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1、2024年5月12日光伏产业链磨底企稳，胶膜行业盈利拐点初现光伏胶膜行业深度报告行业评级：看好证券研究报告分析师邱世梁分析师张雷分析师谢金翰研究助理周向昉邮箱邮箱邮箱邮箱证书编号S1230520050001证书编号S1230521120004 证书编号S1230523030003添加标题95%摘要21、全球光伏新增装机高增速，组件降价刺激需求释放1）全球光伏新增装机需求保持高增速，2024E-2026E的CAGR约17%。2）组件降价刺激海外需求释放。2022Q4以来，组件价格持续下跌刺激光伏装机需求释放。2023全年组件出口约为208GW，同比增长34%。从出口结构上来看，对比2022及20

2、23年：欧洲、美洲占比下降；亚太、中东及非洲占比提升；2024年Q1全球三大进口中国光伏组件的市场是欧洲、印度与巴西，三者进口总量占全球市场57%。2、2023年光伏主要环节价格下跌，行业处于去库周期1）2023年硅料环节瓶颈突破后，硅料价格快速下跌，带动光伏产业链价格趋势向下。2023年以来光伏主产业链下跌超60%；2）组件价格在历史低位，行业处于去库周期。2023年组件价格跌破1元/w，较年初下跌超40%。3、光伏胶膜是核心封装辅材，成本占比约5%-7%，2023-2025年全球光伏胶膜市场CAGR约19%1）光伏胶膜的成本占比约5%-7%，通常光伏组件在光伏电站中的使用寿命长达25至40

3、年，胶膜的性能与稳定性直接影响组件的发电效率及寿命。2）产业链：光伏胶膜位于产业链中游。产业链上游包括EVA树脂、POE树脂等原材料，下游为光伏组件厂。市场空间：2025年全球光伏胶膜市场空间约700亿。3）竞争格局：国内光伏胶膜企业呈现“一超多强”的竞争格局。行业集中度高，2021年光伏胶膜CR4占据85%以上的市场份额。4）行业壁垒：资金优势、技术及认证壁垒、规模效应。光伏胶膜属于资金密集型行业，需要占用大额营运资金，上游账期短，下游销售回款长。4、供给端：胶膜产能饱满、EVA粒子供需比约为110%-131%胶膜供给：预计主要胶膜厂商现有及规划产能约67亿平，可供应组件579GW；粒子供给

4、：预计2025年国内光伏级EVA粒子供需比约为110%-131%。保守估计：2025年国内EVA粒子产能约209万吨，可供应582GW组件；乐观估计：2025年国内EVA粒子产能约249万吨，可供应694GW组件。5、趋势：双面双玻、N型占比提升、SMBB/0BB。光伏电池和组件技术加速迭代，要求胶膜厂改进新的封装方案以匹配不同技术。6、投资建议：推荐放量逻辑显著受益，盈利能力有支撑的辅材福斯特、天洋新材、海优新材、赛伍科技等。7、风险提示：1）光伏胶膜行业产能过剩风险；2）地缘政治风险。9WaVdXaYeZaVfVaY7NaO8OmOnNpNtPiNmMqNjMoPtN6MoOzQNZoNo

5、MMYoPvN目录C O N T E N T S光伏产业链价格下行，刺激新增装机需求010203光伏胶膜是核心封装辅材，市场空间广阔趋势：双面双玻组件、N型化、无主栅/多主栅电池片304投资建议光伏产业链价格下行，刺激新增装机需求01Partone4胶膜行业磨底企稳，距离23年初下跌约60%015胶膜行业股价进入磨底期，需求有望在组件价格下跌刺激下提升，从而股价企稳。光伏胶膜行业自2021年高点以来股价持续下行。主要胶膜公司距离2021年高点平均下跌71%，距离2023年初平均下跌60%。根据Wind一致预期测算，2024、2025年平均PB分别为2、1.6倍。资料来源：Wind，浙商证券研究

