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1、铝土矿及氧化铝行业专题报告铝土矿及氧化铝行业专题报告海内外供应干扰加剧，铝土矿资源价值凸显海内外供应干扰加剧，铝土矿资源价值凸显证券研究报告投资评级：（）报告日期：行业专题报告推荐首次2024年11月28日分析师：傅鸿浩分析师：傅鸿浩SAC编号：S1050521120004分析师：杜飞分析师：杜飞SAC编号：S10505230700012 2投 资 要 点投 资 要 点诚信、专业、稳健、高效请阅读最后一页重要免责声明国内氧化铝价格大幅上行，主要因为铝土矿供应约束国内氧化铝价格大幅上行，主要因为铝土矿供应约束今年以来，国内氧化铝价格大幅上行，从年初不到3000元/吨的价格，上行至现在当前突破56

2、00元/吨的高位。主要由于国内铝土矿的供应限制，今年主产区山西和河南产出下滑，以及几内亚供应扰动加剧都对铝土矿供应造成了较大的扰动，从而导致国内氧化铝产能利用率难以提升。国内矿主产区停产面积大导致产出严重下滑，而复产较为缓慢国内矿主产区停产面积大导致产出严重下滑，而复产较为缓慢2024年1-9月国内国产铝土矿总消耗量5508.7万吨，同比-416.3万吨。2024年1-9月山西国产铝土矿消耗量2001.6万吨，同比-310.4万吨，河南国产铝土矿消耗量857.2万吨，同比+19.2万吨。国内产量下滑主要是停产面积较大，山西矿停产由于安全事故停产整顿，河南停产原因为环保问题。目前来看，作为国内铝

3、土矿主要产区的山西河南并未大面积复产。作为铝土矿主要进口来源国的几内亚干扰加剧作为铝土矿主要进口来源国的几内亚干扰加剧国内对从几内亚进口的铝土矿依赖度较高。国内对从几内亚进口的铝土矿依赖度较高。2024年1-9月铝土矿国内进口总量11938.85万吨，同比+1289.84万吨，从几内亚进口8444.13万吨，占比达到了70.7%。在2023年12月，几内亚发生油库爆炸事件，导致矿山的生产及运输因为缺水燃料都产生了较大的影响。今年10月阿联酋环球铝业公司(EGA)宣布，其子公司几内亚氧化铝公司(GAC)的铝土矿出口目前被海关暂停。而在母公司EGA停止铝土矿出口业务不到一个月时间内，几内亚铝业公司

4、(GAC)向其员工宣布，几内亚铝土矿公司（CBG）将停止将铝土矿从矿山运往卡姆萨尔港口。此外，作为主要供应国的澳大利亚，干扰也开始频发。此外，作为主要供应国的澳大利亚，干扰也开始频发。2024年3月力拓旗下氧化铝厂天然气管道破裂减产120万吨，预计2024年底完全恢复。2024年6月，美铝澳大利亚奎那那（Kwinana）氧化铝厂关停230万吨产能。全球铝土矿资源溢价或逐步凸显，中长期铝土矿及氧化铝价格有望偏强运行。全球铝土矿资源溢价或逐步凸显，中长期铝土矿及氧化铝价格有望偏强运行。未来全球铝土矿和氧化铝的供需格局逐步偏紧，资源溢价或逐步凸显，运力紧缺、区域政策、环境变化等影响亦可能成为扰动价格

5、的主要因素。预测预测20242024-20262026年全球氧化铝供需缺口分别为年全球氧化铝供需缺口分别为-680.8680.8、-318.2318.2、-123.3123.3万吨，氧化铝价格整体维持偏强运行。万吨，氧化铝价格整体维持偏强运行。3 3投 资 要 点投 资 要 点诚信、专业、稳健、高效请阅读最后一页重要免责声明行业评级及投资策略：行业评级及投资策略：由于国内矿供应下滑严重，而复产缓慢，海外矿供应干扰加剧，铝土矿对氧化铝产能释放形成了制约，预计未来氧化铝价格维持偏强运行，给予氧化铝行业“推荐推荐”投资评级。4 4风 险 提 示风 险 提 示铝土矿及氧化铝产能增长超预期；成本上涨风险

6、；价格大幅下跌风险等。诚信、专业、稳健、高效请阅读最后一页重要免责声明目 录CONTENTS2 2.各地区铝土矿产出特点及生产企业各地区铝土矿产出特点及生产企业3 3.供需预测供需预测1 1.全球铝土矿供应分布全球铝土矿供应分布5 5诚信、专业、稳健、高效请阅读最后一页重要免责声明0101全球铝土矿供应分布7 7诚信、专业、稳健、高效请阅读最后一页重要免责声明几内亚贡献铝土矿主要产量增长几内亚贡献铝土矿主要产量增长储量方面，储量方面，全球前三大铝土矿储量国分别是几内亚、越南、澳大利亚，储量分别为74亿吨、58亿吨、35亿吨，分别占比25%、19%、12%。产量方面，几内亚产量增长最为迅速，产量

7、方面，几内亚产量增长最为迅速，1 1）澳大利亚：）澳大利亚：澳大利亚是全球铝土矿年产量最多的国家，产量呈波动性增长趋势，2023年产量为9800万吨，全球占比24.50%-30.67%；2 2）几内亚：）几内亚：近三年，几内亚超过中国成为全球第二大铝土矿生产国，是近十年全球铝土矿产量增长最快的国家，产量在全球占比25%左右，由2014年2028.78万吨增长至2023年的9700万吨；3 3）中国：）中国：中国是全球第三大铝土矿生产国，20142023年年产量全球占比为18.19%-23.45%，2023年生产9300万吨。总的来看，澳大利亚、几内亚、中国三个铝土矿生产国贡献了全球70%的铝土

8、矿年产量。据据USGSUSGS，20232023年国内铝土矿资源储量年国内铝土矿资源储量7.17.1亿吨。亿吨。全球铝土矿供应分布全球铝土矿供应分布资料来源：全球铝土矿资源分布特征、勘查开发格局及展望，USGS，华鑫证券研究24.67%19.33%11.67%9.00%6.67%3.33%2.37%2.17%1.60%0.60%0.53%0.21%0.07%17.78%几内亚越南澳大利亚巴西牙买加印度尼西亚中国印度俄罗斯沙特阿拉伯哈萨克斯坦土耳其美国其他国家-50000500001500002500003500004500002014 2015 2016 2017 2018 2019 2020

9、 2021 2022 2023E澳大利亚巴西中国希腊几内亚印度印度尼西亚牙买加哈萨克斯坦俄罗斯沙特阿拉伯土耳其越南其他国家圭亚那马来西亚苏里南委内瑞拉全球总计千吨图表图表1 1：20232023年全球各国铝土矿储量分布年全球各国铝土矿储量分布图表图表3 3：全球各国铝土矿产量：全球各国铝土矿产量图表图表2 2：20232023年全球各国铝土矿产量分布年全球各国铝土矿产量分布24.80%24.54%23.53%7.84%5.82%5.06%1.52%1.47%1.42%1.16%1.09%0.94%0.51%0.30%澳大利亚几内亚中国巴西印度印度尼西亚牙买加俄罗斯其他国家沙特阿拉伯哈萨克斯坦越

10、南土耳其希腊8 8诚信、专业、稳健、高效请阅读最后一页重要免责声明几内亚贡献铝土矿主要产量增长几内亚贡献铝土矿主要产量增长氧化铝环节产能集中在国内。氧化铝环节产能集中在国内。2023年国内生产氧化铝8200万吨，占比全球59.39%。全球铝土矿供应分布全球铝土矿供应分布资料来源：SMM，USGS，Statista，华鑫证券研究预测图表图表6 6：20232023年全球氧化铝产量集中在国内年全球氧化铝产量集中在国内(单位：万吨）单位：万吨）图表图表5 5：20142014-20232023年全球国氧化铝产量分布年全球国氧化铝产量分布12012013014015016018023024073010

