【研报】科技行业全球SaaS云计算系列报告26：SaaS公司股价驱动因素是什么？-20200825（34页）.pdf

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1、SaaS公司股价驱动因素是什么？公司股价驱动因素是什么？ 许英博许英博 首席科技产业分析师首席科技产业分析师 陈俊云陈俊云 前瞻研究高级分析师前瞻研究高级分析师 中中信证券研究部信证券研究部前瞻研究前瞻研究 20202020年年8 8月月2525日日 全球全球SaaS云计算系列云计算系列报告报告26 1 1 核心观点核心观点1 SaaS企业估值逻辑：回归财务本质，聚焦业绩确定性、成长性、盈利能力等。较一般企业，SaaS企业财 务特征具有显著差异，体现在：1）发展阶段变化：SaaS企业在早期高速增长、中期平稳增长、后期低增 长等不同发展阶段，主要财务特征具有明显变化，体现在成长性、现金流、盈利能

2、力等层面；2）财务指 标调节，源于经营策略层面灵活调整能力，SaaS企业对于单一财务指标具有较强调节能力，因此需要同时 关注多个财务指标。基于上述特征，从合理性、可操作性角度，PS为SaaS公司合理的估值方法，估值水 平则主要取决于营收增速、盈利能力等指标，美股SaaS板块过去十年股价表现亦和上述结论基本吻合。 美股SaaS企业股价表现：长期稳定向上，收入增速、FCF Margin为主要影响指标。不考虑系统性风险影 响，美股SaaS公司股价长期稳定向上，回撤较小，企业股价大幅波动主要发生于：成长性大幅波动 （TWLO）、利润率显著波动(CRM)、长期市场格局面临挑战(WORK)等有限情形。同时

3、企业在不同发展 阶段，股价主导因素亦存在显著差异，体现在：1）高速增长阶段，更多关注营收增速，淡化盈利能力， 代表企业如Twilio、ZOOM等；2）平稳增长阶段，更多聚焦盈利能力，代表企业如Salesforce、Service Now等。对于传统软件转型SaaS情形，云化进程为转型阶段股价主要驱动因素，转型完成后股价逻辑和 稳定增长阶段SaaS企业类似，代表企业如Autodesk、Adobe等。 国内SaaS企业股价表现：核心驱动逻辑和美股类似，但短期反应更为激烈。无论是国内传统软件转型 SaaS情形，抑或是新兴SaaS企业，其股价驱动因素较美股市场基本一致，即云化进程（用友、金蝶、广 联达

4、等）、SaaS业务营收增速（有赞、微盟等）等，但源于国内市场对美股SaaS市场的主动学习效应， 叠加市场环境的配合，市场亦会更倾向于基于更长周期的企业业绩预期进行企业价值贴现，从而出现短期 估值过于饱和情形。 rQtQnQqNsQnMtPnQxPxOtQ7N8QbRoMpPtRrRlOpPyQiNnPqObRmMuMuOmQxOwMmQrM 2 2 核心观点核心观点2 风险因素：全球经济超预期下行风险；企业IT支出大幅萎缩风险；数据隐私、信息安全风险；行业竞争持 续加剧风险；核心技术、市场人员流失风险等。 投资建议：SaaS是中长期兼具高确定性、成长性的优质赛道，同时疫情之后，企业数字化转型、

5、云化进程 料将显著加速，利好SaaS产业。SaaS企业估值定价和一般企业并无本质差异，财务业绩料仍是驱动股价 的核心要素。在美股市场上，我们提示关注业绩确定性、成长性突出的SaaS龙头企业，包括：微软、 Adobe、Salesforce、Shopify、Autodesk、ServiceNow、Veeva、Atlassian、ZOOM、Twilio、 Slack等；在A股及港股市场上，我们建议关注云化比例持续提升的细分行业软件龙头，包括：广联达、用 友网络、金蝶国际、金山办公、微盟集团、中国有赞、上海钢联、石基信息等。 3 3 目录目录 1. SaaS企业估值逻辑 2. 美股SaaS企业股价表现

6、分析 3. 国内SaaS企业股价表现分析 4 4 SaaS企业企业财务特征财务特征 发展阶段变化：SaaS企业在早期高速增长、中期平稳增长、后期低增长等不同发展阶段，主要财务特征具 有明显变化，体现在成长性、现金流、盈利能力等指标层面。 财务指标调节：源于经营策略层面的灵活调整能力，SaaS企业对于单一财务指标具有较强调节能力，因此 需要同时关注多个综合指标，从而更为全面反映SaaS公司的价值 美股软件美股软件&SaaS企业发展阶段企业发展阶段&财务表现财务表现 发展阶段发展阶段财务特征财务特征 早期营收高增长，盈利、现金流指标偏弱 中期盈利能力提升，主要指标趋于稳定 后期业务进入成熟期，增长