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1、储能行业研究框架新能源周期核心品种 行业最具成长的主线之一证券研究报告证券研究报告 行业深度报告行业深度报告发布日期：2024年9月4日本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国（仅为本报告目的，不包括香港、澳门、台湾）提供。在遵守适用的法律法规情况下，本报告亦可能由中信建投（国际）证券有限公司在香港提供。同时请务必阅读正文之后的免责条款和声明。分析师：朱玥分析师：朱玥SAC 编号：S1440521100008S分析师：雷云泽分析师：雷云泽SAC 编号:S1440523110002 目录01.研究框架&行情复盘02.场景划分&空间测算03.产业链拆解&盈利能力分析04.需求跟踪&各国市场

2、分析05.代表性公司跟踪06.大势研判&投资方向分析 3摘要一、核心观点储能行业仍处于发展的早期，主要由需求拉动。复盘来看，股价上涨来源于需求超预期释放，下跌则由于需求不足，股价转折点往往出现在影响需求的催化事件出现之时（电价上涨等）。量的角度来看，需求不断从中、美、欧向全世界渗透，关键影响因素包括电价水平、电网完善程度、产业链降本进度、人口、利率等，其中电价由于直接影响项目IRR而成为最重要的影响因素。利的角度来看，需求不断在价格敏感地区涌现必然影响产业链单位盈利，但光储平价的到来促进需求全球释放，有望“以量换利”。头部上市公司通过持续研发产品、捕获不同市场需求以维持竞争优势，渠道建设、过往

3、项目业绩、成本控制能力形成竞争壁垒，有望持续受益。二、研究框架 行情复盘：板块自2021年形成后历经多轮行情，第一阶段板块初始形成，预期向上带动股价上涨，因缺乏基本面支持、原材料上涨而回落；第二阶段市场主要聚焦欧洲户储需求，后期围绕去库问题反复博弈；目前已进入第三阶段，光储平价趋势下全球大储、户储需求多点开花，增长空间逐步打开。场景拆分和测算：大致可分为表前（源网侧）、表后（户用、工商业）两大类。根据地区，可分为中、美、欧先发市场，以及亚非拉等后发市场。我们预测2024年全球新型储能装机有望达到230GWh，2030年有望达到1TWh。产业链拆解和盈利能力分析：储能产业链大致可分为电池（电芯）

4、、逆变器、集成三个环节。目前来看，逆变器、集成环节盈利能力主要看海外业务占比，盈利能力显著强于国内。逆变器企业由于对电力电子和电网的理解更加深入，逐渐掌握储能行业定价权。市场需求跟踪：最重要的前瞻数据为电价，其次包括补贴和信贷政策、招中标数据、国家规划等。后验数据主要包括装机量、出货量（逆变器、电池）等。投资思路：储能行业仍处于发展早期，核心矛盾在需求强度的判断，目前在产业链降价趋势下，储能正迅速从传统市场如欧洲、美国向第三世界国家渗透，需求空间打开的同时，市场对价格将更加敏感，具备产品性能、项目业绩、渠道把控、成本优势的企业有望“以量换利”，业绩持续增长。三、投资建议：1）看好海外新兴户储市

5、场持续超预期：德业股份、锦浪科技、固德威、禾迈股份、昱能科技等。2）看好海外大储市场多点爆发：阳光电源、阿特斯、上能电气等。3）国内市场价格有望触底，优选PCS环节：上能电气、科华数据（通信组覆盖）、盛弘股份、禾望电气等。4摘要四、后续推演产业链降价之下需求全球爆发 如何看需求的强度：对于大储：影响因素主要有（1）当地电源结构和发电成本；（2）光照、土地资源；（3）产业链价格。因此，大储首先在电价较高的地区兴起，如美国，之后扩展到中国，再向中东（光照资源好，但对产业链成本敏感）渗透。预计将继续向光照资源好、新能源规划多的地区渗透，如印度、澳大利亚、拉美、非洲等。对于户储：需求主要取决于（1）电

6、价（或供电可靠性）；（2）补贴；（3）信贷（或利率），以及（4）产业链价格。因此户储首先在欧美等高电价、高支付能力的地区爆发，产业链降价后向发展中国家渗透，但电价仍为最重要刺激因素。人口较多、电力基建较差的地区，如印度、东南亚、非洲大陆等有望持续爆发。如何看需求的持续性：对于大储：需求持续性主要取决于全球能源转型趋势，如意大利177亿欧元投资计划和沙特“2030愿景”分别可作为欧洲、中东能源转型决心的代表。同时由于大储项目制的特性，从规划、招标、中标、实施时间较为漫长，需求持续性、可见度相对较高。对于户储：需求持续性主要取决于人口容量、经济水平、高电价/补贴持续性等，同时由于户储终端to C的

7、特点，多级渠道可能积累库存从而扭曲终端真实需求。如何看产业链盈利能力：对于大储：时间来看，碳酸锂原材料跌价导致超额收益正在逐步减少；地域来看，海外仍是高毛利市场，中东单价比中国高出0.2-0.3元/Wh；美国签单价格虽已有所降低，但显著较中国为高。预计海外盈利能力仍将保持优异，新兴市场“以量换利”仍将给上市公司贡献较大的业绩弹性。对于户储：储能逆变器毛利率在新兴市场也能保持在30%以上，新产品如阳台微储不断迭代，发掘市场新需求创造高毛利。如何看待公司长期竞争力：对于大储：向头部集中，对循环寿命、安全性、售后质保、安装调试要求高，因此青睐有较多历史业绩的头部公司，需要具备良好的电网响应能力，故对

8、电网理解较为深刻的电力电子、逆变器企业有望成长到更大规模。对于户储：主要在渠道、市场发掘能力、适配不同市场的研发能力以及成本控制能力，从而能够在不同国家需求爆发时抓住机会，适时推出针对性产品，享受爆发初期的红利，并储备下一个市场的产品。研究框架&行情复盘 储能仍是一个成长行业，主要应关注需求需求是核心矛盾：储能是新能源行业的后周期，预计未来将在较长时间内继续保持高增速。需求的核心驱动因素可分为收益端、成本端、消纳端，其中收益端尤其关键，电价和度电成本的关系决定需求的强弱。盈利能力受多个因素影响：价格端，受具体细分市场、细分产品等多个因素影响；成本端主要受上游大宗原材料（碳酸锂等）价格周期波动以

9、及订单周期影响。图、储能分析框架资料来源：中信建投制图电网薄弱程度产业链价格价格成本收益端成本端电价水平需求消纳端度电成本补贴新能源渗透率电力市场机制利率自上而下政策盈利能力市场区分产品性能上游原材料订单周期 7光储平价是储能发展的底层动因光储平价是光伏、储能实现全球渗透的先决条件：（1）光伏在全球均已可实现平价上网，但光+储度电成本较高，故光储平价实现晚于光伏平价；（2）只有实现光储平价，才能对传统能源真正实现大规模替代，从而打开成长空间。大储方面：大规模光储供电门槛较高，因此大储需要自上而下政策推行（如中国）或完善电力市场、高电价作为发展先决条件。随着产业链价格不断降低，逐步向光照资源好、

10、度电成本低的地区（如中东、印度、拉美等）渗透。户储方面：家庭供电对可靠性要求较低，但因户储产品单价较高，因此电价是决定需求的最重要因素，其次为补贴、信贷支持等。因此户储首先在电价较高、经济发达的欧洲地区爆发，其后向美国、巴基斯坦、乌克兰等电网较薄弱、停电频发的地区渗透。图、光储平价是储能发展的底层动因资料来源：中信建投制图光+储度电成本较高，发展需依赖补贴、政策等户储大储刺激因素地区光储平价尚未实现光储平价有条件实现光储平价局部实现光储平价全面实现在高电价地区或电网完善地区实现边际光储平价成本下降，在资源良好地区实现高比例光储平价度电成本在大多数地区足够低，全面取代传统能源强制配储补贴示范项目

11、中国、美国、英国等德国新能源渗透率提升电价升高电力市场机制完善中国欧洲补贴美国加州美国成本显著降低停电、电价升高电网薄弱中东印巴、非洲降息乌克兰、巴西拉美全球能源转型构建分布式电网成本进一步降低全球全球成本进一步降低 8行情复盘：2021.52021.5-2022.42022.4行业萌芽形成高增预期行情演绎：加快推动新型储能发展的指导意见政策的出台标志着行业萌芽，形成高增预期。主要特点：储能逆变器为主要领涨环节。其中2021.5文件发布后板块持续上涨至2021.9，但此后因锂价上涨成本上升而导致下跌，2022年一季度因公司整体估值较高，以及硅料、碳酸锂涨价导致一季报业绩不及预期，板块下跌明显。

12、图、2021.5-2022.4板块初始形成资料来源：Wind，中信建投-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%01000200030004000500060007000储能指数相对收益率储能指数收盘价(元)关于加快推动新型储能发展的指导意见等多项政策出台，形成行业发展预期锂价上涨明显，毛利率下降，出货受到限制。公司业绩较好估值修复。电新板块因估值较高整体下跌。欧洲电价飞涨，公司订单、业绩飙升。欧洲库存问题显现，公司排产、出货下降供过于求，Q2、Q3基本面不及预期，量、利出现下滑基本面磨底，行情处于底部阶段 9行情复盘：2022.42022.4-2023.122023.12欧

13、洲户储成为第一个高增兑现板块行情演绎：以俄乌战争、欧洲电价飞涨为催化，户储出口旺盛，量、利不断提升，引发板块大行情。主要特点：前期户储逆变器、电池公司不断上调出货和业绩预测，单位盈利不断提升，市场对盈利预测十分乐观，业绩、估值双击。跟踪指标主要为电价。23年年初欧洲户储库存问题显现，全年反复围绕去库进行博弈，股价下跌明显。图、2022.4欧洲户储板块启动，9月欧洲电价见顶后股价亦见顶，后期围绕去库问题反复博弈资料来源：Wind，中信建投-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%01000200030004000500060007000储能指数相对收益率储能指数收盘价(元)关于

14、加快推动新型储能发展的指导意见等多项政策出台，形成行业发展预期锂价上涨明显，毛利率下降，出货受到限制。公司业绩较好估值修复。电新板块因估值较高整体下跌。欧洲电价飞涨，公司订单、业绩飙升。欧洲库存问题显现，公司排产、出货下降供过于求，Q2、Q3基本面不及预期，量、利出现下滑基本面磨底，行情处于底部阶段 10行情复盘：2024.12024.1-至今库存逐渐去化，亚非拉市场需求启动行情演绎：Q1各公司基本面触底预期下，年后股价开始反弹，Q2开始市场关注点逐步转移到亚非拉市场，依全球化能力不同，各公司开始分化，属性凸显。主要特点：Q1仍以去库节奏为主要博弈点，Q2开始随着中东、印巴、拉美等地逆变器出货

15、增长，大储大项目涌现，而美国、欧洲等传统地区需求偏弱。市场主要围绕少量具备全球化能力的龙头企业布局，跟踪指标包括出货量等。图、今年以来大储、户储向欧美以外市场渗透，Q2基本面开始好转，股价有所反弹资料来源：Wind，中信建投-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%01000200030004000500060007000储能指数相对收益率储能指数收盘价(元)关于加快推动新型储能发展的指导意见等多项政策出台，形成行业发展预期锂价上涨明显，毛利率下降，出货受到限制。公司业绩较好估值修复。电新板块因估值较高整体下跌。欧洲电价飞涨，公司订单、业绩飙升。欧洲库存问题显现，公司排产、出

16、货下降供过于求，Q2、Q3基本面不及预期，量、利出现下滑基本面磨底，行情处于底部阶段 11全年展望：亚非拉成为户储新增长点，大储需求全球爆发需求：国内上半年并网32GWh，同比+105%，今年80GWh装机目标达成无疑；欧洲户储需求缓慢恢复，但亚非拉地区需求起量迅速，逐步替代欧洲地区成为需求中心；美国2024年项目规划众多，3月份以来并网起量，并向中部地区渗透，大储在中东、澳洲、欧洲大陆、拉美等地出现大量项目。价格：23年户储逆变器调价10+%，24年上半年降幅预计在10%以内，欧洲市场下半年无降价计划，但亚非拉价格低于欧洲。电芯出现抛售，价格出现非理性低价；国内系统集成价格持续下降，海外亦开

17、始传导，但较国内仍保持相当溢价；大储PCS、地面逆变器保持相对稳定，价格差主要是各个地域不同引起。盈利能力：电池环节一二线差异大，龙头单Wh盈利保持较为稳定；PCS（大储）价格、毛利较为稳定。户用储能逆变器毛利率仍在40%以上。出海集成可以保持30%以上毛利，国内集成多处于微利或盈亏平衡状态。资料来源：Wind、中信建投量利板块观点电池（大储）8月电池环节排产平均环比持平，正极、隔膜、电解液、铜铝箔环比增长海外直接发货有所提升单价在锂价下行基础上继续下降，盈利能力处于较低状态，龙头有望保持单Wh盈利电池环节量增，但行业单位盈利尚未见底，叠加美国加税预期，估值收到压制。电池系统（户储）部分公司Q

18、3出货受巴基斯坦、乌克兰等地区拉动已有提升。出货增长带动盈利能力恢复，但价格下降对冲部分正面影响。需求是关键，关注欧洲库存见底，以及亚非拉市场需求PCS（大储）Q2随国内项目交付高峰来临出货环比明显增长，预计Q3维持高基数，部分公司已开始渗透海外市场价格、毛利率维持相对稳定，下半年可能略有降价。Q2量增利稳明显，Q3看量是否超预期，以及海外需求情况。户用逆变器Q2出货筑底明确，Q3在亚非拉市场带动下储能逆变器明显增长，并网逆变器环比平稳增长海外逆变器暂无降价计划，户储逆变器保持50%毛利率，不发达国家市场低3-5pct。Q3环增明确，盈利能力维持较高水平。集成国内外需求增长明显，上半年美国并网

19、同比+120%，国内同比+105%，亚非拉大项目频现。国内价格仍在下降，盈利能力弱。海外供应链降价开始传导但毛利率维持在30+%（直流侧）、40+%（交流侧）。看好大储集成出海，美国、中东、澳洲、拉美等市场持续超预期。场景划分&空间测算 13储能场景分类：表前、表后按安装位置，储能可大致分为表前、表后两种应用场景，由于表前多为大型储能，又被称为大储。表后则主要为户储和工商储不同场景驱动因素不同，表前大致可分为新能源渗透率提升需求和电网升级需求两类，表后大致可分为解决缺电、减少电费两类。图、储能应用场景可大致分为表前、表后两类，又可分为发电侧、电网侧、户用、工商业等类型资料来源：中信建投表前发电