6、所。注：考虑到上市时间，选取福斯特、海优新材、赛伍技术、天洋新材作为主要胶膜公司，左图为股价/基期价格，基期为2021年1月22日；盈利预测取wind一致预期预测值，数据截至2024年5月6日。图：主要胶膜公司股价自2021年高点以来持续下行表：2025E主要胶膜公司PB约1.6倍2023A2024E2025E福斯特3.02.92.5海优新材2.71.41.3赛伍技术2.61.71.5天洋新材1.8-1.1鹿山新材2.6-全球光伏新增装机高增速，组件降价刺激需求释放016全球光伏新增装机需求保持高增速，预计2024-2026年全球光伏新增装机容量分别为530、630和730GW，CAGR约17

7、%。组件降价刺激海外需求释放。2022Q4以来，组件价格持续下跌刺激光伏装机需求释放。2023全年组件出口约为208W，同比增长34%。2024年Q1组件累积出口为67.6GW，同比2023年Q1增长33%。巴基斯坦、沙特等国家需求有望爆发。从出口结构来看，2024年Q1全球三大进口中国光伏组件的市场是欧洲、印度与巴西，三者进口总量占全球市场57%。从今年一季度数据看，亚太（巴基斯坦、印度等）累积拉货量同比上升160%；美洲（巴西等）累积拉货量同比上升18%；中东（沙特等）累计拉货量同比上升204%。中国与这些国家的紧密经济合作，特别是“一带一路”倡议下的能源项目合作，将进一步促进技术和资金的

8、流动，加速光伏项目的开发和实施。资料来源：Solarzoom，BNEF，InfoLink，浙商证券研究所图：2024年Q1我国组件出口同比增加33%图：2022年及2023年组件出口结构2023年至今光伏主要环节价格下跌，行业处于去库周期017产业链价格进入下行周期，有望筑底企稳。2023年硅料环节瓶颈突破后，硅料价格快速下跌，带动光伏产业链价格趋势向下。组件价格在历史低位，行业处于去库周期。2023年组件价格跌破1元/w，较年初下跌超40%，刺激光伏装机量高增，2023年全球光伏新增装机容量约446GW，中国占比超60%。资料来源：PVInfolink，IEA，截至2024年4月24日，浙商

9、证券研究所图：2023年以来硅片价格下跌约66%图：2023年以来硅料价格下跌约74%图：2023年以来电池片价格下跌约62%图：2023年以来组件价格下跌约51%2025年全球光伏胶膜市场空间约700亿，2023-2025年CAGR约19%018我们测算2025年全球光伏胶膜需求量达70亿平方米，2023-2025年复合增速达19%。若售价10元/平，则预计2025年市场空间约700亿元。假设：1）全球装机：2023-2025年全球光伏新增装机量分别为446、530和630GW，同比增长93%、19%、19%。2）根据公司公告，光伏容配比1.2：1。3）2023-2025年单GW组件消耗胶膜

10、920万平方米。资料来源：IEA，祥邦科技公司公告，浙商证券研究所2021A2022A2023E2024E2025E全球新增光伏装机规模(GW)160230446530630yoy44%94%19%19%光伏容配比1.2全球光伏组件需求(GW)192276535636756胶膜消耗量(亿平/GW)0.092光伏胶膜产品需求(亿平)18 25 49 59 70 yoy44%94%19%19%光伏胶膜是核心封装辅材，市场空间广阔02Partone9光伏胶膜是封装的关键辅材，主要起到保护电池片的作用0210光伏封装胶膜应用于光伏组件封装的层压环节，主要起到保护电池片的作用。光伏胶覆盖于电池片的上下面

