三全食品-公司研究报告-渠道品类持续完善改革调整再添势能-231222（22页）.pdf

1、上市公司 公司研究/公司深度 证券研究报告 食品饮料 2023 年 12 月 22 日 三全食品(002216)渠道品类持续完善 改革调整再添势能报告原因：首次覆盖 增持（首次评级）投资要点：速冻米面行业的开创与领导者。公司旗下拥有“三全”和“龙凤”两大品牌，主营业务包括速冻和冷藏面米制品、速冻和冷藏调制食品的研发、生产和销售。2018 年起，公司开启改革调整，在考核、费用、产品、渠道等方面进行优化与完善，通过数年努力，利润表现企稳回升，净利率水平再次进入上行通道。三十多年来，公司致力于速冻主业的发展，速冻米面市场份额多年位居行业第一，始终站在中国速冻食品美味、健康领域的前沿。速冻米面：新式产

2、品、B 端需求再添增长势能。根据中商情报网数据，2021 年我国速冻米面市场规模为 782 亿，2017-2021 年 CAGR 为 4.8%。另一方面，行业格局稳定，集中度较高，三全、思念、湾仔码头三者市场份额 CR3 达到 47%。中长期维度，中国各地特色米面产品种类丰富，且餐饮连锁化趋势推动下，预计米面行业增量有望来自于具有地方特色的产品及餐饮渠道。渠道调整：结构日益完善，新老协同发展。对于红标零售，推进渠道结构优化，缩减直营KA 占比，优化低利润率产品，将直营 KA 渠道定位为品牌宣传、消费者教育阵地，并将费用向潜力新品倾斜。同时，公司将该渠道销售人员转移至经销商的协助与下沉市场的开拓

3、，发力二三线市场与农贸市场。对于绿标餐饮，公司 18 年起开始全面发力餐饮渠道，向小 B端铺设标准化通品。另一方面，与大 B 端餐饮连锁客户直接合作，提供定制产品以满足个性化需求。2023-24 年，公司将进一步发力电商与大 B 渠道，实现新渠道收入上规模，并加深传统渠道的改革，提升收入质量。产品调整：老品迭代调结构，新品放量冲规模。对于传统面点，公司进行品种加减法。在直营 KA 渠道减亏策略上，进行老产品的 SKU 优化，淘汰低毛利、高费用的老产品，转而由生系列、蒸煎饺、油条、小笼包等高端化、细分化、创新化等新品进行替代，从而实现结构升级。在对核心米面品类调结构的基础上，公司着手拓展品类扩张

4、与延伸。近几年，公司扩充调制食品品类，包括空气炸锅系列、微波系列、涮烤、预制食材类及预制菜肴及菜饭类，从而抓住消费群体与场景的细分增量。盈利预测与估值：预测 2023-25 年归母净利润分别为 8.0 亿、8.8 亿、9.9 亿，分别同比增长 0.3%、10%、12%。当前股价对应 PE 分别为 15x、13x、12x（2023/12/21 收盘价）。给予三全食品 2024 年可比公司市值加权平均 14xPE，对应目标市值约 123 亿，较 2023年 12 月 21 日收盘市值仍有约 5.4%上涨空间，首次覆盖给予“增持”评级。股价表现的催化剂：新品销售超预期，餐饮渠道拓展超预期。核心假设风

5、险：下游需求不及预期，原材料价格上涨，食品安全风险。市场数据：2023 年 12 月 21 日 收盘价（元）13.3 一年内最高/最低（元）18.61/13.02 市净率 2.8 息率（分红/股价）2.63 流通 A 股市值（百万元）8382 上证指数/深证成指 2918.72/9257.09 注：“息率”以最近一年已公布分红计算 基础数据:2023 年 09 月 30 日 每股净资产（元）4.7 资产负债率%40.50 总股本/流通 A 股（百万）879/630 流通 B 股/H 股（百万）-/-一年内股价与大盘对比走势：相关研究 证券分析师 曹欣之 A0230522080002 吕昌 A0

6、230516010001 周缘 A0230519090004 联系人 曹欣之(8621)23297818 财务数据及盈利预测 2022 23Q1-Q3 2023E 2024E 2025E 营业总收入（百万元）7,434 5,415 7,498 8,117 8,745 同比增长率（%）7.1 1.5 0.9 8.3 7.7 归母净利润（百万元）801 552 803 884 988 同比增长率（%）25.0 5.1 0.3 10.1 11.7 每股收益（元/股）0.91 0.63 0.91 1.01 1.12 毛利率（%）28.1 26.8 26.7 27.0 27.3 ROE（%）20.6 1