20、侧电网侧用户侧工商业用户家庭用户电网替代电网调峰独立储能新能源配储火电联合调频获取调频收益，避免被考核替代输变电设施建设解决周边消纳问题解决电网峰谷差问题赚取套利收益，解决缺电问题解决缺电或无电问题，减少电费表后解决新能源日内波动问题，促进消纳新能源装机容量和规划；功率配比和时长政策调频收益新能源装机电网规划电网投资峰谷电价差、电价水平、利率和补贴电价水平，补贴和利率情况 14表前储能刺激因素新能源装机、电网建设水平、能源安全需求我们认为表前储能（大储）刺激因素大致可分为：（1）新能源装机需求：典型代表为中国、美国加州、中东等。这些地区新能源装机容量较大，储能装机主要为解决新能源发电渗透率不断

21、提升背景下调峰、调频、电力系统稳定的需求（2）电网建设水平：典型代表为美国德州、澳大利亚、英国、智利等。这些地区往往电网薄弱（德州、英国为孤网，澳大利亚、智利电网薄弱），建设储能可以代替输电线路、变电站，起到稳定电网的作用。（3）能源安全与转型需求：典型代表为中东、欧洲大陆等。这些地区原本不缺电力，但在能源转型需求下（如欧洲FIT for 55，沙特2030愿景等），为解决过度依赖化石燃料等问题，能源转型需求急迫。图、表前储能刺激因素概览资料来源：中信建投作图典型代表地区特点建设储能作用新能源装机电网建设水平能源安全与转型表前储能中国、美国加州、中东美国德州、澳大利亚、英国、智利中东、欧洲大陆

22、新能源装机容量较大电网薄弱能源转型需求急迫解决新能源发电渗透率不断提升背景下调峰、调频、电力系统稳定的需求代替输电线路、变电站，稳定电网解决过度依赖化石燃料等问题 15表后储能刺激因素电价水平、补贴政策、信贷支持我们认为表后储能（户储、工商储）刺激因素大致可分为：（1）电价水平（缺电）：2022年的欧洲、2023年的南非，以及今年的巴基斯坦、乌克兰等地为典型，主要因电价飞涨，电能短缺所致，停电/涨电价促进户用光储经济性提升。但在电价回落后，往往导致需求的萎缩。（2）补贴政策：2018年以前的德国、2022年的意大利、2023年以前的美国加州等地为代表，这些地区或者实施直接补贴，或者实FiT等固

23、定上网电价政策作为间接补贴，有力促进了户用储能行业的发展。但补贴力度和持续性与财政等因素有关，如意大利super bonus力度下降后户储装机积极性减弱。（3）信贷支持：典型代表为目前的德国、美国大部分地区等，德国复兴银行（KfW）自2018年后不再提供直接补贴，而改用低息贷款的方式，美国亦存在大量为户用光储提供贷款的公司。但此前由于美国加息的影响，美国工商业、户用储能等需求受到一定压制。图、表后储能刺激因素概览资料来源：BP、EIA、EUROSTAT、中信建投测算典型代表地区特点对应限制电价水平补贴政策信贷支持表后储能欧洲(2022)、南非(2023)、巴基斯坦、乌克兰德国(2018前)、意

24、大利(2022)、美国加州(2023前)德国、美国电价飞涨实施直接补贴或间接补贴公司/银行为户用光储提供贷款电价回落后往往导致需求的萎缩补贴力度和持续性与财政等因素有关加息导致工商业、户用储能等需求受到一定压制 16光储平价促进光储全球渗透光储平价是促进光储全球渗透的重要条件。（1）光伏在全球均已可实现平价上网，但光+储度电成本较高，故光储平价实现晚于光伏平价；（2）只有实现光储平价，才能对传统能源真正实现大规模替代，从而打开成长空间。大储方面：大规模光储供电门槛较高，随着产业链价格不断降低，逐步向光照资源好、度电成本低的地区（如中东、印度、拉美等）渗透。户储方面：家庭供电对可靠性要求较低，但

25、因户储产品单价较高，因此电价是决定需求的最重要因素，其次为补贴、信贷支持等。因此户储首先在电价较高、经济发达的欧洲地区爆发，其后向美国、巴基斯坦、乌克兰等电网较薄弱、停电频发的地区渗透。图、配储比例25%3h以下时，中国大多数地区光储度电成本已低于0.3元/kWh，实现边际光储平价（横轴：储能EPC成本元/Wh，纵轴：光储度电成本元/kWh）资料来源：中信建投测算资料来源：中信建投测算图、户用光储度电成本已低于0.1欧元/kWh，在欧洲具备显著经济性，随着光储成本进一步降低，有望低于0.05欧元/kWh，低于大多数国家居民电价（横轴：储能成本欧元/Wh，纵轴：度电成本欧元/kWh，不同线条为不

26、同光伏价格）0.00.10.20.30.40.50.60.70.80.90.70.80.911.11.21.31.41.5配储比例10%2h配储比例15%2h配储比例25%2h配储比例25%3h配储比例25%4h配储比例50%4h配储比例50%6h00.020.040.060.080.10.120.140.20.30.40.50.60.70.80.1欧元/W0.2欧元/W0.3欧元/W0.4欧元/W 17表前储能收益机制容量电价、容量租赁、峰谷套利、辅助服务等表前储能（大储）收益机制主要为：（1）容量市场（容量电价、容量充足性协议）：如中国的容量补偿机制、美国加州的容量充足性协议（RA）、欧洲

27、容量市场等，中国的储能容量租赁广义上也可归于此类。主要根据电源有效容量进行补偿，同时引入一定的竞争机制（拍卖、租赁协议等）。这种机制能够保证储能获得一定的收益，而不随现货电价、实际充放电量等改变。目前加州的容量充足性收入约占加州表前储能收益的一半左右。（2）峰谷套利：在执行现货市场的地区大储可以利用现货电价曲线实现峰谷套利，收益取决于电价预测水平和峰谷价差情况，为最普遍的收益模式，但不确定性较大。（3）辅助服务：机制多种多样，如一次/二次调频、调峰、黑启动、爬坡、旋转备用等，目前各省（国家）规定不一，收益水平往往因储能资源增多，彼此竞争而下降。图、国内外储能可参与的市场化交易机制资料来源：CN

28、ESA、中信建投图、国内外独立储能收益构成对比资料来源：CNESA、中信建投 18表后储能收益机制峰谷套利、光储替代等表后储能（户储、工商储）收益机制主要为：（1）峰谷套利：如工商储，主要通过“低充高放”，从而减少电费支出，需要有较高的峰谷价差，以及日内不止一次峰-谷电价循环，从而支持两充两放。此外，业主自身负荷曲线也需满足一定条件。此种模式也可以与工商业光伏配合（2）光储替代：户储收益模式多为光储替代，由于居民用户往往不执行峰谷电价模式，因此光伏+储能替代电网供电降低电费支出成为主要的收益模式。当电价较高、或发生频繁停电的地区，这种模式经济性、可行性较强。图、工商业储能通过低充高放获取收益资

29、料来源：广东电网，中信建投资料来源：固德威光伏社区，中信建投图、户用光储通过光伏、储能实现电网替代 19预测20242024年全球新增装机约230GWh230GWh，同比增长103%103%我们预测2024年全球新增装机约229GWh，同比增长103%。其中：中、美、欧、海外其他地区分别约为82GWh、47GWh、34GWh、66GWh。发电侧、电网侧、户用、工商业分别约为112GWh、75GWh、28GWh、15GWh。图、2024年电源、电网、户用、工商业分别约为112GWh、75GWh、28GWh、15GWh资料来源：CNESA，EIA、Solar Power Europe，中信建投资料

30、来源：CNESA，EIA、Solar Power Europe，中信建投图、2024年中、美、欧分别约为82GWh、47GWh、34GWh0%20%40%60%80%100%120%140%160%010020030040050060070080090020202021202220232024E2025E2030E中国新增容量（GWh）美国新增容量（GWh）欧洲新增容量（GWh）全球新增储能容量YOY0%20%40%60%80%100%120%140%160%02004006008001,0001,20020202021202220232024E2025E2030E发电侧新增容量（GWh）电网

31、侧新增容量（GWh）工商业新增容量（GWh）户用新增容量（GWh）全球新增储能容量YOY 20中国：大储为绝对主力，并网数据连年高增，两条主线促进不断超预期中国储能增长的主要动力来自表前大储，2023年并网容量占比超过95%。表前大储主要是独立储能和新能源配储，独立储能的发展动力主要也是给新能源项目提供租赁服务。国家不断强调能源安全与转型两条主线，电改背景下新能源装机有望充分释放，为储能空间打下更大基础。图、国内储能以新能源配储和独立储能为重心，独立储能已超过配储资料来源：储能与电力市场，中信建投资料来源：CESA，中信建投图、上半年电网侧储能已成为主流，电源侧主要是风光配储024681012

32、1416181月2月3月4月5月6月月新增规模GWh可再生能源储能独立式储能用户侧储能火储联合65.06%7.13%11.03%10.06%5.79%0.35%0.32%0.08%0.18%27.81%电源侧电网侧用户侧风电配储光伏配储风光配储购网型储能风光火储火电调频其他 21美国：大储同样为绝对主力，户储复苏，工商储弱势从woodmac季度数据来看，新型储能装机的绝对主力也是表前大储，其次为户储，工商储最少。美国大储需求旺盛，目前规划（planned）项目已超过600GW，但项目落地受并网阻塞等影响节奏有一定不确定性。美国户储需求受NEM2.0向NEM3.0切换影响（不再享受视同用电电价的

33、上网电价），抢装NEM2.0项目导致2023年户储需求下降，24年以来户储需求增长。美国工商储受高利率、缺乏补贴等影响，近年装机连创新低。图、美国同样以大储为主力资料来源：Woodmac，中信建投资料来源：EIA，中信建投图、美国储能主要分布在加州、德州等，并开始向中部各州推进-100%0%100%200%300%400%02,0004,0006,0008,00010,00012,00014,0002019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q4202

34、3Q12023Q22023Q32023Q42024Q1户用(MWh）工商业(MWh）表前(MWh）户用QoQ工商业QoQ表前QoQ 22欧洲：户储占主导，大储规划增多，开始出现大型项目与中美不同，户储一直是欧洲储能装机的主力。根据EASE数据，2023年欧洲户储装机接近7GW，其中德国占一半以上，其次为意大利23年以来电价回落，尽管23年装机数据高增，但出货量二季度开始已经明显下降，24年装机将下降到不到5GW，后续维持平稳增长。大储此前主要在英国发展，2023年底意大利推出177亿欧元储能投资计划，预计未来在意大利、西班牙、比利时等多国项目将爆发。图、户用储能2023年之前一直占主导地位资料

35、来源：EASE，中信建投资料来源：EESA，中信建投图、欧洲表前储能024年有望迎来爆发 23其他市场：巴西、南非、巴基斯坦等户储异军突起巴西分布式装机快速增长。根据巴西光伏太阳能协会（ABSOLAR）数据，截至2024年6月，巴西分布式光伏累计装机量已达到30.07GW，基本达到2021年累计装机量9.7GW的3倍。根据Eskom统计，23年南非屋顶光伏新增装机量约2.6GW，接近22年及以前累计装机量；截至2024年5月已达到5.6GW。其中南非属于南半球，装机多集中在上半年。图、巴西光伏累计装机，增长旺盛（GW）资料来源：ABsolar，中信建投资料来源：Eskom，中信建投图、23年南

36、非屋顶光伏装机高涨，但24年受电价回落而回落（MW）0.19 0.61 2.21 5.16 9.70 18.13 26.39 30.07 0510152025303540455020172018201920202021202220232024年6月集中式分布式69 0 5 84 165 491 62 104 125 669 375 329 72 70 122 35 164 209 28 0 50 75 01002003004005006007008002022/082022/092022/102022/112022/122023/012023/022023/032023/042023/0520

37、23/062023/072023/082023/092023/102023/112023/122024/012024/022024/032024/042024/05 产业链拆解&盈利能力分析 25储能系统拆分：电芯占比约五成，其余主要为PCSPCS、箱变、BMSBMS、EMSEMS等完整的储能项目中，价值量占比较大的为储能电芯、逆变器（箱逆变一体机）、集成环节（包括pack封装、EMS、变电站建设）、附件（消防、温控等）。以去年中标项目均价为例，0.7元/Wh左右的中标均价，其中电芯约占0.43元/Wh，其他包括PCS、箱变、消防、温控等。若为EPC工程，设备之外还包括土建、征地等费用。图、储

38、能集装箱拆解资料来源：A123，中信建投资料来源：储能与电力市场，招投标服务平台，中信建投图、储能主要零部件及BOM占比0.430.0250.060.070.0080.030.030.050.030.080电芯BMSPCS箱变EMS消防温控电气、照明、监控结构件集成 26产业链跟踪框架：电芯资料来源：Wind，中信建投商业模式同质性强，主要拼成本、制造效率资产较重，产能与供需有错配不同客户盈利能力差别较大量主要跟随储能装机量上行存在一定库存情况，与装机不完全同步份额向头部集中价主要跟随碳酸锂价格，降价明显海外、国内价格差异大利随碳酸锂、销售价格周期而产生波动减值等对盈利产生负面影响盈利能力分化

39、日益明显 2727碳酸锂价格下降至8万元/t以下：年后稳定在11万元/t一段时间后，碳酸锂价格近期再次下降，目前逐步降至7.8万元/t左右。280Ah储能电芯最低价格低于0.3元/Wh：280Ah电芯进入抛库存阶段，实际最低成交价已低于0.29元/Wh，或已低于成本。头部电池企业受影响不大：目前头部储能电芯企业开工率维持较高水平，库存较低，受碳酸锂降价减值风险不大，但锂电中游或有减值风险。盈利能力方面，锂价下跌主要因下半年预期电动车需求疲软所致，市场担心进一步影响电池单价和单位盈利，目前来看，宁德作为电池龙头，单Wh盈利保持稳定。图、锂价已降至8万元/t以下，储能电芯价格低于0.4元/Wh资料

