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1、 敬请参阅末页重要声明及评级说明 证券研究报告 制冷剂行业深度：制冷剂行业深度：供需格局持续优化供需格局持续优化，制冷剂，制冷剂进入景气向上周期进入景气向上周期 Table_IndNameRptType 基础化工基础化工 行业研究/深度报告 行业评级：增持行业评级：增持 报告日期：2024-03-17 Table_Chart 行业指数与沪深行业指数与沪深 300 走势比较走势比较 Table_Author 分析师：王强峰分析师：王强峰 执业证书号：S0010522110002 电话：13621792701 邮箱： Table_Report 相关报告相关报告 主要观点：主要观点：Table_Su

2、mmary 供给强约束供给强约束叠加叠加需求刚性需求刚性，三代制冷剂三代制冷剂进入景气上行周期进入景气上行周期 供给强约束：供给强约束：三代制冷剂供给具有强约束性，配额政策限定了我国三代制冷剂的生产上限，同时对配额的内用和出口、各制冷剂生产企业生产配额做了明确的划分，制冷剂供给端细化且约束较强。需求刚性：需求刚性：制冷剂下游主要是家用空调、汽车等，据 IEA 预测，全球住宅空调的总空间冷却输出容量将从 2016 年的约 6200GW 增长到 2050 年的近 23000GW，复合增长率 4%。同时由于专利、成本、安全等因素，四代制冷剂短期难以对三代制冷剂形成替代，三代制冷剂需求具有刚性。供给强

3、约束和需求刚性背景下，三代制冷剂供需格局持续优化，进入景气上行周期。三代制冷剂重点看三代制冷剂重点看 R32、R134a，内内销销供需缺口确定性强供需缺口确定性强 行业供需变化是化工品价格波动的核心因素之一，供需缺口的存在将打开三代制冷剂的涨价空间，其中 R32、R134a 体量较大，供需缺口确定强，未来价格有望维持强势。R32：长期来看，全球制冷需求持续增长，我国空调产量仍有增长空间，同时未来随着存量市场 R32 空调渗透率持续提升，维修需求有望快速增长，在当前配额发放基础上，随着需求端的持续上行，未来 R32 内贸供需存在缺口具有确定性。R134a：长期来看，全球汽车产销量和保有量都处于持

4、续提升阶段，而 R1234yf 的专利限制和高成本限制了其对 R134a在内贸市场的替代，在当前配额发放基础上，需求持续增长必将导致 R134a 内贸供需出现缺口。R32、R134a 出口出口供需缺口确定性强供需缺口确定性强，外贸价格中枢有望上移外贸价格中枢有望上移 我国是制冷剂出口大国，2024 年主流制冷剂品种 R32、R125、R134a、R143a 出口配额占比分别为 40.8%、63.7%、61.7%、75.5%。由于不同国家 HFCs 基线和逐步削减时间存在差异，因此制冷剂进口需求存在差别。从出口占比数据来看，发展中国家是我国制冷剂主要出口国，R32、R134a 出口占比均在 70

5、%以上，目前发展中国家制冷剂需求处于快速增长阶段，同时其新增制冷剂产能有限，制冷剂进口需求有望保持稳定增长，在当前配额发放基础上，R32 和 R134a出口供需存在缺口的确定性较强，长期来看外贸价格中枢有望上移。HFCs 配额政策优化行业格局，配额政策优化行业格局，头部企业头部企业话语权逐步话语权逐步提升提升 据2024 年度氢氟碳化物生产、进口配额核发表内容，三代制冷剂行业格局优化，市场集中度较高，头部企业具有议价权。-47%-35%-22%-10%3%15%3/236/239/2312/23基础化工沪深300 Table_CompanyRptType 行业研究行业研究 敬请参阅末页重要声明

6、及评级说明 2/33 证券研究报告 从主流三代制冷剂行业集中度来看：CR3：R32（76.3%）、R125（74.5%）、R134a（87.0%）、R143a（90.8%）；CR5：R32（96.1%）、R125（93.8%）、R134a（95.2%）、R143a（100.0%）。分企业来看：巨化股份：R32、R125、R134a、R143a 可控配额分别为 10.78 万吨、6.42 万吨、7.65 万吨、2.07 万吨，行业占比分别为 45.0%、38.7%、35.5%、45.4%；三美股份：R32、R125、R134a、R143a 可控配额分别为 2.78 万吨、3.15 万吨、5.15