11、00190082000500010000印度尼西亚爱尔兰哈萨克斯坦越南牙买加加拿大沙特阿拉伯阿联酋俄罗斯印度巴西澳大利亚中国0200004000060000800001000001200001400001600002014201520162017201820192020202120222023E美国澳大利亚巴西加拿大中国德国希腊几内亚印度印度尼西亚爱尔兰牙买加哈萨克斯坦俄罗斯沙特阿拉伯西班牙土耳其乌克兰阿联酋越南其他国家苏里南委内瑞拉全球总计千吨55%12%12%10%8%3%中国亚洲（除国内）大洋洲南美洲欧洲北美非洲图表图表4 4：20232023年全球氧化铝产能分布年全球氧化铝产能分布02

12、02各地区铝土矿产出特点及生产企业1010诚信、专业、稳健、高效请阅读最后一页重要免责声明2.1.12.1.1几内亚铝土矿及氧化铝精炼厂分布：较为集中分布几内亚铝土矿及氧化铝精炼厂分布：较为集中分布于中西部沿海地带，码头运力不足为制约出矿量主要因素于中西部沿海地带，码头运力不足为制约出矿量主要因素几内亚拥有世界上最多的铝土矿储量，丰富的铝土矿资源是几内亚经济发展几内亚拥有世界上最多的铝土矿储量，丰富的铝土矿资源是几内亚经济发展的重要龙源。的重要龙源。几内亚铝土矿及氧化铝精炼厂主要集中分布于中西部沿海区域，少部分分布于内陆区域。矿产资源开发主要依赖铁路、公路和内河港口运输：1 1）铁路：）铁路：

13、几内亚有5条铁路干线，总长1200km，其中4条为通往铝土矿区的专用线路，分别是德贝勒-科纳克里（约130km），卡姆萨尔-桑加雷吉（135km），科纳克里-弗里亚（145km）及达比隆-圣图（125km）。2 2）公路：）公路：几内亚公路总长44301公里，有铺装路面3346公里，公路密度0.18km/平方公里3 3）港口：）港口：几内亚对外贸易约95%货物通过海运运输，主要港口有科纳克里自治港、卡姆萨铝矾土专用港、赢联盟内河港和中铝博法内河港，几内亚运往全球的铝土矿均由上述港口运出。几内亚的氧化铝冶炼环节比较薄弱，境内仅有一家年产能几内亚的氧化铝冶炼环节比较薄弱，境内仅有一家年产能7070

14、万吨的万吨的FriguiaFriguia氧氧化铝厂，并且设备老化不能满负荷生产。化铝厂，并且设备老化不能满负荷生产。俄罗斯铝业联合公司旗下的弗里几亚（Friguia）氧化铝厂是几内亚唯一一家氧化铝厂。Friguia氧化铝厂于1957年由国外联合投资公司投资兴建，为铝土矿氧化铝一体化企业，氧化铝年设计能力为70万吨。现为俄罗斯铝业集团独资企业，2012年因劳资冲突停工，2018年恢复运营。工厂采用低温拜耳法工艺生产，溶出温度107，溶出罐为常压容器，间接加热，Friguia氧化铝厂是全世界仅有用此低温溶出工艺两家工厂之一。弗里几亚氧化铝厂由于建厂早，工厂生产装备比较落后，2018年复产后，由于受

15、政治、经济等因素影响，目前仍不能满负荷生产。此外，几内亚无电解铝及铝加工企业。此外，几内亚无电解铝及铝加工企业。资料来源：Esri，世界铝土矿储量之王-几内亚世界铝工业原料国(一)_张佰永等，华鑫证券研究图表图表7 7：几内亚铝土矿及氧化铝精炼厂分布：几内亚铝土矿及氧化铝精炼厂分布2.1 2.1 几内亚铝土矿：产量增长迅速，但近几年供应干扰加剧几内亚铝土矿：产量增长迅速，但近几年供应干扰加剧图表图表8 8：几内亚：几内亚FriguiaFriguia氧化铝厂吨氧化铝生产指标（氧化铝厂吨氧化铝生产指标（t/Al2O3)t/Al2O3)氧化铝厂氧化铝厂矿耗矿耗drtdrt t t碱耗碱耗kgkg拜耳

16、法循拜耳法循环能耗环能耗GJGJ总能耗总能耗GJGJ赤泥产出赤泥产出率率t t劳动效率劳动效率man hourman hour用电用电kWhkWh弗里几亚弗里几亚（FriguiaFriguia）2.55767.112.91.65.41991111诚信、专业、稳健、高效请阅读最后一页重要免责声明2.1.2 2.1.2 几内亚铝土矿几内亚铝土矿资源：富铝、低硅、易采资源：富铝、低硅、易采几内亚铝土矿资源禀赋优异，氧化铝品位高、位于地表浅层易于开采。几内亚铝土矿资源禀赋优异，氧化铝品位高、位于地表浅层易于开采。铝土矿几内亚高品位铝土矿主要分布在地表以下7.8m左右的深度，易于开采，并且矿石品质较高，

17、氧化铝品位基本均在40%以上，而含硅量较低。主要在产矿区包括资源量最丰富的桑加雷迪矿区，桑加雷迪矿区主要由CBG和GAC公司开采，CBG已修建由桑加雷迪至卡姆萨尔港口的铁路专用线路，全长145公里，为铝土矿运输专用线路，目前几内亚仅有三家公司拥有运矿铁路，分别为SMB，CBG及俄铝。其他在产还包括迪安-迪安、弗里几亚、金迪亚、图盖、贝尔艾尔及GAC矿区。资料来源：Guineas Bauxite Resources Evaluation and Forecasting Using Elasticity Demand Method，世界铝土矿储量之王-几内亚世界铝工业原料国(一)，华鑫证券研究图表

18、图表9 9：几内亚铝土矿地壳分布及化学物质构成：几内亚铝土矿地壳分布及化学物质构成图表图表1010：几内亚各类铝土矿的氧化铝品位较高，含：几内亚各类铝土矿的氧化铝品位较高，含硅量较低硅量较低图表图表1111：几内亚主要矿区储量、资源量及开发阶段：几内亚主要矿区储量、资源量及开发阶段2.1 2.1 几内亚铝土矿：产量增长迅速，但近几年供应干扰加剧几内亚铝土矿：产量增长迅速，但近几年供应干扰加剧矿区矿区储量储量（亿吨）（亿吨）资源量资源量（亿吨）（亿吨）开发阶段开发阶段博法（博法（BoffaBoffa）17.5生产库姆比亚（库姆比亚（KoumbiaKoumbia）21.75可研桑加雷迪（桑加雷迪（

19、SangarediSangaredi)4.2867.85生产迪安迪安-迪安迪安(Dian Dian DianDian）6.85生产萨马亚（萨马亚（SamayaSamaya）0.433勘查弗里几亚（弗里几亚（FriguiaFriguia）1.13.24生产金迪亚（金迪亚（KindiaKindia）0.750.72生产图盖（图盖（TougueTougue）3生产达博拉（达博拉（DabolaDabola）7矿山建设拉贝（拉贝（LabeLabe）25矿山建设贝尔艾尔（贝尔艾尔（Bel AirBel Air）1.46生产GACGAC5.27生产高瓦尔（高瓦尔（GaoualGaoual)1.01矿山建设桑