40、来源：Wind，中信建投电芯上游碳酸锂再次启动降价00.20.40.60.811.20100,000200,000300,000400,000500,000600,000碳酸锂价格（元/t）方形储能电芯磷酸铁锂（元/Wh）28储能电池：314Ah314Ah渗透率提升，或带动价格恢复上半年储能锂电池出货增长41%：高工锂电统计，2024年上半年中国储能锂电池出货量116GWh，相较2023年上半年87GWh，增长41%。314Ah电芯渗透率约9.7%，并有望快速提升：上半年源网侧项目中，314Ah电芯渗透率约为9.7%。7月2日中国电气装备集团储能电芯集采共采购14.54GWh磷酸铁锂电芯，31

41、4Ah电芯采购量高达11.1GWh，占比高达76%。图、预测2024年储能电池中314Ah占比超过40%资料来源：GGII，中信建投图、314Ah逐步成为新产品主流，500Ah+亦不少见厂商电芯规格厂商电芯规格亿纬306、314瑞浦314、320、345海辰314鹏辉314弗迪320、325力神314、325楚能314融捷300、314南都314、310、340厂商电芯规格厂商电芯规格宁德587南都690瑞浦587、625海辰1130天合530楚能625奥林波斯3777欣旺达625亿纬628蜂巢730坤宇7200501001502002024E2024H12023280Ah314Ah其他（20

42、0+、300+）资料来源：GGII，中信建投 29储能电池Q2Q2单价回升、出货环比改善，盈利能力有所提升出货：23Q3以来随着锂价急剧下降带动电池价格下降，大部分储能电池公司平均出货单价明显下降，计提跌价损失、开工率不足进一步影响电池企业单位盈利。单价毛利：单价受锂价下降影响进一步下降，毛利率相对稳定，但单位毛利有所下降。图、24Q2储能电池单价有所下降，出货量同环比显著提升资料来源：Wind，中信建投资料来源：Wind，中信建投图、24Q2各公司储能电池单位毛利多有下降0.00.20.40.60.81.01.205101520253020Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q3

43、21Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q424Q124Q2宁德时代-储能电池出货（GWh）亿纬锂能-储能电池出货（GWh）鹏辉能源-储能电池出货（GWh）国轩高科-储能出货（GWh）宁德时代-储能电池单价（元/Wh）亿纬锂能-储能电池单价（元/Wh）鹏辉能源-储能电池单价（元/Wh）国轩高科-储能单价（元/Wh）0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%0.00.10.10.20.20.30.30.420Q1 20Q2 20Q3 20Q4 21Q1 21Q2 21Q3 21Q4 22Q1 22Q2 22Q3 22Q4 23Q1 23Q2 23Q3 2

44、3Q4 24Q1 24Q2宁德时代-单位毛利（元/Wh）亿纬锂能-单位毛利（元/Wh）鹏辉能源-单位毛利（元/Wh）国轩高科-单位毛利（元/Wh）宁德时代-储能电池毛利率亿纬锂能-储能电池毛利率鹏辉能源-储能电池毛利率国轩高科-储能毛利率 户储电池（系统）：部分公司出货环比增长，盈利能力有所恢复Q1出货超预期恢复、盈利能力提升：派能、鹏辉等户储类电池公司去年Q4出货触底，盈利能力因稼动率不足、减值计提等原因亦触底，陷入亏损。Q1以来公司出货开始回升，盈利能力恢复。Q2出货继续恢复：Q2公司储能出货继续提升，经营性盈利能力有所恢复，但受碳酸锂进一步降价减值影响，业绩恢复慢于出货。资料来源：派能科

45、技、鹏辉能源、科士达公司公告，中信建投图、户储电池系统Q2出货环比多有回升图、Q2盈利能力有所恢复资料来源：Wind，中信建投00.511.522.533.50510152025302022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q2出货：派能科技（GWh）出货：鹏辉能源（GWh）出货：科士达（GWh）收入：派能科技（亿元）收入：鹏辉能源（亿元）收入：科士达（亿元）-0.400-0.300-0.200-0.1000.0000.1000.2000.3000.4000.00.20.40.60.81.01.21.41.61.82.0

46、2022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q2单价：派能科技（元/Wh）单价：鹏辉能源（元/Wh）单价：科士达（元/Wh）单位净利：派能科技（元/Wh）单位净利：鹏辉能源（元/Wh）单位净利：科士达（元/Wh）31产业链跟踪框架：PCSPCS资料来源：Wind，中信建投商业模式第三方市场为主，主要给集成企业配套资产较轻，依订单生产技术演进快，有一定壁垒，格局相对较好量随装机增长而增长格局向头部集中技术实力有一定区别价电力电子产品，价格下降趋势，目前已趋缓海外、国内价格差异大利毛利率相对较高降价下通过技术迭代维持稳定出海成

47、为决定未来盈利能力关键不同技术路线价格有一定差异 32PCSPCS：Q2Q2出货同环比显著增长，产品毛利率保持稳定Q2 PCS出货同环比显著增长：上能电气Q2出货达到1.6-1.7GW，环比Q1 400-500MW，增速200%以上，同比亦在70%以上。盛弘国内出货同比亦增长70%-80%。禾望电气同比增速稍弱因去年上半年基数较高所致PCS价格有一定下降，毛利保持相对稳定，公司整体盈利能力提升：目前单PCS价格0.09-0.11元/W左右，PCS逆变升压一体机单价在0.20-0.22元/W左右（增加了干变成本），毛利率在25%-30%，Q2以来未进一步降价。通过IGBT降价、国产化，以及单机大

48、型化、技术迭代等降本措施，PCS毛利率得以维持。从公司整体看，由于规模效应、迭代降本等影响，毛利率环比提升明显。图：大储PCS Q2出货收入同环比高增（收入：左轴，出货：右轴）资料来源：CNESA，上能电气、盛弘股份、禾望电气公司公告，中信建投图：公司整体毛利率Q2有一定下降资料来源：GGII，中信建投012345600.511.522.533.542022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q2出货：上能电气（GW）出货：盛弘股份（GW）出货：禾望电气（GW）收入：上能电气（亿元）收入：盛弘股份（亿元）收入：禾望电气（亿元）0%10%20%30

49、%40%50%60%上能电气-毛利率盛弘股份-毛利率禾望电气-毛利率 33PCSPCS：构网型技术渗透，量增逻辑明确构网型技术将成为趋势：可再生能源发电（如风能和太阳能）通常不具备传统同步发电机的惯性响应和电压支撑能力，一旦发生电网故障，可能会导致电压和频率的快速变化，从而影响到电网的稳定性。构网型并网核心是逆变器（PCS）：构网型逆变器与传统的跟随型逆变器不同，它们能够主动控制电力系统的电压和频率，需满足10s内过载300%的技术要求产业链直接逻辑是PCS用量翻倍：考虑PCS本身具有的150%过载能力，构网型技术要求PCS功率为以前的2倍。因此PCS用量有望翻倍。图：构网型技术能够模拟同步发

50、电机特性资料来源：中国电科院，中信建投图：构网型技术要求，300%过载能力最为重要资料来源：新疆发改委关于组织上报2023年独立新型储能建设方案的通知，中信建投项目技术要求项目技术要求具备构网控制功能能为系统提供惯量和短路容量，能够分担电网不平衡功率，功率响应时间不大于5ms。响应调度应能够接受并响应调度发送的AGC、AVC指令过载能力110%额定电流下应能长期持续运行；120%额定电流持续运行时间不小于2min，且具备300%额定电流10s短时过载能力（最重要）自主阻尼抑制能够抑制0.2Hz-2.5Hz的低频振荡一次调频一次调频功率响应时间小于0.2s，有功调节偏差不大于2%。黑启动应具备黑

51、启动功能主动电压调节电压阶跃响应时间应不大于100ms。频率电压耐受2Hz频率偏差以内可维持运行，电压0-130%灵活调整 34PCSPCS格局：国内头部格局稳定，海外阳光一枝独秀CNESA近期公布中国储能PCS提供商2023年度出货量Top10榜单，头部仍为科华、上能、索英、盛弘等，新进入的包括汇川技术、中车时代电气等供应商。海外则阳光电源一枝独秀，出货量遥遥领先其他供应商。大储PCS近年来格局较为稳定，前十榜单变化不大。图：2023国内PCS供应商国内出货前十榜单，科华、上能、索英、盛弘排名靠前（单位：MW，注：阳光不参与排名）资料来源：CNESA，中信建投资料来源：CNESA，中信建投0

52、1,0002,0003,0004,0005,0006,0007,000图：2023国内PCS供应商海外出货前十榜单，阳光电源一枝独秀（单位：MW）01,0002,0003,0004,0005,0006,000 35PCSPCS：储能系统大型化带动PCSPCS大型化PCS新品围绕5MWh储能系统适配：组串式产品以单机215kW为代表，模块化产品则以单机1.25MW为代表，而大型集中式以2.5MW为代表。SiC技术逐步导入：越来越多的企业开始导入SIC技术，用来作为硅MOSFET或IGBT的替代方案。搭载SIC功率器件的储能PCS产品中。降本、降价互相推动：推动主要原材料IGBT的国产化，国产IG

53、BT价格较英飞凌等国际品牌低30%左右。在降本带动下，目前，我国工商业储能PCS用IGBT的国产化率已提升至50%，源网侧储能PCS用IGBT国产化率也达到40%，未来有望进一步提升。图、PCS向大功率、高电压方向转变资料来源：GGII，中信建投图、PCS价格有一定下降（元/W）应用领域技术发展变化说明工商业储能PCS100KW125KW适配直流侧电压IGBT路线IGBT+SiC路线提高转化效率及功率密度风冷风冷+液冷提高PCS效率具备UPS功能提高用电可靠性3S融合更高集成降本，更高效率源网侧储能PCS1.75MW2.5MW5MW适配直流侧电压1500V2000V提高转化效率及功能密度风冷风

54、冷+液冷提高PCS效率跟网型跟网型/构网型提高用电可靠性集中式组串式/高压级联提升电网支撑作用0.20 0.15 0.12 0.08 0.23 0.18 0.11 0.000.050.100.150.200.252021A2022A2023A2024H1源网侧储能PCS工商业储能PCS资料来源：GGII，中信建投 36PCSPCS：模块化组串式或将成为技术趋势模块化方案相比集中式方案具备优势：相比集中式PCS方案，公司主导的模块化多分支方案PCS可对每个电池簇进行精细控制，从而解决了SOC不一致的问题，减轻甚至消除“木桶效应”。目前，国内市场主流仍为集中式PCS方案，随着全球储能事故时而涌现，

55、储能电池精细管理已成为迫在眉睫的需求。大功率、模块化分支已被多家PCS厂商视为今年PCS技术进化的主要方向。图、集中式PCS木桶效应明显，整体寿命取决于寿命最短的电池资料来源：盛弘电气，中信建投图、模块化多分支方案可对每一簇单独管理，提升系统可用容量资料来源：盛弘电气，中信建投 37产业链跟踪框架：储能系统资料来源：Wind，中信建投商业模式终端价值输出，直接面对业主产品差别大，系统集成能力差别大订单周期长，不同地区盈利能力差别大量随获客能力不同有极大差别快速向头部集成商集中中美两大传统市场，并向多个发展中国家渗透价价格随电新价格和竞争激烈化大大下降海外降幅慢于国内利国内前期受高锂价影响，后期

56、受竞争加剧影响处于微利状态出海成为关键锂价下降迅速带来账期收益不同市场价格不同，美国欧洲中东国内 38储能集成：电芯BOMBOM成本占比降低，毛利向PCSPCS、箱变等环节倾斜中标价格的下降主要由电芯下降贡献：与2022年6月相比，电芯价格从接近1元/Wh下降到了近期的不足0.4元/Wh。其他成本如PCS、BMS、干变等也有一定降幅。集成环节或已面临亏损：2023年下半年以来中标均价急剧下降，压缩集成环节的价值空间。近期集成均价下降到0.5X元/Wh左右，我们认为集成环节或已面临亏损。毛利率向PCS、箱变倾斜：产业链毛利收缩，单Wh毛利向PCS、箱变等环节倾斜。图：系统集成BOM成本电芯占比逐

57、渐下降（元/Wh，其中集成环节包含成本+毛利）资料来源：Wind，招标投标公共服务平台，国际能源网，储能头条，储能与电力市场，中信建投图：系统集成单Wh毛利逐渐向PCS、箱变等环节倾斜（元/Wh）资料来源：Wind，招标投标公共服务平台，国际能源网，储能头条，储能与电力市场，中信建投-0.200.20.40.60.811.21.41.62022年6月2022年7月2022年8月2022年9月2022年10月2022年11月2022年12月2023年1月2023年2月2023年3月2023年4月2023年5月2023年6月2023年7月2023年8月2023年9月2023年10月2023年11月

58、2023年12月2024年1月2024年2月2024年3月2024年4月2024年5月电芯BMSPCS箱变EMS消防温控电气、照明、监控结构件集成(0.1)0.00.10.20.30.40.50.62022年6月2022年7月2022年8月2022年9月2022年10月2022年11月2022年12月2023年1月2023年2月2023年3月2023年4月2023年5月2023年6月2023年7月2023年8月2023年9月2023年10月2023年11月2023年12月2024年1月2024年2月2024年3月2024年4月2024年5月电芯毛利BMS毛利PCS毛利箱变毛利EMS毛利消防毛利

59、温控毛利其他电气设备毛利结构件毛利集成毛利 39储能集成：中标价快速下降，订单向头部集成商集中国内系统集成中标价持续下降：2024年7月储能系统中标均价已来到0.5X元/Wh量级，产业链普遍反映盈利能力较差，毛利率在10%左右，净利为微利水平。中标份额向头部集中：根据CNESA，2024年上半中车株洲所中标36个项目3.5GWh名列第一，海博思创和阳光电源位居2、3位。中标以国央企集成商为主，且图：储能集成中标价不断下降，目前在0.5元/Wh左右资料来源：招标投标公共服务平台，国际能源网，储能头条，储能与电力市场，中信建投图：2024年上半年集成商中标情况，向头部集成商集中资料来源：CNESA

60、，中信建投00.511.522.5EPC月度中标均价(元/Wh)储能系统月度中标均价(元/Wh)0.000.501.001.502.002.503.003.504.00中车株洲所海博思创阳光电源远景能源金风零碳电工时代湖南安诚大连融科采日能源许继电气中车四方所天合储能融和元储林洋储能南瑞继保 40储能系统：逐步向5MWh5MWh甚至6MWh+6MWh+迈进314Ah电芯推动储能系统大型化：50余家厂商推出了5MWh+电池直流舱（或交直流一体机），这其中，44款产品采用314Ah电芯。更大的6MWh系统已推出：如宁德时代6.25MWh天恒储能系统、比亚迪储能MC Cube-T 6.432MWh储

