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1、公 司 研 究 2023.10.31 1 敬 请 关 注 文 后 特 别 声 明 与 免 责 条 款 深 信 服（300454）公 司 深 度 报 告 深信服：穿越低谷，AI 赋能云与网安变革 分析师 张初晨 登记编号：S1220523070001 推 荐(维 持)公 司 信 息 行业 横向通用软件 最新收盘价(人民币/元)83.9 总市值(亿)(元)354.27 52 周最高/最低价(元)165.97/82.02 历 史 表 现 数据来源：wind 方正证券研究所 相 关 研 究 深信服(300454)：收入短期承压，盈利能力持续改善2023.10.27 深信服：23 年有望实现业务与人效的

2、双重改善2023.04.14 深信服：降本增效成效显著，23 年有望重回高增长2023.01.18 深信服：需求端开始恢复，费用控制初见成效2022.10.28 “渠道“渠道-产品产品-研发”正向循环研发”正向循环打造优势产品打造优势产品，成长边界有序扩张。，成长边界有序扩张。公司产品保持稳定的推陈出新节奏，单产品线基本沿着 1-2 年推出新品、3-5 年产品达到国内领先水平的推进步伐，背后源于渠道、产品、研发三者兼具的牢固基础。（1 1）渠道端：公司采取全渠道化战略，错开网安企业聚焦的党政军、金）渠道端：公司采取全渠道化战略，错开网安企业聚焦的党政军、金融等行业，发力企业、教育等用户融等行业

3、，发力企业、教育等用户。相比网安头部企业，公司订单呈现“量大价低”的特点，2017 年 5 万以下的订单 3.86 万个，占比 76.85%，平均金额 1.2 万元。交付长尾市场的产品定制化少，标准化产品借助广泛的渠道基础，规模化交付迅速起量，毛利率水平行业领先，充分挖掘长尾市场红利。（2 2）产品端：）产品端：发力长尾市场另一大正反馈发力长尾市场另一大正反馈则是则是产品产品的的“小步迭代，大步“小步迭代，大步创新”。创新”。小步迭代：小步迭代：长尾市场客户基数大，公司可以掌握大量客户反馈，小步快跑、快速迭代产品使用体验，以桌面云为例，公司连续 6 年保持中国云终端市场份额前二，成功交付超过

4、200 万个虚拟桌面云，提供媲美 PC体验。大步创新：大步创新：产品创新根植于客户需求变化，长尾客户是公司产品不断创新的土壤，VPN、下一代防火墙、上网行为管理为代表的“网安三大件”率先推出、云计算的较早布局均是来自于公司对客户需求和 IT 架构变化的敏锐洞察和提前判断。（3 3）研发端：）研发端：具备强大具备强大的的自研创新自研创新能力能力，研发研发实力实力有有力力支撑支撑从“从“客户反客户反馈馈”到“产品迭代及创新”的转化。”到“产品迭代及创新”的转化。公司成立以来自研多项核心技术，如虚拟化架构、零总线外设映射技术、国内首发的安全 GPT 大模型等，其中虚拟化架构的成功自研是“线上线下一朵

5、云”互通的关键基础，也是公司坚定向云化转型的底气所在。2022 年研发支出 22.5 亿元位居行业首位，研发投入占比行业领先，业内率先布局 SASE、EDS、aES、MSS 等方向。安全安全为基，大云为翼，为基，大云为翼，拥抱拥抱 AI FirstAI First 战略，战略，XaaSXaaS 化布局未来化布局未来。传统网络安全是公司“现金牛”产品，反哺托管云、XaaS 等战略业务的研发投入和市场探索。以超融合、桌面云代表的云业务已成为营收增长新动能，XaaS（一切皆服务）的全面云化融合安全和大云，逐步向订阅制云服务商迈进。AI 赋能安全，依托于公司“云-网-端”的成熟架构，有望率先实现GPT

6、 技术在安全业务上的商业化落地。（1 1）传统网络安全传统网络安全产品构筑稳固基本盘产品构筑稳固基本盘。目前网络安全防护体系正由合规防护迈向实战对抗，更加重视产品实战效果。基于多年的技术积累和大量用户反馈下的突出的产品体验，公司下一代防火墙、VPN 和上网行为管理等核心产品仍然具备领先优势，连续多年市场份额位居行业前列。根据测算，2019-2021 年传统三大件合计收入占当年安全业务比重分别为70.7%/66.7%/67.7%，构筑了公司安全业务稳固的基本盘，也是公司营收增长的“现金牛”业务，反哺云计算、战略业务的研发和市场投入。（2 2）云计算业务打造第二成长曲线，云计算业务打造第二成长曲线