《宏信建发-港股公司首次覆盖报告：盘踞“AWP+支护+模架”三大领域龙一以上市为契机开启新篇章-230917（42页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《宏信建发-港股公司首次覆盖报告：盘踞“AWP+支护+模架”三大领域龙一以上市为契机开启新篇章-230917（42页）.pdf（42页珍藏版）》请在三个皮匠报告上搜索。

1、 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。宏信建发 09930.HK 公司研究|首次报告 设备运营服务行业龙头设备运营服务行业龙头企业优势显著。企业优势显著。1）公司作为中国最大的设备运营服务提供商，提供包括经营租赁服务、工程技术服务和平台及其他服务的服务组合，并以高空作业平台（AWP）/新型支护系统/新型模架系统的经营租赁作为三大主线业务。2）凭借公司在股东背景、管理结构与模式、数字化能力、服务理念与服务组合等方面的竞争优势，公司在各大业务领域均保持着领先地位。3）根据公司财务数据，22 年公

2、司实现营业收入 78.8亿元，调整后净利润 9 亿元，YoY+28.28%/+20.09%，经营租赁服务是收入的主要来源，且我们认为 AWP 租赁服务贡献主要的增长来源。国内高空作业平台国内高空作业平台等设备租赁市场成长等设备租赁市场成长空间巨大空间巨大。1）受益于经济增长、城镇化进程推进、建筑行业发展以及政策推动等多因素，AWP 等设备凭借自身较高的安全性、经济性、节能环保等优势，发展势头迅猛。2）而其主要运营模式为租赁，虽然我国高空作业平台租赁起步较晚，较国外成熟市场存在较大差距，但就渗透率和设备保有量而言，存在较大的发展空间：据弗若斯特沙利文，至 2027 年我国 AWP 保有量将超 1

3、19 万台，相比于 22 年底的 48.7 万台有较大的提升，且我们认为臂式车占比也有较大的提升空间。根据我们的测算，2027 年国内 AWP 租赁市场年租金收入预计将达 360 亿元。3）AWP 市场保有量集中度较高，2022 年底 CR2 高达 42.9%，随着马太效应加剧，我们认为未来 CR2 有望提升至 50-60%区间。巩固巩固国内国内龙一优势，进一步扩大市场版图。龙一优势，进一步扩大市场版图。1）公司将继续优化设备组合和服务组合，增强一站式解决问题能力，并通过增加服务网点数量、提高网点密度等方式扩大服务网点网络，从而提高渗透率；2）公司也将推进数字化升级，加强人才培养建设，以提高效

4、率并实现向服务平台的转型升级。3）通过对自身竞争优势的发挥以及放大，公司将进一步扩大海外市场业务，初步将顺应“东盟全面复苏框架”，以部分选定的东南亚国家为对象，如马来西亚和新加坡，设立海外服务网点，从开展二手高空作业平台销售服务开始，不断提高渗透率，开拓公司的国际版图。我们预测公司 2023-2025 年 EPS 分别为 0.31/0.40/0.50 元。根据可比公司估值，我们给予公司 2023 年 15.0 xPE，对应目标价 5.11 港元（1 港元=0.9171 元人民币）。首次覆盖，给予公司买入评级。风险提示风险提示：AWP 租金价格、采购量、出租率不及预期，假设条件变化影响测算结果。

5、2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元)6,141.17 7,877.65 9,695.77 11,694.41 13,928.09 同比增长(%)67.63%28.28%23.08%20.61%19.10%营业利润(百万元)642.29 736.22 989.00 1,365.55 1,751.94 同比增长(%)14.30%14.62%34.33%38.07%28.30%归属母公司净利润(百万元)709.64 666.56 918.58 1,271.52 1,600.44 同比增长(%)58.27%-6.07%37.81%38.42%25.87%每股收

6、益（元）0.24 0.30 0.31 0.40 0.50 毛利率(%)46.34 39.77 36.54 36.01 35.54 净利率(%)11.56 8.46 9.47 10.87 11.49 净资产收益率(%)11.81 10.51 10.55 11.18 12.49 市盈率（倍）14.92 12.32 11.65 9.15 7.27 市净率（倍）1.94 1.74 1.08 0.97 0.86 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算.盈利预测与投资建议 核心观点 公司主要财务信息 股价（2023年09月15日）3.97 港元 目标价格 5.11 港元

7、52 周最高价/最低价 4.93/2.35 港元 总股本/流通 H 股（万股）319,724/319,724 H 股市值（百万港币）12,693 国家/地区 中国 行业 非银行金融 报告发布日期 2023 年 09 月 17 日 1 周 1 月 3 月 12 月 绝对表现%14.08 35.49 53.28 相对表现%14.19 37.63 61.58 恒生指数%-0.11-2.14-8.3-3.95 孙嘉赓 021-63325888*7041 执业证书编号：S0860520080006 香港证监会牌照：BSW114 盘踞“AWP+支护+模架”三大领域龙一，以上市为契机开启新篇章 宏信建发首次

8、覆盖报告 买入（首次）宏信建发首次报告 盘踞“AWP+支护+模架”三大领域龙一，以上市为契机开启新篇章 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。2 目 录 1.步入新发展周期的行业龙头，业绩亮眼.5 1.1.设备运营行业龙头，市场地位领先.5 1.2.客户群体优质多元，背靠远东宏信资源丰富.5 1.3.三大业务市场领导者，提供完整且优质服务.7 1.3.1.高空作业平台龙一地位稳固.10 1.3.2.新型支护系统地位初显.11 1.3.3.新型模架系统优势明显.13 1.3.4.其他设备领域积极

9、探索.14 1.4.业绩高速增长，盈利能力优异.14 2.设备运营市场分散且高增，AWP 马太效应凸显.16 2.1.多因素驱动设备运营服务行业迅猛发展.16 2.2.设备运营行业整体分散，AWP 马太效应持续凸显.21 2.2.1.高空作业平台运营服务市场集中度相对较高.22 2.2.2.新型支护系统和新型模架系统运营市场高度分散.23 2.3.行业整体规模迅速扩张，租赁模式发展前景明朗.24 2.3.1.以高空作业平台为代表的设备租赁市场迅速扩张.24 2.3.2.我国高空作业平台等设备租赁市场存在较大提升空间.28 2.3.3.预计 2027 年我国高空作业平台租赁市场规模为 360 亿

10、.31 3.利用并放大竞争优势，积极开拓海外市场.33 4.盈利预测与投资建议.36 4.1.盈利预测.36 4.2.投资建议.38 5.风险提示.38 9WrQyRwPtQeZ7NaOaQpNpPsQtQeRoOuNkPrQvNbRnMnMMYpMnNxNqQsR 宏信建发首次报告 盘踞“AWP+支护+模架”三大领域龙一，以上市为契机开启新篇章 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。3 图表目录 图 1：公司股权结构（首次公开发售后）.7 图 2：完整项目周期流程图.8 图 3：部分主要高空

11、作业平台.10 图 4：“小宏人”应用程序主要界面.10 图 5：部分主要新型支护系统.12 图 6：盘扣式脚手架.13 图 7：部分其他设备.14 图 8：公司收入及利润状况（百万元）.15 图 9：公司 2020-2022 年分部收入（百万元）.15 图 10：各分部收入结构.15 图 11：各分部毛利率.15 图 12：公司资产负债率水平（单位：百万元）.16 图 13：公司 ROE 水平.16 图 14：2018-2027E 我国建筑业总产值（万亿）.17 图 15：2020 年全国房屋市政工程生产安全事故各类型占比.18 图 16：2020 全国房屋市政工程生产安全较大事故各类型占比

12、.18 图 17：我国建筑业工人平均年龄（岁）.19 图 18：我国建筑业就业人员年平均工资（元）.19 图 19：2021 年不同规模租赁商平均出租率.23 图 20：中国市场工程机械保有量.25 图 21：中国市场分产品工程机械保有量份额.25 图 22：中国与成熟市场设备租赁服务渗透率比较.25 图 23：中国设备运营服务市场规模（十亿）.25 图 24：高空作业平台出租率指数.26 图 25：2016-2026E 中国地下空间新增建筑面积.27 图 26：2018-2027E 新型支护系统（临时钢结构）市场规模.27 图 27：2018-2027E 新型支护系统（临时钢结构）运营服务市

13、场规模（以租赁收入计）.27 图 28：设备运营服务市场上下游价值链.28 图 29：2020/2021AWP 租赁商设备主要应用领域的变化.29 图 30：按设备保有量计的新型支护系统渗透率.29 图 31：按设备保有量计的新型模架系统市场份额.29 图 32：2021 年我国高空作业平台租赁商重点城市分布.30 图 33：2021 年山东、江苏高空作业平台租赁商分布情况.30 图 34：中国对外承包工程业务规模（亿美元）.31 宏信建发首次报告 盘踞“AWP+支护+模架”三大领域龙一，以上市为契机开启新篇章 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您

14、的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。4 图 35：2021 年中国对外承包工程业务分地区完成营业额占比.31 图 36：东盟市场高空作业平台销量及保有量（千台）.31 图 37：东盟市场高空作业平台新设备分国家销量（千台）.31 图 38：中国 AWP 市场设备保有量测算.32 图 39：宏信建发未来发展方向.36 表 1：宏信建发部分管理层资料.6 表 2：公司向客户提供的工程的平均项目竣工时间.8 表 3：公司设备保有量及利用率.9 表 4：宏信建发参编的相关业规范.12 表 5：高空作业平台与脚手架效率对比.20 表 6：高空作业平台历年典型设备全国平均租金水平（元

15、/月）.20 表 7：中国设备运营服务企业市场份额（按营业收入计）.21 表 8：2022 年我国高空作业平台运营服务市场格局.22 表 9：中国三大高空作业平台租赁商比较.23 表 10：2022 年我国新型支护系统（临时钢结构）运营服务市场格局.23 表 11：2022 年我国新型模架系统（盘扣式脚手架）运营服务市场格局.24 表 12：2021 各省份租赁商数量.30 表 13：中美两国 AWP 渗透率对比.31 表 14：2027 年国内高空作业平台保有量测算.32 表 15：2027 年国内高空作业平台租金价格测算.33 表 16：2027 年国内高空作业平台租赁收入规模测算.33

16、表 17：宏信建发 vs 华铁应急.34 表 18：盈利预测核心假设.37 表 19：公司分类收入预测表.37 表 20：可比公司 PE 估值.38 表 21：公司盈利预测敏感性分析.39 宏信建发首次报告 盘踞“AWP+支护+模架”三大领域龙一，以上市为契机开启新篇章 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。5 1.步入新发展周期的行业龙头，业绩亮眼步入新发展周期的行业龙头，业绩亮眼 1.1.设备运营行业龙头，市场地位领先 公司发展势头强劲，处领先的市场地位。公司发展势头强劲，处领先的市场地位

17、。2014 年，上海宏信设备工程有限公司（成立于2011 年）和上海宏金设备工程有限公司（成立于 2013 年）战略整合成为宏信建发，初步形成了六大产品线布局：新型支护系统，新型模架系统，高空作业平台（AWP）及其他设备，包括道路设备、叉车及电力设备。宏信建发是中国最大的设备运营服务提供商，市场知名度和认可度较高。2022 年，公司位列 ACCESS 50 全球高空作业平台租赁企业 50 强第 3 位，中国高空作业设备租赁商 10 强榜首，IRN 全球租赁商第 14 名。公司参与了许多里程碑工程项目，并不断拓展海外业务。公司参与了许多里程碑工程项目，并不断拓展海外业务。宏信建发凭借自身领先的业

18、务能力，参与了众多重要项目的建设，如广州白云国际机场航站楼项目、中芯国际集成电路制造有限公司生产设施项目、港珠澳大桥项目、上海国家会展中心项目、北京大兴国际机场项目以及火神山医院项目等。同时，随着2020年东盟全面复苏框架的通过，公司正借机拓展海外市场业务，积极布局东盟市场，开拓国际版图，已成功在马来西亚设立高空作业平台海外服务网点，并将继续在马来西亚、新加坡等国家增设服务网点。1.2.客户群体优质多元，背靠远东宏信资源丰富 客户粘性较强，客户群遍布各行各业且迅速增长。客户粘性较强，客户群遍布各行各业且迅速增长。在以客户为中心的服务理念下，公司形成了忠诚且优质的客户群体并不断扩张。公司与国内顶

19、尖建筑企业建立了长期合作伙伴关系，截至2022 年，公司约有 158000 家客户，覆盖建筑业、制造业、房地产业等多个行业，涵盖央企国企、公共事业机构、民营企业以及个人，有利于抵御单一行业波动风险。同时，服务的全方位和多功能也进一步增强了客户粘性。国内前十强的建筑企业中，已同其中 7 家建立五年以上的持续合作关系。另外，公司客户逐渐多元化，截至2022年度，前五大客户的收入在总收入中占比为17.9%，较 2020 年的 26.3%有所下降。公司执行董事兼首席执行官潘阳先生有着超 18 年的融资租赁经验，其他管理层亦同样能力出色、经验丰富，基于公司理念和对市场的把握，管理层采用“小前台、大中台”

20、的独特管理模式，通过可及时响应客户需求的全国服务网点、各类支持服务组合及数据中台，提供专业性运营及定制化服务。背靠远东宏信，资本实力强劲背靠远东宏信，资本实力强劲。远东宏信这一创新金融服务机构是宏信建发的控股股东，截至2023年5月12日，远东宏信直接持有宏信建发80.95%的股份，并通过Fatsighted Wit Limited持有 6.23%股权，合计持有公司 87.18%股权；Lanjin Limited 持有 1.07%股权。重组后，5 月 25日远东宏信将直接持有宏信建发71.72%的股份，并通过Fatsighted Wit Limited持有5.52%股权，合计持有公司 77.2

21、4%股权；Lanjin Limited 持有 0.95%股权。另外，浙江鼎力机械股份有限公司、临工重机国际有限公司、特雷克斯国际控股有限公司以及隆成有限公司等多家公司亦对公司有所投资，进一步提升了公司的行业影响力以及资本实力，推动公司资本化进程。母公司兼具央企背书与民企市场化双重特征母公司兼具央企背书与民企市场化双重特征为其提供了多方面的发展便利。为其提供了多方面的发展便利。远东宏信于2011年在香港联交所主板上市，已形成完善的企业治理结构和管理体系，具有金融资源和产业资源相互匹配、金融与产业协同发展为特征的运作优势，在租赁行业处于龙头地位。1）远东宏信作为一家央企，有利于保持并提升公司的评级

22、水平，并降低其融资成本。同时，远东宏信与其他央企、大型国企以及影响力较大的上市公司合作关系深度密切，宏信建发能够借助于此更高效且迅速地获取优质客户，与之建立合作与信任关系。2）远东宏信董事局主席、执行董事及行政总裁均为 宏信建发首次报告 盘踞“AWP+支护+模架”三大领域龙一，以上市为契机开启新篇章 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。6 孔繁星先生，管理层和执行层合一这一“民企”方式有利于提升公司运营效率。3）孔繁星先生能力优秀、履历亮眼并拥有近 30 年的企业管理经验，他于 1998 年