61、能系统、天合储能7MWh+储能系统、瑞浦兰钧7.03MWh储能系统等。大型化促进迭代降本：储能系统大型化促进零部件迭代降本，如温控、结构件等，产生一定的“通缩效应”，技术迭代较快，用量（W数）不减的PCS、箱变等通缩较少。图、部分5MWh储能系统产品资料来源：储能与电力市场，中信建投图、6MWh+储能系统产品企业产品名称规模电芯宁德时代EnerD液冷储能系统5.015MWh314Ah科华数能S3-Estation 2.0液冷储能电池系统5/10MWh314Ah中车株洲所5.XMWh二代液冷储能系统CESS 2.05MWh314Ah阳光电源PowerTitan2.0 2.5MW/5MWh液冷储能

62、系统5MWh314Ah远景储能EnPower智慧储能系统5.6MWh350Ah亿纬储能Mr.Giant5MWh628Ah天合储能Elementa 25MWh314Ah新源智储5MWh液冷电池仓模型5MWh314Ah欣旺达储能NoahX2.0 5015kWh液冷集装箱5.015MWh314Ah沃太能源AlphaCS-H20-DC-LC 2.0 5MWh液冷储能系统5MWh314Ah瑞浦兰钧Y1045.5MWh345Ah海辰储能 Block CN5MWh314Ah海博思创HYPERBLOCK III5.016MWh314Ah德赛电池大型储能系统5.016MWh314Ah楚能新能源cornex M5

63、 20尺5MWh电池预制舱5.016MWh314Ah企业产品名称规模电芯昆宇电源EnerGalactic-67006.7MWh720Ah天合储能7MWh+储能系统7MWh530Ah瑞浦兰钧7.03MWh储能系统7.03MWh587Ah宁德时代天恒储能系统6.25MWh587Ah南都电源新一代超大容量储能解决方案6MWh690Ah蜂巢能源短刀液冷储能系统6.9MWh325/350Ah短刀比亚迪储能MC Cube-T 6.432MWh6.432MWh/资料来源：储能与电力市场，中信建投 41嵌入式PCSPCS方案成为技术优势点阳光Power Titan 2.0系统内置PCS具备技术优势：阳光电源推

64、出Power Titan 2.0储能系统，采用嵌入式PCS方案，将DC-DC模块和210kW PCS模块合二为一，放置在电池簇下部，并与电池簇一起采用液冷方式冷却。方案具备更高循环效率、更高安全系数：方案能够对每簇电池分别控制，提升循环效率达7%，采用全液冷方案提升了电池簇运行的一致性，采用PCS嵌入方案，大大减少了现场调试所需的时间。图、阳光Power Titan 2.0采用嵌入式PCS方案资料来源：阳光电源，中信建投图、相比传统集中式方案，嵌入式PCS方案提升效率达7%资料来源：阳光电源，中信建投 42储能集成：海外市场特斯拉夺冠，阳光、中车位居二、三名全球市场排名特斯拉位居第一：日前Wo

65、odMac公布全球储能集成商排名报告2024版，报告显示2023年特斯拉以15%市场份额位列全球第一，阳光电源位居第二，随后为中国中车、Fluence和海博思创。分区域看：2023年欧洲市场集中度提升，Nidec、特斯拉、比亚迪位列前三，市占率68%；北美地区特斯拉、阳光电源、Fluence位列前三，市占率72%；亚太地区则是中国中车、海博思创、新源智储以及远景能源。图：2023年全球集成商排名特斯拉位居第一资料来源：Wood Mackenzie，中信建投 43储能集成：出海已成为必选项，海外订单频频出现阳光斩获全球最大储能订单：7月15日，阳光电源与沙特ALGIHAZ成功签约全球最大储能项目

66、，容量高达7.8GWh，该项目分别位于沙特的Najran、Madaya和Khamis Mushait地区三个站点，2024年下半年开始交付，2025年全容量并网运行。上半年以来海外订单频现：根据电池中国统计，上半年电池企业海外储能订单超过38GWh，集成企业亦签约大量海外项目。7月份以来，单月签单容量已超过10GWh。图：2024上半年部分海外签约项目资料来源：电池中国，中信建投企业地区日期内容规模阳光电源美洲6月拉美规模最大的独立储能项目智利BESSdelDesierto880MWh电站将全部采用阳光电源PowerTitan液冷储能系统880MWh中东5月与EPC公司Larsen&Toubr

67、o(LRT)达成合作，将为沙特阿拉伯的豪华旅游项目AMAALA提供160MW/760MW的电池储能系统760MWh欧洲4月与英国莫里森能源服务公司(MorrisonEnergyServices)合作东南亚3月与泰国GulfEnergy(GULF)签订供货协议，将为其提供光伏逆变器和液冷储能系统，满足3.5GWp的项目需求。亚洲5月与以色列能源公司NofarEnergy签署了116.5MW/230MWh电池储能系统项目供应协议230MWh阿特斯澳洲1月旗下子公司向南澳大利亚EpicEnergy公司持有的“曼纳姆(Mannum)”独立储能项目提供220MW(DC，直流)的储能系统解决方案220MW

68、h远景储能欧洲5月在英国Cellarhead项目中斩获300MW/624MWh电池储能系统供货合同624MWh天合储能欧洲3月为比利时能源公司EcoSource提供100台10尺定制化储能电池柜，总容量达到46.592MWh46.592MWh欧洲2月与独立发电商LowCarbon公司签订190MW液冷储能系统供货协议华为欧洲5月将向斯洛伐克FUERGY供应储能电池欧洲3月欧洲领先的光储电站开发商、EPCSUNOTEC与华为技术保加利亚公司签署储能合作备忘录晶科能源欧洲6月将为SolarToday提供高压户用储能解决方案，该方案将于2024年6月起在德国DACH 和BeoeLux地区使用。/澳洲

69、5月将为与澳大利亚ACLEServices合作的D-BESS项目提供84MWh储能系统。84MWh中东3月将向中东地区的Abaad工程公司交付两套20英尺集装箱装、容量为6.88MWh的大型液冷储能系统蓝鲸。13.76MWh特隆美储能拉英4月获得拉美1GW项目订单。特隆美储能与南美地区的主要储能供应商签约，其中首批500MWh预计将在年内交付。1GWh科陆电子拉美1月与美国独立能源发电商Stella签署采购订单，提供约480MWh的集装箱式电池储能系统和200MW的PCSSkid(箱式储能中压变流器)480MWh企业 地区 日期内容规模(GWh)比亚迪欧洲1月与西班牙可再生能源开发商Grene

70、rgy签署协议，将为其提供1.1GWh大型储能系统。根据协议，比亚迪将供应2136个MCCubeESS装置。1.1宁德时代欧洲6月与罗尔斯罗伊斯(Rolls-Royce)达成战略合作，将宁德时代天恒储能系统引入欧盟和英国市场，目前宁德时代天恒储能系统已集成至罗尔斯罗伊斯mtuEnergyPack QG解决方案中。欧洲6月 与以色列最大的集成商BLEnergy合作，共同开发模块化储能解决方案。亚洲4月与淘科新能源签署了一项针对日本市场的重大采购协议，淘科新能源将从宁德时代采购总容量达350MWh的液冷储能电池0.35亿纬锂能美洲6月子公司亿纬储能与储能集成商Powin签署Powin/EVE电池组

71、和下一代电池供应谅解备忘录15瑞浦兰钧美洲4月 与储能集成商Powin签署12GWh“问顶”320Ah储能电芯合作框架协议12海辰储能美洲6月 与美国JupiterPower签署3GWh储能系统供货协议3美洲5月 与储能集成商Powin签署5GWh储能电池框架采购协议5国轩高科欧洲非洲6月 拿下CFGE(长风绿能)和DeltaPCS(台达电子)合计2GWh的储能项目订单2欧洲6月 与西班牙Phi4Tech科技集团旗下SiloGrid就储能电站业务合作/鹏辉能源美洲5月 与V2G技术提供商Nuvve达成战略合作，将为其提供提供电池储能系统/远东电池欧洲5月 为保加利亚光伏电站客户提供储能解决方案

72、及215kWh户外风冷储能一体柜等/44储能集成：海外景气度高增，特斯拉出货创历史纪录Tesla Q2出货达9.4GWh：Q2装机量9.4GWh，同比+157%，环比+132%，继续刷新单季度装机记录，预计全年装机量有望超30GWh。公司当前产能46GWh（美国新老工厂合计），待上海工厂2025年建成后还将新增35GWh产能。Fluence Q2出货下降但盈利能力提升：Q2（公司称Q3）确收储能系统1.1GWh（4.73亿美元），同比-0.4GWh，环比-0.7GWh，主要因交付节奏所致；单价达到$0.43/Wh。Q3实现盈利，调整后毛利率达到17.5%，显著高出此前10%-12%的全年指引，

73、预计或因交付结构有关。图：TeslaQ2储能出货量达9.4GWh，单价约$0.32/Wh资料来源：Tesla，中信建投图：Fluence Q3（国内Q2）出货同比下降，但单价有所提升资料来源：Fluence，中信建投0.000.100.200.300.400.500.600.7001000200030004000500060007000800090001000020212022Q1 2022Q2 2022Q3 2022Q4 2023Q1 2023Q2 2023Q3 2023Q4 2024Q1 2024Q2储能装机量（MWh）单价（$/Wh）0%5%10%15%20%25%30%35%40%45

74、%50%00.511.522.5FY21Q122Q222Q322Q422Q123Q223Q323Q423Q124Q224Q324Energy Storage solutions GWh(Revenue Rec basis)Revenew per Wh($/Wh)45储能集成：海外景气度高增，供应链降价或已开始传导Tesla Q2出货达9.4GWh：目前特斯拉官网Mega Pack下定单价约0.26元/Wh，相比4、5月份时已有明显降低。Fluence Q2新签订单超预期，价格有所下降：公司Q2新签订单达到5.1GWh，超过历次各个季度，但新签订单价格近几个季度以来已持续走低，目前约$0.26/

75、Wh，由于海外储能集成类公司主要依赖国内电池供应链，可以推断供应链降价已传导至海外集成端。图：TeslaQ2目前下定单价约$0.26/Wh资料来源：Tesla，中信建投图：Fluence Q3新签订单达5.1GWh，单价约$0.26/Wh，有一定下降资料来源：Fluence，中信建投00.10.20.30.40.50.60.70.80.910123456Q122Q222Q322Q422Q123Q223Q323Q423Q124Q224Q324Orders in GWhOrders price($/Wh)需求跟踪&各国市场分析 47需求跟踪框架应用场景大储户储工商储通信储能中国美国欧洲其他招标数据

76、中标数据项目分类EIAWoodmac并网量/月规划量/月项目分布和类型并网量/季装机预测EASESolar Power Europe英国(Modo Ebergy)澳大利亚亚非拉地区欧洲美国亚非拉地区德国意大利Woodmac加州南非拉美中国美国欧洲其他备案量装机量WoodmacSPE南非等中国 48政策、电价跟踪框架外部因素电价政策中国欧洲美国工商业代理购电价新能源现货电价走势各国居民电价各国期现货电价天然气气价终端电价中国收益政策美国政策欧洲政策容量租赁容量电价辅助服务峰谷套利其他IRA法案地方补贴欧洲电改投资计划 49中国市场：装机数据20232023我国全年新增装机22.6GW/48.7G

77、Wh22.6GW/48.7GWh，24H124H1达14.4GW/35.4GWh14.4GW/35.4GWh2023年底全国已投运新型储能装机容量已达31.39GW/66.87GWh，较2022年底增长260%；2023年新增装机规模22.6GW/48.7GWh。截至2024年一季度末，全国已建成投运新型储能项目累计装机规模达35.3GW/77.68GWh。据此计算，2024Q1新增新型储能装机为3.91GW/10.81GWh，超出此前CNESA等第三方机构统计值。根据储能领跑者联盟、储能与电力市场报道，1-6月份国内并网新型储能14.4/35.4GWh，已达到2023年全年装机规模的69%，

78、其中6月份并网达7.2GW/15.5GWh，创历史单月最高纪录。图、中国2023年新增新型储能21.5GW，累计达34.5GW资料来源：CNESA，中信建投资料来源：CNESA，中信建投图、1-6月并网14.4/35.4GWh，6月超10GWh创单月纪录0%20%40%60%80%100%120%140%160%180%200%050001000015000200002500030000350004000020112012201320142015 20162017201820192020202120222023中国电化学储能累计规模（MW)中国电化学储能新增规模（MW)YOY（%）020004

79、00060008000100001200014000中国新型储能新增装机（MW)中国新型储能新增装机（MWh)50中国市场：独立储能超过配储，新技术开始崭露头角新技术崭露头角：从技术类型看，上半年新增单体项目并网规模达到了GWh级别，压缩空气实现300MW级项目的首次投运。上半年实现应用突破的还有钠离子电池、半固态锂电池、构网型储能等技术类型。独立储能占比提升、用户侧储能蓬勃发展：独立式储能项目进一步扩大了其在市场中的主导局面，新增并网规模占比达到62%。用户侧储能项目在浙江、江苏、广东等地蓬勃发展，并且开发势头逐渐向中部省份扩展，新增并网项目数量达到280个，规模达到1.95GWh。图、新技

80、术开始崭露头角，上半年并网压缩空气超1GWh资料来源：储能与电力市场，中信建投资料来源：储能与电力市场，中信建投图、独立储能并网规模占比达到62%0246810121416181月2月3月4月5月6月月新增规模GWh可再生能源储能独立式储能用户侧储能火储联合磷酸铁锂电池88.5%LFP+超级电容钛酸锂电池钠离子电池全钒液流电池压缩空气碳铅电池LFP-工商业电柜LFP-半固态LFP-站房式LFP-构网型 51中国市场：华东、西北成为富矿，项目向头部集成商集中上半年并网超过1GWh的地区达12个：江浙地区20余个独立储能项目集中投运，其中江苏新增投运独立储能项目13个，以已纳规江苏省电力“715”