11、，与玻璃、背板等通过真空层压技术合为一体，构成电池封装组件。光伏胶膜具有透光率、收缩率、剥离强度、抗黄变性等性能要求。此外，由于光伏组件工作环境都处于露天环境，因此光伏封装胶膜需要具有多种环境下的良好耐侵蚀性、耐热性、耐氧化性、耐紫外线老化性等特点。资料来源：天洋新材公司公告，天洋新材公司官网，浙商证券研究所图：EVA及POE光伏封装胶膜图：光伏封装胶膜应用于光伏组件封装的层压环节光伏胶膜是封装的关键辅材，成本占比约5-7%0211光伏产业上游包括单多晶硅的冶炼、铸锭、拉棒、切片等环节，中游包括太阳能电池生产制造、光伏发电组件封装等环节，下游包括集中式/分布式光伏电站等光伏发电系统建造与运营环

12、节。光伏胶膜是光伏组件封装的关键辅材，在组件中的绝对成本占比约为5-7%。通常光伏组件在光伏电站中的使用寿命长达25至40年，其性能与稳定性是光伏组件的发电效率及寿命的重要影响因素。资料来源：祥邦科技公司公告，正点光伏，浙商证券研究所注：右图口径为单一N型光伏组件，数据采用2024年4月图：封装材料在组件成本占比不高图：组件位于光伏产业链中游光伏胶膜位于产业链中游，上游为石油化工，下游为组件厂商0212产业链上游包括EVA树脂、POE树脂等原材料，由乙烯和醋酸乙烯酯/辛烯在催化条件下通过聚合反应形成。国内代表企业有斯尔邦、联泓新科等。POE粒子仍目前仍由海外厂商主导生产，主要企业包括陶氏化学、

13、三井化学、LG化学等。产业链中游为胶膜产品的生产制造过程，代表企业有福斯特、海优新材等。厂商通过添加交联剂、硅烷偶联剂、光稳定剂、抗氧剂、紫外吸收剂等多种助剂改性，经熔融加工制成胶膜产品。资料来源：艾邦光伏网，浙商证券研究所图：光伏胶膜主要厂商包括福斯特、斯威克、海优新材等主要种类为EVA、POE、EPE等胶膜，性能及成本各显优势0213光伏胶膜主要有透明EVA胶膜、白色EVA胶膜、POE胶膜、EPE胶膜等。EVA和POE胶膜分别以EVA和POE树脂作为原材料，EPE胶膜即“EVA-POE-EVA”三层复合结构膜，是由EVA和POE共挤熔融加工成型的胶膜。EVA胶膜具有高透光率、抗紫外湿热黄变

14、性、黏结性好等特点，是主流胶膜材料；而POE胶膜具有更高的水汽阻隔率、耐候性能和更强的抗PID性能。POE 胶膜产品的电气绝缘性与水汽阻隔性较 EVA 胶膜有 5-10 倍的提升。资料来源：CPIA，祥邦科技公司公告，浙商证券研究所电池类型上层封装材料下层封装材料单玻PERC电池组件透明EVA白色EVA双玻PERC电池组件透明EVA共挤POEN型单玻TOPCon组件共挤POE透明EVA/白色EVAN型双玻TOPCon组件共挤/单层POE共挤/单层POEN型HJT电池组件共挤/单层POE共挤/单层POE图：含POE粒子胶膜渗透率提升图：多种封装方案匹配不同电池组件EVA粒子价格上升，胶膜价格有望

15、上行0214EVA粒子价格率先反弹，胶膜价格有望上行。年初至今，EVA粒子价格涨幅约24%，而白色EVA胶膜、透明EVA胶膜涨幅分别约为2%、6%。资料来源：索比光伏网，截至2024年4月24日，浙商证券研究所图：EVA、POE胶膜价格趋势下行（元/平方米）图：年初至今，EVA粒子价格涨幅约24%（元/吨）行业集中度高，一、二线厂商加速扩产提升份额0215国内光伏胶膜企业呈现“一超多强”的竞争格局。2021年光伏胶膜CR4占据85%以上的市场份额，第一梯队为福斯特，占据光伏胶膜50%左右的市场份额；第二梯队为斯威克和海优新材；第三梯队为赛伍技术、鹿山新材、天洋新材、百佳年代、祥邦科技等厂商。组