20、图厚达桑图厚达(SantouSantou HoudaHouda）32勘探图巴尔（图巴尔（ToubalToubal）10勘探1212诚信、专业、稳健、高效请阅读最后一页重要免责声明2.1.3 2.1.3 几内亚贡献全球铝土矿主要增长，但发展落后或面临较多干扰，同时缺乏运力导致供给增量不达预期几内亚贡献全球铝土矿主要增长，但发展落后或面临较多干扰，同时缺乏运力导致供给增量不达预期几内亚出矿量增长迅速，几内亚出矿量增长迅速，20252025年产量有望增长至年产量有望增长至1.9571.957亿吨。亿吨。据Guineas Bauxite Resources Evaluation and Forecas

21、ting Using Elasticity Demand Method，几内亚铝土矿2021年至2025年，产量将增长9.55%，出口将增长12.07%，受新企业进入该国铝土矿生产以及现有投资和产能增加的影响，到2025年底，几内亚铝土矿产能有望达到1.957亿吨。据卓创资讯，2023年几内亚出口1.27亿吨铝土矿，同比+24.11%。1 1、因基础设施发展落后造成的干扰：、因基础设施发展落后造成的干扰：1 1）几内亚的政治局势不稳定）几内亚的政治局势不稳定，政府几度更迭，中资企业运营风险增加。政府几度更迭，中资企业运营风险增加。2020年，阿尔法孔戴在总统选举中获胜；2021年9月5日，马马

22、迪敦布亚发动军方政变，成立过渡政府；2022年，马马迪敦布亚成立全国过渡委员会代行议会职权，并承诺将于2025年1月还政于民。几内亚在近期的政局动荡可能会影响与前政府签署的合同的有效性，引发部分矿产项目的权属纠纷，政治、经济、经营风险叠加，中资企业面临形势错综复杂。2 2）工会罢工抗议频发，影响铝土矿生产与运输。）工会罢工抗议频发，影响铝土矿生产与运输。几内亚工会众多，势力较大，不时发动罢工事件，以针对矿企为主。几内亚工会罢工常发生于选举前后，影响几内亚铝矿土公路运输，导致部分矿山短期停产。资料来源：Guineas Bauxite Resources Evaluation and Foreca

23、sting Using Elasticity Demand Method，世界铝土矿储量之王-几内亚世界铝工业原料国(一)，International Trade Administration，ALD，alcircle，中国有色金属报，卓创资讯，华鑫证券研究图表图表1212：几内亚铝土矿产能呈现增长趋势：几内亚铝土矿产能呈现增长趋势02040608002,0004,0006,0008,00010,00012,00014,000201520162017201820192020202120222023几内亚铝土矿出口量（左轴）yoy（右轴）%万吨图表图表1313：几内亚铝土矿出口数量：几内亚铝土矿

24、出口数量2.1 2.1 几内亚铝土矿：产量增长迅速，但近几年供应干扰加剧几内亚铝土矿：产量增长迅速，但近几年供应干扰加剧1313诚信、专业、稳健、高效请阅读最后一页重要免责声明资料来源：赢联盟官网，各公司公告，中华人民共和国驻几内亚共和国大使馆经济商务处，ASI，世界铝土矿储量之王-几内亚世界铝工业原料国(一)，中国五矿化工进出口商会，亚洲金属网，华鑫证券研究（备注：其中SD Mining及CBG的2023年产量为其产能数据）图表图表1414：几内亚主要铝土矿公司及生产矿山：几内亚主要铝土矿公司及生产矿山矿业公司矿业公司主要矿山主要矿山持股比例持股比例20232023年公司铝土矿总年公司铝土矿

25、总产量（万吨）产量（万吨）几内亚铝土矿权益资几内亚铝土矿权益资源量（亿吨）源量（亿吨）铝土矿权益产量铝土矿权益产量（万吨（万吨/年）年）铝土矿权益储量铝土矿权益储量（亿吨）（亿吨）赢联盟博凯矿业公司（赢联盟博凯矿业公司（Socit Socit MiniresMinires de de BokBok,SMB,SMB）博法（博法（BoffaBoffa）博凯（博凯（BokeBoke）100%4418.8-34006.24顺达矿业（顺达矿业（SD MiningSD Mining）桑加雷迪桑加雷迪(Sangaredi)Sangaredi)-1000.0-几内亚铝矾土公司（几内亚铝矾土公司（CBGCBG）

26、CBGCBG51%1600.0-俄罗斯铝业联合公司（俄罗斯铝业联合公司（RusalRusal）迪安迪安（迪安迪安（Dian DianDian Dian）90%1337.6 6.15250弗里几亚（弗里几亚（FriguiaFriguia）100%3.24130金迪亚（金迪亚（KindiaKindia）100%0.72310英国阿鲁法矿业公司（英国阿鲁法矿业公司（AluferAlufer MiningMining）拉贝（拉贝（LabeLabe）100%-25-贝尔艾尔（贝尔艾尔（Bel Air)Bel Air)100%-1.46-力拓集团（力拓集团（Rio TintoRio Tinto）桑加雷迪桑

27、加雷迪(SangarediSangaredi）22.95%5461.9 15.574000.98美国铝业公司（美国铝业公司（AlcoaAlcoa）桑加雷迪桑加雷迪(SangarediSangaredi）13.77%1644.2 9.34-0.59中铝集团（中铝集团（ChinalcoChinalco）博法（博法（BoffaBoffa）85%3042.0 14.88-泽塔资源有限公司（泽塔资源有限公司（ZetaZeta）库姆比亚（库姆比亚（KoumbiaKoumbia）32.08%-6.98-德国达科集团（德国达科集团（DadcoDadco）桑加雷迪（桑加雷迪（Sangaredi)Sangared

28、i)5.10%-3.46-0.22几内亚氧化铝公司（几内亚氧化铝公司（GACGAC）GACGAC100.00%1404.4 5.27-林迪资源公司林迪资源公司高尔瓦（高尔瓦（Gaoual)Gaoual)75.00%-0.96-伊朗政府（伊朗政府（51%51%）、几内亚政府（）、几内亚政府（49%49%）达博拉（达博拉（Dabola)Dabola)51.00%-3.57-安格鲁非洲矿业公司安格鲁非洲矿业公司萨马亚（萨马亚（Samaya)Samaya)74.60%-2.24-0.32全球资源投资信托公司全球资源投资信托公司桑加雷迪（桑加雷迪（Sangaredi)Sangaredi)25.40%-0

29、.11-图巴尔（图巴尔（ToubalToubal）15.75%-1.57-2.1.4 2.1.4 几内亚铝土矿生产企业几内亚铝土矿生产企业赢联盟赢联盟（Winning Consortium Simandou,简称WCS）由新加坡韦立国际集团和中国宏桥集团共同组成，旗下赢联盟博凯矿业公司（Socit Minires de Bok,SMB）经营着博凯矿区的铝土矿开采业务。2.1 2.1 几内亚铝土矿：产量增长迅速，但近几年供应干扰加剧几内亚铝土矿：产量增长迅速，但近几年供应干扰加剧1414诚信、专业、稳健、高效请阅读最后一页重要免责声明资料来源：Rusal公司公告，华鑫证券研究图表图表1515：俄

