建材行业深度研究：重识建材之三拆解利润率弹性-230816（37页）.pdf

1、 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。1 证券研究报告 建材建材 重识建材重识建材之之三三：拆解拆解利润率利润率弹性弹性 华泰研究华泰研究 建材建材 增持增持 (维持维持)研究员 方晏荷方晏荷 SAC No.S0570517080007 SFC No.BPW811 +(86)755 2266 0892 研究员 黄颖黄颖 SAC No.S0570522030002 SFC No.BSH293 +(86)21 2897 2228 研究员 张艺露张艺露 SAC No.S0570520070002 +(86)10 6321 1166 行业行业走势图走势图 资料来源：Wind，华

2、泰研究 重点推荐重点推荐 股票名称股票名称 股票代码股票代码 目标价目标价 (当地币种当地币种)投资评级投资评级 北新建材 000786 CH 35.39 买入 兔宝宝 002043 CH 13.80 买入 亚士创能 603378 CH 10.78 增持 蒙娜丽莎 002918 CH 25.40 买入 坚朗五金 002791 CH 105.60 买入 资料来源：华泰研究预测 2023 年 8 月 16 日中国内地 深度研究深度研究 自自上至下拆解利润表解析净利率，寻找利润率修复高弹性个股上至下拆解利润表解析净利率，寻找利润率修复高弹性个股 重识建材系列构建了高频实物量跟踪体系、复盘了消费建材的

3、经营和股价表现，本报告聚焦消费建材的利润率弹性。通过自上至下拆解利润表指标，我们得出如何从报表层面分析板块公司特点及判断净利率边际修复的弹性，将其运用到消费建材各板块及典型公司上，我们尝试找到在未来周期修复进程中，针对板块及个股应关注的核心要点。我们看好新政策窗口期，家居消费相关领域持续获得政策支持，看好靠近竣工端，兼备渠道与品牌，成本侧压力或有较好缓解，且未来战略调整有望带来经营效益提升的个股，重点推荐北新建材、兔宝宝、亚士创能、蒙娜丽莎、坚朗五金。方法论：自上而下拆解利润表，解析净利率弹性方法论：自上而下拆解利润表，解析净利率弹性 我们认为多重冲击下，消费建材 2022 年的利润率明显偏低

4、，根据对历史利润率的复盘和利润表指标的详细拆解，将有助于理解 23H1 板块利润率的回升，并辅助预判全年的利润率恢复弹性。我们首先将利润表各指标转化为营业收入百分比的形式，从 1）绝对值占比层面，观察对净利率影响最大的财务科目，一定程度能够反映公司的商业模式，以及后续边际调整的空间；2）占比的同比变化，观察近几年各类扰动因素影响下，净利率同比变化的具体成因，在后市扰动因素消除/修复后，公司利润率边际修复的空间。我们认为应重点关注毛利率、期间费用以及减值的同比修复。原材料价格已有原材料价格已有 1010-30%30%回落，费用规模调控已现，营收质量改善回落，费用规模调控已现，营收质量改善 我们将

5、消费建材不同子行业大致分为毛利率敏感型和费用敏感型，对消费建材各板块逐一进行复盘。我们认为 23Q2 成本侧压力延续 Q1 同比缓解态势，各主要原料价格已有 10-30%回落，结合品牌、市场竞争、上轮周期特点，可以辅助判断毛利率修复情况。部分公司销售/管理费用绝对值 22 年已同比下降或增幅减缓，与之相对的是销售/管理人员人数的下降，若精简人员战略进一步推进，或带来一定利润率弹性。减值风险层面，各公司收现比、应收账款均值占营业收入比例一定程度反映公司此前的商业模式，根据 22 年以来的边际修复情况，能够辅助预判后市相对减值风险敞口。重点关注成本压力延续重点关注成本压力延续缓解、缓解、利润表结构

6、或边际向好利润表结构或边际向好的个股的个股 大复苏环境下，我们相对更看好竣工侧和地产后周期公司的营收复苏强度，且需要兼具强消费属性和品牌/渠道优势。毛利率角度，考虑成本侧压力改善+毛利率历史分位+市场竞争，修复弹性较好的品种或有瓷砖、管材、涂料、五金及石膏板；费用角度，涂料、瓷砖、外加剂费用绝对值、或相关员工人数已有降幅或增速趋缓，此外坚朗五金提升人效战略较为明确；减值风险角度，管材、石膏板、板材、瓷砖、五金等板块收益质量改善显著，后市风险敞口或能缩小。综合上述各要点，推荐 23H2 利润率弹性有望表现个股：北新建材、兔宝宝、亚士创能、蒙娜丽莎、坚朗五金。风险提示：保交楼政策后续支撑不足，原料