81、保供的政策保障性项目为主，总规模达1.81GW。浙江新增投运独立储能项目11个，以浙江省“十四五”第一批新型储能示范项目为主，总规模932.8MW。中标向头部集成商集中：中车株洲所中标36个项目3.5GWh名列第一，海博思创和阳光电源位居2、3位。图、江苏是上半年并网规模最大的市场，高达2.78GW/5.59GWh资料来源：储能与电力市场，中信建投资料来源：储能与电力市场，中信建投图、2024年上半年集成商中标情况，向头部集成商集中0.001.002.003.004.005.006.00江苏新疆山东浙江甘肃湖北广西宁夏广东河北内蒙古青海山西安徽河南西藏0.000.501.001.502.002

82、.503.003.504.00中车株洲所海博思创阳光电源远景能源金风零碳电工时代湖南安诚大连融科采日能源许继电气中车四方所天合储能融和元储林洋储能南瑞继保 52中国市场：储能招标保持旺盛招标保持高增：2024年7月前3周国内新增招标10.12GWh，其中EPC 7.2GWh，储能系统2.92GWh。1-7月合计招标94.8GWh，同比增长36.1%。图、2024年1-7月新增招标94.8GWh，同比增长36.1%资料来源：招标投标公共服务平台，国际能源网，储能头条，储能与电力市场，中信建投-100%0%100%200%300%400%500%600%700%800%900%0200040006

83、0008000100001200014000160001800020000EPC项目储能系统YOY 53中国市场：储能中标保持高增，中标价格持续下行中标容量：7月前3周新增中标总容量10.64GWh，其中EPC2.05GWh，储能系统8.59GWh。1-7月份合计中标62.47GWh，同比增长28.6%。中标价格：2024年7月前3周储能EPC项目均价为1.12元/Wh，环比6月份下降0.01元/Wh。储能系统中标均价为0.57元/Wh，环比5月份下降0.03元/Wh。图、2024年1-7月合计中标63.47GWh，同比增长28.6%。资料来源：招标投标公共服务平台，国际能源网，储能头条，储能

84、与电力市场，中信建投0.00.51.01.52.02.5020004000600080001000012000140001600018000EPC月度中标容量(MWh)储能系统月度中标容量(MWh)EPC月度中标均价(元/Wh)储能系统月度中标均价(元/Wh)54中国市场：工商业备案量屡创新高图、工商业备案量屡创新高资料来源：能源电力说，中信建投工商业项目备案：7月各省备案工商业储能项目968个，总规模超2.01GW/4.18GWh。分布大省主要在江苏、浙江、广东：7月浙江工商业储能项目389个，总规模287.06MW/621.07MWh，涉及总投资金额达8.99亿元；广东工商业储能项目225

85、个，总规模超142.26MW/308.82MWh，总投资超4.22亿元；江苏备案达258个，总规模超1.22GW/2.04GWh。0501001502002503003504004502024年1月2024年2月2024年3月2024年4月2024年5月2024年7月2024年1月2024年3月2024年4月2024年6月2024年7月2024年1月2024年2月2024年5月2024年2月2024年3月2024年4月2024年5月2024年6月2024年7月2024年2月2024年3月2024年4月2024年5月2024年6月2024年7月2024年4月2024年5月2024年6月2024年

86、7月江苏山东湖北广东浙江河南储能相关备案数用户侧备案数 55中国市场：集成商格局向头部集中，出海市场阳光遥遥领先图、中国集成商2023年度国内市场出货量top10（MWh）资料来源：CNESA，中信建投储能集成：集成市场日益向头部集中，以2023年数据来看，国内头部分别为中车株洲所、海博思创、新源智储、远景能源、电工时代。海外市场：阳光电源等企业出货基本在海外市场，2023年全球出货达到10.5GWh，高居国内各集成商第一。0100020003000400050006000700080009000图、中国集成商2023年度全球市场出货量top10（MWh）资料来源：CNESA，中信建投0200

87、04000600080001000012000 56中国市场：集成环节盈利能力下降，相对较好的环节包括PCSPCS、箱变等整个产业链价格下降明显：与2022年6月相比，电芯价格从接近1元/Wh下降到了近期的不足0.4元/Wh。其他成本如PCS、BMS、干变等也有一定降幅。集成环节的价值空间先增后减：起初电芯价格先下降，以中标价交付的储能系统能够获得一定的账期收益，价值量提升。2023年下半年以来中标均价急剧下降，同样压缩了集成环节的价值空间。国内集成产业链毛利收缩：产业链毛利收缩，单Wh毛利向PCS、干变、温控等环节倾斜。图：系统集成BOM成本电芯占比逐渐下降（元/Wh，其中集成环节包含成本+

88、毛利）资料来源：Wind，公司公告，中信建投00.20.40.60.811.21.41.62022年6月2022年7月2022年8月2022年9月2022年10月2022年11月2022年12月2023年1月2023年2月2023年3月2023年4月2023年5月2023年6月2023年7月2023年8月2023年9月2023年10月2023年11月2023年12月2024年1月2024年2月电芯BMSPCS干变EMS消防温控电气、照明、监控结构件集成图：系统集成单Wh毛利逐渐向PCS、干变、温控等环节倾斜（元/Wh）0.00.10.20.30.40.50.62022年6月2022年7月202

89、2年8月2022年9月2022年10月2022年11月2022年12月2023年1月2023年2月2023年3月2023年4月2023年5月2023年6月2023年7月2023年8月2023年9月2023年10月2023年11月2023年12月2024年1月2024年2月电芯毛利BMS毛利PCS毛利干变毛利EMS毛利消防毛利温控毛利其他电气设备毛利结构件毛利集成毛利资料来源：Wind，公司公告，中信建投 57中国市场：峰谷电价差不断拉大，有利于用户侧储能经济性各省电网公司每月初公布的代理购电价包含平段电价以及峰、谷电价，因此可以方便地观察各省峰谷价差变化情况。根据2024年8月各省公布的电网代

90、理购电价情况，全国峰谷价差最大的省（区）为上海，价差高达1.6099元/kWh。预计因季节性枯水所致，其他价差较高地区多为华东、南网地区。图、2024年8月各省区一般工商业单一制电价峰谷价差（单位：元/kWh），0.7元/kWh以上省份达26个省区资料来源：国家电网，南方电网，北极星售电网，中信建投00.20.40.60.811.21.41.61.88月代理电价峰谷价差对比0.7 元/kW 58中国市场：政策与规划图、河北容量电价政策按有效容量提供电价补偿，费用纳入到系统运行费中，由工商业用户分摊资料来源：政府官网，中信建投容量电价有望推广：1月27日，河北发改委发布关于制定独立储能发展先行先

91、试电价政策有关事项的通知，该文首次提出建立独立储能容量电价机制，以先到先得的竞争方式确定享受容量电价政策的项目名额，容量电费纳入系统运行费用分摊。该政策最大亮点在于以申报出力（功率）而非发电量作为补偿基准，与煤电两部制电价完全相同。考虑一座100MW2h独立电站，一年收益可达1000万，收益稳定且不与容量租赁、峰谷套利等冲突，有利于提高独立储能经济水平。项目明细内容充放电价格政策充放电向电网送电的，其相应充电电量不承担输配电价、系统运行费用和政府性基金及附加，不执行功率因数考核，按规定承担上网环节线损费用进入现货市场前 独立储能项目充、放电时，原则上分别作为发电和用电市场主体参与中长期交易进入

92、现货市场后 用电电价、上网电价按照现货市场规则结算独立储能容量电价激励机制容量电价标准2024.5.31前并网：100元/千瓦；2024.6.19.30并网：按90元/kW、80元/kW、70元/kW、60元/kW，逐月退坡；2024.10.112.31日并网：50元/kW。容量规模2024年河北南网300万千瓦，冀北电网270万千瓦适用范围功率不低于100MW，时长不低于4h，2024.1.1之前省级批复的电网侧独立储能项目可以放宽至不低于2h竞争方式依全容量并网时间先后通过竞争的方式确定享受容量电价激励机制政策的独立储能电站，先到先得分摊方式独立储能容量电费纳入系统运行费，由全体工商业用户

93、按月分摊考核机制参照煤电机组考核机制，年调用完全充放电次数原则上不低于330次 59中国市场：政策与规划图、节能降碳行动方案对储能提出要求资料来源：政府官网，中信建投5月23日国务院印发2024-2025年节能降碳行动方案要求：“积极发展抽水蓄能、新型储能。大力发展微电网、虚拟电厂、车网互动等新技术新模式。8月6日，国家发改委、国家能源局和国家数据局联合印发加快构建新型电力系统行动方案（20242027年）。提出：“建设一批共享储能电站。在确保安全的前提下，布局一批共享储能电站”、“探索应用一批新型储能技术。围绕不同应用场景引导新型储能电站的市场化投资运营。”8月11日，中共中央、国务院印发关

94、于加快经济社会发展全面绿色转型的意见，文件要求科学布局抽水蓄能、新型储能、光热发电；研究建立健全新型储能价格形成机制，健全阶梯电价制度和分时电价政策。储能行业分类具体要求储能行业抽水蓄能2025年底，抽水蓄能装机超过6200万千瓦新型储能2025年底，新型储能装机超过4000万千瓦需求响应2025年底，各地区需求响应能力一般应达到最大用电负荷的3%-5%；年度最大用电负荷峰谷差率超过40%的地区需求响应能力应达到最大用电负荷的5%以上。新技术新模式大力发展微电网、虚拟电厂、车网互动等新技术新模式图、2023年国内各类储能的平均运行系数较2022年已明显提升00.10.20.30.40.50.6

95、0.7新能源配储电网侧储能用户侧储能火电配储20222023资料来源：中电联，中信建投 60中国市场：政策与规划独立储能调用：6月25日安徽省能源局发布关于2024年7月独立新型储能项目统筹调用的公示：共公示2020年至今并网的41座储能项目，总规模2.06GW/3.23GWh。本次为首次公示独立新型储能统筹调用情况，16个电网侧储能项目，将提供共享容量1105.1MW/1808.6MWh，对外租赁容量292.6MW/362.6MWh。此外剩余容量248.6MW/497.1MWh。图、安徽省首次公布独立储能调用情况资料来源：安徽能源局，中信建投00.10.20.30.40.50.60.7新能源

96、配储电网侧储能用户侧储能火电配储20222023图、国内储能平均运行系数（运行时间/一年时间）已明显提升资料来源：中电联，中信建投 61中国市场：政策与规划多省宣布提升利用率、提高补贴的储能运行政策：近期多省也先后颁布储能相关的收益支持政策，力求使得储能收益更有保障，从而提高储能的经济性和投资积极性。表、近期各省宣布的提高储能调用和补贴的政策资料来源：各省发改委、能源局，中信建投省份政策内容河北关于制定独立储能发展先行先试电价政策有关事项的通知容量电价政策：按并网时间先后给予50100元/千瓦的容量补偿。山东关于贯彻发改价格20231501号文件完善我省容量电价机制有关事项的通知现行市场化容量

97、补偿电价用户侧收取标准由每千瓦时0.0991元暂调整为0.0705元。内蒙内蒙古自治区独立新型储能电站项目实施细则（暂行）纳入示范项目的电网侧独立储能享受容量补偿，按放电量补偿上限暂按0.35元/kWh，补偿期暂按10年考虑。新疆关于建立健全支持新型储能健康有序发展配套政策的通知补偿标准按放电量计算，2023年暂定0.2元/kWh，2024年起逐年递减20%直至2025年。甘肃甘肃省电力辅助服务市场运营规则（试行）电网侧独立储能按其额定容量参与调峰容量市场，补偿标准上限300元/MW 日。陕西陕西省新型储能发展实施方案（2024-2025年）鼓励独立储能参与电力辅助服务，全年调峰完全调用不低于

98、260次。鼓励新能源和储能签订5-10年以上长期租赁协议。江苏加快推动我省新型储能项目高质量发展的若干措施（征求意见稿）全年放电调用时间至少为640小时，2小时系统相当于调用320次。湖南关于明确我省电化学独立储能电站充放电价格及有关事项的通知充电价格执行分时电价政策，放电价格参照燃煤发电基准价0.45元/kWh执行。广东广东省独立储能参与电能量市场交易细则（试行）独立储能的补偿费用包含系统运行补偿和深度调峰补偿。独立储能电站进入充电状态时，按深度调峰进行补偿。浙江浙江电力中长期电能量市场交易实施细则（征求意见稿）储能可与火电联合或独立参与调频辅助服务市场。62美国7 7月新增表前装机753.

99、3MW753.3MW，1 1-7 7月同比+45.9%+45.9%新增装机2024年7月新增表前装机753.3MW，同比下降50%，环比下降39%。1-6月共新增并网4813MW，同比+45.9%。项目分布：新增并网共9个项目，其中加州6个，容量393MW/1469.1MWh；德州1个，262.5MW/250MWh；亚利桑那州1个，容量90MW/360MWh，科罗拉多州1个，容量7.8MW/31.3MWh。分析：加州、德州仍为美国储能最大市场，并向中西部地区渗透，4h开始成为主流。项目大型化趋势明显，少量大型项目对单月并网量影响较大。图、美国2024年6月份新增表前储能装机1234.5MW，1

100、-6月同比+126.5%（左轴：MW）资料来源：EIA，中信建投-400%-200%0%200%400%600%800%1000%1200%1400%1600%020040060080010001200140016001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月202020212022202320242023YoY2024YoY 63美国：WoodmacWoodmac数据2024Q12024Q1装机1.26GW/3.51GWh1.26GW/3.51GWh，同比+63.8%+63.8%大储：0.99GW/2.95GWh，能量规模同比+90%，其中内华达州新增1415MWh，为光伏配储项

101、目。户储：252.4MW/515.7MWh，环比+8%，同比+32.8%，主要为加州。工商业：19.4MW/44.4MWh，同比下降78%，加州、纽约州、马萨诸塞州经历近几年最差的季度。图、美国2023储能装机26GWh，主要为表前储能资料来源：EIA，中信建投-100%-50%0%50%100%150%200%250%300%350%400%02,0004,0006,0008,00010,00012,00014,0002019Q1 2019Q2 2019Q3 2019Q4 2020Q1 2020Q2 2020Q3 2020Q4 2021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2022

102、Q1 2022Q2 2022Q3 2022Q4 2023Q1 2023Q2 2023Q3 2023Q4 2024Q1户用(MWh）工商业(MWh）表前(MWh）户用QoQ工商业QoQ表前QoQ 64美国：EIAEIA数据规划与达成度美国储能规划达成度较低：根据“本月规划的下月装机”与“下月实际装机”的比值，可以得出规划完成度。可以发现规划完成度较低，但规划值和实际装机值都在不断走高。“Planning”非一般理解上的“规划”：美国EIA发电设施清单中的“Planning”并不意味着有官方承诺的“规划”，只是项目业主上报的预计并网时间，后期计划有变也不会更改，并不具备约束力。图、美国储能规划达成