30、铝旗下铝土矿山持有权益及年产能：俄铝旗下铝土矿山持有权益及年产能2.1.5 2.1.5 几内亚产铝土矿企业几内亚产铝土矿企业俄铝俄铝俄罗斯铝业联合公司（俄铝，RUSAL）拥有铝土矿年产能2200万吨，铝土矿山其中一半左右分布在几内亚。图表图表1616：俄铝旗下铝土矿资源量：俄铝旗下铝土矿资源量2.1 2.1 几内亚铝土矿：产量增长迅速，但近几年供应干扰加剧几内亚铝土矿：产量增长迅速，但近几年供应干扰加剧1515诚信、专业、稳健、高效请阅读最后一页重要免责声明资料来源：Rusal公司公告，华鑫证券研究图表图表1717：俄铝历年铝土矿产量情况：俄铝历年铝土矿产量情况2.1.5 2.1.5 几内亚产

31、铝土矿企业几内亚产铝土矿企业俄铝俄铝俄罗斯铝业联合公司（俄铝，RUSAL）2023年铝土矿产量1337.6万吨，同比+8.57%，氧化铝产量595.3万吨，同比-15.93%。图表图表1818：俄铝历年氧化铝产量情况：俄铝历年氧化铝产量情况-50-40-30-20-10010203005001,0001,5002,0002,500Bauxite(左轴）yoy（右轴）%万吨-50-40-30-20-100102002004006008001,0001,200Alumina（左轴）yoy（右轴）%万吨2.1 2.1 几内亚铝土矿：产量增长迅速，但近几年供应干扰加剧几内亚铝土矿：产量增长迅速，但近几

32、年供应干扰加剧1616诚信、专业、稳健、高效请阅读最后一页重要免责声明资料来源：中国铝业公司公告，华鑫证券研究图表图表1919：中国铝业自有矿山基本情况：中国铝业自有矿山基本情况2.1.6 2.1.6 几内亚产铝土矿企业几内亚产铝土矿企业中铝中铝中铝旗下主力矿山为几内亚博法矿；氧化铝精炼方面，中国铝业2023年生产氧化铝1667万吨，同比-5.5%，2024H1生产1027万吨，同比+1.58%。矿山名称矿山名称主要品种主要品种资源量资源量 (百万吨百万吨)储量储量 (百万吨百万吨)品位品位年产量年产量 (千吨千吨)资源剩余可开采年限资源剩余可开采年限 (年年)许可证许可证/采矿权有效采矿权有

33、效期期平果矿铝土矿72.0336.899.895,757.807.72024.03-2036.04贵州矿铝土矿103.9833.928.212,023.4016.32024.10-2038.12遵义矿铝土矿16.355.435.821,078.705.92026.07-2032.05孝义矿铝土矿86.45.935.31372.218.32018.06-2031.09山西其他矿铝土矿21.654.562,073.302017.09-2035.07三门峡分公司铝土矿99.454.834.45109.414.82020.12-2039.04洛阳分公司铝土矿11.354.5487.92024.12-2

34、040.08郑州分公司铝土矿9.045.05625.22021.07-2032.06许平矿铝土矿77.351.255.0749.611.42019.05-2031.09三门峡矿铝土矿20.854.67172.32025.05-2035.02焦作矿铝土矿0.494.9672.12014.10-2024.10阳泉矿铝土矿2.4714.1802.62031.09-2036.05文山矿铝土矿18.671.175.411,62611.22023.07-2028.03华兴矿铝土矿62.123.446.13826.27.92020.09-2029,12博法矿博法矿铝土矿铝土矿1,761.141,761.14

35、113.41113.4133.433.414,25114,25160602018.072018.07-2033.072033.07合计合计铝土矿铝土矿2,299.972,299.97270.65270.658.118.1129,125.1029,125.10/-8-6-4-20246810121402004006008001,0001,2001,4001,6001,8002,00020192020202120222023 2024H1氧化铝（左轴）yoy（右轴）%万吨图表图表2020：中国铝业氧化铝产量情况：中国铝业氧化铝产量情况2.1 2.1 几内亚铝土矿：产量增长迅速，但近几年供应干扰加剧

36、几内亚铝土矿：产量增长迅速，但近几年供应干扰加剧1717诚信、专业、稳健、高效请阅读最后一页重要免责声明2.2.12.2.1 澳大利亚铝土矿环境澳大利亚铝土矿环境准入条件严格，矿山准入条件严格，矿山生产自律生产自律澳大利亚铝土矿及氧化铝炼厂主要沿海岸线分布，附近均设置有对应的运输港口；澳大利亚环保要求严格，矿业环境准入程序复杂、专业性要求高，开发新铝土矿山有存在难度。资料来源：Bauxite mining in Australia，The Surface Chemistry of Bayer Process Solids:A Review，华鑫证券研究图表图表2222：澳大利亚资源、氧化铝精炼

37、厂、电解铝厂分布：澳大利亚资源、氧化铝精炼厂、电解铝厂分布2 2.2 2 澳大利亚澳大利亚：矿石产量基本稳定：矿石产量基本稳定，但冶炼厂有少量减停产但冶炼厂有少量减停产图表图表2121：澳大利亚主要铝土矿分布图：澳大利亚主要铝土矿分布图力拓持有100%权益，全球第一大铝土矿，矿山2023年铝土矿产量3512.6万吨。力拓持有100%权益，2023年产量1156.6万吨。120万吨Boddington Mine：2023年产1880万吨铝土矿，South 32持有86%权益。1000万吨左右，美铝持有。1818诚信、专业、稳健、高效请阅读最后一页重要免责声明2.2.22.2.2 出口方面，澳大利

38、亚铝土矿、氧化铝出口基本稳定出口方面，澳大利亚铝土矿、氧化铝出口基本稳定 铝土矿方面，据Statista，2023年澳大利亚出口铝土矿3411万吨，同比-185万吨（-5.14%）；氧化铝方面，据Aluminum Association，澳大利亚每年出口稳定1700万吨左右。资料来源：Statista，Aluminum Association，华鑫证券研究图表图表2424：澳大利亚：澳大利亚20152015-2024H12024H1氧化铝历史出口量及预氧化铝历史出口量及预测，每年出口量约测，每年出口量约17001700万吨万吨图表图表2323：澳大利亚铝土矿出口情况：澳大利亚铝土矿出口情况-2

39、0-1001020304001,0002,0003,0004,0005,0002014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023澳大利亚铝土矿出口量（左轴）同比（右轴）%万吨2 2.2 2 澳大利亚澳大利亚：矿石产量基本稳定：矿石产量基本稳定，但冶炼厂有少量减停产但冶炼厂有少量减停产1919诚信、专业、稳健、高效请阅读最后一页重要免责声明2.2.3 2.2.3 力拓为澳大利亚力拓为澳大利亚铝土矿铝土矿主要生产企业，境内矿石资源储量丰富主要生产企业，境内矿石资源储量丰富力拓集团自有铝土矿资源储量丰富。力拓集团自有铝土矿资源储量丰富。截至力拓2023

40、年报，力拓集团铝土矿探明储量76500万吨，总储量147600万吨；其中澳大利亚铝土矿探明储量38800万吨，占总探明储量的50.71%;澳大利亚总储量为108000万吨，占总储量的73.17%。资料来源：力拓（Rio Tinto）公司公告，华鑫证券研究图表图表2525：力拓旗下各铝土矿资源储量、品位情况：力拓旗下各铝土矿资源储量、品位情况2 2.2 2 澳大利亚澳大利亚：矿石供应较为稳定：矿石供应较为稳定，但冶炼厂有减停产但冶炼厂有减停产2020诚信、专业、稳健、高效请阅读最后一页重要免责声明2.2.3 2.2.3 力拓为澳大利亚力拓为澳大利亚铝土矿铝土矿主要生产企业，境内矿石资源储量丰富主

