能。但是最近分享的一个非常实际的用例是,Q 在将30,000 多个应用程序迁移到 JavaJDK 的新版本时,为亚马逊团队节省了2.60 亿美元和等同于 4500个开发人员一年时间。”微软:微软:下一阶段是AI编程工具将成为Agent贯穿开发流程GitHub Cop
130、ilot:GitHub Copilot 正在改变世界构建软件的方式,GitHub Copilot EnterpriseGitHub Copilot Enterprise客户季度环比增加客户季度环比增加55%55%,其可根据企业自身代码库进行定制代码,帮助开发者提高效率。腾讯:腾讯:集团内部集团内部80%80%的程序员使用腾讯云的程序员使用腾讯云AIAI代码助手,代码助手,33%33%代码由代码由AIAI生成。生成。42请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容图:图:2024 2024 AIAI代码助手魔力象限评价代码助手魔力象限评价资料来源:Garnter,国信证券经济研究所整理AIAI代
131、码工具企业使用率达代码工具企业使用率达51%,51%,云厂商与软件开发公司均有布局云厂商与软件开发公司均有布局据据MenloMenlo统计统计GenAIGenAI应用中代码编程工具使用率遥遥领先、达到应用中代码编程工具使用率遥遥领先、达到51%51%,其次客服聊天机器人为31%,企业搜索与召回 28%,数据工程27%,会议总结25%。AIAI辅助编程工具除了云厂商的自主产品表现优异,如微软辅助编程工具除了云厂商的自主产品表现优异,如微软GitHub CopilotGitHub Copilot的的ARRARR已达已达3 3亿美元、亿美元、Amazon CodeWhisperer、Amazon Q
132、、腾讯云AI代码助手、阿里通义灵码。另外一些新兴工具也在快速增长(未上市),如Cursor、Codeium、Tabnine、Replit Ghostwriter。案例:案例:Cursor基于VisualStudio Code开发环境,将AI功能深度集成到用户场景,大模型用户可任选GPT、Claude和自定义的Cursor模型,支持智能代码补全、交互式编辑和实时反馈与协作,TC定价20美元/月、TB 40美元/月,ARRARR已超千万,已超千万,仅小十人团队估值已达仅小十人团队估值已达4 4亿美金亿美金。除了通用编码助手外,软件DevOps开发的SaaS公司如Gitlab也具备AI代码生成、漏洞
133、检查、实时协作和测试自动化功能,甚至可能拓展到端到端软件开发的AI代理。图:图:GenAIGenAI工具的企业使用率工具的企业使用率资料来源:Menlo Ventures,国信证券经济研究所整理43请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容图:图:GitlabGitlab界面界面资料来源:Gitlab,国信证券经济研究所整理图:图:G Githubithub界面界面资料来源:github官网,国信证券经济研究所整理GitLabGitLab与与GitHubGitHub比较:软件开发比较:软件开发SaaSSaaS产品与代码分享协作社区产品与代码分享协作社区GitLabGitLab强调其作为最全面
134、的强调其作为最全面的DevOpsDevOps平台,特别是在安全性、合规性和平台,特别是在安全性、合规性和AIAI功能方面,而功能方面,而GitHubGitHub则以其强大的社区和协作特性为基础。则以其强大的社区和协作特性为基础。产品范围和服务产品范围和服务:GitLab提供了一个全面的DevSecOps平台,覆盖了软件开发的整个生命周期,包括规划、编码、持续集成/持续部署(CI/CD)、安全性测试、监控和维护等。GitHub主要以其版本控制和协作特性闻名,提供代码托管、问题追踪、代码审查和项目管理等功能。GitHub也在扩展其服务,例如通过收购和集成其他工具来提供CI/CD和其他DevOps功
135、能。市场定位市场定位:GitLab定位从代码编写到产品部署的一体化服务。GitHub则更多被视为开发者社区和开源项目的中心,强调社交编码和协作。AIAI功能:功能:GitLab的GitLab Duo提供代码建议、自动化测试和安全性改进等功能。GitHub Copilot主要集中在代码生成、审查和建议上,10美元/月、100美元/年,微软披露23年四季度GitHub Copilot有130万订阅者。商业模式和定价:商业模式和定价:GitLab提供免费的开源版本和多个付费层级,包括Premium和Ultimate以及面向受监管行业的GitLab Dedicated。GitHub提供免费账户和付费的
136、企业账户,包括GitHub Enterprise Cloud和GitHub Enterprise Server。客户群体客户群体:GitLab可能更受需要全面DevOps解决方案的大型企业青睐,GitHub因其强大的开发者社区和开源项目支持,目前约1亿用户,更吸引开源贡献者和初创企业。44请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容0101复盘美股复盘美股SaaSSaaS发展历程、现状与演绎逻辑发展历程、现状与演绎逻辑0202企业服务领域企业服务领域:ServiceNow:ServiceNow、SalesforceSalesforce、微软微软、GitlabGitlab0303数据与安全:数据
137、与安全:PalantiPalantir r、CrowdstrikeCrowdstrike、SnowflakeSnowflake0404教育教育领域领域:DuolingoDuolingo0505图形图形音频音频领域:领域:AdobeAdobe、TwilioTwilio0606风险提示风险提示0707目录目录广告电商游戏广告电商游戏:ShopifyShopify、ApplovinApplovin、UnityUnity、R Robloxoblox请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容图:图:PalantirPalantir产品矩阵产品矩阵资料来源:公司官网、国信证券经济研究所整理Palanti
138、rPalantir:专用级大数据平台,定制型数字化服务专用级大数据平台,定制型数字化服务82%产品名称产品名称目标客户目标客户主要功能主要功能AIAI特性特性部署模式部署模式Palantir Gotham政府(国防、情报、执法部门)数据整合、模式识别,支持复杂政府任务(如反恐、军事行动、执法分析等)。包括预测分析、异常检测、情报整合等 AI 驱动功能。本地部署或云端部署Palantir Foundry商业企业领域(医疗、金融、能源等)企业级数据管理、分析和优化,支持跨部门实时决策,提升业务运营效率。支持机器学习模型、预测分析和自动化决策。云端、本地或混合部署Palantir Apollo软件基
139、础设施管理(内部平台)自动化管理 Palantir 软件部署、更新和扩展,支持多环境运行(如本地、云端)。支持实时 AI 平台优化和自动化任务管理。云端为主,支持混合架构Palantir API美国国防部等政府组织及商业企业借助智能平台(AIP),企业能利用大型语言模型(LLM)的优势,为运营提供精准可靠的解答与支持,并通过连接组织的数字孪生(Ontology)来“引领”模型的运作。能够处理企业内各种非结构化数据(如电子邮件、Slack 消息、PDF、图像、评论、音频等),并将其转化为结构化行动和输出。支持将应用程序内的AI功能转化为代理与自动化流程,使大模型能够被整合进具备生产级特性。Fou
140、ndry和AIP经常一起部署PalantirPalantir介绍:介绍:专注于大数据分析的定制化软件公司,其技术被广泛应用于国防、安全和金融领域,美国是其主要市场。产品矩阵:产品矩阵:Palantir有两个核心平台Gotham(主要面向政府),Foundry(主要面向企业),Apollo(方便大规模交付和管理软件,中后台支持),AIP(通过调用ChatGPT或LLaMA等大模型实现AI能力)。还有一个决策核心Ontology集成和保存所有数据集作为企业决策模型和AIP产品的核心。定价策略:定价策略:Palantir主要的定价模式有基于合同的定价、订阅模式、许可选项以及支持和维护四种方式:基于合
141、同的定价:基于合同的定价:合同金额从100万美元到1亿美元不等。每份合同都是独特的,包括合同的期限和所提供的服务。订阅模式:订阅模式:采用基于订阅的定价模式,客户根据以下几个因素支付其软件平台的使用费用:数据集的规模,用户数量,问题的复杂性。许可选项:许可选项:基于CPU核心的许可:定价通常按每核心计算,约为每核心每年66,000 美元。永久许可证约为CPU每核心141,000 147,000美元。支持与维护:支持与维护:持续的支持与维护服务单独收费,通常为每个服务器核心每年 21,500 英镑左右。46请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容图:图:Palantir AIPPalanti
142、r AIP界面界面资料来源:公司官网、国信证券经济研究所整理图:图:PalantirPalantir FoundryFoundry界面界面资料来源:公司官网、国信证券经济研究所整理Palantir Palantir AIPAIP:AIAI解决方案收到广泛认可,推动公司业绩高增解决方案收到广泛认可,推动公司业绩高增AIAI逻辑:逻辑:AI背景下数据分析、处理、训练需求提升,Palantir AIP的技术优势能帮助企业完成数字化转型,使用大模型的实时数据决策改善运营并获取竞争优势,同时AIP降低大模型使用门槛,为企业所有员工赋能,灵活部署的特点也扩大了用户覆盖面,提高了商业化用户的渗透率。AIPA
143、IP技术特点:技术特点:2023年4月,Palantir正式推出其开发的AI产品AIP,其核心在于AI应用而非开发大模型LLM。AIP的技术特点包括:数据的整合、管理及安全:数据的整合、管理及安全:AIP拥有着强大的数据管理能力,能够控制大模型学习接口和运行范围(细化数据颗粒度等),采取多层次的安全防护措施(数据加密、访问控制等),对构建安全有效的AI至关重要,因为AI模型的表现往往取决于训练数据的质量和多样性。实时分析决策系统与用户友好界面:实时分析决策系统与用户友好界面:AIP能够即时响应数据的变化,对于金融、网络安全等行业十分重要,能够给客户即时反馈,从而做出更精准的判断。同时AIP提供
144、的用户友好界面使缺乏编程经验的人也能操作,降低产品使用门槛,为企业所有员工赋能。灵活性与可扩展性灵活性与可扩展性:AIP支持定制化开发,可以根据项目的规模(无论是小规模的试点还是大规模的企业机构运作)进行部署,有着灵活性和可扩展性。82%47请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容Palantir Palantir AIPAIP:AIAI解决方案收到广泛认可,推动公司业绩高增解决方案收到广泛认可,推动公司业绩高增 AIP面向的企业客户群体包括制造业、医疗、政府、能源等各行各业的企业,主要为传统企业提供深度数据分析的能力。爱玛客正在利用AIP提高采购效率,生成定制的主动谈判策略。松下北美公司
145、正在使用 AIP 来扩大其劳动力规模并加快新工程师的升级速度。伊顿正在使用 AIP 通过识别不同工厂或装配模式中的可用材料来更有效地部署修复。巴西家乐福正在以更高的准确度提高在线杂货订单的履行率。图:图:PalantirPalantir合作企业客户合作企业客户资料来源:Palantir官网、国信证券经济研究所整理48请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容图:图:PalantirPalantir整体客户转化时间缩短至整体客户转化时间缩短至1-31-3月月资料来源:Palantir财报、国信证券经济研究所整理Palantir Palantir AIPAIP:BootcampBootcamp助
146、推客群扩张,进一步降低产品使用门槛助推客群扩张,进一步降低产品使用门槛BootcampBootcamp:AIP Bootcamp 是一项强化课程,旨在帮助参与者快速实施符合其组织需求的人工智能解决方案。课程包括互动环节,如了解大型语言模型、实践技术研讨会,以及为生成式人工智能创建可操作的用例。参加者与 Palantir 工程师和人工智能专家密切合作,在实际场景中部署可操作的人工智能,通常在一到五天内完成。公司利用Bootcamp策略,成功压缩了整体客户转化时间(压缩至1-3月)。Bootcamp 计划是 Palantir 有效扩展其商业人工智能解决方案战略的重要组成部分。举办现状:举办现状:B
147、ootcamp训练营已在美国、欧洲、亚洲和拉丁美洲等全球各地举办。迄今为止,Bootcamp已在全球举办超1300次,参与人群包括商业企业客户和政府机构客户。首席营收官Ryan Taylor曾在2023年Q3的电话会议上表示:公司将对Bootcamp进行持续的投资,作为AIP的上市战略,在Q2季度,由于Bootcamp的不断举办,Palantir的AIP用户数量几乎增加了两倍。82%图:乌克兰数字化转型部、教育与科学部等图:乌克兰数字化转型部、教育与科学部等3232人参与人参与BootcampBootcamp训练营训练营资料来源:国信证券经济研究所整理49请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所
148、有内容图:图:PalantirPalantir历年商业收入及政府收入历年商业收入及政府收入资料来源:Palantir财报、国信证券经济研究所整理PalantirPalantir:业绩预计保持高增,公司业绩基本面良好业绩预计保持高增,公司业绩基本面良好财务概览:财务概览:2023年营收22.3亿美元(+17%YoY),毛利率82%,经调OPM 28%,净利率26%。商业收入:商业收入:2023年为10亿美元(+20%YoY)且始终保持着较高增速,美国商业收入为4.57亿美元(+36%YoY)。政府收入:政府收入:2023年为12亿美元(+14%YoY)。FYFY24Q324Q3财务概览:财务概览
149、:营收7.26亿美元(同比+30%),经调整OPM 38%。其中商业收入3.17亿美元,同比27%。政府收入4.08亿美元,同比+33%,显著加速。美国业务同比+44%,美国商业业务同比增长 54%,美国政府业务同比增长40%。指引:指引:2024年营收为28.07亿元(+26%YoY),美国商业收入将超过6.87亿美元,增长率超50%。AIAI拉动商业客户增长周期,软件规模化优势提升利润率。拉动商业客户增长周期,软件规模化优势提升利润率。自2022年以来,由于政府收入降速Palantir的增长放缓,23年美国政府合同的收入增长下降了一半以上,但2023年开始AI带动商业收入扩张既而拉升利润率
150、,AI逻辑成功兑现到业绩端。业绩数字:业绩数字:24Q3客户数量同比增加39%达到629个,其中美国商业客户数量同比增长77%达到321家客户,反映了公司业务的扩张和市场对其产品或服务的接受度不断提高。82%0%10%20%30%40%50%60%0 50 100 150 200 250 300 350 20Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q424Q124Q224Q3Commercial Revenue(百万)CR_yoy0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%0 50 100 150 200 250 3
151、00 350 400 450 20Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q424Q124Q224Q3Government Revenue(百万)GR_yoy图:图:PalantirPalantir经调经调OPMOPM变化变化资料来源:Palantir财报、国信证券经济研究所整理50请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容图:图:PalantirPalantir与美国政府合作订单金额与美国政府合作订单金额资料来源:USASPENDING.gov、国信证券经济研究所整理PalantirPalantir:“特朗普交易特朗普交易”或
152、重新拉动政府业务高速增长或重新拉动政府业务高速增长82%政府业务分布:政府业务分布:Palantir以美国为基本盘发展政府业务,2023年政府收入为12亿美元(+14%YoY),其中美国政府收入总值为9.21亿美元,约占公司整体政府收入的77%。24财年在美国政府部门中,与公司合作金额最多的是国防部,其次是公共卫生部与财政部,合同金额为2.62亿元、0.89亿元和0.25亿元,分别占总政府合作金额的56%、19%与5%。24Q3公司与美国政府的合作订单金额创新高,达到1.88亿美元,透露出公司未来收入的高增长潜力。Palantir CEO 亚历山大卡普在24Q3的信中写道:“美国市场仍然是我们
153、业务的核心。”特朗普政策推动公司业务发展:特朗普政策推动公司业务发展:在特朗普的第一个任期(2017-2021)中,国防预算大幅增加,美国国会于2017年批准增加540美元的国防预算,同比增长10%,后在18、19、20年分别批准7000亿、7160亿、7320亿美元的国防预算,新任期中,特朗普政策对国防预算的可能的持续增加或将成为Palantir业务高增的巨大推动力。0 2 4 6 8 10 12 14 16 18 0 20 40 60 80 100 120 140 160 180 200 18Q118Q218Q318Q419Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q
154、121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q424Q124Q224Q324Q4All Transactions(百万)Count of New Awards图:图:PalantirPalantir与美国政府与美国政府Top5Top5部门合作订单金额部门合作订单金额资料来源:USASPENDING.gov、国信证券经济研究所整理050100150200250300国防部卫生与公众服务部财务部退伍军人人事部能源部2024财年合同金额(百万)2023财年合同金额(百万)51请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容0101复盘美股复盘美股SaaSSaaS