103、度较低资料来源：EIA，中信建投0%50%100%150%200%250%300%0500100015002000250030003500400045005000Jan-20Mar-20May-20Jul-20Sep-20Nov-20Jan-21Mar-21May-21Jul-21Sep-21Nov-21Jan-22Mar-22May-22Jul-22Sep-22Nov-22Jan-23Mar-23May-23Jul-23Sep-23Nov-23Jan-24Mar-24May-24上月规划新增装机（MW）本月实际新增装机（MW）规划达成度图、美国储能pipeline项目较多资料来源：Wood

104、Mackenzie，中信建投 65美国市场：项目分布美国储能项目大多分布在加州、德州：目前已建的美国储能项目大多分布在加州、德州，其中加州以4h光伏配储为主，德州以1-2h风电配储、独立储能、调频项目等为主。目前储能项目向中西部地区渗透，出现多个GWh级别的大型项目光储PPA协议签订增加：2024Q1光伏、储能PPA签订分别达到6050MW、905MW，同比分别增长103%和201%。图、美国储能项目大多分布在加州、德州资料来源：S&P Global，中信建投图、PPA协议签订增多资料来源：ACP，中信建投 66美国市场：加州、德州项目时序德州：ERCOT数据显示，2024年德州已并网（Syn

105、chronized）但未投运（not Approved for Commercial Operations）的储能装机容量达1528.1MW。加州：CAISO数据显示，加州4月份新投入商业运行的储能项目已有360MW，另外已并网（Synchronized）但还未投入商业运行的项目容量达540MW。因此，4月加州有望并网的储能电站容量多达800MW，是3月份的2倍。图、加州项目时序，已并网未运行项目较多资料来源：CAISO，中信建投010020030040050060070080090010004月5月6月7月8月9月10月11月12月已开工已并网已投运项目名称项目名称 预计投运时间预计投运时间

106、 额定容量（额定容量（MW）BIG STAR STORAGE 2024 80.0 BRIGHT ARROW STORAGE U1 2024 51.8 BRIGHT ARROW STORAGE U2 2024 51.8 BRP LIBRA BESS 2024 201.0 CAMERON STORAGE(SABAL STORAGE)2024 16.7 CORAL STORAGE U1 2024 48.4 CORAL STORAGE U2 2024 52.2 DANISH FIELDS STORAGE U1 2024 77.8 DANISH FIELDS STORAGE U2 2024 75.1 F

107、ENCE POST BESS U1 2024 73.1 FIVE WELLS STORAGE 2024 228.5 GIGA TEXAS ENERGY STORAGE 2024 125.3 MIDWAY BESS U1 2024 10.0 MUSTANG CREEK STORAGE 2024 70.5 MYRTLE STORAGE U1 2024 76.9 MYRTLE STORAGE U2 2024 74.3 STAMPEDE BESS U1 2024 72.2 ST.GALL I ENERGY STORAGE 2024 102.5 ZIER STORAGE U1 2024 40.1 合计合

108、计 1,528.1 图、德州已并网但未投入商业运行的储能电站容量高达1528.1MW资料来源：ERCOT，中信建投 67美国市场：电价逐步上涨，波动性增大居民电价：2021年以来美国居民电价呈现上涨趋势，已从0.14美元/kWh左右上涨至目前的接近0.18美元/kWh。居民电价的上涨有利于户用储能经济性的提升。现货电价：现货电价的波动给储能带来套利收益，也提升了辅助服务需求。2024年5月德州现货电价一度飙升至2000美元/MWh以上，促进了调频需求的旺盛。图、美国居民电价呈现上升趋势资料来源：美国劳工统计局，中信建投图、加州与德州现货电价波动性较大资料来源：CAISO，ERCOT，中信建投

109、68美国市场：补贴与政策IRA补贴：目前IRA补贴框架主要可分为ITC和PTC两部分，其中ITC基础补贴额度为30%，如果满足“国内制造”、“能源社区”等要求，可以分别额外获取10%的补贴。PTC补贴则为电池模组在本土制造提供10美元/kWh的补贴。图、ITC是IRA框架下的一部分，最多可提供50%的抵免资料来源：Fluence，中信建投图、PTC是IRA的另一部分，可提供10美元/kWh补贴资料来源：Fluence，中信建投 69美国市场：补贴与政策NEM2.0 转为NEM 3.0：目前加州的户用光伏上网电价已从NEM2.0过渡到NEM3.0体系，最大的变化是上网电价下降75%。并鼓励使用电

110、池储能系统。财务回报周期从4.6年上升至6.5年，且不可回避费用（NBC）更高。有储能较没有储能的用户上网电价将高出1.5美分/kWh。有利于储能布置。补贴在某些地区仍是行业发展的主要刺激因素：2023年波多黎各地区发放了1亿美元补贴，为低收入至中等收入家庭承担30%或最高15000美元的可再生能源系统安装费用，该补贴使得波多黎各成为2023年美国户储装机最高的州。图、NEM2.0 过渡到3.0后户用光伏投资回报期变长资料来源：FEXRO，中信建投图、波多黎各2023年户储装机达到287MW资料来源：PRDOH，中信建投 70欧洲：户储市场德国德国是欧洲户储装机的主要市场：占到2023年欧洲户

111、储装机的一半左右，且占比还将继续提升需求偏弱因电价下降所致：德国2024年6月新增户储装机352MWh，同比下降32.2%，环比下降5.6%；1-6月份新增2239MWh，同比下降12%。预计因电价下降需求一般所致。图、德国占到欧洲户储装机的一半左右资料来源：LCP Delta，中信建投-100%-50%0%50%100%150%200%250%300%01002003004005006001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月202020212022202320242023YoY2024YoY图、德国2024年6月新增户储装机352MWh，同比下降32.2%资料来源：RWTH

112、 Aachen，中信建投 71欧洲：户储市场德国德国阳台光伏高增：阳台光伏兴起于2022年俄乌战争时期，那时的欧洲同时面临能源危机、电价大幅上涨。根据德国电网管理局（BNetzA）的数据，以及新闻社dpa的报道，2024年第一季度注册了超过50,000个迷你插电式光伏系统，这些系统通常由一到两个太阳能板组成，被称为“阳台电站”，总数目前已经超过了400,000套。这一数字的增长反映了欧洲居民对于阳台太阳能系统的高需求。资料来源：德国电网管理局，中信建投图、德国阳台光伏高增 72欧洲：户储市场意大利23年：根据ANIE数据，受Superbonus 110%补贴延续的影响，23年意大利储能装机仍实

113、现高增，实现装机3.84GWh，同比增长89%，其中92%储能系统容量小于20kWh，以户储为主；24Q1：24Q1意大利户用光伏新增装机547MW，同比下降15%，环比增长4%，相比工商业、地面同比增速106%、373%表现偏弱。此外，从储能装机来看，新增装机914MWh，同比-21%，环比-4%，含部分大型储能并网数据，超级补贴退坡开始产生影响。根据光伏协会预测，Superbonus 110%补贴工程完成期限已延长至23年12月31日，以及信贷转移的阻止将影响24Q23的光伏装机。图、20152023年意大利储能新增装机及同比增速资料来源：LCP Delta，中信建投图、2021Q1202

114、4Q1意大利储能新增装机及同比增速417335679108418203238360%50%100%150%200%250%300%350%400%450%050010001500200025003000350040004500201520162017201820192020202120222023新增容量（MWh）同比38701151962753705218651161987733956914-100%0%100%200%300%400%500%600%700%02004006008001000120014002021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q3

115、2022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q1新增容量（MWh）同比环比 73欧洲：户储市场电价天然气价格在短期上涨后逐步回落，欧洲主要国家首都居民电价已回归正常水平。1）经历2022年的暴涨后，ICE荷兰TTF天然气价格已逐步回落；近期小幅上涨；2）根据HEPI，24年7月德国/意大利/英国的首都居民电价分别为38.29/31.83/35.54欧分/kWh。预计短期内单位盈利不会出现大幅下降，原因在于经济性仍然良好，以德国为例，当电价在30欧分/kWh时，光储系统投资回收期为5.4年。图、ICE天然气期货价格回落明显（欧元/MWh）资料来源：ICE，中信建投图、欧洲

116、主要国家首都居民电价逐步回落（欧分/kWh）资料来源：HEPI，中信建投0501001502002503003502018/1/22019/1/22020/1/22021/1/22022/1/22023/1/22024/1/2203040506070802021/012021/032021/052021/072021/092021/112022/012022/032022/052022/072022/092022/112023/012023/032023/052023/072023/092023/112024/012024/032024/052024/07德国西班牙法国英国意大利 74欧洲：户

117、储市场补贴补贴曾经是推动户储市场发展的重要因素：从德国KfW提供的补贴开始，德国户储增长迅速，目前德国已不再提供无偿补贴，改以低息贷款为主。而意大利等市场仍较为依赖补贴，在superbonus110%补贴退坡后，意大利储能需求随之明显减弱。图、欧洲户储相关政策资料来源：各国政府官网，中信建投国家发布年份发布单位政策名称政策内容德国2019年德国联邦内阁德国可再生能源法将户用储能支付税费的容量上限从10kW提升至30kW德国2023年生效德国联邦众议院年度税收法案1、户用光伏系统30kW免除所得税（14-45%）；2、多户连体混合用途物业15kW的光伏系统免收所得税；3、光伏系统&储能系统采购，

118、免除增值税（VAT，19%），实际为简化了增值税免税流程德国2024年5月生效BMWK（联邦经济和气候保护局）Solarpaket I1、提升商业与工业（C&I）太阳能项目的上网电价，将当前入网电价提升0.015欧元/KWh；2、太阳能项目限额从20MW提升至50MW；3、阳台光伏系统登记注册基本信息由20项减到5项，并取消向电网运营商进行注册登记；4、可使用装机容量不超过2kW，逆变器容量不超过800VA的阳台光伏系统（原先的限制为600VA）德国2022年KFW银行可再生能源标准贷款方案270为光伏系统等提供低利率融资奥地利2020年奥地利政府退税计划20202022年期间，每年拨出360

119、0万欧元退税计划，用于鼓励安装小型太阳能+储能装置；2400万欧元用于支持屋顶光伏系统，1200万欧元用于支持储能系统，光伏系统可以返还250欧元/kWh，储能系统则可返还200欧/kWh意大利2020年意大利政府Eco bonus家用储能设备税收减免由原来的50-65%提升至110%（延长至2024年），5年期间分5次分期支付；有效期延长至2025年：1、2023年补贴退坡至90%；单人家庭补贴截止日期从2023年3月1日延长至2023年9月30日，前提是2023年9月30日完成了施工的30%；2、2024、2025年逐步退坡至70%、65%。意大利2022年意大利内阁预算法2022年预算法

120、延长了复兴法令的期限，确保安装光伏工厂和BES系统的激励措施将在整个2022年继续有效意大利伦巴第大区2016年-Rebate Scheme为住宅和商业存储系统以及光伏发电实施多年补贴计划（包括退税、回扣等补贴方式以刺激光储系统的安装）西班牙2021年西班牙政府峰谷平电价政策15kW，峰谷平三种电价，容量免费。15kW，将有6种不同的能源消耗价格以及6种不同的电价波兰2022年波兰气候与环境部长“我的电力”计划波兰每个光储项目中，光伏系统的退税额从原来的885美元提升至1328美元，储能系统的退税额从原来的1660美元提升至3542美元。最新退税计划将于2022年12月15日开始执行，用户退税

121、申请时间预计将从2022年12月低延长至2023年3月底。瑞典2018年瑞典政府户用储能补贴计划拨款1.7亿瑞典克朗（约2000万美元）用于住宅和商业光伏太阳能的返利方案。从2018年1月1日起，向安装光伏系统的屋主和企业购买者支付的返利比例从20%提高到30%荷兰2023年生效荷兰政府户用光伏系统的增值税（VAT）从21%降至0%，且户用光伏业主还能享受净计量政策的支持，持续到2030年英国2024.02生效英国政府储能系统单独免税2024年2月1日起取消安装储能电池系统（BESS）的20%增值税，之前仅限于与太阳能电池板同时安装的电池美国2022年12月加州公共事业委员NEM3.0大幅降低

122、了户用光伏发电端余电上网价格，NEM3.0下，余电上网电价降低约75%75欧洲：大储市场英国2024Q22024Q2新增136MW136MW，累计装机4GW/5.3GWh4GW/5.3GWh英国一直是欧洲大储装机的主要市场，去年新增装机达到了创纪录的1534MW，累计装机突破3.5GW。2024Q1、Q2新增184MW、136MW，同比下滑，目前英国大储累计装机4GW/5.3GWh。目前管道中还有1.4GW项目，根据Modo Energy，预计Q3并网量为150-430MW。图、2024Q2新增136MW，4个新项目并网资料来源：Modo Energy，中信建投0501001502002503

123、00350400450500新增装机(MW)050010001500200025003000350040004500上季累计值(MW)新增装机(MW)图、目前英国累计并网4GW/5.3GWh。资料来源：Modo Energy，中信建投 76欧洲：大储市场中欧、英国比利时：荷兰开发商 Giga Storage 已获得在邻国比利时建设 600MW/2,400MWh BESS 项目的许可，并将在夏季之后选择 BESS 技术提供商。跨国公用事业公司和独立电力供应商Engie 已在比利时开始建设 200MW/800MWh 电池储能系统(BESS)。意大利：177亿欧元储能投资计划获批。用以支持集中式储能

124、系统的建设，目的是促进可再生能源的消纳。根据Terna，意大利还需要多达71GWh的长时储能，时长则需达到8小时，因此储能的功率约为9GW。根据欧委会文件，意大利的储能投资计划将持续到2033年12月31日。据此换算，未来10年平均每年新增装机约7.1GWh，体量几乎与今年欧洲新增大储容量相当。英国：Statera Energy 已决定采购比亚迪电池，建设其400MW/2400MWh储能项目。资料来源：energy-storage.news，中信建投图、英国Statera Energy 2.4GWh储能项目平面图 77亚非拉市场：巴西降息促进分布式光伏装机景气度提升巴西分布式装机快速增长。根据