41、要生产企业，境内矿石资源储量丰富2023年力拓总计产铝土矿5461.9万吨，同比+0.00%，产氧化铝753.7万吨，同比-0.09%。2024H1力拓铝土矿产量为2810万吨，同比+9.77%，氧化铝产量为350万吨，同比-5.41%。资料来源：力拓（Rio Tinto）公司公告，华鑫证券研究图表图表2626：力拓历年铝土矿总产量情况：力拓历年铝土矿总产量情况图表图表2727：力拓历年氧化铝总产量情况：力拓历年氧化铝总产量情况2 2.2 2 澳大利亚澳大利亚：矿石供应较为稳定：矿石供应较为稳定，但冶炼厂有减停产但冶炼厂有减停产-4-20246810121401,0002,0003,0004,

42、0005,0006,000Bauxite(左轴)yoy（右轴）%万吨-15-10-505101502004006008001,0001,200Alumina（左轴）yoy（右轴）%万吨2121诚信、专业、稳健、高效请阅读最后一页重要免责声明2.2.3 2.2.3 力拓为澳大利亚力拓为澳大利亚铝土矿铝土矿主要生产企业，境内矿石资源储量丰富主要生产企业，境内矿石资源储量丰富力拓拥有全球第一大、旗下主力铝土矿山力拓拥有全球第一大、旗下主力铝土矿山WeipaWeipa铝土矿（铝土矿（100%100%），每年产出铝土矿约），每年产出铝土矿约35003500万吨。万吨。细分各个矿及氧化铝冶炼厂来看，公司主

43、要产出集中在澳大利亚境内，Weipa矿2023年产铝土矿3512.6万吨，Gove矿2023年产铝土矿1156.6万吨，其他两个矿分别为几内亚Sangardi矿、及巴西Porto Trombetas（MRN）矿。资料来源：力拓（Rio Tinto）公司公告，华鑫证券研究图表图表2828：力拓各铝土矿持有权益及近三年产量情况：力拓各铝土矿持有权益及近三年产量情况2 2.2 2 澳大利亚澳大利亚：矿石供应较为稳定：矿石供应较为稳定，但冶炼厂有减停产但冶炼厂有减停产图表图表2929：力拓各氧化铝精炼厂持有权益及近三年产量情况：力拓各氧化铝精炼厂持有权益及近三年产量情况2222诚信、专业、稳健、高效请

44、阅读最后一页重要免责声明2.2.4 2.2.4 力拓氧化铝精炼厂因天然气事故减产力拓氧化铝精炼厂因天然气事故减产120120万吨，预计万吨，预计20242024年底恢复，美铝关停年底恢复，美铝关停KwinanaKwinana氧化铝厂氧化铝厂230230万吨产能万吨产能1 1、20242024年年3 3月力拓旗下氧化铝厂天然气管道破裂减产月力拓旗下氧化铝厂天然气管道破裂减产120120万吨，预计万吨，预计20242024年底完全恢复。年底完全恢复。1 1）天然气事故影响）天然气事故影响120120万吨产能。万吨产能。据Mysteel，由于2024年3月上旬澳大利亚昆士兰州Bauhinia Dow

45、ns附近天然气管道发生火灾，天然气供应减少，导致周边力拓旗下Gladstone业务(包括一个电解铝厂和两个氧化铝厂）Yarwun和Queensland两家氧化铝厂被迫减压产运行，两家氧化铝厂建成产能720万吨/年，事故影响涉及产能120万吨/年。受前期减产影响，两家氧化铝厂通过外购现货执行合同，但海外氧化铝现货供应紧俏，部分合同执行遇到阻力。2 2）复产计划几度推迟。）复产计划几度推迟。前期两家氧化铝企业预计在6月初左右恢复生产，但由于当地天然气供应尚未完全恢复有延迟，二度延期至9月复产，据力拓（Rio Tinto）2024年三季报显示，最终公司预计延后至2024年底复产，2024Q3公司氧化

46、铝产量为180万吨，同比-7%，减少原因为受到此前天然气管道破裂的影响，预计到2024年底将恢复正常水平。2 2、20242024年年6 6月，美铝澳大利亚奎那那（月，美铝澳大利亚奎那那（KwinanaKwinana）氧化铝厂关停）氧化铝厂关停230230万吨产能。万吨产能。2024年5月底，美铝澳大利亚奎那那（Kwinana）氧化铝厂溶出装置已经全全部停止运营，仅留有两台焙烧炉进行剩余氢氧化铝的焙烧，6月无焙烧产量彻底停止运营。已运行60余年的奎那那氧化铝厂由于炼厂老化、成本高企等逐渐减量，在2024年6月决定全部停产，工厂停产前设计氧化铝产能230万吨。2 2.2 2 澳大利亚澳大利亚：矿

47、石供应较为稳定：矿石供应较为稳定，但冶炼厂有减停产但冶炼厂有减停产2323诚信、专业、稳健、高效请阅读最后一页重要免责声明2.3.1 2.3.1 国内晋豫铝土矿供应仍偏紧，而对进口矿依赖程度提升，对其消耗比例提升至约国内晋豫铝土矿供应仍偏紧，而对进口矿依赖程度提升，对其消耗比例提升至约2/32/3国内铝土矿具有成矿时代单一、空间分布广泛但局部相对集中的特点。国内铝土矿具有成矿时代单一、空间分布广泛但局部相对集中的特点。据中国地质调查局2015年数据，我国铝土矿资源分布局部较集中，山西（15.3亿吨）、河南（10.7亿吨）、广西（8.7亿吨）、贵州（8.4亿吨）4省查明资源储量占全国的91.5%

48、，我国铝土矿可分灰古风化壳沉积型、堆积型和红土型3大类：1）古风化壳沉积型：我国主要铝土矿矿床类型，资源储量占比超过80%，具有矿床规模较大，成矿时代集中于石炭纪和二叠纪的特点；2）堆积型铝土矿：集中分布于广西和云南，矿床规模大，成矿时代集中于新近纪；3）红土型铝土矿：主要分布于海南、广西和广东，矿床规模较小，成矿时代集中于古近纪。进口铝土矿主要流向我国北方区域。进口铝土矿主要流向我国北方区域。据ALD，2023年进口铝土矿中前三大流向分别是：34%流向山东省，33%流向山西，10%流向广西。资料来源：中国地质调查局，ALD，华鑫证券研究图表图表3030：中国铝土矿资源分布：中国铝土矿资源分布

49、2 2.3 3 国内铝土矿：晋豫复产按下暂停键国内铝土矿：晋豫复产按下暂停键，进口矿依赖程度提升进口矿依赖程度提升34%33%10%9%8%5%1%山东山西广西河北重庆河南其他图表图表3131：20232023年进口铝土矿国内流向年进口铝土矿国内流向2424诚信、专业、稳健、高效请阅读最后一页重要免责声明2.3.1 2.3.1 国内晋豫国产矿供应偏紧，而对进口矿依赖程度提升，对其消耗比例提升至约国内晋豫国产矿供应偏紧，而对进口矿依赖程度提升，对其消耗比例提升至约2/32/3国内供应格局来看，山西矿停产由于安全事故停产整顿，河南停产原因为环保问题，贵州开始有停产，广西稳定但不过剩，国产矿全面复产

50、仍无明确时间表。国内供应格局来看，山西矿停产由于安全事故停产整顿，河南停产原因为环保问题，贵州开始有停产，广西稳定但不过剩，国产矿全面复产仍无明确时间表。1）山西矿山停产主要原因为此前发生多起矿山安全事故，目前众多铝土矿山在进行停产整顿，目前尚无进一步复产动作；2）河南三门峡矿山开采破坏生态停产，郑州荥阳张沟铝土矿擅自将地下开采改为露天开采破坏山体，河南铝土矿执行复垦要求继续停产，今年二季度有少量洞采矿复产，但仍未迎大面积复产；3）贵州于2024年9月也因环保检查露天矿开始停产；4）广西铝土矿供应无较大扰动，但难有过剩格局。晋豫复产暂缓，国产矿产量同比下滑。晋豫复产暂缓，国产矿产量同比下滑。2