23、 8 月加入中国中化集团公司，并先后担任了中化国际工程贸易公司总经理、中化国际招标有限公司总经理等不同职位，于 2001年 4月加入远东国际融资租赁有限公司担任总经理至今，并自 2009年 9月担任远东宏信的总裁及首席执行官，自 2022 年 12 月 14 日起担任远东宏信董事局主席，在丰富经验以及突出能力加持下，不断带动着集团稳定良性发展。4）远东宏信的业务运营涉及医疗健康、文化旅游、工程建设、机械、化工医药、电子信息、民生消费、交通物流以及城市公用等多个不同行业，借助于其多产业、多业务模式的战略布局，宏信建发可以同远东宏信旗下融资租赁、投资运营等其他业务板块协同发展，面向大型客户开展整体

24、营销战略，提供整体解决方案。5）在远东宏信标准化管理元素与文化，公司也同步重视标准化管理，实施高标准风险管理及内部监控，以促进业务增长。管理团队资深，管理模式独特，人力资源体系优异。管理团队资深，管理模式独特，人力资源体系优异。公司执行董事兼首席执行官潘阳先生有着超 18年的融资租赁经验，其他管理层亦同样能力出色、经验丰富，基于公司理念和对市场的把握，管理层采用“小前台、大中台”的独特管理模式，通过可及时响应客户需求的全国服务网点、各类支持服务组合及数据中台，提供专业性运营及定制化服务。“小前台”指通过分配设备运营及维修专业人员至各服务网点，实现服务网点对客户需求的及时响应，保证了服务的灵活性

25、。“大中台”指通过包括物流、采购、制造、人才培训与招聘及维修保养的各类支持服务组合和包括业务流程系统、运营平台及客户管理平台的数据中台，以共同支持前台服务及业务发展。同时，公司组建了拥有丰富设备运营服务业经验的人才团队，建立了市场化的薪酬体系和不同的激励计划，并为雇员提供津贴等福利和针对不同层级雇员的定制综合培训。表 1：宏信建发部分管理层资料 姓名姓名 年龄年龄 职责职责 部分部分经历经历 潘阳 46 执行董事及 首席执行官 2003 年 6 月加入远东宏信，自 2022 年 5 月起担任天津宏信建发投资、上海宏信建筑科技有限公司、上海宏信工程技术有限公司、天津宏信设备租赁、天津宏信建发租赁

26、的董事及总经理以及宏信建发（香港）董事；自 2022 年 6 月起担任上海宏信建设发展董事及总经理、上海宏信设备工程董事及总经理、上海宏金设备工程董事及总经理、广州宏图设备工程总经理。唐立 42 执行董事及 首席财务官 2008 年 5 月加入远东宏信，自 2019 年 7 月起担任上海宏信建设发展、天津宏信设备租赁、上海宏信设备工程、广州宏图设备工程、天津宏信建发投资及上海宏金设备工程的首席财务官，自 2020 年 4 月起担任上海宏信建筑科技有限公司首席财务官及天津宏信建发租赁首席财务官，自 2020 年 9 月起担任上海宏信工程技术有限公司首席财务官。孔繁星 58 非执行董事及董事会主席

27、 于中化集团工作近 20 年，自 2009 年 9 月起担任远东宏信行政总裁，自 2009 年10 月及 2022 年 12 月起分别担任远东宏信执行董事及董事会主席，主要负责监督整体发展方向及管理策略 徐会斌 51 非执行董事 2007 年进入远东宏信任职，自 2018 年 12 月及 2021 年 12 月起分别担任远东宏信战略中心总经理及总裁助理 何子明 67 非执行董事 1998 年 3 月起至今担任蓝金石材执行董事及总经理，2004 年 3 月起担任上海蓝金建筑机械租赁有限公司总经理及执行董事；2013 年 5 月至 2018年 12 月担任远东宏信建设集团总经理特别顾问，2013

28、年 7 月至 2018 年 12月担任上海宏金设备工程总经理，2020年 3 月至 2021年 3 月担任上海宏信建设发展董事，于 2021 年5 月调任非执行董事 宏信建发首次报告 盘踞“AWP+支护+模架”三大领域龙一，以上市为契机开启新篇章 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。7 李前进 51 非执行董事 自 2022 年 1 月起担任徐工集团工程机械股份有限公司总裁助理，自 2022 年 1 月起担任徐工消防安全装备有限公司总经理及党委书记 郭丽娜 45 非执行董事 自 2020年

29、1月起担任远东宏信人力资源部干部管理部高级总监，自 2020年12月起担任河北省资产管理有限公司董事 数据来源：公司招股说明书，东方证券研究所 图 1：公司股权结构（首次公开发售后）数据来源：公司招股说明书，东方证券研究所 1.3.三大业务市场领导者，提供完整且优质服务 公司公司提供完整服务组合，服务覆盖项目全周期提供完整服务组合，服务覆盖项目全周期。公司提供包括经营租赁服务、工程技术服务和平台及其他服务的服务组合，其中，经营租赁服务对营业收入的贡献最大。公司三大主要业务分别为高空作业平台、新型支护系统和新型模架系统，将这三大业务的运营服务作为业务布局重点。根据弗若斯特沙利文报告，按2022年

30、在中国的设备保有量计，宏信建发在这三大市场内均排 宏信建发首次报告 盘踞“AWP+支护+模架”三大领域龙一，以上市为契机开启新篇章 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。8 名第一，尤其是在高空作业平台市占率达到 26.9%，远远高于第二名。同时，公司提供覆盖项目全周期的全方位、多功能的服务模式，能够在设计、设备及材料供应、现场施工及安装、维修及保养和物流服务等多个环节满足客户需求，并且不同业务类型项目平均竣工时间存在差异，公司将覆盖整个项目工期。整体来看，经营租赁服务的平均项目竣工或合同天数

31、较工程技术服务短。图 2：完整项目周期流程图 数据来源：公司招股说明书，东方证券研究所 表 2：公司向客户提供的工程的平均项目竣工时间 业务类型业务类型 平均项目竣工平均项目竣工/合同天数合同天数 经营租赁服务 高空作业平台 约 50 天 新型支护系统 约 130 天 新型模架系统 约 260 天 工程技术服务 新型支护系统 约 200 天 新型模架系统 约 400 天 平台及其他服务 销售及其他业务 无法以项目工期描述 转租业务 周期与经营业务周期一致 数据来源：公司招股说明书，东方证券研究所 宏信建发首次报告 盘踞“AWP+支护+模架”三大领域龙一，以上市为契机开启新篇章 有关分析师的申明

32、，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。9 坚持以客户为中心的服务理念，为客户提供全方位、多功能、全周期的服务坚持以客户为中心的服务理念，为客户提供全方位、多功能、全周期的服务。大部分设备运营服务提供商仅向客户提供所需的相应设备，而极少甚至从不提供其他增值服务。宏信建发致力于实现各产品线和各服务品类的协同效应，从而提供覆盖项目全周期的全方位、多功能的服务，包括经营租赁服务、工程技术服务、平台及其他服务等，实现服务交叉营销，进一步提升客户粘性并保障业绩持续增长。公司提供的多维度服务组合在所参与项目的深度、提供服务

33、的广度以及自主生产能力方面深刻体现。1）可以参与市政工程项目、交通及其他基建建设、房屋建筑、其他维修项目等多类项目；2）可为不同领域中的不同企业提供产品租赁、产品销售、工程建设、技术支援及其他解决方案服务；3）公司自行生产材料的能力强劲，较早开始盘扣式脚架开发生产，可以控制用于客户项目的设备及材料的质量与开发，提升了生产计划的灵活性与效率。设备产品多品类设备产品多品类且利用率较高。且利用率较高。1）截至 2022 年 12 月 31 日，公司管理了约 131300 台高空作业平台，拥有剪刀车、曲臂车、直臂车和蜘蛛车等丰富产品类别，利用率（年内租赁资产总价值平均值在同年拥有的设备总价值平均值中的

34、占比）达 77.3%。2）同期新型支护系统保有量约1576.6 千吨，产品共 8 个品类和 27 个型号，利用率达 67.9%。3）同期新型模架系统保有量约622.6 千吨，涉及 12 个品类及 3400 多个规格型号，利用率达 71.7%。表 3：公司设备保有量及利用率 2020 2021 2022 1H2023 设备保有量（千台）/管理规模（千吨）高空作业平台 55.1 97.2 131.3 159.9 新型支护系统 973.7 1537.9 1576.6 1551.4 新型模架系统 338.3 534.4 622.6 651.1 利用率 高空作业平台 78.20%80.20%77.30%

35、73.50%新型支护系统 72.70%72.20%67.90%65.00%新型模架系统 71%78.90%71.70%69.90%数据来源：招股说明书，公司公告，东方证券研究所 服务网点网络遍布全国，响应迅速服务网点网络遍布全国，响应迅速。截至 2021 年 12 月 31 日，公司的服务网点覆盖了中国180 个城市，设立了 299 家服务网点，数量在我国设备运营服务提供商中排名第一，服务网点网络完备且仍在不断扩大，到 2022 年 12 月 31 日，服务网点数量已增加至 349 家，其中包括 250家高空作业平台服务网点，59 家新型支护系统服务网点，25 家新型模架系统服务网点以及 15

36、 家其他设备服务网点。覆盖范围的广泛使网点间设备材料分配更便捷，缩短运输时间，以实现在短时间内满足客户需求。就 AWP而言，平均配送里程已从 2018 年的 70 公里左右缩短至了 2022 年的 37 公里，响应速度快。同时，公司和多家物流服务提供商（截至 2022 年 12 月 31 日，共约有568 家）进行了合作，以保证及时交付设备并提供维修服务。宏信建发的响应时间（从服务网点到达客户指定工作地点所需时间）约 4 小时，行业响应时间介于 12 至 24 小时之间，公司遥遥领先。数字化能力突出，技术研发团队先进数字化能力突出，技术研发团队先进。公司在上海、天津等地设立了研发中心，拥有专业

37、的技术团队，且致力于数字化投资，数字化能力突出。1）早在 2015 年，公司便建立了 ERP 系统以提升生产、运营和管理效率，并不断进行系统升级，最终实现了包括客户服务、订单管理、采购、物流、仓储、人力资源和财务等多个领域的整体数字化管理。2）公司建立了物联网系统，通过在设备上安装智能硬件以进行设备定位和数据收集，并实现设备远程控制、实时监控和订单的自动下达等操作，从而降低物流成本，优化客户体验和设备配置，并加强仓库及服务网点的运 宏信建发首次报告 盘踞“AWP+支护+模架”三大领域龙一，以上市为契机开启新篇章 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您

38、的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。10 用并提升运营效率。就高空作业平台而言，公司每名雇员平均设备配置能力自 2021 年的约 1000台增至 2022 年约 2500 台，且目前 65%的 AWP 订单自动进行设备配置匹配；平均设备服务能力则由 2016 年的 20 台增至 2022 年的 115 台，且预计 2023 年将进一步增加。3）利用人工智能算法和大数据分析，以推进设备预测性维护，从而减少停机风险、降低维护成本。4）公司开发了“宏信设备高空作业平台”微信小程序，提供了包括在线签约、在线支付、物流跟踪、交易结算、开具发票等覆盖全周期的设备运营数字化服务。通过数

39、字化客户服务系统的建设，高空作业平台设备运营服务实现了全过程数字化，目前，超 98%的月度合同线上签署，超 98%的设备交付通过电子账单确认，约 91%的账单通过线上确认，超 61%的订单付款采用线上支付。1.3.1.高空作业平台龙一地位稳固 高空作业平台产品全面，使用场景丰富高空作业平台产品全面，使用场景丰富。高空作业平台指在一定高度进行作业所使用的设备。宏信建发的高空作业平台组合设备产品全面，主要包括剪刀车、直臂车、曲臂车、蜘蛛车、玻璃吸盘车、桅杆车和铁路高空车，在一定场景下可替代人工，使用领域涉及建筑、物流、市政、交通、景观等，可用于楼宇建设、生产制造、农业活动、休闲活动等各类消费活动中

40、的高空作业需求。高空作业平台零售运营服务模型整合线上线下服务，服务保障体系优质高空作业平台零售运营服务模型整合线上线下服务，服务保障体系优质。公司在高空作业平台业务方面建立了整合线上线下服务的零售运营系统。线下层面，公司在国内设有 250 家 AWP服务网点，遍布多个地区，并配备1900多名线下服务及营销人员以提供高质量的线下服务。线上层面，公司开发了供外部用户使用的“宏信设备高空车”微信小程序和供内部运营管理使用的“小宏人”应用程序，以实现数字化高空作业平台设备运营服务全过程，从而提供灵活、快速、高效的一站式高空作业平台服务解决方案，以及提高设备运营服务的质量和效率。同时，公司还提供了优质的

41、服务保障体系，缩短了 AWP 的平均配送里程，定期进行平台保养巡检，运营团队对所有维修保养服务要求将及时响应，进行现场指导和驻场服务，共同保障了设备的交付速度与客户的服务体验。图 3：部分主要高空作业平台 数据来源：公司官网，公司招股说明书，东方证券研究所 图 4：“小宏人”应用程序主要界面 蜘蛛车 直臂车 剪刀车 曲臂车 宏信建发首次报告 盘踞“AWP+支护+模架”三大领域龙一，以上市为契机开启新篇章 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。11 数据来源：公司招股说明书，东方证券研究所 高空

42、作业平台产安全稳定且高效高空作业平台产安全稳定且高效。公司所提供的高空作业平台采购自领先的供应商，其机械调节结构可确保提升过程中始终保持稳定且水平，较吊篮等传统方式具有安全、高效、节约成本等优势。同时，公司的高空作业平台能够显著提升项目实施效率。以大修工厂内九个投光灯的项目为例，若采用剪刀车，需要两名工人耗时约 20分钟完成；若不使用高空作业平台，则需四名工人耗时约 45 分钟完成。得益于较早进入高空作业平台运营服务市场以及产品相关优势，公司行业龙头地位稳固得益于较早进入高空作业平台运营服务市场以及产品相关优势，公司行业龙头地位稳固。从从公司整体历史沿革来看，于 2012 年进入 AWP 运营

43、服务市场，相比于行业其他竞争者较早。在长时间的探索以及相关研发等方面所建立的优势支持下，宏信建发在 AWP 运营服务市场上长期保持着龙头地位，设备保有量领先，并保持较高的利用率水平。1H2023，宏信建发保有 15.59 万台AWP，持续高居行业第一位，领先第二位的华铁应急超 5 万台。公司积极探索轻资产模式，扩大市场占有的同时将缓解自身资金压力。公司积极探索轻资产模式，扩大市场占有的同时将缓解自身资金压力。公司基于自营基础形成的行业流量和标准化运营手法，逐步构建行业全品类设备服务平台。平台类业务利用多年的资产运营管理经验，通过转租业务为切入口，迭加贸易平台经营、设备材料及备件销售，丰富本集团