155、发展历程、现状与演绎逻辑发展历程、现状与演绎逻辑0202企业服务领域企业服务领域:ServiceNow:ServiceNow、SalesforceSalesforce、微软微软、GitlabGitlab0303数据与安全:数据与安全:PalantiPalantir r、CrowdstrikeCrowdstrike、SnowflakeSnowflake0404教育教育领域领域:DuolingoDuolingo0505图形图形音频音频领域:领域:AdobeAdobe、TwilioTwilio0606风险提示风险提示0707目录目录广告电商游戏广告电商游戏:ShopifyShopify、Applov
156、inApplovin、UnityUnity、R Robloxoblox请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容C Crowdstrikerowdstrike:终端保护、身份安全、云安全和:终端保护、身份安全、云安全和SIEMSIEM业务业务CrowdStrike提供跨多个安全领域的全面威胁检测和响应能力,主要业务涉及终端安全、安全与IT运营、托管服务、可观测性、云安全、身份保护、威胁情报、数据保护和网络安全等领域。端点安全(端点安全(Endpoint SecurityEndpoint Security):从端点(如笔记本电脑、服务器、移动设备等)收集数据,监控可疑活动,识别潜在的安全威胁。
157、数据保护(数据保护(Data ProtectionData Protection):提供数据丢失预防(DLP)和其他数据安全解决方案。身份保护(身份保护(Identity ProtectionIdentity Protection):提供身份和访问管理(IAM)系统、身份管理和访问控制解决方案,以防止身份相关的攻击。威胁情报(威胁情报(Threat IntelligenceThreat Intelligence):提供实时威胁情报和分析,这些情报来自于CrowdStrike的全球威胁分析网络。SIEMSIEM(Security Information and Event ManagementS
158、ecurity Information and Event Management):):用于实时收集、监控和分析安全相关数据,检测、调查和响应安全事件和威胁。ITIT运营(运营(IT OperationsIT Operations):):包括Falcon for IT,这是一个扩展到网络安全之外的解决方案,提供统一的资产可见性和管理。直观的仪表板和报告工具,使安全分析师能够轻松地查看和分析安全事件,了解威胁的全貌,并制定相应的缓解策略。云安全(云安全(Cloud SecurityCloud Security):):包括云工作负载保护(CWP)、云身份权限管理(CIEM)和云安全态势管理(CSP
159、M)。图:图:CrowdstrikeCrowdstrike 云安全云安全、身份安全、身份安全和和SIEM 4Q24 ARRSIEM 4Q24 ARR资料来源:公司官网、国信证券经济研究所整理图:图:AIAI赋能数据安全各环节赋能数据安全各环节资料来源:公司官网、国信证券经济研究所整理53请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容C Crowdstrikerowdstrike AI AI功能:自动分析威胁并决策,更快响应功能:自动分析威胁并决策,更快响应Falcon XFalcon X:CrowdStrike的AI引擎,利用机器学习和行为分析来自动检测和阻止复杂的攻击模式。该引擎可以分析来自端
160、点、云和身份安全解决方案的大量数据,以识别潜在的威胁和异常行为,生成可操作的洞察,帮助安全团队快速识别和响应威胁。Charlotte AICharlotte AI:CrowdStrike推出的AI工具,提升安全运营中心(SOC)的效率和效果,减工作量、将安全响应的小时缩短到几分钟。自然语言处理(NLP):允许用户通过自然语言查询,简化了复杂数据的检索和分析过程;自动化威胁分析:能够自动分析威胁情报和事件,快速识别和响应潜在的安全威胁,基于数据分析提供决策支持;即时可操作的见解:提供即时的、可操作的安全报告和响应建议,帮助安全团队快速做出决策;集成到Falcon平台:作为 CrowdStrike
161、 Falcon 平台的一部分,与其他安全模块无缝集成,提供统一的安全管理体验。持续学习和适应:随着时间的推移,Charlotte AI将根据用户的使用模式和反馈不断学习和适应,以提供更加精准和个性化的服务。FalconFalcon平台的市场领导地位:平台的市场领导地位:Falcon平台在Gartner的2023年端点保护平台魔力象限中连续第四次被评为“愿景最完善”的解决方案,并且在执行能力上排名最高。图:图:CrowdStrikeCrowdStrike FalconFalcon平台功能平台功能资料来源:公司官网、国信证券经济研究所整理图:图:GartnerGartner的的20232023年端
162、点保护各公司评价年端点保护各公司评价资料来源:公司官网、Gartner、国信证券经济研究所整理54请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容C Crowdstrikerowdstrike:客户多模快采用率提升,客户多模快采用率提升,预计预计2022029 9年年AIAI原生安全原生安全TAM TAM 25250 00 0亿美元亿美元AIAI逻辑:逻辑:客户更加重视云安全、身份保护和客户更加重视云安全、身份保护和SIEMSIEM,对,对FalconFalcon平台的多模块采用率增加平台的多模块采用率增加。2024CY四季度27%的客户采用了7个及以上的模块,43%的客户采用六个及以上的模块。而
163、截至25CY三季度,31%的客户采用了7个及以上的模块,47%的客户采用六个及以上的模块。AI原生平台缩小检测和响应之间的差距,将警报解决时间从几天和几小时压缩到几秒钟和实时。市场空间:根据市场空间:根据IDCIDC预测,预测,20242024年年AIAI原生安全的市场总空间(原生安全的市场总空间(TAMTAM)估计为)估计为1 116160 0亿美元,亿美元,2022029 9年预计为年预计为25250 00 0亿美元;亿美元;客户案例:客户案例:云安全:一家快速增长的AI公司选择了CrowdStrike的Falcon Cloud Security来保护其千个端点和不断扩展的云资产。这是Cr
164、owdStrike有史以来最大的内部销售交易之一。身份保护:一家大型芯片制造商在其Falcon部署中增加了身份保护,以减少对微软的依赖,并提高了安全性。下一代SIEM(LogScale):一家大型欧洲制造商选择了CrowdStrike的LogScale下一代SIEM解决方案,取代了Splunk、Elastic和Azure的Sentinel。图:图:20242024年与年与20292029年年AIAI原生安全平台市场空间原生安全平台市场空间资料来源:公司官网、国信证券经济研究所整理图:图:客户选定多模块产品占比变化客户选定多模块产品占比变化资料来源:公司官网、国信证券经济研究所整理2024Q42
165、025Q355请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容C Crowdstrikerowdstrike:蓝屏事件影响短期营收和净新增:蓝屏事件影响短期营收和净新增ARRARR,预计预计OPMOPM将逐年提高将逐年提高财务总览:财务总览:2024FY(20232024FY(2023年年1 1月月31-202431-2024年年1 1月月31)31)总收入为30.6亿美元(同比+36%),其中订阅收入为28.7亿美元(同比+36%),占总收入94%,剩余为专业服务。年度经常性收入(ARR)同比34%至34.4亿美元,公司致力于到公司致力于到20312031财年达到财年达到100100亿美元的亿美
166、元的ARRARR(CAGR 16.5%CAGR 16.5%)。其中SIEM、身份保护和云安全高速增长业务的25FYQ3 ARR超过10亿美元,同比增长超过85%。2024财年的GAAP订阅毛利率为78%(同比+2pcts),Non-GAAP运营收入为6.603亿美元(同比+86%),Non-Non-GAAPGAAP OPM OPM 2 21.61.6%、预计、预计26FY26FY的的Non-Non-GAAPGAAP OPMOPM将逐年提高将逐年提高,CrowdStrike GAAP净利润8930万美元(净利率3%),2023财年为亏损1.832亿美元。业绩会指引变化:业绩会指引变化:2424年
167、年7 7月月1919日的日的ITIT故障事件(微软蓝屏事件)为故障事件(微软蓝屏事件)为CRWDCRWD更新版本配置问题非架构缺陷(更新版本配置问题非架构缺陷(造成股价两周跌幅约造成股价两周跌幅约40%40%,目前基本,目前基本重回之前水平重回之前水平),),短期造成销售周期延长、部分收入延迟,因此短期造成销售周期延长、部分收入延迟,因此Q2Q2财报下调全年业务指引财报下调全年业务指引。后在发布流程中增加内部解释和版本控制,增。后在发布流程中增加内部解释和版本控制,增加第三方软件供应商审查、控制代码质量。加第三方软件供应商审查、控制代码质量。同时推出同时推出客户承诺包安抚激励,包括额外产品、条
168、款延长、灵活支付、折扣等客户承诺包安抚激励,包括额外产品、条款延长、灵活支付、折扣等,公司预计公司预计20252025财年下半年的订阅收入和净新财年下半年的订阅收入和净新ARRARR将受到约将受到约60006000万美元的影响万美元的影响,在,在25FYQ325FYQ3影响了约影响了约25002500万美元的净新万美元的净新ARRARR。图:图:CrowdstrikeCrowdstrike收入与收入与ARRARR季度变化(百万美元)季度变化(百万美元)资料来源:公司官网、国信证券经济研究所整理图:图:Crowdstrike Crowdstrike 三费与毛利、三费与毛利、OPMOPM变化(百万
169、美元)变化(百万美元)资料来源:公司官网、国信证券经济研究所整理图:图:CrowdstrikeCrowdstrike收入与收入与ARRARR变化(百万美元)变化(百万美元)资料来源:公司官网、国信证券经济研究所整理(60%)(40%)(20%)-20%40%60%80%100%-500.0 1,000.0 1,500.0 2,000.0 2,500.0 3,000.0 3,500.0 FY19FY20FY21FY22FY23FY24FY25ESales&MarketingResearch&DevelopmentGeneral&AdministrationTotal Cost of Revenu
170、e%Gross Margin%Operating Margin0%20%40%60%80%100%120%140%0 500 1,000 1,500 2,000 2,500 3,000 3,500 4,000 4,500 FY19FY20FY21FY22FY23FY24FY25ETotal RevenueEnding ARRRevenue YoYARR YoY560%10%20%30%40%50%60%70%0 500 1,000 1,500 2,000 2,500 3,000 3,500 4,000 4,500 4/227/2210/221/234/237/2310/231/244/247/
171、2410/24ARRTotal RevenueARR YOYRevenue YoY请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容0101复盘美股复盘美股SaaSSaaS发展历程、现状与演绎逻辑发展历程、现状与演绎逻辑0202企业服务领域企业服务领域:ServiceNow:ServiceNow、SalesforceSalesforce、微软微软、GitlabGitlab0303数据与安全:数据与安全:PalantiPalantir r、CrowdstrikeCrowdstrike、SnowflakeSnowflake0404教育教育领域领域:DuolingoDuolingo0505图形图形音频音频
172、领域:领域:AdobeAdobe、TwilioTwilio0606风险提示风险提示0707目录目录广告电商游戏广告电商游戏:ShopifyShopify、ApplovinApplovin、UnityUnity、R Robloxoblox请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容图:图:Snowflake数据库查询界面数据库查询界面资料来源:Snowflake 官网、国信证券经济研究所整理图:图:Snowflake产品功能与服务内容产品功能与服务内容资料来源:Snowflake 官网、国信证券经济研究所整理SnowflakeSnowflake:云原生数据服务公司,数据计算:云原生数据服务公司,
173、数据计算/查询业务占查询业务占90%90%收入收入SnowflakeSnowflake作为作为云存储技术云存储技术服务服务公司,提供基于云的数据仓库服务公司,提供基于云的数据仓库服务以用于存储以用于存储(存)(存)和查询和查询(算)。相比传统数据库云原生数据库特点:(算)。相比传统数据库云原生数据库特点:客户不需要自建基础设施、可以客户不需要自建基础设施、可以全托管全托管到云端从而实现到云端从而实现灵活扩展灵活扩展;存算分离、;存算分离、按照按照实际实际存储数据量和查询量收费存储数据量和查询量收费;用户可以;用户可以基于浏览基于浏览器器界面进行数据管理,操作简单。界面进行数据管理,操作简单。按
174、照收入的产品类型看,数据计算(查询)类产品收入占按照收入的产品类型看,数据计算(查询)类产品收入占SnowflakeSnowflake总产品收入的约总产品收入的约90%90%,存储产品占比,存储产品占比总产品收入总产品收入约约10%10%。数据存储业务数据存储业务:Snowflake帮助企业优化数据、压缩数据、处理元数据、存储在云端等(通常是结构化数据);数据计算(查询)业务数据计算(查询)业务:Snowflake允许企业创建“虚拟仓库”来运行查询任务,并提供了一系列功能来支持认证、基础设施管理、元数据管理、查询解析与优化以及访问控制。58请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容图:各个数
175、据库公司细分数据库产品收入组成(百万美元)图:各个数据库公司细分数据库产品收入组成(百万美元)资料来源:公司官网、国信证券经济研究所整理图:图:Snowflake对各类数据的处理过程对各类数据的处理过程资料来源:Snowflake 官网、国信证券经济研究所整理SnowflakeSnowflake的的AIAI挑战:挑战:非结构化数据处理与非结构化数据处理与AIAI领域积累较少领域积累较少GenAIGenAI背景下客户对非结构化数据(各种文本、图片、视频等文件形式的数据)存储与计算的需求大幅提升。背景下客户对非结构化数据(各种文本、图片、视频等文件形式的数据)存储与计算的需求大幅提升。非结构化数据
176、不依赖传统数据库(Data Warehouse),比如以原始形态直接储存在数据湖(Data lake)中,数据湖中数据可以是结构化、半结构化或非结构化的,需要分析时才进行处理。如在大规模分布式预训练中,数据加载需要与底层文件系统结合,数据由硬盘到内存再到GPU显存加载。目前数据湖存储的典型格式包括Apache Iceberg(最领先)、Apache Hudi(Uber发布)和Delta Lake(Databricks发布),均是开源版本。Iceberg为更灵活和开源的数据存储方案,对Snowflake意味着数据存储收费损失,此外由于客户的数据可以在众多数据库厂商间轻易迁移,进而导致用户粘性降低
177、。Iceberg的创始团队后创办数据管理公司Tabular,与2024年6月被Databricks收购,预计Iceberg与Delta Lake格式将走向兼容。而而SnowflakeSnowflake擅长调用、查询数据仓库中结构化数据,但在处擅长调用、查询数据仓库中结构化数据,但在处理理非结构化数据非结构化数据方面存在短板方面存在短板。其典型竞对Databricks擅长数据湖解决方案,基于开源大数据框架Apache Spark、强调湖仓一体架构(Lakehouse,2020年由Databricks首创)。数据湖仓一体即在一个平台上可以处理分析所有类型(结构化和非结构化)的数据,数据和计算/查询
178、在湖和仓之间自由流动。面对需求Snowflake推出一系列AI产品,如:Unistore存储非结构化资料、Snowpark虚拟环境来开发机器学习模型和数据应用(对标Databricks Spark),但由于Snowflake起家于数据仓库后扩展到数据湖,且初始目标用户主要BI分析,在ML/AI领域处于追赶状态。59请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容SnowflakeSnowflake的的AIAI机遇机遇:需求端受益于数据迁移与计算量增长,需求提升需求端受益于数据迁移与计算量增长,需求提升模型复杂度与存储需求增长,本地数据迁移到云端趋势持续,传统工作负载需求亦有所提升:模型复杂度与存储
179、需求增长,本地数据迁移到云端趋势持续,传统工作负载需求亦有所提升:随着AI模型复杂,预训练数据集规模持续扩大,从几十到几百 TB、未来可达 PB 级别,变动将对数据存储技术提出更高的要求。同时企业对数据策略和数据资产的关注度提高,促使企业将本地数据迁移至云端进行AI模型训练与应用开发。25FYQ3财报会表示:“10月份,超过30%的客户使用Snowflake处理非结构化数据,非结构化数据的消费量同比增长17倍.增量消耗发生,我们已经看到对AI的兴趣也推动了对数据策略的兴趣,从而对消费产生连锁反应。”“25FYQ3我们的前10大客户中有9个都季度环比增长,数据迁移(将本地数据迁移到Snowfla