125、巴西光伏太阳能协会（ABSOLAR）数据，截至2024年6月，巴西分布式光伏累计装机量已达到30.07GW，基本达到2021年累计装机量9.7GW的3倍。巴西央行分别于2023年8月2日、9月21日、11月1日、12月13日降息50个基点至11.75%，2024年1月底再次降息50个基点至11.25%。央行快速降息动作后刺激户用光伏装机。2023年巴西户用光伏装机9.66GW，同比+23.7%；其中12单月装机1.08GW，相比Q34单月500MW装机量接近翻倍。2024年Q1、Q2分布式光伏装机分别为2.0、1.7GW，继续维持高景气。2024年7月，巴西电价26个月以来首次上涨至“黄旗”级

126、别，这意味着每100千瓦时的消费将增加1.885雷亚尔(0.34美元)。图、近年来巴西分布式光伏装机快速增长（GW）资料来源：ABsolar，中信建投资料来源：ABsolar，中信建投图、24年分布式光伏装机景气度较高（MW）050010001500200012月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2021年2022年2023年2024年0.19 0.61 2.21 5.16 9.70 18.13 26.39 30.07 0102030405020172018201920202021202220232024年6月集中式分布式 78亚非拉市场：南非主要由缺电推动需求，今年以来有所缓和资

127、料来源：Eskom，中信建投图、23年南非屋顶光伏装机高涨（MW）南非电价按照六大种类采取阶梯式和峰谷电价相结合的计算方式，居民电价高于商业和工业电价。自2008年南非电力危机爆发以来，南非电价呈指数型增长趋势；2023年1月，非洲国家能源监管机构（NERSA）再次批准了南非电网公司Eskom上调电费的决定，2023年和2024年涨幅分别为18.65%和12.74%；2023年7月，Eskom宣布上调限电等级至六级。根据Eskom统计，23年南非屋顶光伏新增装机量约2.6GW，接近22年及以前累计装机量；截至2024年5月已达到5.6GW。其中南非属于南半球，装机多集中在上半年。69 0 5

128、84 165 491 62 104 125 669 375 329 72 70 122 35 164 209 28 0 50 75 0100200300400500600700800 79亚非拉市场：印度补贴拨款下达，户用光储需求出现资料来源：Mercom India Research，中信建投图、2018Q12024Q1印度屋顶光伏装机（MW）印度：2024年2月印度政府在2024-2025年临时预算案中宣布对屋顶太阳能的激励措施。除屋顶太阳能外，印度政府还在2024-2025财年向国家电网部门拨款850亿印度卢比(约合11亿美元)，高于上一财年的497亿印度卢比(约合6.635亿美元)。根

129、据MercomIndia Research数据，24Q1印度光伏新增装机10GW，同比增长400%，环比增长414%；其中地面电站装机9.7GW；屋顶光伏装机367MW，同比下降24%，环比下降10%，下降的主要原因是补贴计划推出后一个月内申请数量激增，导致处理申请时出现技术问题，从而导致安装延迟。0100200300400500600 80亚非拉市场：印度地面电站装机暴增，储能项目储备丰富根据Mercom India数据，截至2024年3月，印度累计安装的电池储能系统容量总计219.1MWh。2024年Q1安装了120MWh光伏配储占到总装机容量的90.6%，光伏、风电目前已占到印度发电装机

130、的28.9%，对电网稳定性产生了重大影响。截至2024年3月，1.6GWh（约1GW）的独立储能，9.7GW新能源配储，以及78.1GW抽水蓄能项目处于不同的开发阶段。根据JMK Research，2024年Q1印度新增公用事业级光伏暴增至7.5GW，相当于2023年全年新增装机。图、印度累计储能装机达到219.1MWh资料来源：Mercom India，中信建投 81亚非拉市场：印度储能未来部署需求旺盛根据印度中央电力局(CEA)的预估，截至2029-2030年，印度储能装机量将增长到27GW/108GWh。根据印度中央电力局(CEA)发布的20312032年国家电力计划，储能部署需求将增长

131、到74GW/411.4GWh，其中175.18GWh来自抽水蓄能发电设施，236.22GWh来自电池储能系统。图、预计2029-2030年储能装机量将达到27GW/108GWh资料来源：CEA，中信建投图、预计2029-2030年电力消费量的4%将来自储能 82亚非拉市场：巴基斯坦缺电严重、电费上涨促进光储需求巴基斯坦：根据NEPRA数据，2024年7月起，巴基斯坦10家配电公司的统一适用电价再次上调。以居民用电为例，2024年7月0-700单位均价达41.39Rs/kWh，较2019年上涨211.5%；700单位以上电价达59.09Rs/kWh，较2019年上涨183.5%。巴基斯坦电力系统

132、面临的主要问题：根据NEPRA 的2023 年行业状况报告，巴基斯坦面临容量电费增加、过度依赖进口燃料、发电厂利用率不足、循环债务、输电限制、运营效率低下、高压直流线路利用率不足等。然而，电力行业压力的主要驱动因素是从规划到执行和后续运营的治理不善，以及缺乏问责制。图、NEPRA于2024年7月再次上调电价，居民用电0-700单位均价增长约211.5%资料来源：NEPRA，中信建投2019.01.01起2021.02.12起2021.11.01起2024.07起2019.01.01起2021.02.12起2021.11.01起2024.07起保障用电 不超过50单位2.003.953.953.

133、950.090.160.140.10保障用电 51-100单位7.740.20保障用电 101-200单位10.060.260-100单位5.797.749.4216.480.270.310.340.43101-200单位8.1110.0611.7422.950.390.410.420.59201-300单位10.2012.1513.8334.260.480.490.500.89301-400单位10.2012.1513.8339.150.480.490.501.01401-500单位10.2012.1513.8341.360.480.490.501.07501-600单位10.2012.15

134、13.8342.780.480.490.501.11601-700单位17.6019.5521.2343.920.840.790.771.14700单位以上20.7022.6524.3348.840.980.920.881.26高峰期20.7022.6524.3348.000.980.920.881.24非高峰期14.3816.3318.0141.660.680.660.651.08临时供给20.8422.7924.4759.090.990.920.881.53峰值负载低于5kW18.0019.9521.3438.590.850.810.771.00常规19.6821.6323.0240.91

135、0.930.870.831.06高峰期21.6023.5524.9444.971.030.950.901.16非高峰期15.6317.5818.9736.300.740.710.680.94临时供给18.3920.3421.7354.600.870.820.781.41电动汽车充电站45.551.18单位（RMB/kWh）居民用电峰值负载低于5kW峰值负载高于5kW峰值负载高于5kW商业用电用电场景单位（Rs/kWh）83亚非拉市场：巴基斯坦太阳能项目持续推进资料来源：Mercom India Research，中信建投巴基斯坦的太阳能管井项目正在持续推进中。2024年7月8日，俾路支省公布管

136、井太阳能改造项目，该项目将为28000口管井提供太阳能，项目价值550亿卢比。7月12日，巴基斯坦总理穆罕默德 谢赫巴兹 谢里夫宣布，继俾路支省的举措之后，联邦政府将与旁遮普省、信德省和开伯尔-普赫图赫瓦省政府合作，将农业管井转化为太阳能。信德省政府于2024年7月启动2024年信德省太阳能计划，旨在为低收入家庭提供能够负担支付的太阳能电池板，减少他们的电费，并鼓励使用可再生能源。该计划由政府资助，以7000卢比的补贴价格销售80-100W/10AH的太阳能电池板，目标家庭约20万户，主要面向电力稀缺或昂贵的农村地区。每户家庭都将安装一个太阳能电池板，能够为一个风扇和三个LED灯供电。84亚非

137、拉市场：中东沙特20302030愿景提出了宏大的新能源发展目标沙特2030愿景提出，至2030年全国50%电力将由可再生能源供应（另外50%为天然气）。PIF（沙特主权投资基金）将负责至2030年全国70%的可再生能源开发计划，目前已完成投标13.7GW，剩余28.3GW尚待投标。沙特能源部宣布到2030年，每年将部署20GW可再生能源。ACWA Power是中东地区最大的私营电力生产商，今年6月与沙特电力采购局签订5.5GW可再生能源PPA协议，加上此项目后公司掌握的可再生能源容量将超过35GW，储能接近20GWh图、沙特主权投资基金项目在42GW以上资料来源：PIF，中信建投 85亚非拉市

138、场：日本2022年12月，日本东京都政府表示，将于2025年4月开始实施一项有关强制安装太阳能发电的新制度，该制度适用于主要房屋建筑商提供的2000平方米以内的新建住宅，需至少安装2kW以上光伏组件，不适用于现有房屋。2024年5月，三井不动产住宅公司和东京电力公司能源合作伙伴公司宣布，将在Park Homes Yoyogi Nishihara（2025年5月竣工）和Park Homes Kami-Itabashi（2025年6月竣工）的公寓中引入太阳能发电设备的固定费率使用服务Enekari Plus。这是Enekari Plus首次在日本东京都内出售的新公寓中使用。图、三井不动产宣布将在2

139、025年竣工的公寓中引入EnekariPlus资料来源：三井不动产株式会社，中信建投 86亚非拉市场：乌克兰资料来源：乌克兰国家科学院可再生能源研究所，中信建投据乌克兰政府消息，乌克兰近期将发布一揽子计划，支持公民和企业恢复被俄罗斯破坏的能源能力，建设新的分布式发电系统，其中一项重要举措包括对能源设备实施短期免税政策。据称该免税政策仅在战争戒严期间有效，预计不超过2026年1月1日。目前乌克兰议会尚未发布关于该免税政策的正式法案，预计免征关税与增值税的新能源相关产品包括：逆变器（逆变焊接机除外）、锂离子电池（交流和直流电容量小于300W的储能装置和单个锂离子电池容量小于200Ah的电池除外）、

140、太阳能电池板、风力发电机组部件、变压器、静态转换器和电感器、电线、电缆和其他导体等。根据乌克兰能源战略，计划截至2050年建设94GW的光伏发电站。乌克兰政府还制定了一项2030国家目标经济计划，旨在刺激可再生能源分布式发电的发展。图、乌克兰计划截至2050年建设94GW的光伏发电站 87亚非拉市场：智利2024年1月，智利政府批准一项决议，将公共土地分配给将于2026年开始运营的储能项目，预计将为总容量为13GWh的项目分配公共土地。计划概述指出，2026年至2030年期间，最佳储能水平应主要分布于国家电力系统的北部区域，容量在1000MW-4000MW之间，持续时间为6-8小时；到2026

141、年，该项目预计初始投资约为31.6亿美元，容量为2000MW或13.2GWh。2024年5月，智利国家能源委员会（CNE）公布2023年输电扩建计划的最终技术报告，共包含48项工程，投资总额为4.41亿美元，拟于2026年上半年开工建设。CNE表示，希望通过此计划提高电力系统运营效率，提升安全和可靠性，促进可再生能源供电发展，确保各地区充足稳定的电力供应。88亚非拉市场：大项目跟踪大项目不断在中东、南美、欧洲、澳洲等地涌现。发达国家大型项目主要在美国、欧洲、澳洲，发展中国家主要在中东、印度、拉美等。图、发展中国家储能项目多在中东、印度、拉美资料来源：energy-storage.news，中信

142、建投国家时间规模说明沙特2024.77.8GWh阳光电源签订，2025年并网印度2024.7600MW/1.2GWh光储配套招标智利2024.71.24GWh2025年完成国家时间规模说明美国2024.715.3GWhIntersect Power与特斯拉签订，2027年底投运澳大利亚2024.71.5GWh2026年下半年投运英国2024.7200MW/400MWh2029Q4启动比利时2024.7200MW/800MWh2025/2026投运日本2024.61.1GW共32个项目图、发达国家大型储能项目以美国、澳洲、欧洲为主资料来源：energy-storage.news，中信建投 国内外

143、代表性公司跟踪 阳光电源：国内大储龙头，全球市场多点开花储能出货目标：公司2023年全年出货10.5GWh，预计2024年全年出货20-24GWh，在获得中东7.8GWh订单后，今年出货目标有望继续提升。出货结构：公司指引全年储能系统出货2024GWh，同比增长100%，其中美国78GWh，欧洲34GWh，中国67GWh，其余为中东/东南亚市场；近期公司签订沙特8GWh储能系统订单，受益于中国及中东储能上量，公司全年出货存在上调可能性，至2730GWh。盈利能力：公司储能Q1毛利率约39%，预计Q2毛利率超过40%，去年高价订单仍在不断交付，下半年交付价格存在下降可能。资料来源：公司公告，中信

144、建投图、阳光电源储能系统年度出货0%20%40%60%80%100%120%05101520252021202220232024E储能出货（GWh）同比增速0.41.21.563.192.223.12.32.881.8501234562022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q2储能出货（GWh）图、阳光电源储能系统季度出货90资料来源：公司公告，中信建投 德业股份：产品、渠道优势，亚非拉市场不断发展逆变器成为公司最大板块：分业务来看，电路控制系列占比逐年提升，22年已成为公司营收第一大板块，首次超过热交换器系列，23年

145、收入占比59.22%。毛利率方面，逆变器业务毛利率快速提升，2023年逆变器业务毛利率52.33%，同比增加4.15pct。储能逆变器快速爆发：从出货情况来看，受益于欧洲/南非等市场户用光储需求爆发，户储逆变器出货快速爆发，2024年上半年户储、组串、微型逆变器出货量分别为21.4、25.5、24万台。新兴市场成为公司增长点：Q2公司巴基斯坦、乌克兰起量，单月储能逆变器出货已超过1.5、2万台，Q3出货超过20万台。资料来源：公司公告，中信建投图、逆变器已成为公司最大业务板块图、2024年上半年户储、组串、微逆出货21.4、25.5、24万台0%20%40%60%80%100%20192020

146、202120222023环境电器系列热交换器系列电路控制系列010203040506022H122Q322Q423Q123Q223Q323Q424Q124Q2户储（万台）组串（万台）微逆（万台）91资料来源：公司公告，中信建投 上能电气：拓展中东、美国地面光伏、大储市场，全球化不断迈进储能业务增长迅速：2022年储能业务收入达到10.2亿，同比增长622%，2023年同比增长88.6%，增速较高。开拓海外市场：公司2023年与ACWA Power签订供货协议，2024年上半年已交付中东光伏逆变器超过1GW。2024年与美国客户签订储能PCS订单超1GW，预计年内交付500MW以上。海外市场盈利