44、收入来源。平台服务的收入与本集团管理的高空作业平台规模高度相关，截至 1H2023，公司在平台服务模式下的合作方数量显著增加，在运营管理的 15.99 万台高空作业平台中，有 2.78 万台高空作业平台系公司以外的其他设备持有人通过平台服务模式委托本集团运营管理。我们预计后续公司将持续提升轻资产模式占比，以期实现扩大市场占有率的同时优化公司过重的商业模式、缓解资金压力。1.3.2.新型支护系统地位初显 新型支护系统产品新型支护系统产品全面、管理专业全面、管理专业。公司提供全方位新型支护系统，产品组合包含 8 个品类及 27 个型号，主要包括钢支护、H 型钢、钢支撑等，可广泛应用于多种施工场景，

45、并具有安全、绿色环保、工期短且施工成本低等优势，正逐渐取代混凝土或水泥等传统支护系统。同时，公司为客户提供产品设计、施工方法指导、安全状况监控等服务，亦针对不同施工项目的地理状况、基坑结构和开挖深度等实际情况提供定制解决方案；并且，公司利用先进施工方法向客户提供高效的一站式施工设计和解决方案。另外，公司配备专业项目执行团队，各阶段均有相应实行标准，并采用先进的智能建筑信息建模（BIM）系统对项目设计进行监督，通过数字化基坑管理软件监测基坑安全状况，从而提升了项目设计和管理的效率以及安全性。宏信建发首次报告 盘踞“AWP+支护+模架”三大领域龙一，以上市为契机开启新篇章 有关分析师的申明，见本报

46、告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。12 新型支护系统客户服务项目与客户众多新型支护系统客户服务项目与客户众多。公司是中国唯一配备全套基坑支护产品的设备运营服务提供商，凭借齐全的产品，新型支护系统自创立以来累计已服务超 16000 个项目和超 7000个客户。并且，截至 2022 年 12 月 31 日，公司在国内设立了共 59 家新型支护系统服务网点，网点配备有专业的工程技术团队，可为客户提供多样化的新型支护系统解决方案。图 5：部分主要新型支护系统 数据来源：公司官网，公司招股说明书，东方证券研究所 宏信建发在

47、新型支护系统运营服务市场地位显著，并参与部分行业规范制定。宏信建发在新型支护系统运营服务市场地位显著，并参与部分行业规范制定。钢结构材料管理难度较大，施工技术要求高，公司凭借自身强大的综合实力以及丰富的客户资源，占据着市场龙头地位，并借助数字化技术等为客户提供了先进的绿色智慧基坑工程解决方案。同时，公司影响力较强，参与了山西省、广东省等多地工程建设地方标准的编写制定，以及建筑工程协会等相关协会或学会的标准制定。表 4：宏信建发参编的相关业规范 归类归类 题目题目 参编内容参编内容 进度进度 山西地标 基坑工程装配式钢支撑技术标准 DBJ04/T 390-2019 第 4、5 章设计和施工 20

48、20-01-01 发布 广东省标 深基坑钢板桩支护技术规程 DBJ/T 15-214-2021 第 7 章工程施工 2021-04-01 发布 山东地标 基坑支护绿色技术标准 DB37/T 5202-2021 第 5 章 可回收组合钢桩支护 2021-12-08 发布 第 8 章 可回收组合内支撑 建筑工程协会标准 临时构件全回收基坑工程技术规程 T/CECS 1208-2022 第 4 章全回收围护结构；第 5章全回收支撑结构 2022-11-30 发布 数据来源：公司网站，公司数据，东方证券研究所 H 型钢 钢板椿 钢支护 H 型樑 宏信建发首次报告 盘踞“AWP+支护+模架”三大领域龙一

49、，以上市为契机开启新篇章 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。13 1.3.3.新型模架系统优势明显 新型模架系统较传统产品和市场同类产品相比优势明显。新型模架系统较传统产品和市场同类产品相比优势明显。公司提供的新型模架系统主要为用于工程建设须支护的盘扣式脚手架，扣件节点具有自锁功能，且立杆设计合理，确保施工安全。这类新型盘扣式脚手架具有便于安装、拆除和管理等通用性较强、承载力大且结构简单等多种优势，正逐渐取代木制、竹制或钢制类的钢管和件式、碗扣式的传统模架系统。同时，公司专业研发团队开发的

50、定制化新型模架系统较市场上同类产品具有创新、节约成本、环保、安全且使用寿命长等多方面优势。公司自主生产新型模架系统，量身定制项目解决方案。公司自主生产新型模架系统，量身定制项目解决方案。公司于 2013 年便开始自主生产盘扣式脚架，当时我国盘扣式脚架仍处于孕育阶段，市场上仅有少数公司提供这类产品。而宏信建发不断采用先进的生产方法、丰富的生产设备以及严格的质量控制要求，生产符合国家制造标准、质量领先且使用寿命较长的新型模架系统。同时，为确保能够满足客户需求，公司保持了较高的设备保有量以及丰富的产品种类与型号。截至 2022 年 12 月 31 日，公司所保有的 62.26 万吨新型模架系统涵盖了

51、 12 个品类及 3400 多个规格型号。为了适应不同的施工条件以及满足客户不同的服务要求，新型模架系统实施公司自有的科学模架设计系统，并配备有专业定制设计团队，具备标准化的现场管理能力，施工安全性和效率高、交付能力强。截至 2022 年 12 月 31 日，公司在国内设立了 25 个新型模架系统服务网点，模架系统自创立以来已累计服务约 2000 个项目和约1200 名客户。公司在盘扣式脚手架运营服务市场竞争中领先地位明显。公司在盘扣式脚手架运营服务市场竞争中领先地位明显。2021年，我国盘扣式脚手架运营服务市场中，市场前三名共占据约 5.7%的市场份额，其中 3.2%由宏信建发占有；2022

52、 年，市场前三名占据约 6%的市场份额，宏信建发仍占据 3.2%的市场份额，且约为第二名份额的两倍；且这两年位于市场领先地位的企业并不完全相同，只有宏信建发保持了自身的龙头地位。图 6：盘扣式脚手架 数据来源：公司官网，公司招股说明书，东方证券研究所 宏信建发首次报告 盘踞“AWP+支护+模架”三大领域龙一，以上市为契机开启新篇章 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。14 1.3.4.其他设备领域积极探索 积极寻求其他设备的市场机遇，提供完备技术等相关服务。积极寻求其他设备的市场机遇，提供完

53、备技术等相关服务。除三大主要业务线外，公司对于其他设备方面的市场也在不断探索。主要包括两大设备：1）道路设备，包括压路机、铣刨机、摊铺机，曾参与北京首都机场和上海虹桥机场跑道大修等项目建设；2）电力设备，配备优质发电机组、配电柜、电缆、不间断电源、逆变器、负载箱及变压器，可提供电力设备专业经营租赁服务，涵盖多种场景。另外，基于全方位、多维度的服务模式，公司提供工程技术服务和平台及其他服务，为客户提供了一站式解决方案并通过贯穿设备运营服务行业上下游的工程设备服务平台提升行业资源分配效率。图 7：部分其他设备 数据来源：公司官网，公司招股说明书，东方证券研究所 1.4.业绩高速增长，盈利能力优异

54、公司近年营收和净利润均高速增长公司近年营收和净利润均高速增长。公司 2020 年收入为 36.64 亿元，2022 年增长至 78.8 亿元，复合年增长率为 46.6%；调整后净利润自 2020 年的 4.9 亿元增长至 2022 年 9 亿元，复合年增长率为 35.4%。其中，收入增长主要受益于经营租赁服务这一分部业务，该业务 2022 年收入达 51.9 亿元，占总收入的 65.88%，但较 21 年有所下降，主要由于平台及其他服务收入显著提升。由于中国宏观经济稳定发展，并随着城镇化进程的推进与基建行业的投资不断增加，建筑业总产值亦不断增长，带动着设备运营服务高速增长，市场规模不断扩大，后

55、续仍将保持发展态势。公司整体毛利率相对稳定，各业务毛利率变化趋势存在差异。公司整体毛利率相对稳定，各业务毛利率变化趋势存在差异。公司 2020-2022 年整体毛利率先升后降，2022 年的整体毛利率为 39.8%。其中，1）经营租赁服务毛利率相对稳定，高于整体毛利率，亦呈先升后降趋势。2022 年该分部毛利率下降至 44.7%，主要原因在于提供经营租赁服务的销售成本有所增加，且增幅超越了主要因设备利用率下跌（受新冠肺炎疫情影响，2022 年部分经营租赁业务以及服务网点运营暂停）而出现的经营租赁服务收入增幅。2）工程技术服务毛利率保持相对稳定的小幅增长趋势，自 2020 年的 28.8%逐渐升

56、至 2022 年的 30%。3）平台及其他服务毛利率则呈先降后升趋势。2021 年该分部毛利率由 2020 年的 37.2%下降至 19.6%的主要原因在于毛利率相对较低的材料销售占比较高，而 2022 年毛利率上升至 31.5%的主要原因则在于毛利率高于设备、材料及备件销售的平台服务业务的收入占比较高。宏信建发首次报告 盘踞“AWP+支护+模架”三大领域龙一，以上市为契机开启新篇章 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。15 图 8：公司收入及利润状况（百万元）图 9：公司 2020-202

57、2 年分部收入（百万元）数据来源：公司招股说明书，东方证券研究所 数据来源：公司招股说明书，东方证券研究所 图 10：各分部收入结构 图 11：各分部毛利率 数据来源：公司招股说明书，东方证券研究所 数据来源：公司招股说明书，东方证券研究所 公司现金流稳健，已购置一定量的设备以供租赁公司现金流稳健，已购置一定量的设备以供租赁。2021 年，公司投资支出达近年最高，投资活动所用的现金净额为 104.7 亿元，且根据 Wind 的财务数据，投资增加额达 1.5 亿元，购买设备等支出的现金流亦达近五年峰值，超 107 亿元。可以看出，公司在发展期内，为更好提供高空作业平台及其他设备的租赁服务，通过大

58、量资本开支购置了相关设备，后续可通过出售二手设备等方式补充经营性现金流。同时，公司也致力于压缩资本开支，公司 2022 年现金流支出额有所下降，且经营活动共产生 28.2 亿元的现金流量净额，较 2020 年的 10.3 亿元大幅增长，并保持了收入和利润的增长态势。公司采购设备支持经营租赁服务扩展也使抵扣进项增值税增加，业务扩张带来的应收贸易款等款项的增加等多重因素共同导致了 2021-2022 年的流动资产增加，并于2022 年实现流动资产净值，进一步满足了运营中的现金需求。公司融资能力较强，融资结构不断优化公司融资能力较强，融资结构不断优化。公司维持业务运营并进行发展扩张需要充足资金，除业

59、务运营所得现金外，还需进行融资借款以保证资本充足。自 2020 年以来，公司借款不断增长，资产负债率亦呈上升趋势；截至 2022年 12月 31日，公司共有计息银行及其他借款 212.121亿元，可用银行融资共计 382.16 亿元。目前尚有可动用借款，可支持运营及扩充计划，并进一步支撑着公司现金流净额的增加以及业绩的稳步增长。同时，公司还可借助控股股东远东宏信这一0100020003000400050006000700080009000202020212022收入调整后净利润0100020003000400050006000202020212022经营租赁服务工程技术服务平台及其他服务0%2

60、0%40%60%80%100%202020212022经营租赁服务工程技术服务平台及其他服务0%10%20%30%40%50%60%202020212022经营租赁服务工程技术服务平台及其他服务整体 宏信建发首次报告 盘踞“AWP+支护+模架”三大领域龙一，以上市为契机开启新篇章 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。16 央企所具备的优势与资源，尽可能降低自身融资成本以为自身融资提供便利。另外，公司致力于提高长期债务融资的比例，2021-22 年非流动负债明显增加，增幅高于非流动负债，有利于

61、预防流动性风险，并优化融资结构，缓解期限错配情况。公司也将持续定期监控现金流、杠杆率及财务状况，及时调整债务水平，合理利用财务杠杆，以确保现金流保持在合理水平并防范流动性风险。图 12：公司资产负债率水平（单位：百万元）图 13：公司 ROE 水平 数据来源：公司招股说明书，东方证券研究所 数据来源：公司招股说明书，东方证券研究所 港交所成功上市，开启崭新征程港交所成功上市，开启崭新征程。2023 年 5 月 25 日，宏信建设发展有限公司正式于香港联合交易所主板挂牌上市，股票代码 09930.HK，由此开启新征程。1）公司作为三大领域的龙头老大，其背靠的控股股东远东宏信是我国融资租赁行业的龙

62、一，股东背景在行业内首屈一指。同时作为远东宏信集团孵化的第一大产业公司，其在集团内部的战略地位与重要性不言而喻。在信用评级、资金支持、融资成本、项目/客户资源对接等方面拥有着行业内无可比拟的优势。2）此番在香港联交所上市之后，公司随即成为继华铁应急之后国内 AWP 运营行业第二家上市公司，融资渠道进一步拓宽，品牌认知度与影响力进一步提升。3）凭借其行业地位以及优异的业绩表现，公司股票成功于近期纳入香港恒生综合指数，成为 518 只成份股之一，同时也于 9 月 5 日进入港股通名单，对于公司股票的流动性以及估值的提升将起到决定性作用。2.设备运营设备运营市场市场分散且分散且高增，高增，AWP 马

63、太效应凸显马太效应凸显 2.1.多因素驱动设备运营服务行业迅猛发展 宏观经济快速增长，城镇化比例不断提升，带动基建行业投资增加宏观经济快速增长，城镇化比例不断提升，带动基建行业投资增加。近年来，中国宏观经济增长趋势稳定，城镇化比率逐渐提升，2022 年达 65.2%，同欧盟及美国等发达国家差距有所缩小，工业化进程也持续推进，带动了城镇、工业及其他行业的基建等方面的建设需求。在城镇建设以及行业发展的带动下，基建行业投资不断增加，设备运营服务行业前景广阔。基建行业发展稳定，设备运营服务需求预计持续增长基建行业发展稳定，设备运营服务需求预计持续增长。经济发展、城镇化及工业化转型进程带动的基建行业近年

64、来稳健发展，建筑业总产值由 2018 年的 23.5 亿元增加至 2022 年的 31.2亿元，复合年增长率达 7.3%。进一步推动新基建项目不断开发，基建行业投资持续增长，催生设备运营服务市场需求，尤其是其中与工程设备有关的服务。60%65%70%75%80%05000100001500020000250002020202120221H2023流动资产流动负债非流动资产非流动负债资产负债率（右轴）0%5%10%15%20%202020212022ROE 宏信建发首次报告 盘踞“AWP+支护+模架”三大领域龙一，以上市为契机开启新篇章 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析

65、师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。17 图 14：2018-2027E 我国建筑业总产值（万亿）数据来源：国家统计局，弗若斯特沙利文，东方证券研究所 建筑业转型升级，技术与工程设备需求增加建筑业转型升级，技术与工程设备需求增加。基建行业的发展也推动着建筑业的稳定增长，而这也增加了建筑业转型升级的迫切性。首先，建筑施工时会受复杂地形条件限制，催生对先进施工方法以及定制设备运营服务的需要；其次，随着老龄化水平的提高（2022 年老龄化率达14.9%），劳动力逐渐短缺且人工成本有所上升，建筑业技术转型迫在眉睫；最后，生产建设方面的安全及环保要求逐渐严格