180、ke上)推动了第三季度的增长。我们最快增长的两个客户是遗留数据迁移,同时我们也看到现有客户中新的工作负载扩展。”“9月份的增长超出了预期,3周的消费增长速度超过了过去两年的任何其他时期。10月份的消费量继续增长。第三季度的预订执行表现强劲。剩余履约义务RPO同比增长 23%,达到37亿美元,我们预计未来12 个月将确认 57%的收入。”0%20%40%60%80%100%120%0 1,000 2,000 3,000 4,000 5,000 6,000 Jan-22Mar-22May-22Jul-22Sep-22Nov-22Jan-23Mar-23May-23Jul-23Sep-23Nov-2
181、3Jan-24Mar-24May-24Jul-24Sep-24Remaining Performance Obligation(RPO)Current Remaining Performance Obligation(cRPO)RPO YoYcRPO YoY图:图:SnowflakeSnowflake RPO RPO与与cRPOcRPO变化变化(百万美元,百万美元,%)%)资料来源:公司财报、国信证券经济研究所整理图:图:20232023年年数据管理细分市场份额数据管理细分市场份额(%)(%)资料来源:IDC、国信证券经济研究所整理内存共享数据管理 2%低代码数据库管理5%导航式数据库管理2%
182、最大的细分市场是关系型数据库管理(Relational DBMS)占比63%,但增长最快的是数据湖管理系统(Data Lake Management Systems)和非示意型数据管理(Non-Schematic DBMS),其次是低代码数据管理(Low Code DBMS)。快速扩展的运营数据处理和AI 领域数据分析青睐NoSQL技术(非结构化数据管理),随着用于数据库任务的GenAl的出现,预计非结构化数据赛道有更快发展。60请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容图:图:2022-20232022-2023全球数据库管理系统市场份额全球数据库管理系统市场份额 (百万美元,十亿美元,(
183、百万美元,十亿美元,%)%)资料来源:IDC、国信证券经济研究所整理图:图:2023年数据库管理能力象限年数据库管理能力象限资料来源:Gartner、国信证券经济研究所整理SnowflakeSnowflake的的AIAI挑战挑战:数据库服务竞争加剧,目前数据库服务竞争加剧,目前AIAI财务贡献不显著财务贡献不显著开源格式将加剧数据存储供应商竞争:开源格式将加剧数据存储供应商竞争:Iceberg等开源格式会被多家数据库厂商支持,这将大大降低客户随时更换数据库系统的成本和门槛,加剧供应商竞争,改变数据库行业格局。不仅云厂商加大对数据服务的支持和MaaS层建设,力争成为全栈大模型训练平台,数据库厂商
184、在大模型部署、推理优化服务上竞争激烈,同质化严重。同时,一些垂类应用厂商如Salesforce等也开始涉足一些通常由数据库厂商负责的数据存储和分析业务,应用厂商有动机将用户数据转移到自己的云平台,以此构建用户数据护城河。Snowflake AISnowflake AI功能主要作用于功能主要作用于AIAI链路的后段,目前财务贡献不显著链路的后段,目前财务贡献不显著:目前AI仍然重点在数据汇总分析、模型预训练阶段,比如将图、文、影、音混杂的散落在各地的非结构化数据高效解析成向量化数据,对实际的模型部署、管理以及应用涉及不多。Snowpark虽然有汇入其他模型的功能,但主要是衔接AI/ML工作流程的
185、后段、发挥模型版本管理的价值,公司预计25财年(2024年1月31-2025年1月31)Snowpark仅仅贡献3%的产品收入。其他作用在模型部署阶段功能如Snowflake Cortex功能和Snowpark Container Service容器服务刚GA或计划GA,预计明年有一定财务表现。61请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容图:图:SnowflakeSnowflake IcebergIceberg表交互架构表交互架构资料来源:公司官网,国信证券经济研究所整理SnowparkSnowpark(2 2022022年推出年推出):配备API的库,类似于Databricks的Spar
186、k,支持使用 SQL 以外的语言(如 Scala、Java 和 Python)进行编码,在虚拟计算仓库中部署机器学习(ML)模型、执行数据管道和开发数据应用,允许客户通过API共享存储在Snowflake中的数据而无需将数据转移出Snowflake。公司预计25财年有3%的产品收入来自Snowpark,接近1亿美元(24财年收入是3500万美元)。目前客户预览的Snowpark Container类似,均主要用于模型部署的阶段。25FYQ3财报会Snowpark消费季度环比+47%,10月同比增长超500%。ArcticArctic(20242024年年4 4月发布)月发布):开源128x3B
187、 MoE模型,从零开始构建到开源发布只用了不到三个月的时间。Arctic模型在一个由1000个GPU集群上进行了三周的训练,训练计算成本相对较低(少于200万美元),在企业智能指标如编码、SQL生成和指令遵循等任务上表现优异,可以构建对话式SQL数据助手、代码助手和RAG聊天机器人等智能工具。Iceberg TablesIceberg Tables(20242024年年6 6月月1010日宣布正式商用)日宣布正式商用):Snowflake Iceberg表提供了直接与数据湖中的Iceberg和Parquet数据交互的功能,即可助力模型部署、AI应用开发以通过 Snowflake 无缝安全地共享
188、、协作、处理第三方存储的Iceberg数据。Iceberg表分为原始数据(铜层)、经过初步清洗和转换的数据(银层)、为分析和决策准备的高度聚合和精炼的数据(金层)。SnowflakeSnowflake AI AI产品产品:20242024年大量年大量GAGA,助力,助力模型部署、模型部署、AIAI应用开发应用开发图:图:SnowSnowpark park 架构图架构图资料来源:公司官网,国信证券经济研究所整理62请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容Snowflake CortexSnowflake Cortex(20242024年年5 5月月GAGA):):大语言模型推理的托管服务,类
189、似Google的Vertex AI,涵盖从模型数据的抓取整理,到模型训练、验证、部署、扩展、协作、治理、监控、维护等整个 AI/ML 工作流程与模型生命周期。公司预计2026财年将产生收入影响。除了非结构化数据提取信息、情绪检测、文本摘要、翻译、预测、异常检测、分类,还包括以下功能:Snowflake CopilotSnowflake Copilot:是一个由 LLM 提供支持的助手,用于使用自然语言生成和优化 SQL。Document AIDocument AI:适用提取数据,客户可以处理任何文档(pdf、word、txt、屏幕截图)并获得问题的答案。Universal Search Uni
190、versal Search:由 LLM 提供支持的搜索,用于数据云/数据库中搜索和发现数据和应用。UnistoreUnistore(20242024年年1111月月GAGA):):是一个提升数据处理并发性能的新型表结构,即hybrid table(混合表),主要用于事务数据处理,例如企业在日常运营中涉及订单处理、库存管理等大量事务性操作。它能够支持每秒并发度达到几千到几万,同时还能够保持接近传统数据仓库百分之七八十的分析性能速度。SnowflakeSnowflake AIAI产品产品:作用于作用于AIAI链路的后段部署链路的后段部署,财务贡献明年体现,财务贡献明年体现图:图:Snowflake
191、Snowflake AIAI产品产品资料来源:公司官网,国信证券经济研究所整理图:图:SnowflakeSnowflake Document AIDocument AI资料来源:公司官网,国信证券经济研究所整理63请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容图:图:SnowflakeSnowflake营业费用占比变化营业费用占比变化资料来源:公司财报、国信证券经济研究所整理图:图:SnowflakeSnowflake年营收和季度营收变化年营收和季度营收变化资料来源:公司财报、国信证券经济研究所整理 财务概况财务概况:2024财年(23年1月31至24年1月31)总收入281亿美元(+36%),
192、其中95%的收入来自于产品为26.7亿美元(同比+38%),剩余为专业服务业务。产品收入Non-GAAP毛利率78%(同比+3pcts),Non-GAAP营业利润率8%(同比+3pcts)。近两年毛利率提升得益于其底层云服务提供商合同条款改善(25FYQ3业绩会:AWS仍占业务的76%,而Microsoft占21%,GCP是3%)。cRPO有拐点向上的变化,但是考虑竞争格局和研发投入的风险,可能需要继续观察趋势是否成立。公司对25财年的经调OPM指引同比去年有所下滑且25FYQ1下调的主要原因包括:投入投入AIAI研发:研发:2025财年GPU相关成本约5000万美元用于Arctic大模型训练
193、,Cortex等新功能推出预计9个月内都因折摊对利润率负贡献。调整销售与定价策略:调整销售与定价策略:采用新的分层存储定价(根据数据的使用高低频有不同的定价),根据消费配额补偿销售代表,增加佣金费用。2025FYQ1公司表示季度约影响600万-800万美元的纯利润。IcebergIceberg存储格式的推出影响了存储格式的推出影响了SnowflakeSnowflake的存储业务:的存储业务:因客户会将部分数据从Snowflake迁移到Iceberg格式(在第三方存储),这不仅会使与存储相关的收入下降,还会导致数据在Snowflake相关的计算收入损失。但随着AI将整个非结构化数据(占全球80%
194、的数据)带入了分析领域,客户更多将本地数据迁移到云端,大多数客户数据湖中数据量巨大(通常是Snowflake内部数据量的100-200倍)。整体来看,目前存储占总产品收入的比例基本仍保持在11%左右。SnowflakeSnowflake财务速览财务速览:营收稳健,投资营收稳健,投资AIAI导致利润率承压导致利润率承压64图:图:SnowflakeSnowflake对对2525财年业绩财年业绩指引变化情况(亿美元)指引变化情况(亿美元)资料来源:公司财报,国信证券经济研究所整理FY25指引指引FY24Q4FY25Q1FY25Q2FY25Q3产品收入325上调至330上调至335上调至343YoY
195、22%上调至24%上调至26%上调至29%Non-GAAP毛利率76%76%76%76%Non-GAAP OPM6%下调至3%3%上调至5%季度产品收入指引Q1 指引+26%-27%,实际+34%Q2 指引24%,实际+30%Q3 指引22%,实际29%Q4指引23%财报后股价-18%-5%-15%+33%请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容0101复盘美股复盘美股SaaSSaaS发展历程、现状与演绎逻辑发展历程、现状与演绎逻辑0202企业服务领域企业服务领域:ServiceNow:ServiceNow、SalesforceSalesforce、微软微软、GitlabGitlab030
196、3数据与安全:数据与安全:PalantiPalantir r、CrowdstrikeCrowdstrike、SnowflakeSnowflake0404教育教育领域领域:DuolingoDuolingo0505图形图形音频音频领域:领域:AdobeAdobe、TwilioTwilio0606风险提示风险提示0707目录目录广告电商游戏广告电商游戏:ShopifyShopify、ApplovinApplovin、UnityUnity、R Robloxoblox请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容Duolingo:Duolingo:AIAI推动语言交互新模式,或加速付费率和客单价提升推动语
197、言交互新模式,或加速付费率和客单价提升66DuolingoDuolingo是全球最多人数用的语言学习平台,核心商业模式为收取订阅会员费,公司公司8080%以上以上收入来自订阅收入收入来自订阅收入,2424年以前主要来自公司年以前主要来自公司S Superuper会员收费会员收费,伴随伴随AI MAXAI MAX功能推出,有望带动公司付费率、用户总数和产品单价的三重提升。功能推出,有望带动公司付费率、用户总数和产品单价的三重提升。目前订阅类型有:订阅类型有:Super DuolingoSuper Duolingo:普通会员订阅服务,12.99美元/月或一次性订阅83.99美元/年(全球差异化定价
198、)。相比于免费版本,Super用户可以享受无广告学习、拥有无限测试机会、设定每日学习目标、跟踪个人学习进度数据、解锁额外语言内容等功能。Super DuolingoSuper Duolingo家庭计划:家庭计划:21年8月推出的年度套餐,由一个主帐户(即家庭套餐管理员)进行订购,然后邀请其他用户同享会员福利,最多允许6个账户共享 Duolingo Super会员的福利。家庭计划定价约为每年119.99美元(全球差异化定价),ARPU更低。MAXMAX:2023年4月发布基于GPT-4的AI功能/高级订阅,价格为30美元/月或168美元/年。除了拥有Super会员所有功能,还具备以下功能:Exp
199、lain My AnswerExplain My Answer(解释答案)(解释答案):用户在课程中获得他们正确和错误回答的解释。RoleplayRoleplay(角色扮演)(角色扮演):用户可以与 AI 角色进行互动对话,练习语言技能。Video CallVideo Call(视频通话)(视频通话):可以与角色莉莉(Lily)自由对话,具备记忆性,适用于英语、西班牙语或法语学习。图:图:DuolingoDuolingo课程示意图课程示意图资料来源:Duolingo招股书(2021)、国信证券经济研究所整理图:图:DuolingoDuolingo家庭计划定价家庭计划定价资料来源:Duoling
200、o官网、国信证券经济研究所整理图:图:DuolingoDuolingo视频电话功能介绍视频电话功能介绍资料来源:Duolingo官网,国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容图:图:DuolingoDuolingo三费变化情况三费变化情况资料来源:Duolingo财报,国信证券经济研究所整理图:图:DuolingoDuolingo收入情况收入情况资料来源:Duolingo财报,国信证券经济研究所整理DuolingoDuolingo财务概览:收入增速稳健财务概览:收入增速稳健,订阅为主,订阅为主,DAUDAU保持保持50%+50%+增长增长财务概览财务概览:公司23年总
201、收入5.31亿美元(+45%YoY)、Booking 6.22亿美元(+45%YoY),24年公司指引中值7.43亿美元(+40%YoY,年初指引7.23亿美元)、指引Booking中值 8.45亿美元(+36%YoY,年初指引7.96亿美元)。收入端收入端:订阅收入占比总收入超80%且增速快,订阅收入23年4.05亿美元(+48%YoY),预计24年订阅收入6.08亿美元(+50%YoY)。非订阅收入23年1.26亿美元(+32%YoY),预计24年实现1.4亿美元(+11%YoY)。利润端:利润端:毛利率维持73%左右,公司指引24年经调EBITDA率中值25.5%(同比+8pcts,年初
202、指引22.5%),预计全年OPM 26%、净利率13%。公司利润率随着产品规模效应逐渐提升,今年AI投入与扩招研发人员导致三季度研发费率有所增加,公司预计由于AI投资的摊销增加、24Q4毛利将降低1pct,长远看由于AI功能更高定价、其利润率好于传统订阅。业务数字:业务数字:24Q324Q3付费订阅用户860W(+47%YoY),付费率8.5%(同比+0.5pct)。家庭计划占订阅者的21%(同比+30pcts、环比+1pct)。24Q3 24Q3 MAU 1.13亿(+36%YoY),月活过亿后增速保持在30%-40%之间,公司认为相比全球语言学习人数20亿还有很大的提升空间。DAU 24Q
203、3为0.37亿(+54%YoY),公司预计DAU会在+50%左右持续增长。图:图:DuolingoDuolingo用户增长情况用户增长情况资料来源:Duolingo财报,国信证券经济研究所整理0%10%20%30%40%50%60%020406080100120140160180Q1 22 Q2 22 Q3 22 Q4 22 Q1 23 Q2 23 Q3 23 Q4 23 Q1 24 Q2 24 Q3 24Subscription RevenueNon-Subscription RevenueSubscription RevenueNon-Subscription Revenue0%10%20
204、%30%40%50%60%70%0 20 40 60 80 100 120 Q1 22 Q2 22 Q3 22 Q4 22 Q1 23 Q2 23 Q3 23 Q4 23 Q1 24 Q2 24 Q3 24DAU(百万)MAU(百万)DAU同比增长MAU同比增长0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%70.0%80.0%90.0%100.0%Q1 22 Q2 22 Q3 22 Q4 22 Q1 23 Q2 23 Q3 23 Q4 23 Q1 24 Q2 24 Q324营收成本R&DS&MG&A67请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容图:图:DuolingoD
205、uolingo MAX MAX功能占比与总付费率变化与收入功能占比与总付费率变化与收入/收入增速测算(百万美元)收入增速测算(百万美元)资料来源:Duolingo财报,国信证券经济研究所整理测算图:图:DuolingoDuolingo付费用户数情况(百万人)付费用户数情况(百万人)资料来源:Duolingo财报,国信证券经济研究所整理68公司自身增长动能(公司自身增长动能(ARPUARPU、用户数、付费率均未到天花板)、用户数、付费率均未到天花板):AIAI功能功能MaxMax推广推广:提升付费率、ARPU(利润率)和用户体验(续费率)。24Q3覆盖50%的DAU,年底预计将提升到60%到70
