【公司研究】海尔智家-私有化方案问世期待治理改善与效率提升-20200802[15页].pdf

1、 敬请阅读末页的重要说明 证券证券研究报告研究报告| 公司公司深度报告深度报告 可选消费可选消费 | 白色家电白色家电 强烈推荐强烈推荐-A（维持维持） 海尔智家海尔智家 600690.SH 目标估值：20.7-22.5 元 当前股价：18.0 元 2020年年08月月02日日 私有化方案问世，期待治理改善与效率提升私有化方案问世，期待治理改善与效率提升 基础数据基础数据 上证综指 3310 总股本（万股） 657957 已上市流通股（万股） 630855 总市值（亿元） 1184 流通市值（亿元） 1136 每股净资产（MRQ） 7.4 ROE（TTM） 14.7 资产负债率 64.8% 主

2、要股东 海尔电器国际股份有 限公司 主要股东持股比例 19.13% 股价表现股价表现 % 1m 6m 12m 绝对表现 2 -5 11 相对表现 -10 -22 -11 资料来源：贝格数据、招商证券 相关报告相关报告 1、 海尔智家（600690）收入稳 健盈利承压，远期战略依然明晰 2020-05-06 2、 海尔智家（600690）中报点 评： 稳健经营， 海外亮眼 2019-09-01 3、 青岛海尔（600690）全球全 面增长，高端引领市场2019-05-05 海尔智家（海尔智家（600690）拟以协议安排的方式私有化海尔电器（）拟以协议安排的方式私有化海尔电器（1169.hk）。海

3、尔电 器计划股东将以 1:1.6 换股海尔智家新发行的 H 股，并获得 1.95 港元/股的现金； 此举对海尔智家股东 2019 年扣非归母 EPS 摊薄 4.9%。2021-2023 年，海尔智 家以现金方式分配的利润分别不少于公司当年实现归属于上市公司股东净利润的 33%、36%和 40%。 投资思考：投资思考：千呼万唤始出来。千呼万唤始出来。此前，海尔智家(600690)和海尔电器(1169.hk) 复杂的股权和业务关系背后，映射着其受压制的经营效率以及盈利能力， “海“海 尔兄弟”需要一个契机证明自己：私有化海尔电器尔兄弟”需要一个契机证明自己：私有化海尔电器信号弹？发令枪？信号弹？发

4、令枪？ 方案本身：稀释有限，诚意十足。方案本身：稀释有限，诚意十足。本私有化方案对海尔电器股东 2019 年享有 的持续经营归母 EPS 增厚 9.9%；对海尔智家股东 2019 年享有的扣非归母 EPS 摊薄 4.9%。每股计划股份的总价值约 31.51 港元，相较于海尔电器最近 1 个交易日溢价 17.35%。此外，海尔智家计划在 3 年内将基于归母净利润的 分红率逐步提升至 40%，增强全体股东回报。就方案本身而言，对原海尔智 家股东稀释有限，对原海尔电器股东诚意满满。 私有化后：私有化后：美好美好愿景的充分描绘。愿景的充分描绘。1）减少关联交易及同业竞争，提高运营效 率；2）A 股与

5、H 股的资金统一筹划使用，提高资金使用效率，改善资本结构； 3） 提高各业务条线及全球多区域的协同能力， 共建共享物联网智慧家庭生态。 公司特质公司特质：海尔在海尔在三大白三大白中面临最大的管理能力挑战中面临最大的管理能力挑战。集体所有制企业， 全集团股权与业务架构复杂；“战略巨人”：自主品牌出海，内部管理勇 于尝试（“小微”、矩阵模式等），一定程度上压制盈利与效率；以冰洗 为核心业务资产；超长价值链条：向上，大股东仍承担部分产业职能，上 市公司与大股东关联交易不少；向下，分销业务在上市公司体内。私有化为私有化为 进一步改善公司治理进一步改善公司治理、提高经营效率打开窗口提高经营效率打开窗口，

6、期待实质性变化。，期待实质性变化。 投资视角：投资视角：短期短期事件催化事件催化下下情绪积极，中长期情绪积极，中长期效率提升与盈利兑现方能效率提升与盈利兑现方能 持续持续提高提高价值。价值。私有化方案兼顾多方因素，整体相对公允，在较为乐观的改 善预期下短期市场反应或相对积极。中长期维度下，中长期维度下，盈利能力及其背后的经盈利能力及其背后的经 营效率是营效率是海尔投资价值海尔投资价值能否持续兑现的关键。能否持续兑现的关键。1）产销两端的降本降费提效， 尤其是非“冰洗热”类弱势业务板块仍存较大改善空间；2）海外业务尤其是 北美 GEA 盈利能力期待获得提升。 经营的调整实为渐进过程， 建议持续关