66、，施工安全要求提升，节能减排需求扩大，推动施工方法和工程设备在满足环保及安全的基础上实现技术升级。在此基础上，建筑业将逐渐实现建筑工业化，实现从劳动密集型向知识密集型转型，并应用数字化施工、智能建造技术、绿色低碳建造技术等新基建技术以及无人化、自动化、小型化的更高效、安全、节能环保与智能的先进工程设备，进一步推动施工操作专业化以及建筑业供应链转型。国有企业轻资产化运营国有企业轻资产化运营模式为设备运营服务商带来广阔市场机遇模式为设备运营服务商带来广阔市场机遇。在供给侧改革和深化国有企业改革背景下，大型国企的轻资产运营逐渐成为重要商业模式，不少国企已在这一领域开始积极探索实践。从国企转型升级的角

67、度来看，轻资产运营是企业基于价值创造驱动的经营战略，在自身资源有限的条件下，集中自身资源于价值链中的高附加值环节，扩大可利用的外部资源。从设备运营服务行业来看，工程机械设备和其他类型设备属于企业重资产，在工程建设中利用专业的设备运营服务商资源，可显著降低企业在设备方面的投入，帮助其实现降本增效和转型升级。各类方针政策推动工程设备运营服务需求增长各类方针政策推动工程设备运营服务需求增长。1）近年来许多地区已出台相关政策鼓励应用盘扣式脚手架，如，江苏省住房和城乡建设厅于 2020年5月发布的关于切实加强建筑施工安全管理的通知中鼓励在城市轨道交通工程以及危大工程中推广使用承插型盘扣式钢管脚手架。2）

68、中共中央及国务院为促进经济转型的实现，出台了一系列政策，以推动构建绿色低碳、安全环保经济体系。如，2020 年出台的中共中央关于制定国民经济和社会发展第十四个五年规划和二三五年远景目标的建议中提到我国正计划推动重要行业及领域实现低碳、安全和有效利用资源的绿色转型，并强调安全生产，从而推动了具备安全高效、节能环保的工程设备的推广应用，进一步激发了基建行业对于设备运营服务的需求。各省市也针对高空作业平台、叉车等非道路移动机械出台了非道路移动机械排放污染防治条例或相关管理通告，提高相关排放标准，加大环保力度，使下游设备客户寻求满足标准的设备，从而促使设备租赁商购买或自主生产更为节能环保的设备，以保证

69、设备的正常外租和公司的正常运营。3）国家对高空安全生产管理要求严格，在安全生产法、刑法等多部法律法规中均对高空作业等施工场景作出规定，体现了对安051015202530354045201820192020202120222023E2024E2025E2026E2027E建筑业总产值 宏信建发首次报告 盘踞“AWP+支护+模架”三大领域龙一，以上市为契机开启新篇章 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。18 全生产的重视，为高空作业平台等设备后续发展拓宽了道路。4）我国通过国家政策导向推动建筑垃

70、圾减量化，进一步推进绿色建造和建筑业转型升级。2020 年住建部发布了关于推进建筑垃圾减量化的指导意见，推动工程建设过程建筑垃圾产生和排放的减少，从而推进工程建设可持续发展和城乡人居环境改善。安全是建筑作业的重中之重，高空作业平台能够有效减少高空作业危险事故安全是建筑作业的重中之重，高空作业平台能够有效减少高空作业危险事故。目前我国工程建设行业正处于转型升级关键时期，十四五期间经济结构化转型对工程建设产品的品质和安全方面的要求有所提高。根据住建部的统计，2020 年全国房屋市政工程生产安全事故共发生 689 起，其中，高空坠落事故共发生 407 起，约占 59.07%，占比过半，基坑坍塌等事故

71、也多次发生。而较大事故中，模板支架事故、高处坠落事故以及土方、基坑坍塌事故均占比较高。可见，在房屋市政工程等建筑作业中，安全问题十分突出。针对事故占比最高的高空作业来看，危险事故数排行前四位的为坠落、倾翻、挤压和触电，高空作业平台相对于传统登高设备更为稳定和安全，能够有效减少或避免安全事故。传统登高设备，如脚手架、吊篮等，在自主搭建过程中便易发生安全事故，使用过程中安全问题亦存在倾倒等不确定性；而高空作业平台则相对稳定性更强，通过保持工作篮的水平稳定，确保篮内人员或物品的稳定，操作和调度也更为灵活，可以更好地满足施工需求。图 15：2020 年全国房屋市政工程生产安全事故各类型占比 图 16：

72、2020 全国房屋市政工程生产安全较大事故各类型占比 数据来源：住建部，东方证券研究所 数据来源：住建部，东方证券研究所 人力资源与人力成本现状增加设备取代人工的需求人力资源与人力成本现状增加设备取代人工的需求。近年来，在医疗水平提高、出生率水平较低等多重因素的推动下，我国老龄化程度不断加深，2022 年的老龄化率达 14.9%（2018 年为12%），并预计将进一步提高。而我国建筑业工人平均年龄也逐年提高，2022 年，我国建筑业工人平均年龄约 43 岁，复合年增长率约 1.6%，2027 年预计将提高至 48.1 岁。而在出生率降低以及老龄化率提高的基础上，我国人力资源将有所减少，人力供应

73、规模下降，进一步带动人力成本的提高。2022 年，我国建筑业就业人员年平均工资约 70264 元，较五年前的 56743 元提升了23.8%。在人口红利消退、人力资源减少和人力成本上升的共同推动下，建筑业，尤其是高空工作等高危工作情境，对于设备取代人工或减轻人力的需求上升，且高空作业平台所需操作人员数量相对较少，在应用时可相对节省人力成本。高处坠落事故物体打击事故起重机械伤害事故基坑坍塌事故施工机具伤害事故触电事故其他事故起重机械伤害事故模板支架事故高处坠落事故土方、基坑坍塌事故脚手架事故其他 宏信建发首次报告 盘踞“AWP+支护+模架”三大领域龙一，以上市为契机开启新篇章 有关分析师的申明，

74、见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。19 图 17：我国建筑业工人平均年龄（岁）图 18：我国建筑业就业人员年平均工资（元）数据来源：国家统计局，弗若斯特沙利文，东方证券研究所 数据来源：Wind，东方证券研究所 新兴科技推动设备运营服务市场数字化转型新兴科技推动设备运营服务市场数字化转型。随着 5G、物联网、人工智能等科技的兴起，经济的数字化转型进程加快，传统的设备及设备服务已无法满足新型需求，设备运营服务市场在此基础上开始数字化、智能化转型。而新型设备以及先进的设备运营服务商则利用互联网平台以及大数据，建

75、立起高质量提供商同下游客户需求之间的有效且高效的连接，进一步打破行业壁垒，实现信息共享以降低成本和提高效率，推动设备运营服务市场的高效发展。另外，物联网和人工智能推动了设备智能网络化升级，实现设备同人、设备、云端之间的数据通讯，通过数据分析提高自身服务质量及效率，设备运营服务提供商亦可探索创新商业模式，丰富所提供的增值服务。环保成为备受关注的重点课题环保成为备受关注的重点课题。我国对环保问题日益重视，建筑业节能环保标准要求不容忽视，在建筑设备选用方面也需要致力于建筑环保目标的实现。高空作业设备已有部分型号由清洁的电能启动，实现低排放或零排放，对环境更为友好，进一步推动了电驱及新能源动力技术在高

76、空作业平台更为广泛的运用。同时，新型支护系统、模架系统也因有助于减少建筑垃圾，可回收或重复使用，更为环保，而更受青睐。另外，设备运营服务提供商还提供了再制造服务，对先前售出、破旧或无法运作的产品进行重建或修复，使其能够重新使用，支持循环经济，更为环保节能，发展前景广阔。设备用户提高效率、节约能源及降低成本的需求增加设备用户提高效率、节约能源及降低成本的需求增加。1）随着经济发展，不少建筑的建筑高度有所升高。若使用传统脚手架，搭建所需费用将更高，既包括加高所需基本搭建费用，也包括为保证牢固性、安全稳定性所需要的额外搭建费用，增加了材料和人工等建筑成本。高空作业平台无需搭建拆解，可在支持范围内随意

77、调节；设备自身带有动力装置可自行左右移动，上下升降，无需人工推拉；且底盘稳定性和承载能力较强，减少了辅助设备的使用，时间与人工成本降低，经济性更优。以吉尼公司针对具体场景中使用剪式自行式高空作业平台和脚手架实验比对了解，在一面长 12 米、高 11 米、面积为 132 平米的墙面清洁中，采用高空作业平台可由 2 人在 2小时内完成，而使用脚手架需要 4 人 3 小时才可完成，由此可见使用高空作业平台可节约时间45%，节省人工 50%；在 2 根高 11 米的立柱喷涂中，使用高空作业平台要比使用脚手架节省时间 33%，节省人工 50%。同时，高空作业平台操作应用更为灵活，可提升工作效率。如臂式高

78、空作业平台，既能够满足高度更高的作业需求，也能够跨越一定的障碍或在一处升降以进行多点作业，作业方式灵活，推动项目进程加快，从而提高效率，降低人力、时间等成本。2）传统的混凝土支撑在施工现场一次性浇筑而成，浇筑后还需长时间（一般在 20天以上）养护；新型支护系统则可以根据土方开挖进度，做到随挖随撑而无需额外养护，且自重较小，安装和拆除都很方便，能够大幅提升施工效率。363840424446485020182019202020212022 2023E2024E2025E2026E2027E建筑业工人平均年龄010000200003000040000500006000070000800002013

79、2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022建筑业就业人员平均工资 宏信建发首次报告 盘踞“AWP+支护+模架”三大领域龙一，以上市为契机开启新篇章 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。20 表 5：高空作业平台与脚手架效率对比 脚手架作业平台脚手架作业平台 剪式自行式高空作业平台剪式自行式高空作业平台 效率提升幅度（效率提升幅度（%）长长 12m、高、高 11m、面积为、面积为 132 平米的墙面清洁平米的墙面清洁 工时（分钟）186 103 4

80、4.62 人工数量（人）4 2 50 2 根根 11m 高的立柱喷涂高的立柱喷涂 工时（分钟）212 141 33.49 人工数量（人）4 2 50 数据来源：吉尼公司官网，东方证券研究所 租金下降使高空作业平台经济性提升，促进产品普及租金下降使高空作业平台经济性提升，促进产品普及。随着租赁商数量增加以及市场竞争更为激烈，高空作业平台租金水平持续下降。据 ESCG2021 年高空作业平台租赁市场调研报告，2021 年典型设备租金总体降幅趋于缓和，剪叉租金基本稳定，在小范围内波动；臂式租金下降约10%，较 2020 年降幅明显收窄。其中，4 米剪叉/6 米剪叉/10 米剪叉/16 米曲臂/18

81、米曲臂/18 米直臂/24米直臂/32米直臂平均租金分别为 1500/1700/2100/9700/11300/11700/14200/21400 元，大部分较前一年均有不同程度下降，YoY 分别为 0/-6%/-5%/-9%/-10%/-11%/-10%/-7%。虽然租金下降使租赁商设备投资回报率有所拉长，租赁商数量增速有所减缓，但随着设备保有量和市场需求的持续提升，租金下降为客户降低了使用成本，促进了AWP使用的普及，开拓了市场空间。表 6：高空作业平台历年典型设备全国平均租金水平（元/月）设备类型设备类型 高度高度 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2

82、021 剪叉 4 米 1500 1500 变化幅度（%）0 6 米 3000 2300 1800 1700 变化幅度（%）-23-22-6 10 米 5000 3800 3800 3800 3600 2800 2200 2100 变化幅度（%）-24 0 0-5-22-21-5 曲臂 16 米 10700 9700 变化幅度（%）-9 18 米 24000 18000 18600 18300 18800 15000 12600 11300 变化幅度（%）-25 3-2 3-20-16-10 直臂 18 米 13200 11700 变化幅度（%）11 24 米 23000 20000 15700

83、 14200 宏信建发首次报告 盘踞“AWP+支护+模架”三大领域龙一，以上市为契机开启新篇章 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。21 变化幅度（%）-13-22-10 30/32 米 40000 30000 30700 30500 30700 27200 23000 21400 变化幅度（%）-25 2-1 1-12-15-7 数据来源：ESCG 2021，东方证券研究所 用户对专业性要求提升，专业设备运营服务提供商潜力巨大用户对专业性要求提升，专业设备运营服务提供商潜力巨大。随着建筑业

84、转型升级，复杂的建设场景更需要专业化的运营服务人员以及先进的施工方式。而供给侧结构性改革亦聚焦于通过去除落后产能实现专业化服务的强化，从而推动资源高效配置。企业随之更为关注核心业务运营，实现资源集中，并降低固定资产投资和杠杆率。在面对设备用户的需求，尤其是特殊用途设备方面的需求时，专业的设备运营服务提供商能够快速提供相应且高质量的设备，并针对具体施工场景提供定制的工程技术服务和解决方案，以满足客户不同的业务需求，愈发受设备用户的青睐。2.2.设备运营行业整体分散，AWP 马太效应持续凸显 中国设备运营服务中国设备运营服务市场市场整体非常分散，呈“大行业，小公司”格局整体非常分散，呈“大行业，小

85、公司”格局。我国设备运营市场有超15000 家参与者，从各设备运营服务提供商按营业收入计的市场份额来看，市场极为分散，行业龙头所占据的份额不足 1%。2021 年，宏信建发的收入为 61 亿元，占据了 0.7%的市场份额，位列行业第一；排名前三的三家企业共占据 1.6%左右的市场份额，剩下的 98.4%市场份额由超15000 名中小规模参与者占有。而从一定程度上能够反映设备运营服务提供商服务能力的设备保有量规模看，2021 年宏信建发设备保有量同样位列行业第一。表 7：中国设备运营服务企业市场份额（按营业收入计）2022 年营业收入（十亿）市场份额 宏信建发 7.9 0.8%庞源租赁 3.9

86、0.4%华铁应急 3.3 0.4%其他 920.3 98.4%总计 935.4 100%数据来源：弗若斯特沙利文，东方证券研究所 设备租赁行业集中度明显低于国外成熟市场，未来将持续提升设备租赁行业集中度明显低于国外成熟市场，未来将持续提升。我国设备租赁行业的渗透率虽持续提升，但头部设备运营服务提供商市场份额较发达国家仍较小，2022 年，前 100 强设备租赁商市场份额仅约 3%，前三大龙头租赁商所占份额仅 1.5%。以美国市场为对比，前三大北美租赁商的市场份额高达 32%，头部租赁企业美国联合租赁 2022 年度营业收入 116.42 亿美元，占北美设备租赁市场约 16%。市场集中度显著，龙