206、%DAU 之间,大多数国家的Android和iOS平台上都可用。目前Max功能在北美(高付费区域)占比总付费人数约7%,但英语学习需求大的地区Max 可能比Super更受青睐,其视频通话功能在英语学习者中使用率较高。随着成本端下降且Max定价是Super的两倍,Max订阅的毛利润比Super会员更高(Max毛利率略低于Super),预计未来ARPU可能进一步提高。Max功能渗透与收入增长测算如下表。AIAI功能有望大幅提升线上语言学习中的交互体验,功能有望大幅提升线上语言学习中的交互体验,在各类生活场景中更流畅和自然地对话,对新学习者有更强的实用性。同时,AI LLM实现了个性化需求、具备历史
207、内容的记忆性、更完善地鼓励机制,增强了社交属性和用户粘性。如:视频电话(视频电话(Video Call with Lily):1)有性化形象,Lily会记住过去的对话内容;2)不会纠错,对话只专注于能否理解,更贴近于真实需求。3)支持的语种:英文、西班牙语、法语。4)打开应用有时会接到电话;DuolingoDuolingo 增长动能增长动能:MAXMAX提提付费率与付费率与ARPUARPU,预计明年占比收入超双位数,预计明年占比收入超双位数0%10%20%30%40%50%60%70%80%0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 Q1 22 Q2 22 Q3 22 Q4 22 Q1 23 Q2
208、 23 Q3 23 Q4 23 Q1 24 Q2 24 Q3 24Paid SubscribersPaid Subscribers同比中性测算:中性测算:Max功能订阅占比到6%,总付费率提升至9.2%,则25年有41%收入增速,AI占比总收入12%。乐观测算乐观测算:Max功能订阅占比到8%,总付费率提升至9.5%,则25年有46%收入增速,AI占比总收入14%。*假设25Q2 MAU 1.4亿(同比+36%);*假设Super会员订阅ARPU 18美元/季度(当前ARPU),Max功能ARPU 40美元/季度。*公司指引24年总收入预计7.43亿美元,假设24年订阅收入预计6.09亿美元。
209、请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容图:图:DuolingoDuolingo数学学习课程数学学习课程资料来源:Duolingo官网,国信证券经济研究所整理测算图:朋友连胜与排行榜挑战功能图:朋友连胜与排行榜挑战功能资料来源:Duolingo官网,国信证券经济研究所整理测算图:图:LLMLLM进行学习内容制作进行学习内容制作资料来源:Duolingo官网,国信证券经济研究所整理69公司自身增长动能(公司自身增长动能(ARPUARPU、用户数、付费率均未到天花板)、用户数、付费率均未到天花板):AIAIGCGC加速软件开发与课程内容制作:加速软件开发与课程内容制作:AI协助播客DuoRad
210、io、Lily视频通话内容制作开发,原本五年才能创建的播客剧集、AI仅需数月即可完成。因LLM擅长预测文本,由课程规划师制定课程主题、语法、练习类型后AI可一键生成大量课程内容,并做各类难度的扩展。24年初公司解雇了大约年初公司解雇了大约10%10%的翻译合同工,大量使用的翻译合同工,大量使用AIAI进行内容生成。进行内容生成。(目前员工不到(目前员工不到1,000 1,000 人,支持了超过人,支持了超过37370000万万DAUDAU)新增社交功能提高粘性:新增社交功能提高粘性:产品引入社交功能,提高学习激励、增加用户粘性。如Friend Streaks(朋友连胜)功能需要一起完成课程才获
211、得积分,从而相互激励。如Duolingo for schools功能老师可以免费创建班级群组,布置课程作业、监督学生进度。扩品类扩品类:拓展数学与音乐学习课程,扩展用户数想象天花板;完善高阶英语课程完善高阶英语课程:24Q3平台中高阶英语学习DAU超200万且增长迅速,全球80%语言学习者学英语、其中16亿人未使用Duolingo,公司英语学习收入远低于50%,公司正完善中高级英语内容并优化用户定位,预计未来几年相关收入将显著增长。DuolingoDuolingo增长动能增长动能:AIAI加速开发制作加速开发制作,功能类型与课程丰富度快速提升,功能类型与课程丰富度快速提升编写一个使用西班牙语单
212、词“VISITAR”的练习。规则:1.练习必须有两个答案选项。2.练习必须少于 75 个字符。3.练习必须用 A2 级西班牙语水平编写。4.练习必须包含过去时和未完成过去时。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容0101复盘美股复盘美股SaaSSaaS发展历程、现状与演绎逻辑发展历程、现状与演绎逻辑0202企业服务领域企业服务领域:ServiceNow:ServiceNow、SalesforceSalesforce、微软微软、GitlabGitlab0303数据与安全:数据与安全:PalantiPalantir r、CrowdstrikeCrowdstrike、SnowflakeSnow
213、flake0404教育教育领域领域:DuolingoDuolingo0505图形图形音频音频领域:领域:AdobeAdobe、TwilioTwilio0606风险提示风险提示0707目录目录广告电商游戏广告电商游戏:ShopifyShopify、ApplovinApplovin、UnityUnity、RobloxRoblox请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容图:图:Shopify Shopify 收入及结构变化(百万美元)收入及结构变化(百万美元)资料来源:Shopify财报、国信证券经济研究所整理ShopifyShopify:SaaSSaaS模式的电商服务平台,模式的电商服务平台,
214、2323年来增长强劲,盈利快速改善年来增长强劲,盈利快速改善ShopifyShopify是一个基于是一个基于SaaSSaaS模式的电商服务平台,商业模式包含订阅解决方案和商家解决方案,其中商家解决方案业务收入占比模式的电商服务平台,商业模式包含订阅解决方案和商家解决方案,其中商家解决方案业务收入占比70%+70%+。2323年以来公司业绩快速改善,年以来公司业绩快速改善,收入端一方面受商家强劲的收入端一方面受商家强劲的GMVGMV增长支撑,另一方面订阅解决方案增长支撑,另一方面订阅解决方案1212年来首次提价,年来首次提价,且提价幅度超过且提价幅度超过30%30%,较,较大程度带动了收入增长。
215、大程度带动了收入增长。利润端员工的数量优化(利润端员工的数量优化(2323年减少了年减少了28%28%)以及剥离重资产的物流业务带来了改善。)以及剥离重资产的物流业务带来了改善。由此我们看到公司23年收入71亿美元,同比+26%,GMV2359亿美元,同比+20%;24Q3收入22亿美元,同比+26%,GMV697亿美元,同比+24%,公司公司GMVGMV与美国网络零售额与美国网络零售额增速趋势接近,且长期高于大盘水平,增速趋势接近,且长期高于大盘水平,2323年来差距拉大。年来差距拉大。利润端,23年 Non-GAAP OP达到7.8亿美元,OPM达到11.1%,同比+11pcts,24Q3
216、 Non-GAAP OP达到3.9亿美元,OPM达到18.2%,同比+2.4pcts,改善明显。指引:预计指引:预计Q4Q4收入同比收入同比+26-29%+26-29%,与今年以来强劲增长的原因相同,包括商家,与今年以来强劲增长的原因相同,包括商家GMVGMV的强劲增长,预计利润率的优化将延续,运营支出占收比的强劲增长,预计利润率的优化将延续,运营支出占收比下降下降3-4pcts3-4pcts,绝对金额的增加主要来自薪酬和营销的增长。,绝对金额的增加主要来自薪酬和营销的增长。0.0%20.0%40.0%60.0%80.0%100.0%120.0%$0.0$500.0$1,000.0$1,500
217、.0$2,000.0$2,500.01Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q233Q234Q231Q242Q243Q24订阅解决方案商家解决方案总收入YoY图:图:Shopify Shopify GMV GMV 变化及美国零售增速对比变化及美国零售增速对比资料来源:Shopify财报、国信证券经济研究所整理图:图:Shopify Shopify 费用率及费用率及NON-GAAP OPMNON-GAAP OPM变化变化资料来源:Shopify财报、国信证券经济研究所整理-20%0%20%40%60
218、%80%100%120%140%0 10,000 20,000 30,000 40,000 50,000 60,000 70,000 80,000 1Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q233Q234Q231Q242Q243Q24Shopify GMV(百万美元)美国零售销售额YoYShopify GMV YoY 美国网络零售额YoY-5.0%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%35.0%1Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q
219、213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q233Q234Q231Q242Q243Q24销售费用率研发费用率管理费用率NON-GAAP OPM71请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容图:图:ShopifyShopify MRR MRR、Plus MRRPlus MRR及占比(百万美元)及占比(百万美元)资料来源:Shopify财报、国信证券经济研究所整理图:图:ShopifyShopify订阅解决方案订阅解决方案2323年以来定价变化年以来定价变化资料来源:Shopify官网、国信证券经济研究所整理ShopifyShopify:订阅服务功能丰富,订阅服务功能丰富,2
220、323年首度提价年首度提价订阅解决方案:订阅解决方案:公司订阅解决方案包括店铺开设和设计、市场营销、库存管理等基础电商SaaS服务,分为基础版、标准版、进阶版、Plus,月付情况下定价分别为39美元/月、105美元/月、299美元/月、2300美元/月。从MRR角度看,Shopify Plus的企业级商家客户贡献收入占比超过30%。24Q3公司订阅解决方案收入6亿美元,同比+26%,主要源于1)商家数量增长;2)缩短付费试用期和Plus定价变化;涨价:涨价:2323年以来年以来ShopifyShopify订阅解决方案开启涨价,订阅解决方案开启涨价,2323年基础年基础版、标准版、进阶版月付版、
221、标准版、进阶版月付/年付涨价年付涨价33%/100%33%/100%,2424年年PlusPlus对对部分商户涨价部分商户涨价15%-25%15%-25%(但对年(但对年GMV$1200w+GMV$1200w+的大客户收费有的大客户收费有所降低)。所降低)。图:图:Shopify Shopify 订阅解决方案主要产品订阅解决方案主要产品资料来源:Shopify官网、国信证券经济研究所整理72服务服务Basic Basic 基础版基础版Shopify Shopify 标准版标准版Advanced Advanced 进阶版进阶版Shopify Plus Shopify Plus 主要主要功能功能7
222、7%的运费折扣;10 个库存地点;全天候聊天支持;本地化全球销售(3 个市场);POS Lite88%的运费折扣&保险;10 个库存地点;全天候聊天支持本地化全球销售(3 个市场);5个额外的员工账户;POS Lite88%的运费折扣、保险、第三方计算费率自定义报告和分析;10 个库存地点;全天候聊天支持;本地化全球销售(3 个市场)+添加市场,每个市场每月 59 美元;15个额外的员工账户;10 倍结账能力;POS Lite88%的运费折扣、保险、第三方计算费率;自定义报告和分析;200个库存地点;全天候优先电话支持;本地化全球销售(50个市场);无限员工账户;10 倍结账能力;可定制结账,
223、容量为 40 倍200 个使用 Shopify Payments 的 POS Pro 地点批发销售/B2B服务服务20242024年年2 2月后月后20242024年年2 2月前月前20232023年年1 1月前月前Basic 基础版月付:39美元/月年付:29美元/月月付:39美元/月年付:29美元/月月付:29美元/月年付:14.44美元/月Shopify 标准版月付:79美元/月年付:105美元/月月付:105美元/月年付:79美元/月月付:79美元/月年付:39.44美元/月Advanced 进阶版月付:399美元/月年付:299美元/月月付:399美元/月年付:299美元/月月付:2
224、99美元/月年付:147.78美元/月Shopify Plus 高级版三年付:2300美元/月月/年付:2500美元/月商家月收入低于80万美元,月费为2000美元/月商家月收入超过80万美元,月费为每月收入的0.25%商家月收入低于80万美元,月费为2000美元/月商家月收入超过80万美元,月费为每月收入的0.25%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%35.0%$0.0$20.0$40.0$60.0$80.0$100.0$120.0$140.0$160.0$180.0$200.0 1Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213
225、Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q233Q234Q231Q242Q243Q24MRRShopify Plus MRRPlus占比请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容图:图:Shopify Shopify 不同订阅模式下支付服务费率(美国)不同订阅模式下支付服务费率(美国)资料来源:Shopify官网、国信证券经济研究所整理图:图:Shopify Shopify 商家解决方案商家解决方案take ratetake rate资料来源:Shopify财报、国信证券经济研究所整理ShopifyShopify:商家解决方案商家解决方案trtr持续提升,围绕支付、金融等开展
226、全方位服务持续提升,围绕支付、金融等开展全方位服务商家解决方案:主要提供包括支付、物流、金融等服务,通过从商家解决方案:主要提供包括支付、物流、金融等服务,通过从GMVGMV中进行抽成取得收入,中进行抽成取得收入,1919年以来年以来trtr从从1.5%1.5%提升至提升至2.2%2.2%,其中主要贡献来自支付业,其中主要贡献来自支付业务的务的Shopify PaymentsShopify Payments。24Q3公司商家解决方案收入16亿美元,同比+26%,主要来自支付渗透率的提升和商家数量的增长。支付:支付:Shopify Payments是一个完全集成的支付处理服务,让商家能够获得低成
227、本的信用卡处理费率,于2013年推出,按照不同的国家和方式从GMV中进行抽成,2424年公司小幅上调了支付相关费率,但影响相对有限。年公司小幅上调了支付相关费率,但影响相对有限。截至2023年超过75%的符合条件的商家已经启用了 Shopify Payments,在23个国家/地区可用。此外,公司还提供其他支付方式包括Shop Pay(快捷购买产品)以及 Shop Pay Installments(先买后付产品)。物流:物流:Shopify Shipping允许自行完成订单配送的商家从可用的配送合作伙伴中进行选择,目前在七个国家提供服务。23Q2公司将自有物流业务出售给Flexport,23Q
228、4与Flexport达成协议,使其成为Shop Promise(快速交付的服务)的首选提供商。金融:金融:Shopify Capital于2016年推出,为商户提供运营资金,目前在澳大利亚、加拿大、英国和美国可以使用。硬件:硬件:2013年Shopify POS推出,支持线下销售渠道,商家可以在几乎任何地方销售产品并接受付款。2023年,在加拿大、英国和爱尔兰推出了Shopify 的一体化POS系统POS Go,将其扩展到四个国家(包括美国)。带有集成支付功能的POS卡读卡器在14个国家有售。商家可以从 Shopify 的硬件商店购买 POS 卡读卡器,并通过使用集成支付功能进行的交易产生的
229、Shopify Payments 收入获得增量图:图:Shopify Payment Shopify Payment 不同国家采用率不同国家采用率资料来源:Shopify财报、国信证券经济研究所整理7388%92%77%90%92%83%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%美国加拿大其他国家2022年2023年0.00%0.50%1.00%1.50%2.00%2.50%1Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q233Q234Q231Q242Q243Q24GMV Tak
230、e Rate服务服务20242024年年20242024年前年前Basic 基础版线上:2.9%+30线下:2.6%+10第三方:2%线上:2.9%+30线下:2.7%+0第三方:2%Shopify 标准版线上:2.7%+30线下:2.5%+10第三方:1%线上:2.6%+30线下:2.5%+0第三方:1%Advanced 进阶版线上:2.5%+30线下:2.4%+10第三方:0.6%线上:2.4%+30线下:2.4%+10第三方:0.5%Shopify Plus 高级版协商确定第三方:0.2%协商确定第三方:0.15-0.3%请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容图:图:2024202
231、4年年1111月全球电商月全球电商SaaSSaaS平台份额(按网站数量)平台份额(按网站数量)资料来源:builtwith、国信证券经济研究所整理图:图:ShopifyShopify主要竞争对手情况主要竞争对手情况资料来源:公司官网、国信证券经济研究所整理ShopifyShopify:行业地位稳固,市场份额领先行业地位稳固,市场份额领先ShopifyShopify行业地位稳固,市场份行业地位稳固,市场份额领先。额领先。据builtwith数据,目前Shopify在全球和美国市场均保持领先的市场地位,份额均在30%左右(Shopify+Shopify Plus),且地位较为稳固(21年27%市占
