羚锐制药-公司研究报告-骨科中药贴膏剂龙头盈利能力稳步提升-230912（38页）.pdf

1、1 公司报告公司报告公司深度研究公司深度研究 请务必阅读报告末页的重要声明 羚锐制药羚锐制药(600285)(600285)骨科中药贴膏剂龙头，盈利能力稳步提升骨科中药贴膏剂龙头，盈利能力稳步提升 投资要点：投资要点：骨科中药贴膏剂骨科中药贴膏剂龙头企业龙头企业 公司拥有百余种产品，聚焦骨科、心脑血管等中医药治疗优势领域，核心产品为通络祛痛膏、两只老虎系列等骨科中药贴膏剂，2022 年公司贴膏剂国内市占率 15%，排名第二，呈现逐年提升趋势。公司业绩稳健增长，2018-2022 年收入 CAGR 10%，归母净利润 CAGR 18%。自 2018 年公司开启第二轮营销改革后，营销资源进行整合，

2、净利率从 2018 年 12%提升至 2023H1 19%，未来随着公司实施智能化等举措，盈利能力有望持续提升。多因素驱动骨科贴膏剂行业增长多因素驱动骨科贴膏剂行业增长 2021年国内骨科中成药贴膏剂市场约144亿元，2016-2021年CAGR为7.1%。我国骨科患者基数大，其中骨关节炎患者人数约 1.8 亿人，颈椎病患者约1.5 亿人，发病率随着年龄增长而提升，未来老龄化加剧，骨科患者人数或将持续扩容。随着患者人数以及骨科医疗机构和医疗人员增加，骨科诊疗人次有所增长，2016-2021 年 CAGR 达 6.4%。叠加政策支持下，中药渗透率呈现逐年提升趋势，未来中成药贴膏剂行业有望持续增长

3、。骨科骨科贴膏稳定贴膏稳定增长，二线品种快速放量增长，二线品种快速放量 公司骨科贴膏剂通络祛痛膏 2022 年销售额达 10 亿元量级，2017-2021 年销量 CAGR 13%，稳定增长；两只老虎销量超 10 亿贴，其中袋装具备提价空间，有望实现量价提升。在老龄化背景下，预计公司骨科贴膏剂保持稳定增长。其余二线产品，独家品种培元通脑胶囊随着临床证据完善，有望恢复增长；参芪降糖胶囊、皮肤科软膏剂、小羚羊儿科产品、芬太尼透皮贴剂预计销售收入达 20%以上增长，有望成为公司第二成长曲线。盈利预测、估值与评级盈利预测、估值与评级 我们预计公司 2023-2025 年营收分别为 34.22/39.0

4、9/44.99 亿元，同比增速分别为 13.98%/14.25%/15.09%，归母净利润分别为 5.50/6.51/7.70 亿元，同比增速分别为 18.27%/18.34%/18.23%，EPS 分别为 0.97/1.15/1.36元/股，3 年 CAGR 为 18.28%。绝对估值法测得公司每股价值为 20.52 元，可比公司 2023 年平均 PE 22 倍，鉴于公司为骨科中药贴膏剂龙头，综合绝对估值法和相对估值法，我们给予公司 2023 年 20 倍 PE，目标价 19.41 元，首次覆盖，给予“买入”评级。风险提示：风险提示：毛利率下滑或波动的风险、产品质量问题风险、研发不及预期的

5、风险、销售不及预期的风险 财务数据和估值财务数据和估值 20212021 20222022 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 营业收入（百万元）2694 3002 3422 3909 4499 增长率（%）15.52%11.45%13.98%14.25%15.09%EBITDA（百万元）480 570 771 886 1016 归母净利润（百万元）362 465 550 651 770 增长率（%）11.08%28.71%18.27%18.34%18.23%EPS（元/股）0.64 0.82 0.97 1.15 1.36 市盈率（P/E）26.3 20.4 17

6、.3 14.6 12.3 市净率（P/B）4.2 3.7 3.5 3.3 3.1 EV/EBITDA 16.8 10.9 10.7 9.1 7.7 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为 2023 年 09 月 12 日收盘价 证券研究报告 2023 年 09 月 12 日 行行 业：业：医药生物医药生物/中药中药 投资评级：投资评级：买入（首次）买入（首次）当前价格：当前价格：16.76 元 目标价格：目标价格：19.41 元 基本数据基本数据 总股本/流通股本(百万股)567.14/563.19 流通 A 股市值(百万元)9,439.02 每股净资产(元)4.48 资产