87、头效应显著。可见，国内龙头设备租赁商市场份额有较大的持续提升空间。大型设备运营服务提供商对设备经销商的替代作用明显，产业链议价能力提升。大型设备运营服务提供商对设备经销商的替代作用明显，产业链议价能力提升。大型设备运营服务商服务网点数量众多、区域覆盖广泛，拥有大量下游优质客户，项目数量多，设备需求量大。未来，随着头部设备运营服务商的规模持续扩大，设备的采购量也将相应地保持增长，加上其对核心客户资源的掌握，设备运营服务商将成为上游设备制造企业最重要的客户之一，对于设 宏信建发首次报告 盘踞“AWP+支护+模架”三大领域龙一，以上市为契机开启新篇章 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息

88、披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。22 备经销商的替代性将进一步增加，产业链议价能力随之得以增强，从而能够降低设备和物资采购成本。2.2.1.高空作业平台运营服务市场集中度相对较高 中国高空作业平台运营服务市场集中度高中国高空作业平台运营服务市场集中度高。我国高空作业平台市场约有 1600 家不同规模的参与者，市场集中度较高。按AWP的设备保有量计，2022年末，宏信建发共保有13.1万台AWP，占 26.9%的市场份额，居市场第一名；排名前三的三大参与者共占据 51.4%的市场份额，其余48.6%的市场规模由约 1600 名中小租赁商

89、以及设备所有者持有。根据法阁调研走访得到的数据，在其调研的 534 家行业内租赁企业中，平均拥有设备台数约 55 万台，设备保有量在 200-500 台的企业占比最高，约 37.1%，保有 1000 台以上的企业仅占 4.56%，可见，中小规模的市场参与者数量较多，但其市场份额较低。表 8：2022 年我国高空作业平台运营服务市场格局 设备保有量（千台）设备保有量（千台）市场份额市场份额 宏信建发 131.3 26.9%华铁应急 78 16.0%众能联合 41 8.4%其他 237.1 48.6%数据来源：弗若斯特沙利文，东方证券研究所 随着下游企业要求提高，设备运营服务头部提供商优势将进一步

90、强化随着下游企业要求提高，设备运营服务头部提供商优势将进一步强化。行业马太效应加速，随着下游企业不断转型升级，在设备质量、服务质量以及安全性、经济性等多方面要求也逐步提高，对于服务完整、品牌知名度高的设备运营服务行业头部企业倾向更为明显。同时，随着时间的沉淀和行业的冲击，设备运营服务行业面对着淘汰出清，头部企业领先优势得以强化与巩固，市场拓展的机会持续增加。根据 ESCG 的报告，2021 年，高空作业平台租赁商平均出租率呈增长趋势，除 20台以下的小微租赁商外，不同规模租赁商平均出租率均有所增长；整体来看，设备保有量越大的租赁商，出租率相对越高，规模在 1000 台及以上的租赁商平均出租率超

91、 80%，尤其是超大规模租赁商，平均出租率达 85%，竞争力不断强化。行业主要参与者实力强劲，宏信建发仍位居行业首位行业主要参与者实力强劲，宏信建发仍位居行业首位。1）华铁应急。成立于 2008 年，于2015 年上市，上市初期主要经营钢结构支撑，并逐步加入贝雷片，脚手架等设备。于 2019 年进入地下维修维护和高空作业租赁业务，经营地区从早期江浙两广发展至覆盖全国。目前公司拥有的地铁钢支撑设备储量在中国基建物资租赁承包协会的会员中处于首位，2021 年高空作业平台保有量为 4.7 万台，居市场第二。2）众能联合。成立于 2016 年，专注于工程机械租赁，注重数字技术开发，是一家 B2B企业，

92、以自行走直臂式、曲臂式、剪叉式高空作业平台为主营业务。2021年高空作业平台设备保有量为 4.5 万台，占 13.7%的市场份额，位列市场第三。宏信建发首次报告 盘踞“AWP+支护+模架”三大领域龙一，以上市为契机开启新篇章 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。23 图 19：2021 年不同规模租赁商平均出租率 数据来源：ESCG 2021，东方证券研究所 表 9：中国三大高空作业平台租赁商比较 宏信建发宏信建发 华铁应急华铁应急 众能联合众能联合 设备保有量（台）设备保有量（台）13.1

93、 万 7.8 万 4.1 万 进入行业年份进入行业年份 2012 2019 2016 设备供应商设备供应商 吉尼、捷尔杰、中联重科、临工、鼎力、徐工等 中联、徐工、临工、星邦等 捷尔杰、欧历胜、临工、鼎力、星邦、徐工等 门店数量门店数量 349 家服务网点 192 家服务网点 超 100 个仓储物流及服务保障中心 数据来源：弗若斯特沙利文，公司公告，小程序，公众号，东方证券研究所（注：截至 2022 年 12 月 31 日）2.2.2.新型支护系统和新型模架系统运营市场高度分散 中国新型支护系统运营市场高度分散，且中国新型支护系统运营市场高度分散，且 2022 年市场集中度有所下降年市场集中度

94、有所下降。中国约有 1000 家支护系统运营服务供应商，新型支护系统，主要指代的钢支护系统，其运营服务市场亦高度分散。按钢支护系统的设备保有量计，2022 年，宏信建发共保有约 157.66 万吨钢支护系统，占 5%的市场份额，位列行业第一；排名前三的市场参与者共占据 7.1%的市场份额，较 2021 年有所下降，另外 92.1%的市场份额由其他中小规模参与者占据。新型支护系统运营市场中小型企业众多，保有量大多小于 1 万吨；宏信建发和华铁应急是较早开始布局钢支撑材料运营服务的企业，材料运营管理能力和客户服务能力较强。表 10：2022 年我国新型支护系统（临时钢结构）运营服务市场格局 设备保

95、有量（千吨）设备保有量（千吨）市场份额市场份额 宏信建发宏信建发 1576.6 5.0%华铁应急华铁应急 340 1.1%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%平均出租率 宏信建发首次报告 盘踞“AWP+支护+模架”三大领域龙一，以上市为契机开启新篇章 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。24 兴土桥梁兴土桥梁 320 1.0%铁岩钢板桩铁岩钢板桩 280 0.9%其他其他 29226.4 92.1%数据来源：弗若斯特沙利文，东方证券研究所 中国新型模架系统运营市场参与者

96、数量有所波动，竞争较为分散中国新型模架系统运营市场参与者数量有所波动，竞争较为分散。新型模架系统，主要指代的盘扣式脚手架，运营服务市场高度分散。截至 2020 年，我国新型模架系统约有 1500 家市场参与者，以地方性小型盘扣租赁企业为主，2021/2022 年仅约有 800 家相关生产加工、租赁承包企业。按盘扣式脚手架的设备保有量计，2022 年，宏信建发共保有约 62.26 万吨，占 3.2%的市场份额，位列市场第一；排名前三的市场参与者仅占据约 6%的市场份额，另外 94.0%的市场份额由其他中小规模参与者占据。表 11：2022 年我国新型模架系统（盘扣式脚手架）运营服务市场格局 设备

97、保有量（千吨）设备保有量（千吨）市场份额市场份额 宏信建发宏信建发 622.6 3.2%重庆众之力重庆众之力 300 1.6%九为控股九为控股 230 1.2%其他其他 18077.4 94.0%数据来源：弗若斯特沙利文，东方证券研究所 2.3.行业整体规模迅速扩张，租赁模式发展前景明朗 2.3.1.以高空作业平台为代表的设备租赁市场迅速扩张 设备租赁逐渐兴起，设备运营服务市场规模迅速扩张设备租赁逐渐兴起，设备运营服务市场规模迅速扩张。我国建筑行业的发展推动了工程机械行业的迅速发展，2018-2022 年工程机械设备保有量呈连续增长态势，2022 年达约 1119 万台，较 2018 年实现

98、9.4%的年复合增长率；其中，高空作业平台保有量约 45 万台，占工程机械保有量的 4%。设备租赁也随之发展，相较于直接购买设备，通过租赁方式，设备需求方无需承担设备采购费用也无需直接负责设备的施工安装以及维修保养，只需同设备运营服务提供商达成合作，便可享受设备运营服务提供商提供的代理销售、备件销售、二手设备处置以及设备再制造等一系列增值服务，且施工效率和安全性较高。在此基础上，“以租代买”逐渐兴起，设备租赁行业渗透率不断增长，且日后随着建筑行业以及工程机械行业的发展，租赁市场渗透率仍将进一步增长。据中国工程机械工业协会数据，2012 年我国工程机械租赁市场渗透率达 57.5%，但同成熟市场相

99、比仍然较低。同时，据弗若斯特沙利文报告，中国设备运营服务市场按收入计的规模迅速扩张，2022 年达 9354 亿元，复合年增长率为 11.4%，并预计于 2027 年达 15932 亿元，复合年增长率为 11.2%。宏信建发首次报告 盘踞“AWP+支护+模架”三大领域龙一，以上市为契机开启新篇章 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。25 图 20：中国市场工程机械保有量 图 21：中国市场分产品工程机械保有量份额 数据来源：弗若斯特沙利文，东方证券研究所 数据来源：中国工程机械工业协会，弗若

100、斯特沙利文，东方证券研究所 图 22：中国与成熟市场设备租赁服务渗透率比较 图 23：中国设备运营服务市场规模（十亿）数据来源：中国工程机械工业协会，弗若斯特沙利文，东方证券研究所 数据来源：中国模板脚手架协会，中国工程机械工业协会，弗若斯特沙利文，东方证券研究所（注：其他设备市场主要包括挖掘机、铣刨机、叉车及道路建设运营服务等）高空作业平台设备优势突出，保有量大幅增加高空作业平台设备优势突出，保有量大幅增加。高空作业平台凭借自身优势，因操作和调度灵活，有利于提升施工效率、减轻建筑工人劳动负担与强度并确保其安全以及有效应用于恶劣施工环境以推动施工进程等，市场需求明显增加，设备保有量也大幅增加，

101、由 2018 年的 11.32 万台增至 2022 年的 48.74 万台（其中约 42.89 万台来自设备运营服务提供商，占比约 88%），复合年增长率达 44.1%，且 2027 年有望增至 119.46 万台，复合年增长率达 19.6%。高空作业平台高空作业平台出租率维持高位，景气出租率维持高位，景气指数较高指数较高。根据中国工程机械工业协会的统计数据，截至 2023 年 2 月，我国高空作业平台出租率水平同 2022 年 3 月期的水平基本相当，同比增长66.2%，环比上升 59%；部分型号高空作业平台出租率环比增长显著，如 36-39m 臂车出租率指数环比增长 101.3%；且部分地

102、区有些型号的高空作业平台出租率已拉满。同时，2023 年 2 月出租率指数为 625 点（出租率以台天数为基准进行计算，100%出租率对应 1000 点），较 2023 年1 月明显提升，原因包括春节已过，上年度停工的部分工程已重启，释放了部分市场需求等。02004006008001000120020182019202020212022中国市场工程机械保有量（万台）叉车挖掘机装载机塔式起重机高空作业平台其他0%10%20%30%40%50%60%70%80%中国成熟市场（欧盟、北美、日本）0200400600800100012001400160018002018 2019 2020 2021

103、2022 2023E2024E2025E2026E2027E其他模架系统支护系统高空作业平台 宏信建发首次报告 盘踞“AWP+支护+模架”三大领域龙一，以上市为契机开启新篇章 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。26 图 24：高空作业平台出租率指数 数据来源：中国工程机械工业协会，东方证券研究所 高机设备租赁行业蓬勃发展，加速转型高机设备租赁行业蓬勃发展，加速转型。第七届全国高空作业平台租赁大会指出，我国高机租赁产业在这十余年的发展中，保持着 25%左右的年底增长速度，正处于蓬勃发展阶段，

104、目前中国工程机械高机租赁市场已有超 2000家企业，从业人数超2万人，且后市场前景发展大有可为。2023年国内市场的高空作业平台设备保有量约49.7万台，较2011年的1万多台增长了近50倍，且 2023 年保有量有望突破 80 万台，2024 年有望突破 100 万台。同时，高机租赁正处于传统租赁业向现代租赁服务业加速转型的重要节点，对服务组织化程度、租赁设备数字化生产组织形式等方面均提出了较高标准的新要求。另外，在稳经济、金融支持实体经济等方针政策也持续推动着设备租赁产业新赛道的拓展。中国高空作业平台链分布图第七版指出，高机设备出租率持续回升，华东地区平均出租率约 92%，华南地区约 89

105、%。可重复使用的新型支护系统市场份额迅速增长。可重复使用的新型支护系统市场份额迅速增长。新型支护系统主要指钢支护系统，可回收重复使用，更为经济环保且安全、智能，可以弥补传统支护系统或人力的缺点并减少材料损耗，在确保人员安全的前提下改进施工方法并推进施工进程以确保项目按计划进行。地下施工中支护系统运用尤为广泛，据弗若斯特沙利文报告，地下施工总面积于 2016 年至 2020 年累计增加了 14亿平方米，在已竣工市区的总建筑面积的占比也由 15%增至 22%，预计 2026 年地下施工总面积将增加 3.1 亿平方米，在已竣工市区的总建筑面积的占比将进一步增至 23%，可见，新型支护系统市场份额仍有

106、提升空间。中国钢支护系统（临时钢结构）保有量由 2018 年的 1554.9 万吨增至2022年的 3967.9万吨（其中约 3174.3万吨来自设备运营服务提供商，占比约 80%），复合年增长率为 26.4%，且 2027 年预期将增至 7390.2 万吨，复合年增长率为 13.2%。环境友好型的新型模架系统客户需求及市场份额激增。环境友好型的新型模架系统客户需求及市场份额激增。新型模架系统主要指钢制类的盘扣式产品，组装更为灵活且更安全，较传统模架系统更具经济效益，能够更好地满足市场以及客户对于高效、安全且节能环保的环境友好型模架系统的要求。中国盘扣式脚手架的设备保有量由 2018年的 68

107、7 万吨增至 2022 年的 2564 万吨（其中约 1923 万吨来自设备运营服务提供商，占比约75%），复合年增长率达 39%，且 2027 年预计增至 6457 万吨，复合年增长率达 15.7%。02004006008001000出租率指数 宏信建发首次报告 盘踞“AWP+支护+模架”三大领域龙一，以上市为契机开启新篇章 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。27 图 25：2016-2026E 中国地下空间新增建筑面积 数据来源：中国岩石力学与工程学会地下空间分会，弗若斯特沙利文，东方

108、证券研究所 图 26：2018-2027E 新型支护系统（临时钢结构）市场规模 图 27：2018-2027E 新型支护系统（临时钢结构）运营服务市场规模（以租赁收入计）数据来源：弗若斯特沙利文，东方证券研究所 数据来源：弗若斯特沙利文，东方证券研究所 租赁模式推动设备运营服务市场上下游价值链协同发展租赁模式推动设备运营服务市场上下游价值链协同发展。从三大业务市场设备运营服务提供商设备保有量占比可见，租赁是我国这三大业务市场主要的商业模式，设备运营服务提供商作为设备运营服务市场中间渠道，连结上下游企业和用户。设备运营服务市场包括三大部分：1）上游设备供应商，主要从事设备制造及销售；2）中游设备