232、率)。竞争对手中同样份额较高的是WooCommerce(全球14%、美国14%),此外Magento、PrestaShop、Wix stores、Squarespace、Ecwid等也相对靠前。74图:图:20242024年年1111月美国电商月美国电商SaaSSaaS平台份额(按网站数量)平台份额(按网站数量)资料来源:builtwith、国信证券经济研究所整理电商电商SaaSSaaS平台平台简介简介Shopify成立于2006年,Shopify是基于SaaS模式的电商服务平台,为商家提供营销、售卖、支付、物流等服务。WooCommerce前身 WooThemes 成立于 2007 年,20
233、11 年推出 WooCommerce 插件,2015 年被 Automattic 收购。基于WordPress构建的开源电子商务插件,可自定义电商网站各方面并添加扩展程序Magento2008年发布,2011年被eBay收购,之后在2018年被 Adobe 收购。是一个功能丰富的开源电子商务平台,以强大的可扩展性和性能而闻名,适合有开发资源支持的大型电子商务企业或需要高性能解决方案的商家PrestaShop2007年创立,免费的开源电子商务平台,以其易用性和功能丰富的模块著称Wix stores2011年推出的功能,Wix 网站构建平台中的电子商务功能模块,提供简便的在线商店创建功能,适合个人
234、、小型企业以及不具备开发经验的用户Squarespace2003年创建,全栈式网站构建平台,提供集成化的电子商务功能,适合注重品牌设计和视觉效果的创意人士和小型企业Ecwid2009年创建,嵌入式电子商务解决方案,允许用户将在线商店添加到现有网站、社交媒体平台或移动应用中,适合已有网站或社交媒体平台,希望快速添加电子商务功能的用户。图:图:20212021年年1212月全球电商月全球电商SaaSSaaS平台份额(按网站数量)平台份额(按网站数量)资料来源:builtwith、国信证券经济研究所整理Shopify27%WooCommerce Checkout24%Wix Stores12%Squ
235、arespace Add to Cart8%Ecwid6%other23%ShopifyWooCommerce CheckoutWix StoresSquarespace Add to CartEcwidotherShopify23%WooCommerce Checkout14%Magento8%shopify plus6%PrestaShop3%Squarespace Add to Cart3%other43%ShopifyWooCommerce CheckoutMagentoshopify plusPrestaShopSquarespace Add to CartotherShopify2
236、8%Wix Stores23%Squarespace Add to Cart16%WooCommerce Checkout14%Ecwid3%other16%ShopifyWix StoresSquarespace Add to CartWooCommerce CheckoutEcwidother请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容图:图:Shopify Shopify 与与 WooCommerceWooCommerce对比对比资料来源:Shopify官网、WooCommerce官网、国信证券经济研究所整理Shopify vs WooCommerceShopify vs WooComm
237、erce:各具优势,满足不同客户需求:各具优势,满足不同客户需求Shopify Shopify 简单易上手、物流服务更齐全,以订阅简单易上手、物流服务更齐全,以订阅+抽成的商业模式为主,抽成的商业模式为主,WooCommerceWooCommerce学习成本更高,但灵活性强、成本低,可以免费使学习成本更高,但灵活性强、成本低,可以免费使用大量插件,二者在客户画像上并没有明显的行业性差异。用大量插件,二者在客户画像上并没有明显的行业性差异。75比较项目比较项目ShopifyWooCommerce平台简介Shopify是基于SaaS模式的电商服务平台,为商家提供营销、售卖、支付、物流等服务。Woo
238、Commerce是一款基于 WordPress(全球最受欢迎的网站构建器)构建的开源电子商务插件,可自定义电商网站各方面并添加扩展程序主要产品订阅模式:Basic/Shopify/Advanced、Shopify Plus抽成模式:Shopify Shipping、Shopify Payment、Shopify Capital第三方应用:包含免费和付费应用超过 59,000 个免费的WordPress 插件和更多付费插件免费:WooCommerce Shipping订阅模式:WooCommerce Subscriptions抽成模式:WooPayments代表性客户画像占比较高的品类为服装和配
239、饰、健康与美容、食品与饮料占比较高的品类为服装和配饰、健康与美容、食品与饮料。服饰:Gymshark、SKIMS、Supreme、Off-White食品:Heinz生鲜:FTD流媒体:Netflix美妆:Kylie Cosmetics食品:Dan-Os Seasoning(调味料)家电:NutriBullet 装饰品:Chia Pets运动健身:Springboks、Tonal玩具:MAGNA-TILES美妆:Isle of Paradise 木工:The Offerman Woodshop 操作1)完全托管,有直观的拖放界面和操作引导,Shopify 负责处理商店的技术部分,商家无需担心性能
240、、安全性和可扩展性,可以节省技术成本2)只能使用 Shopify 提供的设计和开发工具或其市场中提供的附加组件1)需要自行安装 WooCommerce 插件、管理网站更新和备份、安全等。2)灵活性强,可以借助超过 59,000 个 WordPress 插件高度定制化,但也需要学习配送USPS、UPS、DHL Express、FedEx等以DHL Express为例,运费折扣72%-76%UPS、DHL Express以DHL Express为例,运费折扣67%收费模式Basic Shopify:每月29美元Shopify:每月79美元Advanced Shopify:每月299美元Shopif
241、y Plus:每年2300+美元(3年期)有大量免费主题和免费附加组件,成本更低域名费:14.99 美元SSL 证书费:69.99 美元网站托管费:7.99 美元/月支付自有支付方案Shopify Payments,收取2%-3%所有流行的第三方付款,额外收取0.2%-2%自有支付方案WooCommerce Payments,不同付款方式/不同地区均有所差异,信用卡约为1.5%-3.5%所有流行的第三方付款,第三方支付不收取额外费用请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容图:图:Shopify Shopify 支付业务渗透率支付业务渗透率资料来源:Shopify财报、国信证券经济研究所整理
242、图:图:ShopifyShopify按国家收入结构按国家收入结构资料来源:Shopify财报、国信证券经济研究所整理ShopifyShopify增长动能增长动能:重点关注重点关注支付业务渗透率提升,支付业务渗透率提升,B2BB2B、线下、国际业务拓展、线下、国际业务拓展支付渗透率持续提升:支付渗透率持续提升:19年以来公司的支付业务渗透率从40%60%+,得益于更多的商户采用相应服务以及Shop Pay的渗透率提高(24Q3 shop pay在GPV中占比40%),考虑到目前在欧洲GPV的渗透率仍然低于北美水平,后续支付渗透率仍有持续提升的动能。国际业务:国际业务:近几年shopify的国际市
243、场收入占比持续提升,24年以来也成为拉动公司增长的重要原因,24Q3北美外的地区GMV同比+33%(vs整体+24%),欧洲增长超过35%,荷兰的表现尤为显著。B2BB2B:22年Q2公司宣布开始布局B2B业务,Shopify Plus商家可以向其他企业销售产品,满足平台中商家的B2B需求,同时也吸引到很多工业、硬件和汽车整车及零部件等领域的新客户。推出后一直保持快速增长,23年GMV翻倍,24Q3同比+145%。线下:线下:24Q3线下GMV同比+27%,线下的亮眼表现也是由于公司具备线上线下统一系统的能力,Shopify POS包含Lite和Pro两种订阅服务,高单价的pro渗透率提升有望
244、持续拉动增长。760.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%70.0%1Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q233Q234Q231Q242Q243Q24GPV/GMV58%56%55%10%8%8%7%7%7%7%7%7%18%22%23%0%20%40%60%80%100%2021年2022年2023年美国英国加拿大澳大利亚其他请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容图:图:Shopify Shopify SidekickSidekick资料来源:Shopify
245、官网、国信证券经济研究所整理图:图:Shopify MagicShopify Magic主要功能展示主要功能展示资料来源:Shopify官网、国信证券经济研究所整理ShopifyShopify增长动能增长动能:AIAI工具工具助力经营效率优化,新助力经营效率优化,新CTOCTO上任关注后续进展上任关注后续进展AIAI产品功能:产品功能:1 1)Shopify magicShopify magic:包含文本生成、图片生成、应用评论摘要等一系列AI功能,所有的AI功能都集成在Magic中;2)SidekickSidekick:AI助理,为卖家用户们提供日常的任务处理和商业分析服务;收费方式:收费方
246、式:任何套餐都可以使用 Shopify Magic,Sidekick 则需要申请体验资格AIAI产品发布时间线:产品发布时间线:1)2023年4月,宣布推出Chatgpt支持的AI购物助手magic,已经可以使用magic用于产品描述生成;2)2023年7月,宣布扩展Shopify Magic自动生成文本功能的应用场景,推出商务AI助手Sidekick;3)2024年4月,推出AI驱动的图像编辑器Magic Media Editor;4)2024年7月,推出AI回复功能;5 5)2424年年9 9月,前微软月,前微软AIAI专家专家Mikhail Mikhail ParakhinParakhi
247、n加入公司担任加入公司担任CTOCTO,Parakhin 曾担任微软广告和 Web服务的CEO,帮助构建Bing Chat和Copilot 等AI服务,之前还曾担任俄罗斯搜索引擎 Yandex 的CTO。他最近还加入了人工智能初创公司 Perplexity 和 Liquid AI 的顾问委员会。目前尚未对外表述关于公司后续目前尚未对外表述关于公司后续AIAI的规划,建议持续关注。的规划,建议持续关注。AIAI实施效果:实施效果:1)24Q1超过50%的商家支持互动是由AI协助的,同时AI提供了8种语言的24/7实时支持,这都节省了人员的工作量;2)23年末和24年1月,AI显著提升了营销效率,
248、保持ROI标准的情况下主要营销渠道中的商家广告量从第四季度到第一季度增长了近130%;3)AI工具大幅提升了销售团队的工作效率,与不使用AI的团队相比,赢得了多31%的销售机会以及35%的单个销售机会价值;4)AI回复建议推出后,商家平均约有50%的回复都使用了建议回复,可以快速提高转化率。图:图:ShopifyShopify的的AIAI工具提升了销售人员的工作效率工具提升了销售人员的工作效率资料来源:Shopify投资者日、国信证券经济研究所整理77变换产品图片背景撰写更好的产品描述个性化的常见问题和回复提高电子邮件效率请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容0101复盘美股复盘美股Sa
249、aSSaaS发展历程、现状与演绎逻辑发展历程、现状与演绎逻辑0202企业服务领域企业服务领域:ServiceNow:ServiceNow、SalesforceSalesforce、微软微软、GitlabGitlab0303数据与安全:数据与安全:PalantiPalantir r、CrowdstrikeCrowdstrike、SnowflakeSnowflake0404教育教育领域领域:DuolingoDuolingo0505图形图形音频音频领域:领域:AdobeAdobe、TwilioTwilio0606风险提示风险提示0707目录目录广告电商游戏广告电商游戏:ShopifyShopify、
250、ApplovinApplovin、UnityUnity、RobloxRoblox请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 获取海量优质用户获取海量优质用户移动端和CTV端的效果广告,面向超过超过14亿日活跃用户亿日活跃用户,帮助开发者更精准地定位目标用户,提高应用的曝光度和下载量,进而提升应用营收。移动游戏领域最大的竞价聚合平台移动游戏领域最大的竞价聚合平台统一竞价:统一竞价:涵盖超过20家SDK广告网络、超过20家应用内竞价渠道;广告形式广告形式:利用所有主流广告形式,以及包括应用开屏广告和锁屏广告在内的创新广告场景来推动更高应用内广告收入。2020年被APP收购。广告制作广告制作试玩广
251、告、视频广告、CTV广告、展示广告;ALX实时竞价交易平台实时竞价交易平台广告主、代理商可以通过与ALX合作的DSP访问海量的全渠道广告库存。将广告主与全球15亿设备和6万款应用紧密连接起来,为广告主提供了更广泛的广告覆盖和更高的投资回报。AppLovinAppLovin:全营销链条布局打造数据闭环,:全营销链条布局打造数据闭环,AIAI驱动快速增长驱动快速增长 端到端应用管理套件端到端应用管理套件通过整个客户生命周期提升价值。Array帮助广告商管理用户生命周期价值,优化用户保留和复购,最终提高客户的整体生命周期收益。移动应用数据分析和归因平台移动应用数据分析和归因平台帮助应用开发者、营销人
252、员和广告主优化广告投放、分析用户行为以及提高投资回报率(ROI)。Adjust 2012年被收购,在归因占据重要份额。面向电视的内容分发和广告方案面向电视的内容分发和广告方案 CTV(Connected TV,连接电视)接入大量的电视内容和观众资源,面向电视流媒体内容创作者和发行商。Wurl 为 App 2022 年收购。AppLovin旗下的游戏工作室旗下的游戏工作室专注于独立应用开发者,为开发者提供了全方位的支持和服务,包括开发工具、推广资源、数据分析等,开发并发行了多款畅销移动游戏。先后收购了PeopleFun和Machine Zone两家知名手游开发商AppLovin是全球领先的移动营
253、销平台之一,为开发者提供移动应用(主要是移动应用(主要是手机游戏)的发行、手机游戏)的发行、获客、获客、分析以及变现分析以及变现。在移动营销领域内,除去Google、Facebook、Amazon三大巨头所占据的三分之二市场份额外,其余30%市场份额的中长尾媒体平台是包括AppLovin、Unity等第三方广告平台主要的流量来源。公司既服务广告主、承接应用获客和曝光需求,同时也拥有自身游戏广告库存,以及与游戏开发者或发行商合作在游戏中植入广告,利用游戏的流量和用户参与度实现广告库存的供应。例如,在游戏的加载界面、暂停界面或游戏内特定场景展示广告,使广告能够触达大量游戏玩家,为广告商提供有效的推
254、广渠道,同时也为游戏开发者创造了广告变现方式。其收入模式包括赚取广告商支出与投放买量之间的差价(APPDiscovery),撮合交易抽佣(MAX抽取5%佣金)等。79请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容AppLovinAppLovin:核心产品形成用户获取、变现、效果衡量的商业闭环:核心产品形成用户获取、变现、效果衡量的商业闭环广告需求侧广告供给侧SSP(Supply Side Platform,供应方平台,供应方平台广告库存管理、出售与广告位定价Ad Exchange广告交易平台广告交易平台在线广告竞价、交易市场DSP(Demand Side Platform,需求方平台),需求方平
255、台)面向广告主或中介广告投放需求,对接管理一个或多个Ad Exchange账号Ad Serving广告库存广告库存广告代理与广告代理与广告制作广告制作DMP数据管理平台数据管理平台 数据分析、归因与优化Trading Desk(TD)广告交易台广告交易台主要服务广告代理中介服务广告代理中介,对接多个DSP平台,优化整体预算投放AppLovin产品线80请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容图:图:ApplovinApplovin 收入及变化(百万美元)收入及变化(百万美元)资料来源:App财报、国信证券经济研究所整理图:图:ApplovinApplovin Adj.EBITDAAdj.E
256、BITDA Margin Margin变化变化资料来源:App财报、国信证券经济研究所整理图:图:ApplovinApplovin 收入及变化(百万美元)收入及变化(百万美元)资料来源:App财报、国信证券经济研究所整理ApplovinApplovin:AIAI驱动业绩增长,经营杠杆下利润率持续改善驱动业绩增长,经营杠杆下利润率持续改善 23Q323Q3起公司应用业务调整基本结束,叠加起公司应用业务调整基本结束,叠加AXON 2.0AXON 2.0驱动软件平台业务大幅增长,收入增速同比转正。驱动软件平台业务大幅增长,收入增速同比转正。2023年总收入为32.8亿美元(+8%YoY),包括软件平
