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1、 请请务必务必阅阅读读正文之后正文之后的信息披露的信息披露和重要声明和重要声明 公公 司司 研研 究究 公公司司跟跟踪踪 报报告告 证券研究报告证券研究报告 印制电路板印制电路板 investSuggestion 增持增持(维持维持 ）市场数据市场数据 市场数据日期 2024-02-20 收盘价（元）11.27 总股本（百万股）1689.59 流通股本（百万股）1500.37 净资产（百万元）6685.27 总资产（百万元）14831.4 每股净资产(元)3.94 来源：WIND，兴业证 券经济与金融 研究院整 理 相关报告相关报告 【兴证电子】兴森科技 2023中报点评：坚定高端封装基板战略

2、，静待需求复苏2023-08-22 【兴证电子】兴森科技点评：收购北京揖斐电优质资产，完善产业布局2022-12-18 【兴证电子】兴森科技中报点评：收入稳健增长，IC 载板成长空间广阔2022-08-26 分析师：分析师：姚康姚康 S0190520080007 研究助理：研究助理：王恬恬 投资要点投资要点 summary PCB 样板起家，国内样板起家，国内 IC 载板先行者。载板先行者。兴森科技业务围绕传统 PCB 和半导体两大主线，产品涵盖样板、小批量板、IC 封装基板和半导体测试板。过去两年由于行业需求低迷和高端基板的大力投入，公司业绩承压。未来随着需求逐步复苏以及封装基板业务放量，公

3、司有望步入快速成长期。AI 推动高端基板需求快速增长推动高端基板需求快速增长，国产替代正当时。，国产替代正当时。BT 和 ABF 是两种主要的封装基板，随着 AI 加速器需求爆发，高多层、大尺寸的 ABF 基板需求也快速增长，2027 年封装基板产值有望达到 223 亿美金。由于封装基板重资产、技术壁垒强、认证周期长，行业进入门槛非常高，具有先发优势的日本、韩国和中国台湾厂商占据了行业的主要份额，半导体产业持续向大陆转移驱动下，国产替代空间巨大。公司在封装基板领域深耕多年，BT 载板已经成功在国内外大客户上量，近年来大力投入 ABF 载板，产品良率持续爬升，未来全线投产后，有望解决国内高端基板

4、的卡脖子问题，带动载板业务高速增长。传统传统 PCB 业务业务持续推进数字化转型，持续推进数字化转型，收购北京揖斐电收购北京揖斐电完善产品结构完善产品结构。公司样板、小批量板主要用于光模块、5G、医疗、服务器等多个领域，近年来持续推进数字化转型，有效提升生产效率。同时，公司收购北京揖斐电项目，基于 MSAP 工艺的技术布局也已完成，产品版图持续完善。另外，公司在半导体测试板领域处于国内领先地位，未来随着广州基地产能逐步释放，半导体测试板规模有望进一步提升。盈利预测与投资建议：盈利预测与投资建议：基于 ABF 基板在 AI 驱动下需求快速增长，国产替代迫切，公司深耕多年，产品未来通过验证后有望迎

5、来放量，以及传统 PCB 和BT 载板随着需求恢复将稳健增长的核心判断，我们调整此前的盈利预测，预计公司 2023-2025 年归母净利润为 2.26、2.73 和 4.86 亿元，对应 2024/2/20收盘价 PE 为 84.3、69.8 和 39.2 倍，维持“增持”评级。风险提示：下游需求疲软；FCBGA 项目扩产进度不及预期；行业竞争加剧。主要财务指标主要财务指标 主要财务指标 会计年度会计年度 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入营业收入(百万元百万元)5354 5428 6303 7119 同比增长同比增长 6.2%1.4%16.1%12.9%归母净利润归母净利

6、润(百万元百万元)526 226 273 486 同比增长同比增长-15.4%-57.0%20.9%78.1%毛利率毛利率 28.7%25.5%26.3%27.7%ROE 8.0%3.5%4.1%6.8%每股收益每股收益(元元)0.31 0.13 0.16 0.29 市盈率市盈率 36.2 84.3 69.8 39.2 来源：WIND，兴业证券经济与金融研究院整理 注注:每股收益均按照最新股本摊薄计算每股收益均按照最新股本摊薄计算 兴森科技兴森科技（002436）002436 国内封装基板先行者，充分受益国内封装基板先行者，充分受益 ABF 载板国产替代载板国产替代 createTime1 2