51、0242024年年1 1-9 9月国内国产铝土矿总消耗量月国内国产铝土矿总消耗量5508.75508.7万吨，同比万吨，同比-416.3416.3万吨。万吨。2024年1-9月山西国产铝土矿消耗量2001.6万吨，同比-310.4万吨，河南国产铝土矿消耗量857.2万吨，同比+19.2万吨。资料来源：Mysteel，ALD，SMM，华鑫证券研究图表图表3232：国内国产铝土矿总消耗量：国内国产铝土矿总消耗量图表图表3333：山西地区国产铝土矿总消耗量：山西地区国产铝土矿总消耗量图表图表3434：河南地区国产铝土矿总消耗量：河南地区国产铝土矿总消耗量16018020022024026028030

52、01月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2022年2023年2024年5005506006507007501月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2022年2023年2024年7080901001101201月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2022年2023年2024年2 2.3 3 国内铝土矿：晋豫复产按下暂停键国内铝土矿：晋豫复产按下暂停键，进口矿依赖程度提升进口矿依赖程度提升2525诚信、专业、稳健、高效请阅读最后一页重要免责声明2.3.1 2.3.1 国内晋豫国产矿供应偏紧，而对进口矿依赖程度提升，对其消耗比例提升至约国内晋豫国产矿供应

53、偏紧，而对进口矿依赖程度提升，对其消耗比例提升至约2/32/3随着国产矿产量下滑，国内对于进口矿依赖度提升，进口矿消耗量逐步上升。随着国产矿产量下滑，国内对于进口矿依赖度提升，进口矿消耗量逐步上升。20242024年年1 1-9 9月国内进口铝土矿总消耗量月国内进口铝土矿总消耗量9396.39396.3万吨，同比万吨，同比+337.8+337.8万吨，万吨，2024年1-9月山西进口铝土矿消耗量1505.0万吨，同比+283.0万吨，河南进口铝土矿消耗量627.4万吨，同比-100.6万吨。边际来看，目前国产铝土矿消耗比例低至边际来看，目前国产铝土矿消耗比例低至1/31/3左右，其余主要依赖进

54、口矿石补充原料消耗：左右，其余主要依赖进口矿石补充原料消耗：以2024年9月Mysteel数据计算，国产铝土矿消耗量：进口铝土矿消耗量=0.5228，国产铝土矿消耗比例仅为34.33%。资料来源：Mysteel，华鑫证券研究图表图表3535：国内进口铝土矿总消耗量：国内进口铝土矿总消耗量图表图表3636：山西地区进口铝土矿总消耗量：山西地区进口铝土矿总消耗量图表图表3737：河南地区进口铝土矿总消耗量：河南地区进口铝土矿总消耗量5070901101301501701902102302501月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2022年2023年2024年506070809010

55、01101201月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2022年2023年2024年85090095010001050110011501月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2022年2023年2024年2 2.3 3 国内铝土矿：晋豫复产按下暂停键国内铝土矿：晋豫复产按下暂停键，进口矿依赖程度提升进口矿依赖程度提升2626诚信、专业、稳健、高效请阅读最后一页重要免责声明2.3.2 2.3.2 而进口矿中主要来自而进口矿中主要来自几内亚，并且对几内亚进口几内亚，并且对几内亚进口矿依赖度亦逐年提升矿依赖度亦逐年提升国内进口铝土矿主要来自几内亚，国内进口铝土矿主要来自几

56、内亚，20232023年几内亚进口占比年几内亚进口占比70%70%，其次为，其次为澳大利亚，进口占比为澳大利亚，进口占比为23%23%，并且对，并且对几内亚进口矿依赖程度逐年呈现增长几内亚进口矿依赖程度逐年呈现增长趋势。趋势。1 1）累计来看，）累计来看，2024年1-10月铝土矿国内进口总量13156.5万吨，同比+1397.6万吨（+11.89%），从几内亚进口9193.3万吨，同比+903.1万吨（+10.89%）；2 2）边际来看，）边际来看，10月铝土矿国内进口总量1228.9万吨，同比+119.1万吨（+10.73%），环比+73.7万吨（+6.38%），从几内亚进口铝土矿759.

57、7万吨，同比+53.7万吨（+7.60%），环比+90.4万吨（+13.51%）。资料来源：Wind，华鑫证券研究图表图表4040：国内铝土矿进口累计同比情况：国内铝土矿进口累计同比情况图表图表4141：国内铝土矿进口当月同比情况：国内铝土矿进口当月同比情况图表图表3939：国内铝土矿进口总量及几内亚进口量：国内铝土矿进口总量及几内亚进口量0%20%40%60%80%100%20132014201520162017201820192020202120222023几内亚进口占比澳大利亚进口占比图表图表3838：国内对几内亚进口矿依赖程度逐年上升：国内对几内亚进口矿依赖程度逐年上升2 2.3 3

58、国内铝土矿：晋豫复产按下暂停键国内铝土矿：晋豫复产按下暂停键，进口矿依赖程度提升进口矿依赖程度提升-30-20-100102030405060702019-092019-122020-032020-062020-092020-122021-032021-062021-092021-122022-032022-062022-092022-122023-032023-062023-092023-122024-032024-062024-09国内进口铝土矿总进口量累计同比国内从几内亚进口铝土矿量累计同比%-50%-30%-10%10%30%50%70%90%110%130%2019-092019-1

59、22020-032020-062020-092020-122021-032021-062021-092021-122022-032022-062022-092022-122023-032023-062023-092023-122024-032024-062024-09国内进口铝土矿总进口量当月同比国内从几内亚进口铝土矿量当月同比03,0006,0009,00012,00015,000中国:进口数量:铝土矿:累计值 万吨中国:进口数量:铝土矿:几内亚:累计值吨2727诚信、专业、稳健、高效请阅读最后一页重要免责声明资料来源：Mysteel，华鑫证券研究图表图表4242：澳大利亚周度铝土矿发运量较

60、为稳定：澳大利亚周度铝土矿发运量较为稳定图表图表4343：印尼自：印尼自20232023年年6 6月禁矿后，月禁矿后，7 7月末周度铝土矿发运量归零月末周度铝土矿发运量归零2 2.3 3 国内铝土矿：晋豫复产按下暂停键国内铝土矿：晋豫复产按下暂停键，进口矿依赖程度提升进口矿依赖程度提升0204060801001201月6日1月26日2月15日3月7日3月27日4月16日5月6日5月26日6月15日7月5日7月25日8月14日9月3日9月23日10月13日11月2日11月22日12月12日2023年2024年万吨-505101520253035402023年2024年万吨2.3.1 2.3.1

61、其他国家铝土矿发运情况：澳大利亚铝土矿发运量小幅增长、印尼持续禁矿其他国家铝土矿发运情况：澳大利亚铝土矿发运量小幅增长、印尼持续禁矿1 1、澳大利亚铝土矿发运量小幅增长。、澳大利亚铝土矿发运量小幅增长。据Mysteel，2024年1-10月澳大利亚铝土矿发运量3171.41万吨，同比去年同期增长482.39万吨。2 2、印尼禁矿恢复影响不及几内亚增量影响大。、印尼禁矿恢复影响不及几内亚增量影响大。1 1）印尼历史禁矿原因：）印尼历史禁矿原因：20232023年年6 6月起禁止铝土矿出口，月起禁止铝土矿出口，7 7月末发运量归零，印尼在月末发运量归零，印尼在20202020年初对镍矿公司实施类似