109、运营服务提供商，主要提供设备租赁、施工安装和维修保养等服务；3）下游设备用户，涵盖工业、仓储物流、建设工程等多个行业。设备运营服务提供商因采购量相较于其他设备需求者更大，具有一定的规模优势，能够以较低的价格购买设备，并根据下游客户需求提供相应设备，赚取租金等收入，亦可发展附加业务；同时，对提供商而言，设备可重复利用，淘汰后也可进行二手出售换取一定现金流。对于上游设备制造商而言，向设备运营服务提供商供应设备，可以有效化解因设备单价较高且使用周期大多为项目周期所导致的销售量问题，并能够更好接收关于质量与种类等方面的反馈。对于下游用户而言，租赁相较于购买费用更低，利于资金周转，且实际安装、设备维修等

110、多个环节无需参与，由设备运营服务提供商负责，更为经济且高效。0%5%10%15%20%25%2.32.42.52.62.72.82.933.13.2201620172018201920202021E 2022E 2023E 2024E 2025E 2026E新增地下空间建筑面积（亿平方米）（左轴）占同期城市建筑竣工面积比例（右轴）0100020003000400050006000700080002018 2019 2020 2021 2022 2023E2024E2025E2026E2027E临时钢结构（万吨）01002003004005006007008002018 2019 2020 20

111、21 2022 2023E2024E2025E2026E2027E临时钢结构市场租赁服务收入（亿元）宏信建发首次报告 盘踞“AWP+支护+模架”三大领域龙一，以上市为契机开启新篇章 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。28 图 28：设备运营服务市场上下游价值链 数据来源：弗若斯特沙利文，东方证券研究所 2.3.2.我国高空作业平台等设备租赁市场存在较大提升空间 国内高空作业平台等租赁市场较国外成熟市场起步较晚，极具发展潜力国内高空作业平台等租赁市场较国外成熟市场起步较晚，极具发展潜力。高空

112、作业平台进入我国市场相对较晚，且经历了一定阶段后才被社会广泛接受应用，市场经历了从设备用户自行采购高空作业平台向设备运营服务提供商提供高空平台租赁业务的转变，随后 AWP 租赁市场迅猛发展。但相较于国外成熟市场，我国发展较为滞后，从 2022 年 AWP 保有量来看，我国保有量约为 48.74 万台，而美国约为 77 万台，差距仍较明显。进一步说明了我国高空作业平台市场极具发展潜力，未来成长空间大。另外，在市场发展早期，我国大部分供应服务商资金能力有限，为进入高空作业平台运营服务市场，选择了以价格较低的低端剪叉式产品作为切入点。从整体市场产品结构来看，中国臂式 AWP 占比不足美国臂式产品占比

113、的二分之一。但随着 AWP 逐渐推广，臂式 AWP 应用场景以及需求不断增加，将影响产品格局，臂式产品占比将随之提升，进一步扩大中国 AWP 市场空间。中国设备租赁行业渗透率相对于发达国家较低，提升空间大中国设备租赁行业渗透率相对于发达国家较低，提升空间大。从渗透率来看，我国设备租赁行业的渗透率亦较发达国家渗透率更低。2022 年，我国渗透率为 57.5%，而北美、欧盟、日本等发达国家的平均渗透率达 66.9%，有一定差距。但我国设备租赁行业渗透率处于不断提升之中，2018 年仅为 51.3%，2027 年预期将进一步提升至 64%，头部设备运营服务提供商有望继续扩大客户群，拥有更多业务等方面

114、的机遇。高空作业平台渗透率从应用领域看仍具有不断提高态势高空作业平台渗透率从应用领域看仍具有不断提高态势。我国 AWP 应用领域广泛，且近年来租赁商在绝大部分应用领域覆盖程度均有不同程度增长。2021 年，租赁商设备在厂房建设及仓储物流领域应用最广，达 92.4%，场馆建设、广告安装和市政工程等领域应用程度均超 60%，且这些领域的应用比重较 2020 年均有所增加。可见，AWP 需求仍以工程建设类项目为主，且需求越来越广泛，覆盖领域不断拓展，高机普及率显著提升，未来我国AWP渗透率仍将进一步提升。新型支护系统新型支护系统将得以广泛运用，将得以广泛运用，渗透率持续提高。渗透率持续提高。就新型支

115、护系统的主要应用场景来看，在地铁站建设的基坑支护领域，新型支护系统渗透率已超 90%，在地铁基坑支护中仅有少量混凝土支撑在基坑内支撑结构中配合钢结构使用；在房建领域，目前我国装配式建筑渗透率及钢结构在装配式建筑领域渗透率均较低，新型支护系统在房建基坑支护领域的综合渗透率仍较低。未来，上游：设备制造商（设备制造及销售）工程机械设备周转材料电气设备农业机械设备医疗设备其他中游：设备运营服务提供商工程技术服务设备租赁安装调试技术支持维修保养二手设备贸易备件销售维修与再制造下游：设备用户工业企业、仓储物流建设工程用户土木工程用户农业用户其他 宏信建发首次报告 盘踞“AWP+支护+模架”三大领域龙一，以

116、上市为契机开启新篇章 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。29 政府和行业对于建筑工程项目的施工周期、施工安全、施工质量以及经济环保等方面的要求将有所提高，新型支护系统将凭借自身优势，在工程项目支护领域得以流行，渗透率持续提高。除增量市场外，存量市场成为蓝海，将为设备运营服务带来巨大增长空间。除增量市场外，存量市场成为蓝海，将为设备运营服务带来巨大增长空间。随着我国城市化水平逐渐提高，基础设施和建筑存量规模稳步扩张。未来，设备运营服务除了在新建领域继续拥有广阔空间，在包括道路、地铁站、楼宇、

117、商业综合体等的翻新和养护等项目需求的存量市场也将迎来发展机遇，这些领域未来设备使用需求量的增加将为道路设备、AWP 和脚手架等设备运营服务市场带来增长潜力。图 29：2020/2021AWP 租赁商设备主要应用领域的变化 数据来源：ESCG 2021，东方证券研究所 图 30：按设备保有量计的新型支护系统渗透率 图 31：按设备保有量计的新型模架系统市场份额 数据来源：住房和城乡建设部，弗若斯特沙利文，东方证券研究所 数据来源：中国基建物资租赁承包协会，中国模板脚手架协会，弗若斯特沙利文，东方证券研究所 高空作业平台市场向级别相对较低城市渗透，存在广泛空间。高空作业平台市场向级别相对较低城市渗

118、透，存在广泛空间。根据ESCG的调研，2021年，北上广深及经济发达的省会城市租赁商数量较多且有所增加，租赁商也在向三、四线城市继续普及渗透，西南、西北和东北等偏远地区省会城市及地级市的租赁商数量明显增加，中部、东部和0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2018 2019 2020 2021 2022 2023E2024E2025E2026E2027E轨道交通建设分部房地产建设分部0%1%2%3%4%5%6%7%8%9%10%010000200003000040000500006000070000盘扣保有量（千吨）（左轴）渗透率（右轴）宏信建发首次报告 盘踞“AW

119、P+支护+模架”三大领域龙一，以上市为契机开启新篇章 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。30 华南地区的租赁商开始向距离省会城市较远的地级市及部分县发展。山东（超 100 家）和江苏（约 200 家）是各地级市及重点县渗透率较高的省份，江苏的很多租赁商业务还可辐射到上海。随着高空作业平台逐渐普及，并且市场出现下沉趋势，向三四级城市的渗透率仍有较大提升空间。图 32：2021 年我国高空作业平台租赁商重点城市分布 图 33：2021 年山东、江苏高空作业平台租赁商分布情况 数据来源：ESCG

120、 2021，东方证券研究所 数据来源：ESCG 2021，东方证券研究所 表 12：2021 各省份租赁商数量 租赁商数量租赁商数量 省份省份 150 江苏、上海、广东 100 山东 50 北京、天津、河北、浙江、安徽、河南、湖南、湖北、四川 20 陕西、重庆、江西、山西、福建、新疆 20 黑龙江、吉林、甘肃、青海、宁夏、西藏、云南、广西、海南、辽宁、贵州、内蒙古 数据来源：ESCG 2021，东方证券研究所 “一带一路”倡议下，中国设备运营服务商将把握“走出去”的机遇“一带一路”倡议下，中国设备运营服务商将把握“走出去”的机遇。大量本土企业顺应国家“一带一路”倡议，走出海外拓展国际市场，主持

121、或承建了大批基础设施建设项目，沿线国家与中国经贸往来日益密切。东盟地区正处于基础设施建设的快速增长期，成为了中国企业对外承包工程的重要市场区域。2017 年至 2021 年，我国对外承包工程的新签合同额和完成营业额年均规模分别达 2500 亿美元和 1600 亿美元；2021 年，我国对外承包工程在东盟的完成营业额占所有的 21.1%。而公路、铁路、水运和航空等交通基础设施建设的投资将继续成为东盟经济增长的引擎，东盟市场对高空作业平台的需求将保持持续增长。新设备的需求主要来自于新加坡、泰国、马来西亚等经济发展水平较高的市场，2022 年东盟地区高空作业平台新设备销量达 5.8 千台，其中绝大部

122、分来自于中国，销往新加坡、马来西亚和泰国。除新设备外，二手设备需求也将随着项目建设增加而增加，且新加坡、马来西亚和泰国仍是设备需求量较大的国家，自2018年以来的的年均增速均超 27%；新加坡、马来西亚二手 AWP 运营服务市场规模同期增速则均超 34%。未来，在“一带一路”倡议和东盟区域全面经济伙伴协定（RCEP）推进的背景下，中国企业对东盟投资预计将保持高水平发展，并随着印尼、越南等国家经济发展提速，大量的工程建设项目及其他经贸往来将为中国本土的设备运营服务商带来广阔发展机遇。其他城市省会城市和天津、重庆北上广深 宏信建发首次报告 盘踞“AWP+支护+模架”三大领域龙一，以上市为契机开启新

123、篇章 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。31 图 34：中国对外承包工程业务规模（亿美元）图 35：2021 年中国对外承包工程业务分地区完成营业额占比 数据来源：中国商务部，弗若斯特沙利文，东方证券研究所 数据来源：中国商务部,OECD,各国统计局，弗若斯特沙利文，东方证券研究所 图 36：东盟市场高空作业平台销量及保有量（千台）图 37：东盟市场高空作业平台新设备分国家销量（千台）数据来源：各国统计局，弗若斯特沙利文，东方证券研究所 数据来源：各国统计局，弗若斯特沙利文，东方证券研究所

124、 2.3.3.预计 2027 年我国高空作业平台租赁市场规模为 360 亿 我国我国 AWP 渗透率仍远渗透率仍远低于低于美国成熟美国成熟市场。市场。根据华铁应急的 23 年中报以及弗若斯特沙利文的数据，从市场保有量来看，2022 年国内市场高空作业平台保有量为 48.74 万台，而同期美国全市场保有量为 77 万台。从 AWP 渗透率来看，2022 年我国 AWP 人均保有量与建筑业增加值覆盖率（设备保有量/建筑业增加值）分别为 3.5 台/万人、5.8 台/亿元，明显低于美国同期的 23.1 台/万人、11.0 台/亿元，显示出我国 AWP 的发展空间比整体设备租赁行业的空间更大。且从建筑

125、业增加值和基建投资水平的横向比较来看，高空作业平台在中国的应用场景更多，需求提升空间更大，根据弗若斯特沙利文的预计，2027 年国内高空作业平台保有量将增至 119.46 万台。表 13：中美两国 AWP 渗透率对比 2022 年度年度 中国中国 美国美国 市场保有量（万台）48.7 77.0 人均保有量（台/万人）3.5 23.1 建筑业增加值覆盖率（台/亿元）5.8 11.0 GDP 渗透率（台/亿美元）2.7 3.0 05001000150020002500300020172018201920202021完成营业额新签合同额东盟亚洲其他地区其他地区02040608010012014016

126、01802002018 2019 2020 2021 2022 2023E2024E2025E2026E2027E销量保有量0246810121416182020182019202020212022 2023E2024E2025E2026E2027E新加坡马来西亚泰国其他 宏信建发首次报告 盘踞“AWP+支护+模架”三大领域龙一，以上市为契机开启新篇章 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。32 数据来源：公司招股说明书，华铁应急 23 年中报，东方证券研究所 图 38：中国 AWP 市场设备

127、保有量测算 数据来源：中国工程机械工业协会，弗若斯特沙利文，东方证券研究所 2022 年 GDP 为 121.02 万亿元，YoY+3%，按照 2022 年平均汇率 6.7208，折合 18.01 万亿美元。按照上述数据，22 年底，国内高空作业平台的渗透率达 2.71 台/亿美元（保有量/GDP），美国高空作业平台渗透率为 3.02 台/亿美元。而根据 IMF 的预测，2027 年中国 GDP 有望增至26.44 万亿美元。表 14：2027 年国内高空作业平台保有量测算 2022 年设备保有量（万台）48.74 2022 年 GDP（万亿美元）18.01 2022 年渗透率（台/亿美元）2

128、.71 保有量/GDP 2027 年保有量（万台）119.46 根据弗若斯特沙利文的预测 2027 年 GDP（万亿美元）26.10 根据 IMF 的预测 2027 年渗透率（台/亿美元）4.58 假设中国 27 年将远超美国 22 年的水平 数据来源：国家统计局，弗若斯特沙利文，IMF，东方证券研究所 预计国内预计国内 27 年高空作业平台租赁市场规模可达年高空作业平台租赁市场规模可达 360 亿。亿。由于国内高空作业平台设备主要分为剪叉式和臂式，且售价和租金水平相差较多，我们将租赁市场空间的测算也分为剪叉式和臂式。关键假设如下：1）27年，预计剪叉/臂式高空作业平台平均月租金降至1365/

129、8500元/月。根据ESCG2021年中国高空作业平台租赁市场调研报告，2021 年租金水平分别为 2100/15300 元。目前国内成熟机械设备（比如挖掘机）租赁行业的的租售比基本在 3 年左右，我们认为随着高空作业平台设备基数的增加/竞争对手的进入等因素，27年国内高空作业平台的租售比将达到 3附近。按照浙江鼎力年报披露，剪叉/臂式设备的单价约为 6.15/41.63 万元，考虑到行业未来继续扩大产能且竞争日趋白热化，剪叉/臂式设备单价六年内预计有20%/25%的下降空间，预计 27年剪叉/臂式设备的单价约为 4.92/33.3 万元；假设租金回报率为 33%，且待市场更为成熟后租金降幅将

130、进一步缩小的前提下，其合理租金分别为 1354/8586 元/月；宏信建发首次报告 盘踞“AWP+支护+模架”三大领域龙一，以上市为契机开启新篇章 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。33 表 15：2027 年国内高空作业平台租金价格测算 剪叉剪叉 臂式臂式 备注备注 2021 年平均租金（元）2100 15300 根据ESCG2021年中国高空作业平台租赁市场调研报告 2021 年设备单价（万元）6.15 41.63 根据浙江鼎力年报 2027 年设备单价（万元）4.92 31.22 预

