家用电器行业：攻守之间踏步向前-240225（31页）.pdf

1、1 行业行业报告报告行业深度研究行业深度研究 请务必阅读报告末页的重要声明 家用电器家用电器 攻守之间，踏步向前攻守之间，踏步向前 攻守之间的家电表现攻守之间的家电表现 年初至 2 月 23 日，家电指数上涨 4.08%，一级行业第 4；白电指数上涨12.65%，二级行业第 4，相对 wind 全 A 超额收益 18.28%。过去十年，白电走势有 3 个特点：年底年初有季度级行情，收益排名常能进前 3，最差是2014 年底，排名第 6；市场“大跌后期企稳阶段上行初期”超额很明显，如 2015 年 10 月份后、2018 年 11 月份后及 2022 年 11 月份后；有明显产业-时，年底年末行

2、情容易昙花一现，若无，延续概率会有提升。家用空调内需和出货家用空调内需和出货 2023 年家用空调内销同比+13.8%，我们预计 2024 年内销出货同比-5%左右，主要逻辑：第一，预计当前空调更新需求被框定在 60%80%之间，接下来一段时间更新需求中枢提升，驱动力大于冰洗；第二，更新主导新增不足的冰洗，零售和出货表现都较稳定，若按更新/新增拆分，空调需求不应弱于冰洗；第三，2023 年零售/出货增速差小，渠道库存仅向合理回归，补库存或受限，2024 年损失补库存增量，综合来看内销出货更可能是盘整状态。价格走势与竞争格局价格走势与竞争格局 需求一般时，价格疑虑存在，我们认为大可不必：一方面，

3、近 10 年空调量价没有明显的正或负相关，冰箱、洗衣机甚至彩电及烟机也是如此；另一方面，更新主导，需求价格弹性小，景气引致的价格波动可接受，通常2%。格局恶化概率较低：第一，龙头空调经营表现好于三方数据；第二，份额波动是龙头主动选择的结果，目前战略尚无变化；第三，没有行业性库存问题，龙头间也不具备非对称降价能力，更可能调产品结构适配需求。地产影响已基本充分计入地产影响已基本充分计入“家电内销看地产”深入人心，内销为主关注估值弹性的投资导向下无可厚非，估值充分调整关注业绩影响时则会偏差较大。一方面，之前基于新房粗算的地产影响在期房和“炒”存在的情况下，由于“销售交付装修消费家电”有漏出，实际消费

4、转化率偏低；另一方面，剔除与地产无关的部分，非厨电龙头按谨慎口径测算的收入相关比例仅略超 15%，业绩则受成本费用影响更大。随着二手和准现房占比提升，产业影响将会更良性。投资建议投资建议 当前时点，我们认为家电龙头业绩确定性较高，更新主导情况下，空调需求有支撑，景气引致的价格波动可控，由于目前没有行业性的渠道库存问题，龙头间也暂不具备非对称降价能力，竞争格局预计将会比较稳定，地产对估值影响已基本充分计入，对业绩影响有限。股息率吸引力较强，相对 PE 估值水平仍徘徊在近十年低位，性价比优势突出，整体位置类似于2015/2016 年以及 2018/2019 年，超额表现预计仍将维持，建议积极布局。

5、风险提示：风险提示：外资大幅波动，原材料成本上涨，家用空调库存大幅积累。证券研究报告 2024 年 02 月 25 日 投资建议：投资建议：强于大市（维持）上次建议上次建议：强于大市 相对相对大盘大盘走势走势 作者作者 分析师：管泉森 执业证书编号：S0590523100007 邮箱： 分析师：孙珊 执业证书编号：S0590523110003 邮箱： 相关报告相关报告 1、家用电器：产业在线 1 月空调数据简评：春节错期扰动，景气环比平稳2024.02.24 2、家用电器：奥维云网 1 月线上清洁电器数据简评：龙头扫地机上新提速，洗地机均价延续下滑2024.02.21 -30%-17%-3%1

6、0%2023/22023/62023/102024/2家用电器沪深300请务必阅读报告末页的重要声明 2 行业报告行业报告行业深度研究行业深度研究 正文目录正文目录 1.攻守之间的家电表现攻守之间的家电表现 .5 5 1.1 2023 年至今家电超额收益明显.5 1.2 攻守之间家电往往有亮眼表现.5 2.家用空调内需和出货家用空调内需和出货 .7 7 2.1 更新大时代空调内需有支撑.7 2.2 家用空调内销出货节奏研判.13 3.价格走势与竞争格局价格走势与竞争格局 .1515 3.1 景气对价格的影响较可控.15 3.2 今年竞争格局恶化概率小.17 3.3 份额快速分化阶段或结束.20