62、政策后，自年初对镍矿公司实施类似政策后，自20232023年年6 6月起禁止铝土矿和铜出口。月起禁止铝土矿和铜出口。禁止出口原因为，禁止出口原因为，印尼政府希望提升本土铝土矿产业链加工附加值，促进本地矿石消纳提升就业。2022年，印尼铝土矿产量2100万吨，出口到中国的铝土矿为1907万吨，占国内总进口比重的15.2%，据Mysteel，2023年6月实施禁令后，7月28日印尼铝土矿周度发运量首度为归零。2 2）印尼若恢复出口的影响：后续印尼放开铝土矿出口概率较大，但大部分仍是本地消纳，不及几内亚增长影响大。）印尼若恢复出口的影响：后续印尼放开铝土矿出口概率较大，但大部分仍是本地消纳，不及几内

63、亚增长影响大。在目前进口矿利润高企、后续氧化铝厂产能投产节奏缓慢的预期下，印尼放松铝土矿出口配额概率较大，但大部分是本地消纳出口比例较少。印尼铝土矿产能2100万吨/年，招商引资引入本土氧化铝项目后目前在产产能430万吨，若铝土矿：氧化铝消耗比例以3：1计，则当前满足氧化铝生产每年消耗当地1230万吨铝土矿，富余870万吨左右，若全部出口到国内，影响亦不及几内亚增量影响。2828诚信、专业、稳健、高效请阅读最后一页重要免责声明资料来源：Mysteel，华鑫证券研究图表图表4646：周度国内铝土矿到港总量：周度国内铝土矿到港总量2 2.3 3 国内铝土矿：晋豫复产按下暂停键国内铝土矿：晋豫复产按

64、下暂停键，进口矿依赖程度提升进口矿依赖程度提升2.3.1 2.3.1 其他国家铝土矿发运情况：澳大利亚铝土矿发运量小幅增长、印尼持续禁矿其他国家铝土矿发运情况：澳大利亚铝土矿发运量小幅增长、印尼持续禁矿主流铝土矿产出国家主要往中国发运铝土矿，占比为主流铝土矿产出国家主要往中国发运铝土矿，占比为62.95%62.95%。发运情况总结来看，2024年1-10月主流国家铝土矿发运量总计14300.35万吨，同比+1599.56万吨，其中发往中国9002.57万吨，占比总发运量的62.95%，同比+1806.86万吨。到港情况来看，2024年1-10月主流铝土矿产出国家发运量总计2024年1-10月中

65、国铝土矿到港量3171.41万吨，同比增长482.39万吨。01002003004005006001月6日1月26日2月15日3月7日3月27日4月16日5月6日5月26日6月15日7月5日7月25日8月14日9月3日9月23日10月13日11月2日11月22日12月12日2023年2024年万吨01002003004005001月6日1月26日2月15日3月7日3月27日4月16日5月6日5月26日6月15日7月5日7月25日8月14日9月3日9月23日10月13日11月2日11月22日12月12日2023年2024年万吨图表图表4444：主流国家发运量总计：主流国家发运量总计图表图表454

66、5：主流国家往中国发运量总计：主流国家往中国发运量总计01002003004005001月6日1月26日2月15日3月7日3月27日4月16日5月6日5月26日6月15日7月5日7月25日8月14日9月3日9月23日10月13日11月2日11月22日12月12日2023年2024年万吨2929诚信、专业、稳健、高效请阅读最后一页重要免责声明2.3.2 2.3.2 受限于铝土矿供应问题，国内氧化铝产能提升有限受限于铝土矿供应问题，国内氧化铝产能提升有限今年国内氧化铝产量并未大幅提升，仅今年国内氧化铝产量并未大幅提升，仅1010月出现大幅增长。月出现大幅增长。开工率方面，近3年来氧化铝开工率逐年下

67、滑，而年内通常呈现枯水季电解铝需求减弱带动开工率下降，2024年10月在氧化铝高价刺激下开工率逐步回升至85.28%；产量方面，10月在运产能、建成产能分别为8625万吨、10402万吨，10月产量为753.412万吨，均为近五年最高水平。资料来源：Wind，华鑫证券研究图表图表48：国内氧化铝建成及在运产能：国内氧化铝建成及在运产能图表图表49：氧化铝国内产能利用率：氧化铝国内产能利用率图表图表47：国内氧化铝产量：国内氧化铝产量5,0006,0007,0008,0009,00010,00011,000中国:ALD:氧化铝:在产产能中国:ALD:氧化铝:总产能万吨45050055060065

68、07007508001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月20202021202220232024万吨2 2.3 3 国内铝土矿：晋豫复产按下暂停键国内铝土矿：晋豫复产按下暂停键，进口矿依赖程度提升进口矿依赖程度提升7476788082848688901月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2021202220232024%3030诚信、专业、稳健、高效请阅读最后一页重要免责声明2.3.3 2.3.3 铝土矿及氧化铝库存处于极低位置铝土矿及氧化铝库存处于极低位置铝土矿港口库存为近铝土矿港口库存为近4 4年最低水平，年最低水平，1111月小幅回升主因几内亚雨季结束，

69、铝土矿运送到港口的数量增加。月小幅回升主因几内亚雨季结束，铝土矿运送到港口的数量增加。据SMM，2024年10月末几内亚雨季结束，部分企业出现发运增量致国内港口库存小幅回升。氧化铝库存为近五年最低值。氧化铝库存为近五年最低值。截至2024年11月21日，氧化铝国内库存低至3.8万吨。资料来源：iFind，Wind，华鑫证券研究图表图表51：氧化铝国内库存：氧化铝国内库存图表图表50：铝土矿港口库存：铝土矿港口库存2 2.3 3 国内铝土矿：晋豫复产按下暂停键国内铝土矿：晋豫复产按下暂停键，进口矿依赖程度提升进口矿依赖程度提升1500200025003000350040002021年2022年2

70、023年2024年万吨0102030405060708020202021202220232024万吨3131诚信、专业、稳健、高效请阅读最后一页重要免责声明2.4.1 2.4.1 巴西巴西MRNMRN每年产每年产18301830万吨铝土矿万吨铝土矿巴西最大铝土矿生产商之一的巴西最大铝土矿生产商之一的MRNMRN拥有每年拥有每年18301830万吨的铝土矿产能。万吨的铝土矿产能。巴西于帕拉州拥有丰富的铝土矿原料，该地区有多个矿山，是世界上最重要的矿区之一，矿山以不同的方式应对铝土矿运输及运营的挑战。Minera o Rio do Norte（MRN）是亚马逊地区首批大型铝土矿项目之一，MRN于1

71、979年开始运营，铝土矿产能为每年1830万吨，同时MRN运营着一条28公里长的铁路，负责将铝土矿由洗选厂运至同样由MRN运营的Trombetas港口，而后铝土矿将以船运的方式出港，运输距离约1000公里到达Hydro的Alunorte氧化铝精炼厂、Consrcio Alumar及其他国际客户。资料来源：Australian Aluminium Council，华鑫证券研究图表图表5252：巴西铝土矿分布：巴西铝土矿分布图表图表5353：巴西特罗姆贝塔斯港（：巴西特罗姆贝塔斯港（Port of Port of TrombetasTrombetas）2 2.4 4 巴西铝土矿巴西铝土矿：供应较为