147、能力较强：国内PCS一体机（含箱变）价格在0.2元/W左右，美国在0.4元/W以上，欧洲、中东价格也较国内为高。光伏逆变器方面，国内在0.11-0.12元/W，中东在0.15-0.16元/W，美国价格更高。图、储能增速最高，迅速起量图、公司光伏逆变器出货量增长迅速（MW）01020304050602017201820192020202120222023光伏逆变器（亿元）储能逆变器及集成（亿元）电能质量治理产品（亿元）0500010000150002000025000202020212022202392资料来源：公司公告，中信建投资料来源：公司公告，中信建投 盛弘股份：储能、充电桩齐发力，产能前

148、置空间广阔储能、充电桩已成为两大增长点：2023年公司储能、充电桩业务营收分别9.1、8.5亿，同比增速256%、99.6%，增速迅猛，已超过公司起家业务电能质量产品，成为公司两大增长点。储能国内占比提高毛利率有一定下降：储能实现快速增长，但毛利率有一定下降，主要因为国内占比提高所致，预计今年上半年公司储能业务国内占比在70%左右，高于去年同期50%以下的比例。产能前置费用带来一定压力但成长空间广阔：上半年公司收入+30%，但业绩持平，主要因产能前置费用压力较大所致，后续规模起量有望带来更大业绩弹性。图、充电桩、储能板块增长迅速图、公司净利率总体呈上升趋势，但24H1因产能和费用前置而有所下降

149、0510152025302017201820192020202120222023电能质量（亿）充电桩（亿）储能（亿）电池化成（亿）010203040506020172018201920202021202220232024H1毛利率（%）净利率（%）93资料来源：公司公告，中信建投资料来源：公司公告，中信建投 FluenceFluence：美股集成龙头，订单高增、盈利能力不断提升收入：公司24Q3（财年口径，对应Q2）确收储能系统1.1GWh（4.73亿美元），同比-0.4GWh，环比-0.7GWh，主要因交付节奏所致；单价达到$0.43/Wh。订单：新增订单13亿美元（1.6GW/5.1GWh

150、，折合$0.32/Wh），同比+130%创纪录，单价约$0.26/Wh，有所下降。有望2年内签约项目管道达204亿美元。盈利能力方面：盈利110万美元，去年同期为亏损3500万美元，同比、环比实现转正。调整后毛利率17.5%，同比+13.1pct，环比+6.9pct，大大超出10%-12%的全年指引。财务方面：全年收入指引由之前的27-33亿美元调整至27-28亿美元。EBITDA从之前的5000-8000万美元调整至5500-6500万美元。图、公司营收增长迅速，绝大部分来自储能系统（百万美元）图、公司单价较高0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%00.511.522

151、.5FY21Q122Q222Q322Q422Q123Q223Q323Q423Q124Q224Q324Energy Storage solutions GWh(Revenue Rec basis)Revenew per Wh($/Wh)-100%-50%0%50%100%150%200%00.511.522.5FY21Q122Q222Q322Q422Q123Q223Q323Q423Q124Q224Q324Energy Storage solutions GWh(Revenue Rec basis)GWh YoYGWh QoQ94资料来源：公司公告，中信建投资料来源：公司公告，中信建投 Tesla

152、Tesla：储能出货爆发，已成为盈利能力最强的板块Tesla Q2出货达9.4GWh：Q2装机量9.4GWh，同比+157%，环比+132%，继续刷新单季度装机记录，预计全年装机量有望超30GWh。公司当前产能46GWh（美国新老工厂合计），待上海工厂2025年建成后还将新增35GWh产能。23年装机14.7GWh，24年预计全年装机量超30GWh。能源板块：能源业务营收30.14亿，同比+100%，环比+84%，毛利率25%，同比+6pct，环比-0.1pct。盈利能力已超过汽车板块资料来源：Tesla，中信建投图、TeslaQ2储能出货量达9.4GWh，单价约$0.32/Wh资料来源：Te

153、sla，中信建投图、公司能源业务毛利率已超过汽车业务0.000.100.200.300.400.500.600.7001000200030004000500060007000800090001000020212022Q1 2022Q2 2022Q3 2022Q4 2023Q1 2023Q2 2023Q3 2023Q4 2024Q1 2024Q2储能装机量（MWh）单价（$/Wh）-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%010,00020,00030,00040,00050,00060,00020212022Q12022Q22022Q32022Q42023Q120

154、23Q22023Q32023Q42024Q12024Q2汽车业务总营收能源总营收服务及其他营收汽车业务整体毛利率能源毛利率服务及其他毛利率95 SolaredgeSolaredge：营收出现回暖，亏损逐步收窄基本面方面：公司24Q2确收储能系统128MWh，环比持平，同比-52.4%。盈利能力方面：公司24Q2总收入2.65亿美元，环比+29.8%；毛利率-4.1%，环比+8.7pct；预计24Q3收入2.6-2.9亿美元。财务方面：公司亏损逐步收窄，营业利润-1.60亿美元，环比+7.8%，净利润-1.31亿美元，环比+6.8%。未来经营预期：公司将拓展商品范围，将于2025年推出室内商用储

155、能电池；公司已采取措施在渠道库存清理后恢复盈利能力和现金流稳定，预计将于25Q2恢复正常收入水平，预计季度收入约5.5亿美元。资料来源：Solaredge，中信建投图、公司24Q2营收出现回暖（单位：千美元）资料来源：Solaredge，中信建投图、公司24Q2储能出货128MWh，环比持平-1-0.8-0.6-0.4-0.200.20.40.60.8020000040000060000080000010000001200000Revenues($k)YoYQoQ-1-0.500.511.522.53050100150200250300350Batteries(MWh)YoYQoQ96 Enp

156、haseEnphase：24Q224Q2扭亏转盈，储能出货回暖基本面方面：公司24Q2确收储能系统120MWh，环比+44.7MWh，同比+37.9MWh，预计24Q3出货量160-180MWh，环比+40-60MWh。盈利能力方面：公司24Q2总收入3.04亿美元，毛利率45.2%，预计24Q3总收入3.70-4.10亿美元，同比+22-35%。财务方面：公司24Q2扭亏转盈，营业利润180万美元，净利润1080万美元，环比+167.1%。未来经营预期：公司已实现渠道库存正常化，Q3订单量健康；当前加州储能装机量约占公司总装机量的60%，公司正在积极布局欧洲市场，努力提升欧洲市场渗透率，重点

157、国家包括法国、德国、荷兰，预计将于Q4实现乐观增长；公司预计将于25Q1推出新一代储能电池系统。资料来源：Enphase，中信建投图、公司24Q2营收回升（单位：百万美元）资料来源：Enphase，中信建投图、公司24Q2储能系统出货量有所回升，环比+44.8MWh-0.8-0.6-0.4-0.200.20.40.60.810.0100.0200.0300.0400.0500.0600.0700.0800.0United StatesInternationalRevenue YoYRevenue QoQ-0.500.511.522.50.020.040.060.080.0100.0120.01

158、40.0160.0Emphase Storage System ShipmentsShipment YoYShipment QoQ97 SunrunSunrun：储能装机稳步增长，归母净利润扭亏为盈基本面方面：公司24Q2确收储能系统264.55MWh，同比+152.4%，环比+27.7%，再创新高；预计24Q3确收储能系统275-300MWh，24年全年确收储能系统1030-1100MWh。盈利能力方面：公司24Q2总营收5.24亿美元，环比+14.33%。财务方面：公司经营损失1.28亿美元，归母净利润1.39亿元，扭亏为盈。其他经营预期：公司预计24Q3现金流生成为正，24Q4现金流生成

159、达到1.25亿美元，24全年达到2.00-5.00亿美元，25年全年达到3.50-6.00亿美元。资料来源：Sunrun，中信建投图、公司营收增长迅速，绝大部分来自储能系统（百万美元）资料来源：Sunrun，中信建投图、公司单价较高-100.0%-50.0%0.0%50.0%100.0%150.0%0100000200000300000400000500000600000700000 Solar energy systems($k)Products($k)Customer agreements($k)Incentives($k)Solar energy systems YoY-0.500.51

160、1.522.50.050.0100.0150.0200.0250.0300.0Storage Capacity InstalledYoYQoQ 投资策略：全球大储产业链、非欧市场光储需求有望超预期，产业链值得关注 100投资策略资料来源：Wind，中信建投，PE按9月3日收盘价计算1）全球大储具备高的成长性和确定性：阳光电源、阿特斯、上能电气等。2）看好亚非拉户储需求持续性：德业股份、锦浪科技、禾迈股份、昱能科技、固德威等。3）国内PCS环节量增利稳：上能电气、科华数据、盛弘股份、禾望电气等。101风险提示 1）需求方面：国家基建政策变化导致电源投资规模不及预期；新能源装机增速下降导致对灵活性

161、电源需求下降；储能装机增速不及预期；全社会用电量增速下降等。2）供给方面：锂资源、铜资源、钢铁等大宗商品价格上涨；IGBT等电力电子器件供给紧张，国产化进度不及预期；盐穴、硐室等开凿成本高于预期；钒资源价格大幅上涨等。3）政策方面：储能相关扶持政策不及预期；容量电价补偿标准低于预期；电力现货市场推进进度不及预期；电力峰谷价差不及预期等。4）国际形势方面：能源危机较快缓解、能源价格较快下跌；国际贸易壁垒加深等。5）市场方面：竞争加剧导致储能电池、集成商、PCS厂商毛利率、盈利能力低于预期；运输等费用上涨。6）技术方面：电化学储能、压缩空气储能、液流电池储能等技术降本进度低于预期；储能技术可靠性难

162、以进一步提升；循环效率停滞不前等。7）机制方面：电力市场机制推进不及预期；现货市场配套辅助服务、容量补偿、峰谷价差等不及预期；虚拟电厂、需求侧管理等新兴市场机制不及预期等。分析师介绍分析师介绍朱玥：朱玥：中信建投证券电力设备新能源行业首席分析师。2021年加入中信建投证券研究发展部，8年证券行业研究经验，曾就职于兴业证券、方正证券，财经杂志，专注于新能源产业链研究和国家政策解读跟踪，在2019至2022年期间带领团队多次在新财富、金麒麟，水晶球等行业权威评选中名列前茅。雷云泽：雷云泽：中信建投证券电力设备及新能源研究员，清华大学大学电气工程硕士，研究方向为储能、电力设备。2022年所在团队荣获

163、新财富最佳分析师评选第四名，2022年上证报最佳电力设备新能源分析师第二名，金麒麟评选光伏设备第二名，金麒麟电池行业第三名，金麒麟新能源汽车第三名，水晶球新能源行业第三名，水晶球电力设备行业第五名。评级说明评级说明投资评级标准评级说明报告中投资建议涉及的评级标准为报告发布日后6个月内的相对市场表现，也即报告发布日后的6个月内公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。A股市场以沪深300指数作为基准；新三板市场以三板成指为基准；香港市场以恒生指数作为基准；美国市场以标普 500 指数为基准。股票评级买入相对涨幅15以上增持相对涨幅5%15中性相对涨幅-5%5之间减持相

164、对跌幅5%15卖出相对跌幅15以上行业评级强于大市相对涨幅10%以上中性相对涨幅-10-10%之间弱于大市相对跌幅10%以上 分析师声明分析师声明本报告署名分析师在此声明：（i）以勤勉的职业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告,结论不受任何第三方的授意或影响。（ii）本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。法律主体说明法律主体说明本报告由中信建投证券股份有限公司及/或其附属机构（以下合称“中信建投”）制作，由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国（仅为本报告目的，不包括香港、澳门、台湾）提供。中信建投证券股份有限

165、公司具有中国证监会许可的投资咨询业务资格，本报告署名分析师所持中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格证书编号已披露在报告首页。在遵守适用的法律法规情况下，本报告亦可能由中信建投（国际）证券有限公司在香港提供。本报告作者所持香港证监会牌照的中央编号已披露在报告首页。一般性声明一般性声明本报告由中信建投制作。发送本报告不构成任何合同或承诺的基础，不因接收者收到本报告而视其为中信建投客户。本报告的信息均来源于中信建投认为可靠的公开资料，但中信建投对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告所载观点、评估和预测仅反映本报告出具日该分析师的判断，该等观点、评估和预测可能在不发出通知的情况下有所变更，

166、亦有可能因使用不同假设和标准或者采用不同分析方法而与中信建投其他部门、人员口头或书面表达的意见不同或相反。本报告所引证券或其他金融工具的过往业绩不代表其未来表现。报告中所含任何具有预测性质的内容皆基于相应的假设条件，而任何假设条件都可能随时发生变化并影响实际投资收益。中信建投不承诺、不保证本报告所含具有预测性质的内容必然得以实现。本报告内容的全部或部分均不构成投资建议。本报告所包含的观点、建议并未考虑报告接收人在财务状况、投资目的、风险偏好等方面的具体情况，报告接收者应当独立评估本报告所含信息，基于自身投资目标、需求、市场机会、风险及其他因素自主做出决策并自行承担投资风险。中信建投建议所有投资

167、者应就任何潜在投资向其税务、会计或法律顾问咨询。不论报告接收者是否根据本报告做出投资决策，中信建投都不对该等投资决策提供任何形式的担保，亦不以任何形式分享投资收益或者分担投资损失。中信建投不对使用本报告所产生的任何直接或间接损失承担责任。在法律法规及监管规定允许的范围内，中信建投可能持有并交易本报告中所提公司的股份或其他财产权益，也可能在过去12个月、目前或者将来为本报告中所提公司提供或者争取为其提供投资银行、做市交易、财务顾问或其他金融服务。本报告内容真实、准确、完整地反映了署名分析师的观点，分析师的薪酬无论过去、现在或未来都不会直接或间接与其所撰写报告中的具体观点相联系，分析师亦不会因撰写

168、本报告而获取不当利益。本报告为中信建投所有。未经中信建投事先书面许可，任何机构和/或个人不得以任何形式转发、翻版、复制、发布或引用本报告全部或部分内容，亦不得从未经中信建投书面授权的任何机构、个人或其运营的媒体平台接收、翻版、复制或引用本报告全部或部分内容。版权所有，违者必究。中信建投证券研究发展部中信建投证券研究发展部中信建投（国际）中信建投（国际）北京朝阳区景辉街16号院1号楼18层电话：（8610）5613-5088联系人：李祉瑶邮箱：上海浦东新区浦东南路528号南塔2103室电话：(8621)6882-1612联系人：翁起帆邮箱：深圳福田区福中三路与鹏程一路交汇处广电金融中心35楼电话：（86755）8252-1369联系人：曹莹邮箱：香港中环交易广场2期18楼电话：（852）3465-5600联系人：刘泓麟邮箱：charleneliucsci.hk