16、件厂为加强供应链稳定性，引入多家胶膜供应商体系。由于胶膜规模优势明显，且组件厂商倾向于选择质量优、规模大的企业作为供货商，业内头部企业为把握产业机遇，积极扩产。光伏组件厂集中化，下游客户需要至少两家供应商以保障原材料供应的安全性和稳定性。资料来源：福斯特、斯威克、海优新材等公司公告，Wind，中商产业研究院，浙商证券研究所图：福斯特2021年市占率约50%图：2023年胶膜厂加速出货图：胶膜厂毛利率下滑预计主要胶膜厂商产能约67亿平，可供应组件579GW0216胶膜厂商预计持续扩产。随着光伏电池及组件技术快速迭代，新建产能通常具备产品性能及成本优势，组件厂商积极扩产、提升先进产能占比以争取更大

17、市场份额。国内主要胶膜厂商预计规划产能约67亿平，假设单GW消耗920万平，容配比为1.2：1，则对应组件预计579GW。资料来源：福斯特等各公司公告，QYResearch，财联社，浙商证券研究所主要胶膜厂商现有及规划产能（亿平）项目福斯特30临安 2.5 亿平，嘉兴 2.5 亿平，越南2.5 亿平海优新材10年产 1.5 亿平封装胶膜，年产 2 亿平封装材料斯威克9义乌 3 亿平，常州 2.3 亿平，宿迁2.5 亿平，盐城 4.2 亿平赛伍技术5基于存量设备，技术改造天洋新材6昆山 1.5 亿平米，如东 1.5 亿平米，海安 1.5 亿平米祥邦科技3IPO募投项目：年产3亿平米胶膜鹿山新材4

18、IPO募投项目及可转债募投项目表：国内主要胶膜厂商积极扩产，抢占市场份额2025年国内光伏级EVA粒子供需比约为110%-131%02172021年EVA粒子国产化率约60%。斯尔邦石化、联泓新科、宁波台塑等国产树脂供应商2017年起切入市场，陆续产出光伏级EVA树脂；2021年下半年起，随着浙石化、中化泉州、榆林能化等国产树脂供应商加入光伏级EVA的生产，EVA国产化率约60%。新产能装置从开车成功到连续规模化稳质稳产生产出光伏级EVA粒子仍需至少一年甚至数年时间，因此新增产能在当年生产光伏级EVA粒子存在极大不确定性：我们保守估计：2025年国内EVA粒子产能预计约209万吨，可供应582

19、GW组件；乐观估计：2025年国内EVA粒子产能预计约249万吨，可供应694GW组件。供需比预计约为：110%131%。资料来源：SMM，东方盛虹、荣盛石化、祥邦科技公司公告，浙商证券研究所表：2025年国内主要EVA粒子厂商预计规划产能约452万吨单位：万吨/年2023年2024E2025E斯尔邦305090浙石化3030110宁波台塑10.110.122.9联泓新科151535延长榆林能化305090扬子巴斯夫202020中石化-扬子石化101010中石化-中科炼化101010中石化-燕山石化202020中石化-北京东方化工444宁夏煤业303030古雷石化102025年全球光伏级POE

20、粒子需求约89万吨0218预计2030年POE树脂国产化率有望达到60%。光伏级的POE树脂供应集中于海外，主要厂商包括陶氏化学、LG化学、三井化学等。主要厂商大幅扩产，2024年LG化学产能有望提升至38万吨，三井化学有望提升至34.5万吨。国内万华化学、东方盛虹、卫星化学、中国石化和荣盛石化等企业积极布局POE产能，目前主要处于中试阶段，预计2024年或2025年实现量产。国内中试完成的主要POE厂商的规划产能为85万吨。我们预计，2025年全球POE粒子需求约89万吨。资料来源：SMM，祥邦科技公司公告，浙商证券研究所表：国内主要POE树脂公司规划产能为165万吨POEEVAEPE202