72、稳定：供应较为稳定0303 供需预测3333诚信、专业、稳健、高效请阅读最后一页重要免责声明几内亚贡献铝土矿主要产量增长几内亚贡献铝土矿主要产量增长据据Australian Australian AluminiumAluminium CouncilCouncil，20252025年后铝土矿供需缺口或逐步扩大。年后铝土矿供需缺口或逐步扩大。全球铝土矿供应预测全球铝土矿供应预测资料来源：Australian Aluminium Council华鑫证券研究预测图表图表5 54 4：全球铝土矿供需预测（单位：百万吨）：全球铝土矿供需预测（单位：百万吨）3434诚信、专业、稳健、高效请阅读最后一页重要免

73、责声明几内亚贡献铝土矿主要产量增长几内亚贡献铝土矿主要产量增长据据Australian Australian AluminiumAluminium CouncilCouncil，预计，预计20252025年后全球氧化铝总产量增速放缓。年后全球氧化铝总产量增速放缓。全球铝土矿供应预测全球铝土矿供应预测资料来源：Australian Aluminium Council，华鑫证券研究预测图表图表5 55 5：全球冶金级氧化铝产量预测（单位：千吨）：全球冶金级氧化铝产量预测（单位：千吨）图表图表5 56 6：全球氧化铝总产量预测（冶金级：全球氧化铝总产量预测（冶金级+非冶金级）（单位：千吨）非冶金级）

74、（单位：千吨）3535诚信、专业、稳健、高效请阅读最后一页重要免责声明几内亚贡献铝土矿主要产量增长几内亚贡献铝土矿主要产量增长20212021年以来，铝土矿价格趋势持续向上。年以来，铝土矿价格趋势持续向上。今年以来，国内铝土矿价格呈现加速上涨的趋势。截至2024年11月26日，铝土矿最高价格为河南地区（AL/SI=8）铝土矿，报价为860元/吨。氧化铝价格年内呈现持续上涨趋势。氧化铝价格年内呈现持续上涨趋势。最新国内现货价格已经突破5600元/吨的高位。全球铝土矿供应预测全球铝土矿供应预测资料来源：Wind，华鑫证券研究预测02004006008001,000山西:价格:铝土矿(AL/SI=8

75、)山西:价格:铝土矿(AL/SI=5)广西:价格:铝土矿(AL/SI=7)贵州:价格:铝土矿(AL/SI=6)河南:价格:铝土矿(AL/SI=8)河南:价格:铝土矿(AL/SI=4.5)山西:价格:铝土矿(AL/SI=5)元/吨图表图表5 57 7：国内各主流出矿省铝土矿价格：国内各主流出矿省铝土矿价格图表图表5 58 8：国内氧化铝现货价格：国内氧化铝现货价格1,5002,5003,5004,5005,500中国:平均现货价格指数:氧化铝元/吨3636诚信、专业、稳健、高效请阅读最后一页重要免责声明全球氧化铝供需平衡预测全球氧化铝供需平衡预测氧化铝供需缺口仍存，氧化铝供需缺口仍存，20252

76、025-20262026年价格中枢或偏强运行年价格中枢或偏强运行预测预测20242024-20262026年全球氧化铝供需缺口分别为年全球氧化铝供需缺口分别为-680.8680.8、-318.2318.2、-123.3123.3万吨。万吨。需求方面，以电解铝产量倒推计算，据SMM，电解铝方面，国内2024-2026年新投37、65、24万吨，2024年复产156.5万吨，减产21万吨；海外2024-2026年新投17.3、94.5、129.5万吨，2024年减产21万吨，则预期2024-2026年净增量分别为164.5、96.4、97万吨，对应全球电解铝总产量分别为7236、7332、7429

77、万吨，3年CAGR为1.66%，则分别对应预测2024-2026年氧化铝需求量为1.48、1.50、1.52亿吨，3年CAGR为1.66%。供应方面，预测2024-2026年氧化铝供给量分别为1.41、1.47、1.5亿吨，3年CAGR为1.64%。资料来源：IAI，ALD，SMM，百川盈孚，华鑫证券研究图表图表5959：氧化铝供需平衡预测：氧化铝供需平衡预测单位：万吨单位：万吨2021202120222022202320232024E2024E2025E2025E2026E2026E3 3年年CAGRCAGR供给总量供给总量13858.713858.714222.714222.714331.

78、314331.314096.114096.114655.514655.515048.515048.51.64%1.64%中国中国7525.97976.08227.08298.78641.98641.9亚洲（除中国外其他国家）&非洲1321.01379.21331.01344.11560.31953.3欧洲1040.0821.9649.3649.3649.3649.3北美252.3241.4240.2240.2240.2240.2南美1211.11163.41200.51200.51200.51200.5大洋2093.62011.61904.21584.21584.21584.2其他414.86

79、29.2779.1779.1779.1779.1需求总量需求总量13700.913700.914098.314098.314441.014441.014776.914776.914973.714973.715171.815171.81.66%1.66%平衡平衡157.8157.8124.4124.4-109.7109.7-680.8680.8-318.2318.2-123.3123.33737风 险 提 示风 险 提 示诚信、专业、稳健、高效请阅读最后一页重要免责声明铝土矿及氧化铝产能增长超预期；成本上涨风险；价格大幅下跌风险等。3838新材料组介绍新材料组介绍傅鸿浩：所长助理、碳中和组长，电

80、力设备首席分析师，中国科学院工学硕士，央企战略与6年新能源研究经验。杜飞：碳中和组成员，中山大学理学学士，香港中文大学理学硕士，负责有色及新材料研究工作。曾就职于江铜集团金瑞期货，具备3年有色金属期货研究经验。覃前：碳中和组成员，金融硕士，大连理工大学工学学士，2024年加入华鑫有色团队。诚信、专业、稳健、高效请阅读最后一页重要免责声明本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。证券分析师承诺

81、证券分析师承诺股票投资评级说明：证券投资评级说明证券投资评级说明3939华鑫证券有限责任公司（以下简称“华鑫证券”）具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。本报告由华鑫证券制作，仅供华鑫证券的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告中的信息均来源于公开资料，华鑫证券研究部门及相关研究人员力求准确可靠，但对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。我们已力求报告内容客观、公正，但报告中的信息与所表达的观点不构成所述证券买卖的出价或询价的依据，该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。投资者应当对本报告中的信息

82、和意见进行独立评估，并应同时结合各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就财务、法律、商业、税收等方面咨询专业顾问的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，华鑫证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等服务。本公司在知晓范围内依法合规地履行披露。本报告中的资料、意见、预测均只反映报告初次发布时的判断，可能会随时调整。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。在不同时期，华鑫证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。华鑫证券没有将此意见及建

83、议向报告所有接收者进行更新的义务。本报告版权仅为华鑫证券所有，未经华鑫证券书面授权，任何机构和个人不得以任何形式刊载、翻版、复制、发布、转发或引用本报告的任何部分。若华鑫证券以外的机构向其客户发放本报告，则由该机构独自为此发送行为负责，华鑫证券对此等行为不承担任何责任。本报告同时不构成华鑫证券向发送本报告的机构之客户提供的投资建议。如未经华鑫证券授权，私自转载或者转发本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担。华鑫证券将保留随时追究其法律责任的权利。请投资者慎重使用未经授权刊载或者转发的华鑫证券研究报告。免责条款免责条款以报告日后的12个月内，预测个股或行业指数相对于相关证券市场主要指数的涨跌幅为标准。相关证券市场代表性指数说明：相关证券市场代表性指数说明：A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以道琼斯指数为基准。投资建议投资建议预测个股相对同期证券市场预测个股相对同期证券市场代表性指数涨幅代表性指数涨幅1买入20%2增持10%20%3中性-10%10%4卖出10%2中性-10%10%3回避-10%诚信、专业、稳健、高效请阅读本页重要免责声明报告编号:241128170445