257、台收入18.4亿美元(+46%YoY)和APPs收入(自家开发的350+款移动应用收入)14.4亿美元(-18%YoY)。调整后EBITDA利润率46%,23年实现利润扭亏为盈,净利润3.56亿美元,净利润率11%。24Q3收入为12亿美元(+36%YoY),调整后EBITDA为7.22 亿美元(+72%YoY),调整后EBITDA Margin达到60%,21年来规模效应下利润率持续改善。其中软件平台收入增长至8.35亿美元(+66%YoY),占总收入70%,调整后EBITDA利润率为78%,预计下季度利润率因PSU相关成本增加而略有下降。APPs收入3.63亿美元(+1%YoY),调整后E
258、BITDA利润率为19%,未来预计保持稳定。四季度指引四季度指引:收入指引为12.40亿-12.60亿美元,对应同比增长30%-32%;调整后EBITDA指引为7.40亿-7.60亿美元,调整后EBITDA率为60%。财报电话会议上,CEO Foroughi表示,AppLovin的目标是持续实现高达20%-30%的年增长率,部分原因是其AI驱动的AXON 2.0广告引擎。目前电商拓展未对财务产生重大影响,预计在2025年有明显贡献。5%12%13%18%18%14%3%5%6%6%5%3%48%43%40%33%25%19%0%10%20%30%40%50%60%70%2019A2020A20
259、21A2022A2023A2024E图表标题图表标题Research and DevelopmentGeneral and AdministrativeSales and Marketing31%84%57%-20%0%20%40%60%80%100%2020A2021A2022A2023A2024ENet Income MarginAdj.Gross MarginAdj.EBITDA Margin-50%0%50%100%150%200%250%0 500 1,000 1,500 2,000 2,500 3,000 3,500 4,000 4,500 5,000 2020A2021A2022
260、A2023A2024ESoftware PlatformApps RevenueSoftware Y/Y Growth(%)Apps Y/Y Growth(%)81请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容图:图:AXON 2.0AXON 2.0推出后公司软件平台业务快速提升推出后公司软件平台业务快速提升资料来源:App财报、国信证券经济研究所整理图:图:ApplovinApplovin业务飞轮业务飞轮资料来源:App招股书、国信证券经济研究所整理图:图:AXON 2.0AXON 2.0推出后安装量成为增长主要驱动推出后安装量成为增长主要驱动资料来源:App财报、国信证券经济研究所整理App
261、lovinApplovin:闭环数据:闭环数据+AI+AI模型模型AXON 2.0AXON 2.0 21年公司首次推出AXON机器学习推荐引擎,成为推动其营销软件解决方案效率提升的重要技术基础。23Q2 基于AI的广告引擎 AXON 2.0推出,带动了AppDiscovery的效率以及广告商的回报提升,并在此后逐步扩展到公司的其他产品中。在此驱动下,公司23Q2开始软件平台业务收入和利润率都迎来快速提升,安装量增速的大幅提升也反映出广告效率的改善。AXON 2.0AXON 2.0效率大幅提升的关键在于效率大幅提升的关键在于ApplovinApplovin的业务飞轮,通过收购的方式构建起了全链路
262、的数据收集方式,利用各类的业务飞轮,通过收购的方式构建起了全链路的数据收集方式,利用各类数据资源训练数据资源训练AIAI模型,提升营销效率,从而吸引更多广告主,进一步带来更多数据,实现闭环。模型,提升营销效率,从而吸引更多广告主,进一步带来更多数据,实现闭环。因此相比其他只做因此相比其他只做DSPDSP或或SSPSSP业务的公司有更强壁垒,且随着规模的持续扩大,这一优势将进一步体现。业务的公司有更强壁垒,且随着规模的持续扩大,这一优势将进一步体现。-10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%70.0%80.0%90.0%100.0%$0$100$200$300$400$500
263、$600$700$800$900 1Q23A 2Q23A 3Q23A 4Q23A 1Q24A 2Q24A 3Q24ASoftware Platform RevenueSoftware EBITDARevenue YoY GrowthSoftware EBITDA Margin-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%1Q22A 2Q22A 3Q22A4Q22A 1Q23A 2Q23A 3Q23A 4Q23A 1Q24A 2Q24A 3Q24A安装量YOY单次安装收入YOY82请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容图:图:20242024年年广告平台综合表现报告广告平台综
264、合表现报告最佳渠道分品类排名最佳渠道分品类排名资料来源:Appsflyer、国信证券经济研究所整理图:图:ApplovinApplovin和和UnityUnity对比对比资料来源:各公司官网、国信证券经济研究所整理图:美国互联网广告市场份额图:美国互联网广告市场份额资料来源:Statista、国信证券经济研究所整理Unity vs Unity vs ApplovinApplovin据Statista,美国广告市场有占比约30%+的长尾市场,其中Unity、Applovin、汇量科技(Mintegral)、MOLOCO等公司在长尾市场中表现突出,Unity和AppLovin尤其在游戏品类中具有较
265、高市场地位。对比来看:对比来看:ApplovinApplovin在在1919年收购聚合平台年收购聚合平台MAXMAX,2121年完成对年完成对adjustadjust的收购的收购后就建立起来自己的数据闭环,而后就建立起来自己的数据闭环,而UnityUnity在在2222年末才对聚合平台等环节实年末才对聚合平台等环节实现了补充,数据丰富度和积累量较现了补充,数据丰富度和积累量较ApplovinApplovin仍有差距,且仍有差距,且Unity23Unity23年经历年经历了团队动荡,而了团队动荡,而AppApp在这一阶段凭借在这一阶段凭借AIAI支持的支持的AXON 2.0AXON 2.0迅速增
266、长,双方当迅速增长,双方当前有较大差距。但依靠时间的弥补,纵向看前有较大差距。但依靠时间的弥补,纵向看UnityUnity仍然有机会凭借仍然有机会凭借AIAI实现实现营销效率的提升,只是在营销效率的提升,只是在ApplovinApplovin模型持续迭代的背景下要赶超的难度模型持续迭代的背景下要赶超的难度相对较大。相对较大。ApplovinUnity数据收集能力Adjust作为DMP有较高的市占率,不需要经过用户同意就能够帮助Applovin取得用户数据玩家数据的回传受到游戏开发者的限制广告主丰富度有聚合平台MAX有聚合平台Unity LevelPlay适合对象更侧重于广告网络和广告需求的广泛
267、性,适合那些希望通过精细化广告优化和全球化广告投放来增加收入的开发者。它提供了更多广告格式和优化工具,帮助开发者提高广告收益。更适合Unity的开发者,提供简单易用的广告工具,并且广告嵌入与游戏开发过程高度整合。定价基本上通过广告分成赚取收入,开发者需要根据广告的表现支付一定的费用或分成。Unity 提供免费版本(适用于年收入低于100K美元的小型团队),而Unity Pro则需要付费。Unity Ads也是免费提供的,但Unity会从广告收入中抽取一定比例。排名排名iOSiOS游戏游戏安卓游戏安卓游戏iOSiOS非游非游安卓非游安卓非游1Apple Search AdsGoogle AdsA
268、pple Search AdsGoogle Ads2AppLovinAppLovinAppLovinAppLovinMeta AdsMeta Ads3Google AdsUnity AdsUnity AdsMOLOCOXiaomi4MOLOCOMeta AdsTikTok For BusinessTikTok For Business5Unity AdsUnity AdsMintegralLiftoff Acceleratevivo6Liftoff DirectironSourceSnapchatOPPO7Liftoff AccelerateMOLOCOGoogle AdsMintegral8
269、MintegralGamelightironSourceAppLovinAppLovin8328.4%28.6%26.8%25.6%23.2%20.5%21.2%21.3%10.7%11.4%12.5%13.9%3.6%3.7%3.6%3.6%1.0%2.1%2.8%3.4%33.1%33.7%33.1%32.2%0%20%40%60%80%100%120%2021年2022年2023年2024EGoogleMetaAmazonMicrosoftTikTokOther(其他)请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容0101复盘美股复盘美股SaaSSaaS发展历程、现状与演绎逻辑发展历程、现
270、状与演绎逻辑0202企业服务领域企业服务领域:ServiceNow:ServiceNow、SalesforceSalesforce、微软微软、GitlabGitlab0303数据与安全:数据与安全:PalantiPalantir r、CrowdstrikeCrowdstrike、SnowflakeSnowflake0404教育教育领域领域:DuolingoDuolingo0505图形图形音频音频领域:领域:AdobeAdobe、TwilioTwilio0606风险提示风险提示0707目录目录广告电商游戏广告电商游戏:ShopifyShopify、ApplovinApplovin、UnityUn
271、ity、RobloxRoblox请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容图:游戏引擎市场份额图:游戏引擎市场份额资料来源:GMKT Jam、国信证券经济研究所整理图:图:UnityUnity不同订阅模式对比不同订阅模式对比资料来源:Unity官网、国信证券经济研究所整理图:图:UnityUnity定价变化定价变化资料来源:Unity官网、国信证券经济研究所整理UnityUnity:游戏引擎领导者,恢复订阅模式重回提价周期:游戏引擎领导者,恢复订阅模式重回提价周期Unity Unity 是一个为创建和发展交互式是一个为创建和发展交互式2D/3D2D/3D、VR/ARVR/AR体验提供实时体验
272、提供实时3D3D开发工具和服务的平台。其创作解决方案业务通过面向不同专业度的开发工具和服务的平台。其创作解决方案业务通过面向不同专业度的用户群体提供包括用户群体提供包括Unity HubUnity Hub、Unity Unity 引擎等创作工具进行订阅制收费。引擎等创作工具进行订阅制收费。UnityUnity的订阅服务近几年定价变化引发了用户流失。的订阅服务近几年定价变化引发了用户流失。23年9月公司前管理层将付费模式从订阅制改为抽成模式引发了用户的大量不满,并且造成了前CEO的辞职以及创作解决方案收入今年以来30%的下滑。24年9月公司新CEO宣布将抽成模式恢复为原来的订阅制,并于25年1月
273、起对pro和Enterprise提价8%/25%,重新回归22年的提价节奏。市场份额:市场份额:根据游戏极限开发大赛GMKT Jam超过5000个游戏开发者的样本统计,公司拥有60%左右的市场份额,在此次定价调整引发用户不满前,但24年这一比例已经跌至43%,预计在公司重新调整策略后,有望实现筑底回升。Unity Unity PersonalPersonalUnity ProUnity ProUnity EnterpriseUnity EnterpriseUnity Unity IndustryIndustry适用对象适用于个人和小型组织(过去 12 个月的收入和筹集的资金少于 20 万美元)
274、适合跨游戏设备和平台创作的专业团队适用于任何规模团队的专家级工程支持、源代码访问、云协作工具和延长的稳定版本支持(LTS)服务来管理复杂的项目开发人员、艺术家和工程师主要创作功能Unity 实时开发平台自定义启动画面在Persenal的基础上增加:部署到游戏主机为 Apple Vision Pro 构建空间应用程序用于 AR/MR 的 Unity Mars 创作工具Havok Physics for Unity在Pro的基础上增加:长达 3 年的 LTS 支持Build Server 许可证容量源代码(只读)在Enterprise的基础上增加:行业特定的解决方案工具包Unity Unity P
275、ersonalPersonalUnity Unity ProProUnity Unity EnterpriseEnterpriseUnity Unity IndustryIndustry2022年10月前免费$1800/年$2400/年$2520/年2022年10月后免费$2040/年$3000/年$2950/年2023年9月12日每次安装$0.2每次安装$0.02-$0.15每次安装$0.01-$0.1252023年9月23日免费每次安装$0.02-$0.15每次安装$0.01-$0.1252024年9月免费$2040/年灵活定价$4950/年2025年1月免费$2200/年上调25%63%
276、61%61%59%43%5%11%9%6%5%5%12%13%16%19%37%14%17%17%17%10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2020年2021年2022年2023年2024年UnityunrealgamemakerGodotother85请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容图:图:UnityUnity主要营销产品主要营销产品资料来源:Unity官网、国信证券经济研究所整理UnityUnity:多营销产品满足游戏变现需求:多营销产品满足游戏变现需求 Unity的增长解决方案业务主要是为利用Unity引擎的开发者寻找广告变现的机会,广告商
277、可在使用Unity游戏引擎开发的游戏中发布广告,Unity通过广告流水分成获益。Unity的营销产品包括Unity LevelPlay、Unity Ads、ironSource Ads、Tapjoy from Unity等。2022年公司并购营销公司ironSource,补充了自身在聚合平台、游戏发行、用户数据等层面的短板,构建起覆盖游戏从创作到变现、发行全生命周期的覆盖功能。产品产品功能功能来源来源Unity LevelPlay聚合平台,通过 Unity LevelPlay 广告聚合解决方案,使开发者的收入最大化,并优化广告变现操作。涵盖 25+领先广告网络、A/B 测试功能以及实时透明的数
278、据报表。原属于ironSourceUnity Ads为开发者的游戏带来高质量玩家群体,触达全球优质用户,并利用行业领先的优化工具,优化 ROAS 广告投放效果。同时支持多种互动广告形式,收到来自顶级广告主和需求方的理想出价。ironSource Ads开展高效的用户获取(UA)活动,并通过获取透明且详细的分析数据来优化表现。充分挖掘每一种可用广告形式的潜力,以吸引用户,并从领先的品牌和游戏广告商那里获取收入原属于ironSourceTapjoy from UnityTapjoy是Offerwall(一种应用内广告,旨在激励用户采取特定行动)类别的行业领导者,Tapjoy 广告网络将发布商与优质
279、需求来源连接起来原属于ironSourceironSource Exchange将应用开发者与全球最大的性能和品牌DSP 连接起来原属于ironSourceAura from Unity使app开发者能够通过提供设备上app发现的独特渠道与用户联系,同时允许电信运营商在整个设备生命周期中更好地吸引用户并从中获利。原属于ironSourceUnity CTV利用 Unity Ads+的电视流媒体广告和应用程序 UA 的综合优势获益。Supersonic from Unity游戏发行。让需要专业知识来发布移动游戏的小型工作室和独立开发者通过使用工具组合、完全透明度和行业专家团队来推出他们的应用程序
280、并最大限度地提高他们的商业成功原属于ironSource86请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容图:图:Unity Unity 分业务收入及变化(百万美元)分业务收入及变化(百万美元)资料来源:Unity财报、国信证券经济研究所整理图:图:UnityUnity三项费用率三项费用率资料来源:Unity财报、国信证券经济研究所整理UnityUnity:新管理层上任,各项业务步入正轨,有望迎来触底反弹:新管理层上任,各项业务步入正轨,有望迎来触底反弹Unity22Unity22年遭遇年遭遇IDFAIDFA政策影响,政策影响,2323年定价调整风波后业绩整体呈现出一定压力(年定价调整风波后业绩
281、整体呈现出一定压力(2323年增量来自收购年增量来自收购ironSourceironSource),),2424年以来随着新管理年以来随着新管理层上任,对人员进行精简,公司基本面已基本筑底。层上任,对人员进行精简,公司基本面已基本筑底。23年公司收入22亿美元,同比+57%,其中创作解决方案收入8.6亿美元,同比+20%,增长解决方案收入13.3亿美元,同比+97%,主要由收购ironSource以及Wt FX将订阅转为一次性支付所带来的贡献。实现经调整EBITDA4.5亿美元,同比扭亏,Margin达到20.5%。24Q3公司实现收入4.5亿美元,同比-18%,其中创作解决方案收入1.3亿美
282、元,同比-30%,增长解决方案收入3亿美元,同比-16%,但环比均基本持平。经调整EBITDA0.9亿美元,对应Margin为20.5%,同比-3.6pcts,净利润同比持平。此外,本季度公司宣布将于25年开始进行涨价。指引:指引:Q4Q4收入收入4.22-4.274.22-4.27亿美元,同比亿美元,同比-30%-30%,环比下滑,环比下滑4%-5%4%-5%,经调整,经调整EBITDA7900-8400EBITDA7900-8400万美元,同比下滑万美元,同比下滑55%-57%55%-57%,主要是短期对增长,主要是短期对增长解决方案业务恢复的谨慎,以及新机器学习模型训练带来的成本的增加。