21、5年胶膜占比（%）13%52%35%需要胶膜量（亿平方米）93624克重（g）440390407需要粒子（万吨）POE89EVA191表：2025年POE粒子需求测算：约89万吨公司进度规划产能（万吨）万华化学中试完成40东方盛虹中试完成30卫星化学中试完成10中国石化中试完成5荣盛石化拟投资40联泓新科拟投资40胶膜行业：资金优势、技术及认证、规模效应0219资金优势。光伏胶膜属于资金密集型行业，占用大额营运资金。行业上游为大型石油化工企业，账期较短；下游为光伏组件厂，收款方式以承兑汇票为主，销售回款周期长。同时为扩张产能需进行大量固定资产投资。技术及认证壁垒。光伏胶膜的技术工艺及配方存在较

22、高技术门槛，需要长期研发及技术、经验的积累。光伏组件产品通常采用认证制度。新进入组件厂的供应商，需要经过评审、验厂、产品测试、认证、小批量试用、中批量采购直至批量供货等环节，周期较长。规模效应。光伏胶膜行业属于大规模制造业，经营规模在市场竞争、原材料采购、生产与运营成本控制中具有重要作用。资料来源：浙商证券研究所趋势：双面双玻、N型占比提升、SMBB/0BB03Partone20技术迭代加快：双面双玻，N型占比提升0321双面双玻组件市场占比提升。光伏电池和组件技术迭代较快，电池发电效率不断提升。双面双玻组件具有发电量更高、生命周期更长、耐候性、耐磨性、耐腐蚀性更强等优势，目前市场占比正在快速

23、提升。相较于单玻组件，双玻组件的背面发电增益在1030%不等。根据CPIA相关数据统计及预测，2022年双面双玻组件市场占比达到40.4%，到2030年有望超过60%。资料来源：CPIA，祥邦科技公司公告，浙商证券研究所图：双玻组件：背面发电增益在1030%不等图：2030 年双玻组件市场份额将达到 60%技术迭代加快：双面双玻，N型占比提升0322N型电池逐步取代P型电池。随着P型电池效率接近“天花板”，光伏走向N型化时代。2023 年，规模化生产的 p 型单晶电池均采用 PERC 技术，平均转换效率约23.4%；TOPCon 电池片行业平均转换效率达到 25%。2023年新投产的量产产线以

24、n型电池片产线为主，随着n型电池片产能陆续释放，PERC电池片市场份额下滑至73%，n型电池片占比约26.5%。资料来源：CPIA，浙商证券研究所注：表中均只记正面效率；n 型异质结单晶电池统计规格为 182mm 半片与 210mm 半片。表：2023-2030 年n型电池技术平均转换效率高于p型图：2030 年 N 型电池市场份额占比高分类2023年2024年2025年2026年2028 年2030年P型单晶PERC p型单晶电池 23.40%23.60%23.70%23.80%23.90%24.00%n型单晶TOPCon 单晶电池25.00%25.40%25.70%26.00%26.30%

25、26.50%异质结电池25.20%25.80%26.20%26.40%26.60%26.80%技术迭代加快：SMBB、0BB0323光伏电池栅线起到汇集、导出光生载流子的作用，直接影响光电转换效率，同时栅线遮挡电池，造成发电损失。栅线的主要材料银浆价格昂贵，其成本约占光伏电池非硅成本的50%-60%，减小细栅宽度有利于降低遮光损失并减少正银用量。光伏电池主栅及焊带的变细将有利于光伏胶膜的克重降低。在光伏组件封装时，光伏胶膜需覆盖光伏电池片表面的主栅及焊带：当主栅和焊带较粗、光伏胶膜较薄时，将导致覆盖主栅及焊带上的光伏胶膜过薄，影响封装的可靠性。资料来源：祥邦科技公司公告，浙商证券研究所图：主栅

