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1、 本报告版权属于国投证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。1 20242024 年年 0202 月月 2323 日日 传媒传媒 行业专题行业专题 任天堂：嗜好任天堂：嗜好 0 01 1，规则制定者，规则制定者 文化企业出海，须对标任天堂文化企业出海，须对标任天堂 证券研究报告证券研究报告 投资评级投资评级 领先大市领先大市-A A 维持维持评级评级 首选股票首选股票 目标价（元）目标价（元）评级评级 行业表现行业表现 资料来源：Wind 资讯 升幅升幅%1M1M 3M3M 12M12M 相对收益相对收益 -2.1-14.5 13.1 绝对收益绝对收益 6.3-16.2-2.0 冯静静冯静静

2、 分析师分析师 SAC 执业证书编号：S1450522030003 相关报告相关报告 本篇报告服务于对文化出海标的“底层逻辑”的思考。“出海”由来已久，时逢 2024 年出海预计将迎来新局面、新气象，当下的出海局面，非常类似任天堂出海之前的日本企业出海制造业出海的同时，文化企业亦出海。在我们的研究框架中，科技与文化是全球经济发展的两大支柱，出海是“文化”层面的一个观测点，顺应国内文化振兴与复兴的大趋势；我们认为出海从历史角度来看，是新生产力与新生产关系助力下的必然结果，即对空间与增量的主动探索；最终将成就产业链的全球布局、品牌影响力及价值观的影响深远。但出海是非常不容易的，国内龙头若想跃居全球

3、龙头，真金唯有淬炼，能背靠的只有科技、系统、创新，且永远不会缺劲敌。故内容公司若想踏上出海征程，可以对标淬炼成功的任天堂。任天堂全球“封神”之前，已在本土市场成为电子游戏产业的规则制定者，背后是其软硬件均对 0-1 创新的嗜好。我们将任天堂的历史，按照时间顺序切割成十个截面，其中2.1-2.4 是由小作坊成为本土龙头、2.5-2.6 是夯实龙头优势建立护城河并成为产业规则的制定者、2.7-2.8 是成功打入北美市场并奠定全球龙头、2.9-2.10 是成功“守江山”区域龙头、本土龙头、规则制定者、全球龙头、稳定输出价值观。在历史回溯基础上，我们从“内在视角”、“外部观测视角”来在历史回溯基础上，

4、我们从“内在视角”、“外部观测视角”来双重分析双重分析若我们是任天堂内部观测者，能若我们是任天堂内部观测者，能“封神封神”的关键节的关键节点在哪里？若我们是外部观察者，任天堂能成功的关键因素有哪点在哪里？若我们是外部观察者，任天堂能成功的关键因素有哪些？些？1）软硬件两条腿都强健是第一要素：进可出海成就全球龙头、退可守住本土既有市场；2）软硬件的创新，出手即成行业标杆；3）传承有序的扎实基业上，尤为嗜好 0-1对内保持初心（坚守游戏作为“玩”的本质）、对外不惧劲敌，将创新与开拓蓝海市场做成互为正反馈的境地；4）对技术前沿一贯保持敏锐性。投资建议：投资建议：回溯任天堂历史的同时，我们提炼出任天堂

5、能“封神”的三大特征、归纳出成就任天堂的四大分析。出海之前，从区域龙头到行业龙头，软硬件均引领的 0-1 创新奠定其成为产业的规则制定者，我们以此为锚，在行业龙头中，挑选出渠道/硬件/牌照、内容创新两方面均有坚实实力、持续创新的龙头公司，推荐芒果超媒、中国电影，且期待 AIGCMR 的新浪潮中，诞生更多实力龙头。风险提示：风险提示：治理风险、路径依赖风险、出海过程中的法律风险。-23%-13%-3%7%17%27%37%2023-022023-062023-102024-02传媒传媒沪深沪深300300行业专题行业专题/传媒传媒 本报告版权属于国投证券股份有限公司，各项声明请参见报告尾页。2

6、内容目录内容目录 1.传媒所处的内容产业长中线逻辑向好.4 1.1.移动互联网流量红利见顶于 2017-2019 年.4 1.2.2023 年正式进入景气上行的新一轮周期.6 2.任天堂的历史.8 2.1.硬件起家，内容创新站稳京都；创新营销模式、渠道模式走向全日本.9 2.2.积极求变，从花札转型游戏行业，开疆扩土.10 2.3.新硬件锁定家用游戏机方向，引入软硬件人才.12 2.4.硬件+软件模式下，引导经销商重“软件”.13 2.5.爆款内容护航新款硬件，软硬协同.14 2.6.搭建内容生态圈，制定游戏规则.14 2.7.被迫出海，成功打入北美市场.15 2.8.躲不开的（硬件）激烈竞争