283、解决方案业务恢复的谨慎,以及新机器学习模型训练带来的成本的增加。-50%0%50%100%150%200%0.0100.0200.0300.0400.0500.0600.0700.01Q21A2Q21A3Q21A4Q21A1Q22A2Q22A3Q22A4Q22A1Q23A2Q23A3Q23A4Q23A1Q24A2Q24A3Q24ACreate RevenueGrow RevenueNon Strategic Portfolio RevenueCreate Revenue YOYGrow Revenue YOY图:图:Unity Unity 经调整经调整EBITDAEBITDA(百万美元)及利润
284、率(百万美元)及利润率资料来源:Unity财报、国信证券经济研究所整理-30%-20%-10%0%10%20%30%40%($100.0)($50.0)$-$50.0$100.0$150.0$200.0 1Q19A2Q19A3Q19A4Q19A1Q20A2Q20A3Q20A4Q20A1Q21A2Q21A3Q21A4Q21A1Q22A2Q22A3Q22A4Q22A1Q23A2Q23A3Q23A4Q23A1Q24A2Q24A3Q24AAdj.EBITDAAdj.EBITDA Margin0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%1Q19A2Q19A3Q19A4Q19A1Q20A2Q
285、20A3Q20A4Q20A1Q21A2Q21A3Q21A4Q21A1Q22A2Q22A3Q22A4Q22A1Q23A2Q23A3Q23A4Q23A1Q24A2Q24A3Q24A研发费用率销售费用率管理费用率87请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容图:图:UnityUnity新管理层履历新管理层履历资料来源:Unity财报、Unity官网、国信证券经济研究所整理UnityUnity:新管理团队履历丰富,分工明确:新管理团队履历丰富,分工明确 核心团队分工明确,广告有望效仿核心团队分工明确,广告有望效仿ApplovinApplovin。Unity新管理层于24年Q2/Q3确定完成,核心成员
286、中,CEO和CTO拥有丰富的游戏公司从业经验,而COO和广告首席产品官则此前多从事广告方向工作,尤其广告首席产品官Jim Payne 是被AppLovin 收购的Mopub、MAX的联合创始人,有望帮助Unity效仿Applovin实现营销效率的提升。姓名姓名职位职位履历履历Matthew BrombergCEO拥有康奈尔大学英语学士学位和哈佛法学院法学博士学位。曾担任游戏开发商Zynga的首席运营官,负责 Zynga 全球游戏工作室,同时还负责监督产品开发和设计、技术、数据和分析。还曾在 Electronic Arts(EA)担任过多个领导职务,包括该公司移动部门的战略和运营高级副总裁以及
287、BioWare 全球所有工作室的集团总经理。在职业生涯早期,他曾担任美国职业游戏大联盟(Major League Gaming)的总裁兼首席执行官。Jim Payne 广告首席产品官Mopub联合创始人,这是全球最大的应用内广告服务器和交易平台,后来被 Twitter 收购,最后被 AppLovin 收购。此外,Payne 还与他人共同创立了 Max Ads,这是一个移动竞价系统,同样被 AppLovin 收购。最近,他创立了 CloudExchange,这是一个由发布商托管的移动广告堆栈,可实现第一方数据使用和卓越的广告质量,Unity 正在收购其资产。Alex BlumCOO曾投资和孵化过
288、多家广告技术公司,包括 AdMeld、Acquisio、Tru Optik、Springserve、TvScientific 和 Optable。曾担任领先的 CTV 数据管理平台 Tru Optik 的执行董事长,后被 TransUnion 收购。Blum 还曾担任蒙特利尔 AI 驱动的营销技术公司 Acquisio 的执行董事长,后被 W 收购。Blum 曾担任企业社交媒体 SaaS 提供商 KickApps 的首席执行官,后被领先的企业多屏 OTT 视频解决方案提供商 Piksel 收购。在 Piksel,他担任首席运营官,负责管理产品开发、基础设施服务、客户支持和品牌营销。在 Kick
289、Apps 任职期间,他帮助孵化了创新的供应方广告技术公司 Admeld,并担任董事会成员,直至其被 Google 收购。在加入 KickApps 之前,Blum 曾担任多文化互联网协议电视网络 JumpTV 的总裁兼首席运营官,该公司成功上市。Blum 还在 Aol 工作了近八年,最近担任 Aol 受众业务的产品副总裁。在这个职位上,他负责 Aol 的产品战略和 60 种不同媒体导向的消费产品的开发。Steve CollinsCTO2020.2-2024.3 游戏公司King的CTO,还曾是帮助定义现代游戏的先驱物理引擎Havok的联合创始人兼 CTO 和移动营销平台 Swrve。Jarrod
290、 YahesCFO自 2019 年 12 月起担任 Shutterstock 的首席财务官。在加入 Shutterstock 之前,他曾担任营销技术公司 Zeta Global 的首席财务官;Jackson Hewitt Tax Services 的首席财务官;并在 ExlService Holdings 担任过多个职位,包括高级副总裁、全球财务主管和高级副总裁、财务主管。此前,他曾在花旗银行的全球技术投资银行部门工作,并在安永会计师事务所开始了他的职业生涯。他获得了康奈尔大学应用经济学学士学位和加州大学伯克利分校的工商管理硕士学位。88请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容图:图:Un
291、ity Muse Chat Unity Muse Chat 对话功能获得问题答案对话功能获得问题答案资料来源:Unity官网、国信证券经济研究所整理图:图:Unity Unity AssetStoreAssetStore第三方第三方AIAI工具工具资料来源:Unity官网、国信证券经济研究所整理Unity:AIUnity:AI工具生态日益丰富,有望迎来营销效率提升工具生态日益丰富,有望迎来营销效率提升UnityUnity目前主要围绕目前主要围绕AIAI推出了两款工具推出了两款工具Unity MuseUnity Muse 和和Unity Unity SentisSentis,并通过,并通过Uni
292、ty Unity AssetStoreAssetStore为创作者提供第三方的为创作者提供第三方的AIAI工具。工具。Unity Muse:AI驱动的创意工具,利用AI技术生成纹理,可加速游戏、XR、数字孪生等实时 3D应用程序和体验的创建。Unity Muse的一项主要功能是Texture 3D生成。这种新模型使用原创研究和专有模型,生成真实的PBR(物理基础渲染)材质,能够直接包裹在3D物体上并更准确地响应光照。Unity Sentis:可以使用户能够在游戏或应用程序的Unity运行时嵌入AI模型,从而直接在最终用户平台上增强游戏玩法和其他功能。Sentis允许AI模型在任何运行Unity
293、的设备上运行。它是第一个也是唯一一个将AI模型嵌入到实时3D引擎中的跨平台解决方案.营销方面:管理层已表示正在积极重建机器学习模型,Q4也将持续在上面进行投入,未来与AI能力结合效果值得观察。图:图:Unity Unity SentisSentis 允许标准化允许标准化 AI AI 模型实现模型实现资料来源:Unity官网、国信证券经济研究所整理89请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容0101复盘美股复盘美股SaaSSaaS发展历程、现状与演绎逻辑发展历程、现状与演绎逻辑0202企业服务领域企业服务领域:ServiceNow:ServiceNow、SalesforceSalesforc
294、e、微软微软、GitlabGitlab0303数据与安全:数据与安全:PalantiPalantir r、CrowdstrikeCrowdstrike、SnowflakeSnowflake0404教育教育领域领域:DuolingoDuolingo0505图形图形音频音频领域:领域:AdobeAdobe、TwilioTwilio0606风险提示风险提示0707目录目录广告电商游戏广告电商游戏:ShopifyShopify、ApplovinApplovin、UnityUnity、RobloxRoblox请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容图:图:Roblox Roblox 单单DAUDAU
295、季度时长(小时)季度时长(小时)资料来源:Roblox财报、国信证券经济研究所整理RobloxRoblox:领先的:领先的UGCUGC游戏平台,用户数量持续增长游戏平台,用户数量持续增长 Roblox是一个面向全球用户的大型多人在线UGC游戏平台,通过Robolx Studio给创作者提供工具打造丰富的游戏社区生态,玩家可以免费游玩各种游戏,通过名为Robux的虚拟货币在游戏内购买道具和造型等,Roblox在玩家购买Robux后确认流水,并按照27个月进行递延确认收入,Roblox再跟创作者进行分成,目前对创作者分成的费用支出占收入的比例稳定在25%-30%的区间。Roblox用户规模持续增长
296、,截至24Q3 DAU达到8890万,同比+27%,结构上看平台用户在北美、欧洲、亚太等区域分布较为均衡,其中亚太地区的用户增速更为强劲。平台的单DAU时长相对稳定,疫情后一直保持在日均2.5+小时的水平。图:图:RobloxRoblox DAUDAU及分布(百万)及分布(百万)资料来源:Roblox财报、国信证券经济研究所整理图:图:RobloxRoblox开发者分成费用(百万美元)及占收比开发者分成费用(百万美元)及占收比资料来源:Roblox财报、国信证券经济研究所整理0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%-50.0 100.0 150.0 200.0 250.0 1Q
297、18A3Q18A1Q19A3Q19A1Q20A3Q20A1Q21A3Q21A1Q22A3Q22A1Q23A3Q23A1Q24A3Q24A开发者分成占收比0%20%40%60%80%100%120%0.010.020.030.040.050.060.070.080.090.0100.01Q19A2Q19A3Q19A4Q19A1Q20A2Q20A3Q20A4Q20A1Q21A2Q21A3Q21A4Q21A1Q22A2Q22A3Q22A4Q22A1Q23A2Q23A3Q23A4Q23A1Q24A2Q24A3Q24AU.S.&CanadaEuropeAsia PacificRest of WorldY
298、/Y Growth(%)-20%-10%0%10%20%30%40%0.050.0100.0150.0200.0250.0300.01Q18A3Q18A1Q19A3Q19A1Q20A3Q20A1Q21A3Q21A1Q22A3Q22A1Q23A3Q23A1Q24A3Q24AAverage Hours per DAUY/Y Growth(%)图:图:Roblox StudioRoblox Studio资料来源:Roblox官网、国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容图:图:RobloxRoblox 各项费用占收入比各项费用占收入比资料来源:各公司官网、国信证券经济研究所
299、整理图:图:RobloxRoblox 经调整经调整EBITDAEBITDA及变化(百万美元)及变化(百万美元)资料来源:各公司官网、国信证券经济研究所整理图:图:RobloxRoblox收入及变化(百万美元)收入及变化(百万美元)资料来源:各公司官网、国信证券经济研究所整理RobloxRoblox:重视研发投入和创作者扶持,长期增长动力充足:重视研发投入和创作者扶持,长期增长动力充足 RobloxRoblox近几年收入增长主要受用户数量增长驱动,但利润表现相对波动较大,主要系技术相关的开支(包括研发费用近几年收入增长主要受用户数量增长驱动,但利润表现相对波动较大,主要系技术相关的开支(包括研发
300、费用和基础设施与信任安全费用)持续增长。和基础设施与信任安全费用)持续增长。23年收入28亿美元,同比+26%,实现经调整EBITDA4.3亿美元,对应经调整EBITDA Margin12.3%,同比基本持平。24Q3公司实现收入9.2亿美元,同比+29%,实现经调整EBITDA 2.2亿美元,对应经调整EBITDA Margin19.8%,同比+10pcts。当前公司的收入模式仍以C端用户充值相关为主,但伴随用户体量逐步接近1亿大关,广告变现模式的空间值得期待,24Q3公司在主页上增添了付费赞助板块、推出了搜索广告等。指引:公司保持对长期指引:公司保持对长期20%20%增长的预期,希望在全球
301、增长的预期,希望在全球18001800亿美元的游戏市场中将份额从不到亿美元的游戏市场中将份额从不到3%3%提升至提升至10%10%0%20%40%60%80%100%120%140%160%$0.0$100.0$200.0$300.0$400.0$500.0$600.0$700.0$800.0$900.0$1,000.0 1Q18A3Q18A1Q19A3Q19A1Q20A3Q20A1Q21A3Q21A1Q22A3Q22A1Q23A3Q23A1Q24A3Q24A Total RevenueYOY0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%$0.0$50.0$100.0$150.0$2
302、00.0$250.0$300.0 1Q18A3Q18A1Q19A3Q19A1Q20A3Q20A1Q21A3Q21A1Q22A3Q22A1Q23A3Q23A1Q24A3Q24AAdj.EBITDAAdj.EBITDA Margin0%20%40%60%80%100%120%140%160%1Q19A2Q19A3Q19A4Q19A1Q20A2Q20A3Q20A4Q20A1Q21A2Q21A3Q21A4Q21A1Q22A2Q22A 3Q22A4Q22A1Q23A2Q23A 3Q23A4Q23A1Q24A2Q24A3Q24ADeveloper Exchange FeesInfrastructure a
303、nd Trust&SafetyResearch and DevelopmentGeneral and AdministrativeSales and Marketing请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容图:从图:从Code AssistCode Assist建议代码到建议代码到Roblox AssistantRoblox Assistant输入需求后即可生成脚本输入需求后即可生成脚本资料来源:Roblox官网、国信证券经济研究所整理图:图:RobloxRoblox新新AIAI工具让创作者仅使用文本提示即可制作整个工具让创作者仅使用文本提示即可制作整个 3D 3D 场景场景资料来源:R
304、oblox官网、国信证券经济研究所整理RobloxRoblox:持续推出:持续推出AIAI工具,赋能创作者生态工具,赋能创作者生态 2023年3月,Roblox推出了Code Assist(代码助手,会在输入代码时建议代码行或函数)和Material Generator(材料生成器)两个AI功能的测试版 2023年9月,Roblox推出了对话式人工智能工具Roblox Assistant,与其他第三方生成和对话人工智能工具相比,Assistant主要亮点在于可以在沉浸式3D世界构建这种生成式人工智能会话、通过一系列交互和协作给创作者提供及时反馈,2024年9月,Roblox宣布计划推出一款开源
305、3D基础模型,仅用文本提示便可生成3D物体。公司表示目前正专注于3D生成,预计将在25年看到进展。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容0101复盘美股复盘美股SaaSSaaS发展历程、现状与演绎逻辑发展历程、现状与演绎逻辑0202企业服务领域企业服务领域:ServiceNow:ServiceNow、SalesforceSalesforce、微软微软、GitlabGitlab0303数据与安全:数据与安全:PalantiPalantir r、CrowdstrikeCrowdstrike、SnowflakeSnowflake0404教育教育领域领域:DuolingoDuolingo0505
306、图形图形音频音频领域:领域:AdobeAdobe、TwilioTwilio0606风险提示风险提示0707目录目录广告电商游戏广告电商游戏:ShopifyShopify、ApplovinApplovin、UnityUnity、R Robloxoblox请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容AdobeAdobe是全球领先的数字媒体和在线营销解决方案供应商是全球领先的数字媒体和在线营销解决方案供应商。按照业务划分包括:数字媒体业务数字媒体业务:主要由Creative Cloud(创意云)和Document Cloud(文档云)组成,包括Express、Photoshop等一系列创意软件;数字
307、体验数字体验业务:业务:产品是是Experience Cloud(体验云),为客户提供数字化体验和实现数字化转型的基于云的解决方案;出版和广告出版和广告:包含解决各种市场机会的传统产品和服务。AdobeAdobe:数字媒体和在线营销解决方案供应商数字媒体和在线营销解决方案供应商图:图:AdobeAdobe数字体验业务(体验云)和出版广告业务数字体验业务(体验云)和出版广告业务资料来源:Adobe官网、国信证券经济研究所整理图:图:Adobe Adobe 数字媒体业务数字媒体业务(创(创意云意云和和文档云文档云)资料来源:Adobe官网、国信证券经济研究所整理95请务必阅读正文之后的免责声明及其