26、数量增加、栅线变细有利于胶膜克重减少投资建议04Partone24福斯特：光伏胶膜龙头，产品、成本优势突出0425光伏高景气拉动胶膜需求，新增产能释放驱动规模增长。2021-2023年，公司实现营业收入128.58、188.78、225.89亿元，分别同比增长53.20%、46.82%、19.66%。在下游旺盛的光伏需求拉动下，公司新增产能持续释放，业务规模持续扩张，2023 年公司实现营业收入 225.89 亿元，同比增长 19.66%，归母净利润 18.50亿元，同比增长 17.21%，实现毛利率 14.64%，同比下降 0.98pct，实现净利率8.19%，同比下降 0.18pct。上游

27、材料成本波动显著，盈利能力小幅下降。2021-2023年，公司毛利率分别为25.06%、15.62%、14.64%，净利率分别为17.09%、8.37%、8.19%，由于上游原材料价格上涨等因素影响，利润水平小幅下降后再2022-2023年逐渐趋稳，2024Q1公司毛利率、净利率分别为16.25%、7.03%。胶膜业务为主要收入构成。2023年，公司EVA胶膜、背板、感光干膜收入占比分别为90.7%、2%、0.5%，其中胶膜业务为公司最主要的收入来源。图图：20192019-20232023年公司年公司营业收入营业收入图图：20192019-20232023年公司销售净利率年公司销售净利率图：

28、图：20192019-20232023年公司年公司主要收入构成主要收入构成资料来源：Wind，浙商证券研究所海优新材：胶膜领先企业规模持续扩张，盈利能力阶段性承压0426需求旺盛叠加产能释放，公司规模持续扩张。2021-2023年，公司实现营业收入31.05、53.07、48.72亿元，分别同比+109.66%、+70.9%、-8.2%，实现归母净利润2.52、0.50、-2.29亿元，分别同比+12.97%、-80.14%、-556%，光伏需求拉动叠加公司产能释放，由于EVA粒子价格波动显著，资产减值给公司利润端带来一定影响。粒子波动影响公司利润水平，盈利能力阶段性承压。2021-2023年

29、，公司毛利率分别为15.11%、7.87%、3.35%，净利率分别为8.12%、0.94%、-4.69%，由于上游原材料价格上涨等因素影响，利润水平受到一定影响。胶膜业务为主要收入构成。2023年公司胶膜业务收入占比为98.53%，为公司最主要的收入来源。图图：20192019-20232023年公司年公司营业收入营业收入图图：20192019-20232023年公司销售净利率年公司销售净利率图：图：20192019-20232023公司公司主要收入构成主要收入构成资料来源：Wind，浙商证券研究所赛伍技术：平台型产品公司，技术研发实力突出0427深耕产品研发，打造平台型公司。2021-202

30、3年，公司实现营业收入30.17、41.15、41.66亿元，分别同比+38.25%、+36.39%、1.22%，实现归母净利润1.70、1.71、1.04亿元，分别同比-12.36%、+0.68%、-39.5%，公司深耕技术研发，多产品布局，2023年四季度公司实现营业收入8.25亿元，同比下降7.73%，实现归母净利润0.18亿元，同比增长132.00%，实现毛利率 11.17%，实现净利率 2.19%。上游材料波动盈利承压，多业务布局助力行稳致远。2021-2023年，公司毛利率分别为14.63%、13.04%、10.74%，净利率分别为5.65%、4.15%、2.47%，上游原材料价格