131、计6年内分别下降20%/25%租金回报率（年租金/售价）33%33%参考成熟机械设备租售比 2027 年租金（元/月）1354 8586 数据来源：ESCG 2021，浙江鼎力年报，东方证券研究所 2）租赁市场依然是高空作业平台的主要运营方式，据弗若斯特沙利文，22 年底设备运营服务商占比 88%，我们预计到 27 年该比例有望提升至 95%；3）国内臂式设备占比将从 20 年不到 20%涨至 27 年 25%，根据 IPAF，欧美市场 18 年臂式设备占比已达 38%，未来国内臂式设备数量占比提升是趋势；4）假设 27 年行业平均出租率 75%，18-21 年高空作业平台的租赁率分别为 77

132、.20%、72.00%、74.30%、81.3%，我们预计未来会随着竞争激烈小幅下滑，但由于渗透率提升将持续，需求依然旺盛。根据以上假设，2027 年剪叉式设备租金年收入预计 96.80 亿元，臂式设备租金年收入达263.09 亿元，整体收入规模可达 359.88 亿。表 16：2027 年国内高空作业平台租赁收入规模测算 渗透密度（台/亿美元）4.58 参照表 14 设备保有量（万台）119.46 根据弗若斯特沙利文的预测 租赁市场设备保有量（万台）113.49 假设租赁市场占比 95%剪叉式设备保有量（万台）79.44 剪叉式数量占比 70%臂式设备保有量（万台）34.05 臂式数量占比

133、30%整体出租率（%）75%剪叉式设备租金年收入（亿元）96.80 剪叉 27 年平均租金 1354 元/月 臂式设备租金年收入（亿元）263.09 臂式 27 年平均租金 8500 元/月 整体租金收入（亿元）359.88 数据来源：弗若斯特沙利文，东方证券研究所 3.利用并放大竞争优势，积极开拓海外市场利用并放大竞争优势，积极开拓海外市场 宏信建发相较于华铁应急具有先发优势、规模优势，并在研发等多方面领先于华铁应急。宏信建发相较于华铁应急具有先发优势、规模优势，并在研发等多方面领先于华铁应急。1）宏信建发于2014年由相关公司战略整合而成，其公司股权结构中的上海宏信设备工程有限公司成立于

134、2011 年并于同年开展了支护系统租赁业务，自 2012 年进入高空作业平台设备租赁市场。华铁应急成立于 2008 年，2015 年在上交所上市，同是国内设备租赁龙头企业，但其 2019 年才进入高空作业平台和地下维修维护租赁市场。宏信建发早于华铁应急进入 AWP 等设备运营服务市 宏信建发首次报告 盘踞“AWP+支护+模架”三大领域龙一，以上市为契机开启新篇章 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。34 场，具有先发优势，多年的积淀巩固了其竞争优势。2）研发可以助力公司业务扩张和升级。宏信建

135、发在研发方面投入费用较多，且呈明显上涨趋势，近几年研发投入在行政支出中占比约达30%，2022年研发投入 2.7亿元，占行政支出的 31.3%。华铁应急 2022年研发投入约 7216万，远低于宏信建发。3）宏信建发是中国最大的设备运营服务提供商，2022 年营收规模达 78.8 亿元，而华铁应急同年营收 32.8 亿元，不足宏信建发的一半；在各类设备保有量方面，宏信建发也均是行业首位，华铁应急 AWP 保有量位居第二。4）此外，宏信建发还可借助远东宏信这一大股东的所具备的优势，充分整合利用相关资源。表 17：宏信建发 vs 华铁应急 2022 年度年度 宏信建发宏信建发 华铁应急华铁应急 进

136、入 AWP 租赁市场时间 2012 2019 研发投入（亿元）2.7 0.7 营业收入（亿元）78.8 32.8 AWP 设备保有量（万台）13.1 7.8 控股股东 远东宏信 胡丹峰 数据来源：公司招股说明书，公司公告，公司官网，东方证券研究所 公司将进一步利用和发挥自身优势，进一步拓展业务、开拓市场并巩固市场地位。公司将进一步利用和发挥自身优势，进一步拓展业务、开拓市场并巩固市场地位。进一步优化设备组合，助力日后增长进一步优化设备组合，助力日后增长。公司将继续增加设备保有量并丰富设备品类，并通过日常设备运营所收集到的数据为上游设备制造商提供与设备优化相关的凡客和建议以协助其规范设备改造及优

137、化，从而帮助自身在高速增长的设备运营服务市场进一步扩大市场份额和多样化设备及服务组合。1）高空作业平台。公司计划采购更多高需求的高空作业平台，选择性签订转租安排，从而扩大所管理的高空作业平台规模，以平台化运营模式扩大设备保有量，并进一步提升服务能力以及扩大高空作业平台运营服务的使用情景。2）新型支护系统。采购更多优质支护系统，满足客户及市场需求，帮助其减少建筑垃圾以满足环保要求。3）新型模架系统。根据现实情况制造和采购更多盘扣式脚手架以满足需求。继续扩大服务网点网络，提高区域渗透率继续扩大服务网点网络，提高区域渗透率。公司计划将平均服务交付里程在 2022 年 37 公里的基础上进一步缩至约

138、30 公里，进一步扩张服务网点网络。1）优化服务网点。如缩小或关闭部分使用率较低的服务网点。2）增加服务网点数量，扩大地理覆盖范围。截至 2023 年 2 月，公司共有 349 家国内服务网点和 1 家马来西亚服务网点，计划在 2023 年底增至 430 多家，2024 年底增至 500 多家；公司将以长三角、珠三角三线及更低级别城市为发展对象，以这些地区主要城市的现有服务网点为枢纽，根据现有服务网点的表现将覆盖范围扩张至周边区域；公司也将积极探索新市场，寻求在新市场建立服务网点的机会，如我国中西部地区核心城市和新加坡、马来西亚等东南亚国家。3）提高服务网点密度。鉴于长三角、珠三角、京津冀及川

139、渝地区等相关经济热点区域设备运营服务的市场需求强劲，公司将在这些地区的一二线城市建立更多服务网点，增加服务网点密度，以拓展潜在客户并为客户提供更好的服务，实现公司在这些区域渗透率的提高以及市场份额的巩固和提高。增强一站式解决方案能力，提供全方位服务组合增强一站式解决方案能力，提供全方位服务组合。公司计划进一步提高一站式解决方案能力，以提高自身设备和材料利用率以及市场竞争力，满足未来可能大幅增长的对运营维修服务等设备运营服务的需求，并设立较高的行业准入壁垒。1）升级工程技术。公司计划扩大专注于新型工 宏信建发首次报告 盘踞“AWP+支护+模架”三大领域龙一，以上市为契机开启新篇章 有关分析师的申

140、明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。35 法的研究团队规模，招募更多设备运营服务行业的专家，并同知名大学和研究机构开展广泛且深入的研发等合作，从而满足客户针对复杂项目及情景中产生的定制需求，为其量身定制优质安全且可靠的设计；公司组建了一支由全球知名大学毕业生组成的技术队伍，专注于国外设备及技术研究。公司也将引入先进技术，紧跟技术趋势，进一步提高一站式解决方案能力。在新型支护系统研发中，研发团队便聚焦于重型组合支护及大跨度组合支护系统。同时，公司计划拓展包括管道沟槽和地下维护设备的轻型支护系统的研发。另外，

141、公司将在构建自身产品工艺竞争优势的同时，利用钢支护系统作为基础，推动设备运营服务绿色智慧基坑的应用发展。公司也将同联席开发商分享之后可能自行商业化的这类研发计划成果，鼓励各方积极合作。2）升级物流服务能力。公司计划物流服务能力，从而辅助一站式解决方案，满足客户需求并降低其物流成本、缩短服务实现时间以提高客户满意度。公司计划通过对供需关系进行准确判断并合理调配提升仓储服务能力，使设备材料直接运输并储存于距客户地址最近的仓库，确保迅速交付，并计划提供大型物件物流服务。3）升级施工服务能力。公司计划加强建设服务能力，辅助一站式解决方案；招募更多有项目管理能力的人才，确保施工顺利进行；加大科研力度，确

142、保安全高效施工。推进数字化升级，提升经营效率并实现设备运营服务平台转型推进数字化升级，提升经营效率并实现设备运营服务平台转型。公司将提升人工智能算法及大数据分析，在使用、维护及报废处理的整个生命周期内进一步优化设备管理及物流，从而提高成本效益和设备生产力，并进一步优化设备组合、确定设备最佳运行周期以获得最大投资回报。公司亦计划将核心业务系统升级为工程设备运营服务平台，同设备供应商、服务供应商等业务合作伙伴共享资源，并通过平台为客户提供品类更全的设备运营服务组合。并且，公司将为合作伙伴提供更多商机和覆盖全国的供应链网络等支持，协助其降低获客成本、提高经营效率。重视人才培养建设，提升竞争优势重视人

143、才培养建设，提升竞争优势。公司将在人才建设方面发力。1）加强人力资源管理。继续优化雇员培训计划，组织由高级雇员提供的涵盖项目管理、项目执行和技术专业知识等业务各方面的定期培训；建立轮换机制，使雇员可以尝试不同职位，从而丰富其知识和技能。2）扩大人才队伍。公司计划利用具备市场竞争力的薪酬待遇和出色的企业文化与声誉吸引人才，建立多元化职业发展渠道和平台；从工程技术及高科技设备制造业招揽人才，以建立差异化优势。3）建立合适的激励机制。完善激励计划，制定雇员激励机制，实施长期激励方案以挽留和激励优秀雇员，使其利益与公司利益保持一致。4）加强企业文化建设。鼓励雇员积极参与公司平台和生态系统，充分理解和用

144、户公司业务模式，从而提升服务质量，增强雇员的自豪感、使命感和敬业精神并提高其生产力和归属感。拓展国际版图，扩大拓展国际版图，扩大海外市场海外市场。公司计划拓宽设备及服务的地理覆盖范围，扩大海外市场业务。2020 年东盟全面复苏框架得以通过，其中包括了一系列针对区内国家的援助计划，以刺激区内基建等各个领域的投资；相关经济复苏计划已取得一定成效，东盟正以其高度开放及区域一体化水平实现经济快速复苏，公路、铁路、机场等交通基建投资仍将是未来东盟经济增长的动力。公司目前正以部分选定东南亚国家为拓展对象，积极寻求扩展机会，以期在快速增长的海外市场利用自身丰富的行业经验及专业知识实现地位以及成就的延续。截至

145、 2023年2月，公司已在马来西亚设立了一家高空作业平台海外服务网点，并计划于 2023 年及 2024 年在马来西亚、新加坡等选定东南亚国家开设更多服务网点；在海外市场将首先推出二手高空作业平台销售服务，并将于渗透率得到一定提高且时机合适时进一步扩大服务及设备组合。宏信建发首次报告 盘踞“AWP+支护+模架”三大领域龙一，以上市为契机开启新篇章 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。36 图 39：宏信建发未来发展方向 数据来源：公司招股说明书，东方证券研究所 4.盈利预测与投资建议盈利预测

146、与投资建议 4.1.盈利预测 我们对公司 2023-2025 年盈利预测做如下假设：1)预计高空作业平台租赁业务收入 23-25 年达 44.1/54.7/66.5 亿元，使用平均设备数*年平均租金测算；我们预计 23-25 国内保有量为 62.4/77.4/92.8 万台；假设 23-25 年公司高空作业平台保有量（含转租等轻资产模式）市占率分别为 27.81%、29.01%、30.21%，我们测算 23-25 年底设备保有量将达 17.4/22.4/28.0 万台；2)由于行业竞争加剧，我们假设单设备租金将逐年下滑23-25年降幅分别为9%/5%/5%；3)随着疫情的结束与经济的复苏，行业

147、平均出租率预计将小幅回升。考虑到龙头效应更加明显，我们假设公司 23-25 年高空作业平台出租率将分别为 80%/81%/81.5%；4)根据以上假设，我们预计高空作业平台经营租赁服务收入增速23-25年分别为3,497.63、4,026.60、4,594.89百万元；高空作业平台轻资产模式带来的平台服务收入23-25年分别为 913.62、1,442.19、2,055.40 百万元；5)其他业务方面，我们预计整体将保持平稳增长态势，23-25 年新型支护与新型模架系统的经营租赁服务收入增速分别为 10%/10%/10%；工程技术服务收入增速分别为25%/22.5%/20%；其他服务（主要为销

148、售服务）收入增速分别为 30%/30%/30%；6)由于轻资产模式 AWP 业务毛利率较低，我们预计公司 23-25 年整体毛利率稳中有降，分别为 36.54%/36.01%/35.54%。分类收入来看，23-25 年经营租赁服务毛利率分别为未来发展方向优化设备组合扩大服务网点网络增强一站式解决方案能力数字化升级拓展国际版图重视人才培养建设 宏信建发首次报告 盘踞“AWP+支护+模架”三大领域龙一，以上市为契机开启新篇章 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。37 44.89%/44.74%/

149、44.52%，我们预计高机毛利率回升的背景下模架的毛利率承压明显；工程技术服务毛利率分别为 20.70%/20.70%/20.70%，主要由于支护业务相关技术服务毛利率下滑所致；平台及其他服务毛利率分别为 32.34%/32.75%/32.93%；7)公司 23-25 年销售费用率为 3.70%/3.50%/3.30%，主要因为规模效应将逐渐体现；行政开支费率为 10.50%/10.90%/10.89%，整体保持平稳。表 18：盈利预测核心假设 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 高空作业平台高空作业平台 全市场保有量增速 39.85%30.04%28.00%24.00

150、%20.00%公司保有量市占率 25.93%26.94%27.81%29.01%30.21%平均租金变化率 7.97%-8.63%-9.00%-5.00%-5.00%全年平均出租率 80.20%77.30%80.00%81.00%81.50%其他业务其他业务 经营租赁服务收入增速 41.50%2.26%10.00%10.00%10.00%工程技术服务收入增速 42.96%40.63%25.00%22.50%20.00%其他服务收入增速 36.34%91.18%30.00%30.00%30.00%费用率费用率 销售费用率 7.36%4.33%3.70%3.50%3.30%行政开支费率 11.70

151、%10.45%10.50%10.90%10.89%数据来源：公司公告，东方证券研究所 表 19：公司分类收入预测表 单位：百万元单位：百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 经营租赁服务经营租赁服务 收入 4,463.35 5,189.95 5,717.35 6,468.29 7,280.76 毛利 2,372.27 2,319.23 2,566.75 2,893.60 3,241.71 毛利率 53.15%44.69%44.89%44.74%44.52%收入比例 72.68%65.88%58.97%55.31%52.27%工程技术服务工程技术服务 收入 1,519

152、.29 2,136.63 2,670.79 3,271.71 3,926.06 毛利 442.64 640.36 552.85 677.24 812.69 毛利率 29.13%29.97%20.70%20.70%20.70%收入比例 24.74%27.12%27.55%27.98%28.19%平台及其他服务平台及其他服务 收入 158.53 551.07 1,307.63 1,954.41 2,721.28 毛利 31.03 173.41 422.84 640.03 896.14 毛利率 19.57%31.47%32.34%32.75%32.93%收入比例 2.58%7.00%13.49%16

