城燃行业深度报告：困境反转攻守兼备-231231（56页）.pdf

1、 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 海海外外研研 究究 行行业业深深 度度 研研 究究 报报 告告 证券研究报告证券研究报告 industryId 公用事业公用事业 investSuggestion 推荐（维持）推荐（维持）marketData 重点公司重点公司 重点公司重点公司 评级评级 华润燃气 买入 新奥能源 买入 中国燃气 买入 昆仑能源 买入 港华智慧能源 增持 来源：兴业证券经济与金融研究院 relatedReport 相关报告相关报告 华润燃气（01193.HK）跟踪报告：零售业绩稳步提升，主业地位进一步巩固-230911 新奥能源（0

2、2688.HK）跟踪报告：燃气零售与批发业务短期承压，泛能与智家业务如期增长-230927 中国燃气(00384.HK)2023-24 财年中期业绩点评：现金流改善，毛差修复可期-231201 昆仑能源（00135.HK）跟踪报告：聚焦主业量效双增，增长与估值未来可期_20230503 港华智慧能源（01083.HK）首次覆盖跟踪报告：销气业务逐步修复，可再生能源发展稳扎稳打-231231 海外海外能源能源&公用事业研究公用事业研究 emailAuthor 分析师：分析师：李静云 SFC：BUA484 SSAC：S0190522120001 assAuthor dyCompany title

3、城燃行业城燃行业深度报告：深度报告：困境反转，困境反转，攻守兼备攻守兼备 createTime1 2023年年 12月月 31日日 投资要点投资要点 我们认为我们认为2022-2030年全国天然气消费量复合增速有望达到年全国天然气消费量复合增速有望达到5-6%，五大全国性城燃商五大全国性城燃商销销气量增速有望达到气量增速有望达到 8-10%。2010-2022年，我国天然气消费量年均复合增速达到 10.7%，占一次能源消费量的比重从4.3%提升至8.5%，但较世界平均水平23.5%仍有不小差距。经过二十余年发展，华润燃气、新奥能源、中国燃气、昆仑能源和港华智慧能源（本文简称“五大全国性城燃商”

4、）2022 年零售气量总和占全国天然气表观消费量的比重已达到 34%。“一城一企”、城市管道老化更新改造等政策将进一步推动行业兼并整合，未来龙头公司强者恒强，气量有望保持更高增速。海外气价中长期或呈震荡下行趋势，抑制上游涨价动能，刺激下游天然气消费；多元海外气价中长期或呈震荡下行趋势，抑制上游涨价动能，刺激下游天然气消费；多元化气源也将有效降低城燃商采化气源也将有效降低城燃商采购购成本。成本。上游连续提涨天然气售价，致使城燃商成本受压。本文从供需基本面分析，认为国际气价中长期或将呈现震荡下行趋势，叠加国内外配套基础设施建设提速，龙头公司将通过采购海外现货和长协等方式提升自主气源采购能力，有效降

5、低采购成本。2022 年，新奥能源气源结构中已有接近 20%为自主采购部分，其他公司该比例约为10%左右。顺价政策逐步落实，我们预计顺价政策逐步落实，我们预计五五大全国性大全国性城燃城燃商商今年今年销气价差将稳定在销气价差将稳定在 0.50 元元/方方左左右，明后年右，明后年或或将有进一步改善将有进一步改善。城燃的工商业客户已基本实现高比例顺价，但居民由于受到政府价格管控长期未能合理顺价。2023年6月，国家发改委发布关于建立健全上下游天然气价格联动机制指导意见，截至 23Q3，我们认为五大全国性城燃商居民客户的顺价比例已达到 40-60%，明后年则有望达到更高水平甚至接近 100%，对标香港

6、中华煤气，其 2011-2022 年香港本部业务的 EBITA 与总资产的比例一直维持在 26%左右，五大全国性城燃商销气业务的盈利能力也有望在进一步修复后维持稳定。接驳业务悲观预期或已有充分反映，接驳业务悲观预期或已有充分反映，五五大全国性城燃商大全国性城燃商存量资产接驳渗透率为存量资产接驳渗透率为 58-70%，我们认为未来其接驳业务有望，我们认为未来其接驳业务有望维持维持稳定、缓慢稳定、缓慢的的下降下降。2017 至 2022 年，华润燃气、新奥能源、中国燃气接驳业务占利润的比重已分别从 51%下降至 38%，45%下降至19%，54%下降至25%。截至2022年底，龙头公司存量接驳渗透