药明合联-港股公司深度报告：ADC行业高景气一站式CRDMO龙头高速发展-231126（36页）.pdf

1、本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 药明合联（2268.HK）深度报告 ADC 行业高景气，一站式 CRDMO 龙头高速发展 2023 年 11 月 26 日 药明合联：全球领先的一体化、端到端生物偶联药物 CRDMO。公司业务起源于 2013 年，经过多年努力建立了一个专注于 ADC 等生物偶联药物的全方位一站式研究、开发和生产平台，服务覆盖抗体中间体和其他偶联生物药、连接子及有效载荷、偶联原液及制剂等研发和生产领域。核心管理团队拥有专业知识和医药行业丰富从业经验，并且有多元化的优秀人才团队及股东支持。ADC 行业高景气，药明合联作为全球龙头持续提高

2、市场份额。ADC 领域进入快速增长阶段，2022 年全球 ADC 市场规模达到 79 亿美元，将以 30.0%的CAGR 增长至 2030 年的 647 亿美元，增速远超同期生物药市场；中国已经成为ADC 开发的领跑者，是 ADC 交易的主要对外授权国。ADC 开发的复杂性及高技术性导致大多数药企依赖外包，全球 ADC 外包率已达到约 70%，超过生物药34%的外包率。ADC 外包服务市场规模迅速扩大，全球 ADC 外包市场将从 2022年的 15 亿美元以 28.4%的 CAGR 增长至 2030 年的 110 亿美元。ADC 外包市场相对集中，药明合联拥有中国第一、全球第二的市场份额，从项

3、目数量上看2022 年公司在全球拥有最多项目总数、最多发现项目和最多整体项目。公司具有行业领先的技术实力和综合能力，布局全球产能为需求激增的偶联药行业提供更强大赋能。1）提供一站式、全方位 ADC CRDMO 服务，具有一体化和设施邻近优势。公司持续扩大管线漏斗，截至 2023 年上半年有 67 个进行中的临床前项目、27 个一期项目、11 个二期项目和 5 个三期项目，随着项目向后期推进将带来更大收益。公司实现在 200 公里内邻近设施提供全方位服务，赋能 ADC 药物在 15 个月内完成从 DNA 到 IND，比常规开发时间缩短约一半。2）核心技术平台全球领先，从 R+D+M 全面赋能客户

4、。公司可为客户提供先进的偶联技术、综合的药物发现服务、行业领先的工艺开发、全面的分析方法和专属的生产设施。3）公司具有广泛、高粘性和快速增长的客户群，全球双厂生产策略充分满足海外客户需求。截至 2023 年上半年公司累计为 304 个全球客户提供服务，在手订单增长至 4.11 亿美元。无锡、上海、常州三大基地各自专注于生物偶联药物发现、开发和生产等不同环节，并且扩建无锡和新加坡产能以满足快速增长的全球客户需求。投资建议：药明合联是全球领先的一站式 ADC CRDMO 龙头，需求、业绩高增长确定性强，我们预计2023-2025年公司实现营业收入17.57/27.46/41.21亿元，同比分别增长

5、 77.4%/56.3%/50.0%，净利润为 1.15/5.72/9.12 亿元，对应 PE 为 273/55/34 倍，Non-IFRS 经调整净利润为 3.50/6.32/9.72 亿元，首次覆盖，给予“推荐”评级。风险提示：需求下降风险、技术迭代风险、业务扩张风险、市场竞争风险、海外扩展和经营风险等。盈利预测与财务指标 单位/百万人民币 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 990 1,757 2,746 4,121 增长率（%）218.3 77.4 56.3 50.0 净利润 156 115 572 912 增长率（%）183.5-26.0 396.2 59.6

6、EPS 0.13 0.10 0.49 0.77 P/E 202 273 55 34 P/B 21.2 6.0 5.4 4.7 资料来源：Wind，民生证券研究院预测；（注：股价为 2023 年 11 月 24 日收盘价，汇率 1HKD=0.92RMB）推荐 首次评级 当前价格：29.00 港元 分析师 王班 执业证书：S0100523050002 邮箱： 药明合联(02268)/医药 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 目录 1 核心推荐逻辑：大赛道、好格局、强能力.3 1.1 下游需求高景气助推 ADC 外包行业快速成长，公司的全球市场份额不断提升.