滔搏-港股公司深度研究报告：有序修复蓄势待发-240205（23页）.pdf

1、 证 券 研 究 报证 券 研 究 报 告告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 未经许可，禁止转载未经许可，禁止转载 公司研究公司研究 纺织服装纺织服装 2024 年年 02 月月 05 日日 滔搏（06110.HK）深度研究报告 推荐推荐（首次）（首次）有序修复有序修复，蓄势待发，蓄势待发 目标价：目标价：6.1 港港元元 当前价：当前价：5.3 港港元元 滔搏是国内第一大运动鞋履零售商，截至 23 年 8 月在全国开设 6209 家直营门店，共合作 14 个国内外知名运动品牌，其中耐克、阿迪达斯合计贡献超八成营收，其余还涵盖 Puma、匡威、Van

2、s、鬼冢虎等。在此时点，在此时点，我们看好滔我们看好滔搏搏，主要原因，主要原因系：系：1）运动鞋服行业消费回暖，国际品牌）运动鞋服行业消费回暖，国际品牌持续持续去库；去库；2）公司业）公司业绩绩逐步逐步修复，渠道优化接近尾声，持续拓展新赛道新品牌；修复，渠道优化接近尾声，持续拓展新赛道新品牌；3）运营高效，财）运营高效，财务质量良好务质量良好，持续高分红回馈股东。持续高分红回馈股东。运动鞋服消费景气度上行，品牌库存边际好转。运动鞋服消费景气度上行，品牌库存边际好转。从宏观数据上看，2023 全年我国限额以上服装、鞋帽、针纺织品类累计零售额同比增长 12.9%，较限额以上商品零售额增速+7.4p

3、ct，较社会消费品零售总额+5.7pct，纺织服装增速显著快于整体消费大盘；从企业微观数据看，滔搏主力合作品牌在大中华区销售额增速均展现修复趋势，逐步摆脱 BCI 事件和过去三年线下客流减少的影响。耐克 FY24Q1、Q2（分别对应 23 年 6-8 月，9-11 月）大中华区剔除汇率影响后增长+12%、+8%（vs 大盘+2.0%、+0.5%），阿迪达斯 23Q2、Q3 大中华区剔除汇率影响后增长+16%、+6%（vs 大盘-4.5%、-6.4%）。两大品牌库存水平均有所下降，耐克 FY24Q2 同比-14.4%，环比-8.3%，阿迪达斯 23Q3 同比-23.2%，环比-12.5%。品牌矩

4、阵拓新，渠道升级推动效率提升。品牌矩阵拓新，渠道升级推动效率提升。品牌合作上，公司与耐克、阿迪达斯合作时间超二十年，已成为重要战略伙伴。公司持续加码户外赛道布局，新合作 HOKA 和凯乐石两大品牌，丰富矩阵建设。渠道优化上，截至 23 年 8 月，公司运营 6209 家直营店，毛销售面积减少 3.5%，门店数及总销售面积下降幅度边际放缓，预计进入阶段性底部。主力和非主力品牌的店效和坪效均有改善，受益于此，公司 FY24 H1 租金费用率同比下降 0.5pct，有助于经营利润率提升。资产质量良好，现金流充裕，保持高派息。资产质量良好，现金流充裕，保持高派息。截至 FY24 H1，公司应收账款周转

5、天数 14.8 天，在行业内处于较低水平，账上现金充裕，ROE 水平行业内领先。上市以来，公司年平均派息率 103.7%，股息率在 5-10%区间波动，远超产业链上下游（同行水平约 0.5-2%）。投资建议：投资建议：我们看好滔搏零售业务的增速修复和盈利增长，以及其在新赛道、新品牌和渠道上的扩张和优化，预计 FY2024FY2026 实现收入 298/333/369亿元，同比增长 10.1%/11.8%/10.7%，实现归母净利润 20.9/26.6/31.4 亿元。参考行业内可比公司，给予滔搏 FY2025 13xPE 估值，对应市值 380 亿港元，目标价 6.1 港元，首次覆盖，给予“推

6、荐”评级。风险提示风险提示：居民消费意愿下滑，品牌去库节奏不及预期，新品牌拓展较慢，品牌突发舆情事件。主要财务指标主要财务指标 FY2023A FY2024E FY2025E FY2026E 营业总收入(百万)27,074 29,819 33,340 36,916 同比增速(%)-15.1%10.1%11.8%10.7%归母净利润(百万)1,837 2,093 2,657 3,137 同比增速(%)-24.9%14.0%27.0%18.0%每股盈利(元)0.30 0.34 0.43 0.51 市盈率(倍)16.5 14.5 11.4 9.7 市净率(倍)3.1 2.5 2.1 1.7 资料来源