308、项下所有内容在在 2023 2023 年年 3 3 月,月,Adobe Adobe 发布了其创新的人工智能辅助创作工具系列发布了其创新的人工智能辅助创作工具系列“萤火虫萤火虫”(FireflyFirefly),这一系列的AI模型主要集中于图像的生成和文本效果的创新,其目的是协助艺术家和创意行业专业人士制作艺术文字和图像。Firefly与Adobe原有产品结合,23年11月1日正式商业化公开。具体功能如:在线创意应用程序在线创意应用程序Adobe ExpressAdobe Express:即时生成可编辑模板设计,并且针对于印刷、社交、在线广告等不同用途进行定制化设计;图像编辑软件图像编辑软件Ad
309、obe PhotoshopAdobe Photoshop:智能填充、图像扩展、AI快速移除和遮罩功能,通过输入文本来添加或删除现有图像中的内容;矢量图形软件矢量图形软件Adobe IllustratorAdobe Illustrator:加入文本矢量生成功能,可以使用文本生成图标、场景、主题效果和渐变效果。视频编辑软件视频编辑软件Adobe Premiere ProAdobe Premiere Pro:基于AI的文本编辑和动作改进,更快更流畅地编辑颜色、色调,视频生成拓展自动填补空隙。A AI I创意软件创意软件Adobe Adobe Project ConceptProject Concep
310、t:基于生成式AI功能,通过文本提示快速完成设计,支持图像和视频的生成,支持团队协作。AdobeAdobe:针对细分场景不断完善:针对细分场景不断完善AIAI系列应用系列应用图:图:Adobe PhotoshopAdobe Photoshop拓展图像拓展图像边界以外的内容边界以外的内容资料来源:Adobe官网、国信证券经济研究所整理图:图:Adobe ExpressAdobe Express设计设计海报海报资料来源:Adobe官网、国信证券经济研究所整理96请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容图:图:Adobe ExpressAdobe Express生成设计模板生成设计模板资料来源:
311、Adobe官网、国信证券经济研究所整理AdobeAdobe:FireflyFirefly按按量付费,订阅用户有量付费,订阅用户有定量免费定量免费次数次数AIAI产品功能:产品功能:FireflyFirefly:通过文字描述创建编辑图像、插图或视频;Adobe GenStudioAdobe GenStudio:端到端内容供应链解决方案,通过生成式 AI 将人员、工具和工作流汇集在一起,以有效地规划、创建、制作、交付和评价内容,将Creative Cloud和Experience Cloud中的应用程序整合。Firefly Firefly 收费方式收费方式1)免费版(每个用户每月25点数,清晰度不
312、高、不能商用),其他Adobe软件订阅者按照订阅的产品类型每月也可获得一定点数;2)Premium版,4.99$/月(每个用户每月100点数);Firefly AIFirefly AI模型模型:Adobe Firefly Image 2Adobe Firefly Image 2(二代图像模型)(二代图像模型):第二代图像生成模型,改善图像中人体皮肤、头发、眼睛、手和其它身体结构,增强图像渲染质量。相比一代又三大新功能:生成匹配(Generative Match)、照片设置(Photo Settings)、提示指导(Prompt Guidance)。Firefly Vector ModelFir
313、efly Vector Model(矢量模型(矢量模型):能针对场景、主题、图标和图案生成高质量的矢量输出;Firefly Design ModelFirefly Design Model(设计模型)(设计模型):支持大量主流比例模板,即时端到端设计,创建与用户提示相协调的图像、文本和色调。图:图:Sensei GenAISensei GenAI支持的产品支持的产品资料来源:Adobe官网、国信证券经济研究所整理97请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容AdobeAdobe:FireflyFirefly功能升级功能升级,AIAI深度融入产品深度融入产品Adobe PhotoshopAdo
314、be Photoshop:应用Firefly Image 3 Foundation Model(三代图像模型),图像生成速度提高了4倍。在细节表现和自然风格方面有了显著提升,能够生成更为复杂的面部特征和更自然的图像风格。升级AI快速移除工具和AI遮罩功能,允许用户删除多余元素并自动替换生成内容。新增“生成工作区”功能,适用于Photoshop Beta版本,选定工作区输入文本可生成相应图像。Adobe IllustratorAdobe Illustrator:Firefly矢量模型升级,增添“路径上的对象”功能,用户可以在任意路径上附着、排列和移动对象。增强“图像追踪功能”,能够更快速和准确地
315、将位图转换为矢量图。Mockup功能允许用户通过放置艺术作品在现实物体图像上来创建品牌和服装设计的样机视图。Adobe Premiere ProAdobe Premiere Pro:引入Firefly视频模型,根据文本提示进行视频创作,新增“生成扩展”功能,通过AI根据素材自动填补视频间的空隙,并且顺滑过渡。推出全新的 AI 驱动音频工作流程,智能识别并自动修复音频中的噪音、杂音、回声等问题。Adobe Adobe Project ConceptProject Concept:全新的AI创意工具,旨在彻底改变创意流程。支持团队成员协作操作,基于生成式AI通过文本提示快速完成设计,支持图像和视频
316、的生成,提供智能草图、一键风格转换、多素材合成等功能。98图:图:Adobe PhotoshopAdobe Photoshop“生成工作区生成工作区”功能效果功能效果资料来源:Adobe官网、国信证券经济研究所整理图:图:Adoe Premiere Pro AIAdoe Premiere Pro AI驱动音频功能驱动音频功能效果效果资料来源:Adobe官网、国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容图:图:Adobe 24Adobe 24年经调整利润彭博一致预期变化(红色为年经调整利润彭博一致预期变化(红色为预期,白色为股价)预期,白色为股价)资料来源:彭博、国信证券经
317、济研究所整理图:图:Adobe 24Adobe 24年收入彭博一致预期变化(红色为年收入彭博一致预期变化(红色为预期,白色为预期,白色为股价)股价)资料来源:彭博、国信证券经济研究所整理Adobe Adobe 2424年业绩速览:年业绩速览:2424年收入表现低于年收入表现低于2323年预期,并未明显年预期,并未明显加速加速 今年以来今年以来AdobeAdobe股价表现:与季度新增股价表现:与季度新增ARRARR指引相关。指引相关。收入侧:今年年初对24年全年收入侧指引低于市场预期,未能满足市场对Adobe收入加速增长的预期。24Q2(6月)对24Q3业绩指引,特别是数字媒体新增ARR乐观(约
318、4.6亿美元,高于彭博预期4.4亿美元)带动股价上涨。24Q4(9月)新增ARR指引较弱,股价迎来短期回调。24Q4数字媒体新增ARR指引下降3.3%(彭博预期下滑1%)。根据业绩会,公司表示四季度新增ARR指引低于预期主要系季节性,下半年整体情况符合预期。此前一些交易在四季度完成,今年在三季度完成。利润侧:AI并未对Adobe利润带来明显负面影响,市场24年以来上调利润预期。2424年收入侧维持年收入侧维持10.5%10.5%增长,与增长,与23/2223/22年增速类似,年增速类似,AIAI贡献被原核心业务新增贡献被原核心业务新增ARRARR下滑所抵消。下滑所抵消。测算Firefly对Ad
319、obe 创意云新增ARR24年贡献占比约5%以下,Express贡献占比约9%。AdobeAdobe收入并未明显加速我们认为:一方面,公司仍给用户较多免费使用收入并未明显加速我们认为:一方面,公司仍给用户较多免费使用FireflyFirefly权限,并且权限,并且AIGCAIGC领域当前竞争较为激领域当前竞争较为激烈。另一方面,公司原先核心创意云新增烈。另一方面,公司原先核心创意云新增ARRARR有所下滑,测算有所下滑,测算FY24FY24下滑约下滑约9%9%。2424年利润增速约年利润增速约11%11%,低于,低于2323年增速,年增速,CapexCapex投入并未明显增加。投入并未明显增加
320、。预计FY24年Capex投入同比下降46%(FY23同比下降17%)。下调预期图:图:AdobeAdobe收入和利润收入和利润季度增速(季度增速(%)资料来源:公司财报、国信证券经济研究所整理0%10%20%30%40%50%60%70%FY16Q1FY16Q3FY17Q1FY17Q3FY18Q1FY18Q3FY19Q1FY19Q3FY20Q1FY20Q3FY21Q1FY21Q3FY22Q1FY22Q3FY23Q1FY23Q3FY24Q1FY24Q3FY25Q1E收入增速净利润增速99请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容图:图:LeonardoLeonardo、MidjourneyM
321、idjourney、table Diffusiontable Diffusion月总访问量(百万)月总访问量(百万)资料来源:Similarweb、国信证券经济研究所整理 图像工具领域,部分玩家通过满足差异化近几年收入增速较快,图像工具领域,部分玩家通过满足差异化近几年收入增速较快,AdobeAdobe收购收购FigmaFigma失败。失败。从近十年图像工具公司收入来看,Canva、Figma、Wix等收入增速快于Adobe。他们解决了细分领域需求,比如Canva一开始的目标人群是没有很多专业技能的人群,提供各种模板。Canva当前估值320亿美元,对应16xPS;Adobe当前估值对应12x
322、PS。再比如,Figma是立足于浏览器、轻量化的创意工具,方便团队协同。23年12月,Adobe和Figma表示,同意终止双方于22年9月宣布的并购协议。AIGCAIGC领域当前可替代性强的特点,使得部分初创公司盈利困难,并且性价比付费能让部分公司后来居上。领域当前可替代性强的特点,使得部分初创公司盈利困难,并且性价比付费能让部分公司后来居上。24年3月,Stability AI CEO Emad Mostaque宣布离职,主要系面临现金短缺等问题。根据The Information,Stability 24Q1收入小于500万美元,而亏损约3000万美元。与图像工具类似,AIGC工具也通过满
323、足细分领域需求以及性价比付费快速迭代。2022年8月,Stable Diffusion作为开源模型称霸市场。23年,Midjourney因更低的技术门槛、更细腻的图像质量迅速崛起。24年,Leonardo则凭借更细微的参数调整以及更高性价比付费(ai免费版每月可以生成4500 张图像)月度总访问量超过Stable Diffusion和Midjourney。今年8月,Leonardo.ai被Canva收购,收购价格达到3亿美元。AIGCAIGC生态:生态:AIGCAIGC领域新玩家可以通过垂直场景快速领域新玩家可以通过垂直场景快速进场进场图:图:AdobeAdobe、CanvaCanva、Wix
324、Wix、FigmaFigma近近1010年收入变化趋势图年收入变化趋势图资料来源:美图、国信证券经济研究所整理0 2 4 6 8 10 12 14 16 18 Leonardo.aiMidjourneyStable Diffusion总访问量请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容AdobeAdobe展望展望:AdobeAdobe通过整合通过整合AIAI技术来维持市场地位技术来维持市场地位,增加股东,增加股东回报回报 竞争方向:趋势来看,竞争方向:趋势来看,Adobe AI Adobe AI 工具工具FireflyFirefly生成图片张数仍在匀速向上增长。生成图片张数仍在匀速向上增长。2
325、4年9月,Adobe Firefly使用量超过120亿。公司认为,Firefly服务不只是生成内容,而是拥有整个生态系统,可将生成内容嵌入到工作流中。AdobeAdobe通过整合通过整合AIAI技术来维持市场地位技术来维持市场地位。24年2月,随着OpenAI宣布推出文生视频工具Sora,Adobe面临的挑战加剧,Adobe股价转跌。4月,Adobe将Sora、Runway、Pika,集成在PR中。根据24Q2业绩会,公司认为每个模型都将有自己的特点,公司利用Firefly构建产品,但同时也可以利用来自不同模型的最佳特性。货币化方向:根据货币化方向:根据24Q324Q3业绩会,公司仍专注于确保
326、客户使用其业绩会,公司仍专注于确保客户使用其AIAI创新,而不是寻求直接从这些工具中赚钱。创新,而不是寻求直接从这些工具中赚钱。Adobe将更多价值功能集合到核心产品中并提高定价。直接货币化方式正在努力推进,当前主要关注普及和使用情况。股票回购计划:股票回购计划:24年3月Adobe宣布新的股票回购计划,将在2028年3月14日前回购不超过250亿美元,回购金额占比当前市值10.6%。图:图:Adobe FireflyAdobe Firefly生成图片张数(亿)生成图片张数(亿)资料来源:Adobe官网、国信证券经济研究所整理图:图:AIAI图像领域图像领域流量流量资料来源:Similarwe
327、b、国信证券经济研究所整理0.00 20.00 40.00 60.00 80.00 100.00 120.00 140.00 160.00 180.00 200.00 00.511.522.533.542023/9/262023/10/262023/11/262023/12/262024/1/262024/2/262024/3/262024/4/262024/5/262024/6/262024/7/262024/8/262024/9/262024/10/262024/11/26Stablediffusion美图设计室MidjourneyGemini(右轴)Canva101请务必阅读正文之后的免
328、责声明及其项下所有内容图:图:AdobeAdobe Max Max大会大会Project Hi-FiProject Hi-Fi插件以任何元素引导生成插件以任何元素引导生成高品质图像高品质图像资料来源:公司官网,国信证券经济研究所整理案例:案例:AdobeAdobe针对数媒与营销场景不断完善更新针对数媒与营销场景不断完善更新AIAI生成、编辑功能生成、编辑功能 AdobeAdobe是全球领先的数字媒体和在线营销解决方案供应商是全球领先的数字媒体和在线营销解决方案供应商。2023年3月,发布AI创作工具Firefly,今年10月的AdobeMax大会又公布近100项新功能。24年5月公司表示Fir
329、efly已在Adobe工具中生成超过90亿张图像,与原有产品结合如下。在线创意应用程序在线创意应用程序Adobe ExpressAdobe Express:即时生成可编辑模板设计,并且针对于印刷、社交、在线广告等不同用途进行定制化设计;图像编辑软件图像编辑软件Adobe PhotoshopAdobe Photoshop:智能填充、图像扩展,通过输入文本来添加或删除现有图像中的内容;矢量图形软件矢量图形软件Adobe IllustratorAdobe Illustrator:加入文本矢量生成功能,可以使用文本生成图标、场景、主题效果和渐变效果。视频编辑软件视频编辑软件Adobe Premiere
330、 ProAdobe Premiere Pro:的基于AI的文本编辑和动作改进功,更快更流畅地编辑颜色、色调。质的参考图像图:图:AdobeAdobe Max Max大会大会Project TurntableProject Turntable使使2D2D图片变图片变成成3D3D素材可素材可旋转展示旋转展示资料来源:公司官网,国信证券经济研究所整理102请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容0101复盘美股复盘美股SaaSSaaS发展历程、现状与演绎逻辑发展历程、现状与演绎逻辑0202企业服务领域企业服务领域:ServiceNow:ServiceNow、SalesforceSalesforc
331、e、微软微软、GitlabGitlab0303数据与安全:数据与安全:PalantiPalantir r、CrowdstrikeCrowdstrike、SnowflakeSnowflake0404教育教育领域领域:DuolingoDuolingo0505图形图形音频音频领域:领域:AdobeAdobe、TwilioTwilio0606风险提示风险提示0707目录目录广告电商游戏广告电商游戏:ShopifyShopify、ApplovinApplovin、UnityUnity、R Robloxoblox请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容图:图:Twilio Twilio 部分直接竞争者
332、部分直接竞争者资料来源:公司官网,国信证券经济研究所整理TwilioTwilio:CPaaSCPaaS 领域的领先者领域的领先者Twilio Twilio 是一家云通信服务公司,属于是一家云通信服务公司,属于 CPaaSCPaaS 领域(领域(Communication PaaSCommunication PaaS),主要通过),主要通过 API API 让开发者将各种通信功能集成到他们的应用中。让开发者将各种通信功能集成到他们的应用中。Twilio Twilio 的核心产品包括:的核心产品包括:Twilio Programmable SMSTwilio Programmable SMS:允许
333、开发者通过 API 发送和接收短信,是 Twilio 最早期的产品之一。Twilio VoiceTwilio Voice:提供语音通信服务,包括呼叫发起、接听和录音等功能,支持 WebRTC 和传统电话网络之间的互联。Twilio VideoTwilio Video:支持视频通话和视频会议的 API,能够嵌入到 Web 和移动应用中,适用于远程协作、在线教育等场景。Twilio FlexTwilio Flex:一个云端的联络中心平台,允许企业根据需求定制和管理客户服务团队,支持多渠道沟通(如电话、短信、电子邮件等)。Twilio SendGridTwilio SendGrid:提供电子邮件 API,帮助开发者发送营销邮件、交易邮件和通知邮件,具有高发送量和分析功能。Twilio AuthyTwilio Authy:提供两步验证(2FA)解决方案,帮助企业加强账户安全性,支持 SMS、手机应