江淮汽车-公司研究报告：从做减法到做加法-20200819（20页）.pdf

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1、 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 Table_MainInfo 公司研究/汽车与零配件/汽车 证券研究报告 江淮汽车江淮汽车（600418）公司研究报告公司研究报告 2020 年 08 月 19 日 Table_InvestInfo 投资评级 优于大市 优于大市 首次首次 覆盖覆盖 股票数据股票数据 Table_StockInfo 08 月 18 日收盘价 （元） 9.90 52 周股价波动（元） 4.31-12.47 总股本/流通 A 股（百万股） 1893/1893 总市值/流通市值（百万元） 18744/18744 相关研究相关研究 Table_ReportInfo 市场表市场表

2、现现 Table_QuoteInfo -10.27% 21.73% 53.73% 85.73% 117.73% 2019/8 2019/11 2020/2 2020/5 江淮汽车海通综指 沪深 300 对比 1M 2M 3M 绝对涨幅（%） 4.3 4.1 100.8 相对涨幅（%） -1.6 -14.9 78.1 资料来源：海通证券研究所 Table_AuthorInfo 分析师:杜威 Tel:(0755)82900463 Email: 证书:S0850517070002 分析师:王猛 Tel:(021)23154017 Email: 证书:S0850517090004 联系人:房乔华 Te

3、l:0755-82900477 Email: 联系人:郑蕾 Tel:23963569 Email: 从做减法，到做加法从做减法，到做加法 Table_Summary 投资要点：投资要点： 老牌地方国企老牌地方国企，大众汽车大众汽车入股入股确保确保合作稳定性合作稳定性。公司是安徽省国资委控股的 自主品牌主机厂，成立于 1964 年，目前已发展成为一家集全系列商用车、乘 用车及动力总成研产销于一体、跨众多领域的综合型汽车企业集团。2020 年 6 月，公司与德国大众汽车签订战略合作协议，大众汽车将收购公司实控人 江汽控股 50%的股权，而安徽省国资委保留控制权。我们认为该方案在保留 公司地方国企地

4、位的前提下，能够确保大众汽车在江淮大众中的权益以及双 方合作的稳定性。 商用车具备较强竞争力，乘用车产能过剩问题拖累公司业绩商用车具备较强竞争力，乘用车产能过剩问题拖累公司业绩。公司商用车起 步较早，产品全面，具有较强的市场竞争力，其中轻卡市场份额超过 10%， 常年保持市场前三，出口占有率常年保持国内第一。我们预计公司商用车业 务有望在未来两年维持稳定增长，并贡献主要业绩增量。公司乘用车近 3 年 表现不佳，销量持续下滑，2019 年公司乘用车产能达到 45 万辆，产能利用 率仅为 37%，处于严重过剩状态，大幅拖累公司业绩。 与大众汽车二次合作打开成长空间与大众汽车二次合作打开成长空间。在

5、与大众汽车的二次合作中，公司在江 淮大众中的股权将由 50%降为 25%，大众汽车股权则升为 75%，同时大众 汽车承诺导入主流大众品牌电动车型。 我们判断江淮大众有望在 2022 年开始 导入 MEB 车型， 并在 2023 年开始放量， 到 2025 年营收有望达到 300 亿元。 我们认为尽管公司失去对江淮大众的控股权，但从长期看将从根本上解决公 司的产能过剩问题，并为公司贡献实际的业绩增量。 深度深度绑定绑定蔚来汽车蔚来汽车，有效缓解产能危机有效缓解产能危机。公司在 2016 年与蔚来汽车开创了 代工的合作模式，蔚来汽车占用公司总计 10 万辆的产能，并为该部分产能补 亏，有效缓解了公

6、司的产能过剩危机。目前双方合作渐入佳境，ES8、ES6 累计交付已超过 2 万辆，双方合作的第三款车型 EC6 也即将量产。我们判断 公司目前已与蔚来汽车实现深度绑定，从中长期看，公司有望受益于蔚来汽 车的高速发展。 盈利预测与投资建议盈利预测与投资建议。我们预计 2020-2022 年公司归母净利润分别为 2.00/3.04/3.17 亿元，EPS 分别为 0.11/0.16/0.17 元，每股净资产分别为 6.95/7.11/7.27 元，参考可比公司估值水平，同时考虑到公司近两年盈利能力 处于低谷，且中长期业绩具有较高的成长性，给予其 2020 年 1.6-2 倍 PB， 对应合理价值区