31、波动给公司盈利能力带来一定影响，2023Q4公司毛利率、净利率分别为11.17%、2.19%。胶膜、背板业务为主要收入构成。2023年，公司光伏材料业务收入占比约86.96%，为公司主要收入来源。图图：20192019-20232023年公司年公司营业收入营业收入图图：20192019-20232023年公司销售净利率年公司销售净利率图：图：20202020-20232023年年公司公司主要收入构成主要收入构成资料来源：Wind，浙商证券研究所04图：图：20182018-20232023年年公司实现营业收入公司实现营业收入CAGRCAGR约约19%19%图：图：20182018-202120

32、21年归母净利润年归母净利润CAGRCAGR约约4646%图：图：20202020-20232023年公司年公司光伏胶膜业务营收占比提升光伏胶膜业务营收占比提升公司是国内热熔粘结材料领军者。借助多年技术沉淀，业务拓展至光伏材料、家装新型消费建材、电子胶黏剂材料以及热熔环保粘接材料领域，产品广泛应用于服装、光伏、建材、电子电器等行业。积极布局光伏胶膜业务，打开公司第二增长曲线。1)随着如东、昆山、海安三大光伏胶膜项目有序推进。光伏胶膜产能将由年产1.6亿平拓展至6亿平（2024年底），市占率有望大幅提高，盈利能力显著提升。2023年公司光伏胶膜、热熔胶、电子胶和热熔墙布营收占比分别为51%、31

33、%、9%、6%。近年来公司光伏胶膜业务规模不断扩大，营收占比从2020年的28%增长至2023年的51%。2)重要客户持续导入，公司光伏胶膜产品已通过天合、晶澳认证，实现小批量供货，后续供货量有望提升；产品已供货正泰、东方日升、协鑫、一道等客户。28天洋新材：国内热熔粘接材料领军者，光伏胶膜打开成长空间资料来源：Wind，浙商证券研究所风险提示05Partone29风险提示301）光伏胶膜行业产能过剩风险。倘若光伏胶膜扩产速度过快，或需求不及预期，产能不能及时消化，可能导致产能过剩风险，光伏胶膜价格下降，行业盈利能力下滑。2）地缘政治风险。光伏行业出口占比高，若地缘政治恶化超预期，则对出口形成

34、抑制，对行业需求产生重大不利影响。05点击此处添加标题添加标题点击此处添加标题点击此处添加标题点击此处添加标题点击此处添加标题点击此处添加标题添加标题点击此处添加标题点击此处添加标题添加标题点击此处添加标题添加标题95%行业评级与免责声明31行业的投资评级以报告日后的6个月内，行业指数相对于沪深300指数的涨跌幅为标准，定义如下：1、看好：行业指数相对于沪深300指数表现10%以上；2、中性：行业指数相对于沪深300指数表现10%10%以上；3、看淡：行业指数相对于沪深300指数表现10%以下。我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相

35、对比重。建议：投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资者不应仅仅依靠投资评级来推断结论行业评级与免责声明32法律声明及风险提示本报告由浙商证券股份有限公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格，经营许可证编号为：Z39833000）制作。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，但浙商证券股份有限公司及其关联机构（以下统称“本公司”）对这些信息的真实性、准确性及完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不发生任何变更。本公司没有将变更的信息和建议向报告所有接收者进行更新的义务。本报告仅供本公司的客户作参考之用。本公司不会因

36、接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅反映报告作者的出具日的观点和判断，在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议，投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及/或其关联人员均不承担任何法律责任。本公司的交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。本公司的资产管理公司、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中

37、的意见或建议不一致的投资决策。本报告版权均归本公司所有，未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、发布、传播本报告的全部或部分内容。经授权刊载、转发本报告或者摘要的，应当注明本报告发布人和发布日期，并提示使用本报告的风险。未经授权或未按要求刊载、转发本报告的，应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。联系方式33浙商证券研究所上海总部地址：杨高南路729号陆家嘴世纪金融广场1号楼25层北京地址：北京市东城区朝阳门北大街8号富华大厦E座4层深圳地址：广东省深圳市福田区广电金融中心33层邮政编码：200127 电话：(8621)80108518 传真：(8621)80106010