153、.71%19.54%数据来源：公司公告，东方证券研究所 宏信建发首次报告 盘踞“AWP+支护+模架”三大领域龙一，以上市为契机开启新篇章 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。38 4.2.投资建议 我们预测公司 23-25 年 EPS分别为 0.31/0.40/0.50 元/股，我们采用可比公司估值法，参考指标为市盈率。根据公司的业务属性与特征，我们选取华铁应急（国内 AWP 赛道龙二，公司直接竞争对手）、建设机械（国内塔吊设备租赁龙一）、浙江鼎力（国内高空作业平台生产商龙一）、URI（全球

154、最大设备租赁商）、Ashtead（英国工程设备租赁商龙头）作为可比公司，其 23 年调整后平均市盈率 PE 为 15.0 x。参考可比公司估值，我们公司 2023 年 15.0 xPE，对应目标价 5.11港元（1 港元=0.9171 元人民币）。首次覆盖，给予公司买入评级。表 20：可比公司 PE 估值 股票股票代码代码 可比可比公司公司 货币货币单位单位 最新价格最新价格(元元)每股收益（元）每股收益（元）市盈率市盈率 PE 2023/9/15 2022A 2023E 2024E 2025E 2022A 2023E 2024E 2025E 603300 华铁应急华铁应急 CNY 6.14

155、0.33 0.44 0.58 0.75 18.69 13.93 10.52 8.13 600984 建设机械建设机械 CNY 4.67 (0.04)0.08 0.35 0.55 (131.35)55.40 13.50 8.48 603338 浙江鼎力浙江鼎力 CNY 51.98 2.48 3.11 3.68 4.31 20.93 16.70 14.13 12.07 URI.N 联合租赁联合租赁 USD 452.01 32.50 39.88 42.67 44.68 13.91 11.33 10.59 10.12 AHT.L Ashtead USD 64.63 3.89 4.43 4.91 5.5

156、0 16.64 14.58 13.17 11.76 调整后平均调整后平均 16.00 15.00 12.00 10.00 数据来源：Wind，Bloomberg，东方证券研究所 5.风险提示风险提示 1）高空作业平台租金价格超预期下滑风险：高空作业平台租金价格超预期下滑风险：公司未来成长的核心假设因素在于租金价格稳中有降，但降幅在可接受范围内，若市场主要竞争对手采用低价促销方式，将对公司业绩造成负面影响。2）高空作业平台采购不及预期风险：高空作业平台采购不及预期风险：公司未来计划继续采购设备以满足市场不断增长的需求，但考虑到公司目前接近 60%的资产负债率和定增募集资金尚未到位，不排除出现设备

157、采购节奏低于预期可能性。3）高空作业平台出租率不及预期风险：高空作业平台出租率不及预期风险：出租率水平不仅影响公司的毛利率水平，同时超预期下降也会对租金价格造成负面影响，进而更大程度上影响盈利水平。4）假设条件变化影响测算结果风险：假设条件变化影响测算结果风险：文中测算基于设定的前提假设基础之上，存在假设条件发生变化导致结果产生偏差的风险。宏信建发首次报告 盘踞“AWP+支护+模架”三大领域龙一，以上市为契机开启新篇章 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。39 表 21：公司盈利预测敏感性分

158、析 单位：百万元单位：百万元 悲观假设悲观假设 中性假设中性假设 乐观假设乐观假设 2023E 2024E 2025E 2022A 2023E 2024E 2025E 2023E 2024E 2025E 市场保有量增速 26.00%20.00%16.00%30.04%28.00%24.00%20.00%30.00%28.00%24.00%平均租金变化率-10.00%-9.00%-5.00%-8.63%-9.00%-5.00%-5.00%-8.00%-1.00%-5.00%全年平均出租率 79.00%78.00%78.50%77.30%80.00%81.00%81.50%81.00%84.00%

159、84.50%营业收入 9,602.67 11,210.10 13,153.56 7,877.65 9,695.77 11,694.41 13,928.09 9,789.82 12,209.17 14,773.41 归母净利润归母净利润 885.72 1,113.24 1,371.22 666.56 918.58 1,271.52 1,600.44 951.79 1,440.55 1,853.10 增速 32.88%25.69%23.17%-6.07%37.81%38.42%25.87%42.79%51.35%28.64%较中性变化率-3.58%-12.45%-14.32%3.62%13.29%

160、15.79%数据来源：公司公告，东方证券研究所 宏信建发首次报告 盘踞“AWP+支护+模架”三大领域龙一，以上市为契机开启新篇章 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。40 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表 利润表 单位单位:百万元百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 单位单位:百万元百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 现金及现金等价物 506.99 2,159.33 2,666.17 2,666.85 2,840.48 营

161、业收入营业收入 6,141.17 7,877.65 9,695.77 11,694.41 13,928.09 金融投资 630.19 1,036.36 1,243.63 1,367.99 1,436.39 经营租赁服务 4,463.35 5,189.95 5,717.35 6,468.29 7,280.76 应收款项合计 6,253.75 6,590.81 7,139.87 8,120.88 9,368.33 工程技术服务 1,519.29 2,136.63 2,670.79 3,271.71 3,926.06 应收账款及票据 4,198.26 4,486.99 5,141.24 5,922.

162、38 6,949.99 平台及其他服务 158.53 551.07 1,307.63 1,954.41 2,721.28 其他应收款 2,055.49 2,103.82 1,998.63 2,198.49 2,418.34 营业成本营业成本 3,295.23 4,744.64 6,153.33 7,483.54 8,977.55 存货 291.37 186.22 181.56 177.02 172.60 毛利毛利 2,845.94 3,133.01 3,542.44 4,210.87 4,950.54 其他流动资产 289.88 367.24 476.74 587.53 709.54 其他收入

163、及收益 260.21 157.58 245.81 286.66 301.00 流动资产合计流动资产合计 7,972.18 10,339.95 11,707.97 12,920.27 14,527.33 销售费用 451.85 340.80 355.01 400.43 446.83 固定资产净值 18,278.06 19,102.39 19,974.68 22,180.30 24,609.97 行政开支 745.46 863.78 1,020.03 1,246.58 1,474.05 衍生金融工具 0.00 2.38 0.00 0.00 0.00 财务费用 650.32 924.82 894.8

164、4 889.10 1,016.15 无形资产 325.83 339.02 406.82 488.19 585.82 金融及合同资产减值 304.29 110.11 229.42 252.36 201.89 其他非流动资产 384.54 508.06 518.85 676.54 756.56 其他支出 51.73 157.27 54.14 56.85 59.69 非流动资产合计非流动资产合计 18,988.43 19,951.85 20,900.35 23,345.02 25,952.35 利润总额利润总额 902.50 893.80 1,234.82 1,652.21 2,052.94 总资产

165、总资产 26,960.61 30,291.79 32,608.32 36,265.29 40,479.68 减：所得税 192.86 227.24 316.23 380.69 452.49 净利润净利润 709.64 666.56 918.58 1,271.52 1,600.44 应付账款及票据 1,435.70 1,109.79 1,429.63 1,511.70 1,848.81 归母净利润归母净利润 709.64 666.56 918.58 1,271.52 1,600.44 短期借贷/长期借贷当期到期 5,064.93 6,143.42 6,809.75 7,883.00 8,987.

166、84 经调整净利润经调整净利润 780.22 944.77 999.15 1,271.52 1,600.44 其他流动负债 1,489.54 937.76 797.09 677.53 575.90 经调整归母净利润经调整归母净利润 780.22 944.77 999.15 1,271.52 1,600.44 流动负债合计流动负债合计 7,990.18 8,190.97 9,036.47 10,072.22 11,412.55 每股收益（元）0.24 0.30 0.31 0.40 0.50 长期借贷 12,632.83 15,068.70 12,646.67 14,014.22 15,303.6

167、1 其他非流动负债 326.64 356.90 188.61 169.75 152.77 主要财务比率 非流动负债合计非流动负债合计 12,959.47 15,425.59 12,835.28 14,183.97 15,456.39 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 总负债总负债 20,949.65 23,616.56 21,871.75 24,256.19 26,868.93 成长能力成长能力 营业收入 67.63%28.28%23.08%20.61%19.10%普通股股本 0.37 0.37 0.42 0.42 0.42 毛利 72.65%10.09%13.07%

168、18.87%17.57%储备 6,010.59 6,674.87 10,736.15 12,008.68 13,610.33 归属于母公司净利润 58.27%-6.07%37.81%38.42%25.87%归属母公司股东权益 6,010.96 6,675.24 10,736.57 12,009.10 13,610.75 获利能力获利能力 股东权益合计股东权益合计 6,010.96 6,675.24 10,736.57 12,009.10 13,610.75 毛利率 46.34%39.77%36.54%36.01%35.54%总负债及总权益总负债及总权益 26,960.61 30,291.79

169、32,608.32 36,265.29 40,479.68 净利率 11.56%8.46%9.47%10.87%11.49%ROE 11.81%10.51%10.55%11.18%12.49%现金流量表 ROA 2.63%2.33%2.92%3.69%4.17%单位单位:百万元百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 偿债能力偿债能力 净利润 709.64 666.56 918.58 1,271.52 1,600.44 资产负债率 77.70%77.96%67.07%66.89%66.38%加：折旧与摊销 1,653.44 2,273.44 988.60 1,612.

170、73 1,431.25 净负债率 285.99%285.42%156.38%160.13%157.60%营运资本变动-649.09 -1,147.55 -329.76 -694.54 -686.06 流动比率 99.77%126.24%129.56%128.28%127.29%其他非现金调整 735.39 1,030.38 978.86 1,027.80 1,079.19 速动比率 96.13%123.96%127.55%126.52%125.78%经营活动现金流量经营活动现金流量 2,449.37 2,822.83 2,556.28 3,217.51 3,424.82 营运能力营运能力 出售

171、固定资产 425.43 221.76 332.64 498.95 748.43 应收账款周转率 1.83 1.81 2.01 2.11 2.16 减：固定资产开支 10,745.17 3,834.55 2,193.52 4,317.30 4,609.35 其他应收款周转率 3.73 3.79 4.73 5.57 6.03 投资减少 0.00 150.12 0.00 0.00 0.00 总资产周转率 0.29 0.28 0.31 0.34 0.36 减：投资增加 150.00 0.00 204.89 124.36 68.40 每股指标（元）每股指标（元）其他投资活动现金流量-1.05 0.00

172、0.00 0.00 0.00 每股收益 0.24 0.30 0.31 0.40 0.50 投资活动现金流量投资活动现金流量-10,470.80 -3,462.67 -2,065.78 -3,942.71 -3,929.32 每股经营现金流 0.77 0.88 0.80 1.01 1.07 债务变化 19,317.44 17,031.90 -1,755.70 2,440.80 2,394.23 每股净资产 1.88 2.09 3.36 3.76 4.26 股本增加 1,326.19 0.00 1,488.33 0.00 0.00 估值比率估值比率 支付的股利 0.00 0.00 0.00 0.0

173、0 0.00 市盈率 14.92 12.32 11.65 9.15 7.27 其他筹资活动现金流量-799.18 -913.00 284.18 -1,714.35 -1,715.40 市净率 1.94 1.74 1.08 0.97 0.86 筹资活动现金流量筹资活动现金流量 8,370.28 2,285.79 16.82 726.45 678.83 EV/EBITDA 8.97 7.58 9.25 6.94 6.41 现金及等价物增加额现金及等价物增加额 341.16 1,652.33 506.85 0.68 173.63 EV/EBIT 18.57 15.86 13.54 11.35 9.4

174、0 资料来源：东方证券研究所 宏信建发首次报告 盘踞“AWP+支护+模架”三大领域龙一，以上市为契机开启新篇章有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。41 分析师申明每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的研究分析师在此作以下声明：每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的研究分析师在此作以下声明：分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师薪酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来，均与其在本研究报告中所表述的具体建议或观点无任何

175、直接或间接的关系。投资评级和相关定义报告发布日后的 12个月内行业或公司的涨跌幅相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅为基准（A 股市场基准为沪深 300 指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普 500 指数）；公司投资评级的量化标准公司投资评级的量化标准 买入：相对强于市场基准指数收益率 15%以上；增持：相对强于市场基准指数收益率 5%15%；中性：相对于市场基准指数收益率在-5%+5%之间波动；减持：相对弱于市场基准指数收益率在-5%以下。未评级 由于在报告发出之时该股票不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该股票的研究状况，未给予投资评级相关信息。暂停评级 根据监管制度及

176、本公司相关规定，研究报告发布之时该投资对象可能与本公司存在潜在的利益冲突情形；亦或是研究报告发布当时该股票的价值和价格分析存在重大不确定性，缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确投资评级；分析师在上述情况下暂停对该股票给予投资评级等信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该股票的投资评级、盈利预测及目标价格等信息不再有效。行业投资评级的量化标准行业投资评级的量化标准：看好：相对强于市场基准指数收益率 5%以上；中性：相对于市场基准指数收益率在-5%+5%之间波动；看淡：相对于市场基准指数收益率在-5%以下。未评级：由于在报告发出之时该行业不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该行业的研究状

177、况，未给予投资评级等相关信息。暂停评级：由于研究报告发布当时该行业的投资价值分析存在重大不确定性，缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确行业投资评级；分析师在上述情况下暂停对该行业给予投资评级信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该行业的投资评级信息不再有效。免责声明 本证券研究报告（以下简称“本报告”）由东方证券股份有限公司（以下简称“本公司”）制作及发布。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告的全体接收人应当采取必要措施防止本报告被转发给他人。本报告是基于本公司认为可靠的且目前已公开的信息撰写，本公司力求但不保证该信息的准确性和完整性，客户也不应该认为该信息是准确和

178、完整的。同时，本公司不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的证券研究报告。本公司会适时更新我们的研究，但可能会因某些规定而无法做到。除了一些定期出版的证券研究报告之外，绝大多数证券研究报告是在分析师认为适当的时候不定期地发布。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，若有必要应寻求专家意见。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作

179、出邀请。本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的收入可能会波动。过去的表现并不代表未来的表现，未来的回报也无法保证，投资者可能会损失本金。外汇汇率波动有可能对某些投资的价值或价格或来自这一投资的收入产生不良影响。那些涉及期货、期权及其它衍生工具的交易，因其包括重大的市场风险，因此并不适合所有投资者。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任，投资者自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本报告主要以电子版形式分发，间或也会辅以印刷品形式分发，所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先

180、书面协议授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容。不得将报告内容作为诉讼、仲裁、传媒所引用之证明或依据，不得用于营利或用于未经允许的其它用途。经本公司事先书面协议授权刊载或转发的，被授权机构承担相关刊载或者转发责任。不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。提示客户及公众投资者慎重使用未经授权刊载或者转发的本公司证券研究报告，慎重使用公众媒体刊载的证券研究报告。HeadertTable_Address东方证券研究所 地址：上海市中山南路 318 号东方国际金融广场 26 楼 电话：传真：021-63325888 021-63326786 东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。