华电重工-公司投资价值分析报告：主营业务景气高企绿氢转型开启新成长曲线-230811（34页）.pdf

1、 证券研究报告证券研究报告 请务必阅读正文之后请务必阅读正文之后第第 33 页起的免责条款和声明页起的免责条款和声明 。主营业务景气高企主营业务景气高企，绿氢转型开启新成长曲线绿氢转型开启新成长曲线 华电重工（601226.SH）投资价值分析报告2023.8.11 中信证券研究部中信证券研究部 核心观点核心观点 祖国鹏祖国鹏 氢能行业首席 分析师 S1010512080004 华电重工背靠华电集团，具有丰富制造经验和技术优势。华电重工背靠华电集团，具有丰富制造经验和技术优势。火电灵活性改造与海火电灵活性改造与海上风电行业景气度高企，上风电行业景气度高企，公司在绿氢制取端和应用材料端积极布局公司

2、在绿氢制取端和应用材料端积极布局，预计公司，预计公司未来未来 3 年盈利将持续增长。年盈利将持续增长。考虑到公司处于快速考虑到公司处于快速成长期，成长期，首次覆盖给予首次覆盖给予“买“买入”评级入”评级。公司概况：国内领先的工程整体解决方案供应商，公司概况：国内领先的工程整体解决方案供应商，正式正式进军绿氢制造领域进军绿氢制造领域。公司作为华电集团的核心业务板块及资本运作平台、华电集团科工产业的重要组成部分，拥有丰富建筑工程承做经验和设备制造技术，现今依托自身制造优势积极转型，2020 年成立氢能事业部，2022 年投资并持有深圳通用氢能公司 51%股权，同年 7 月份 1200Nm3/h 碱

3、性电解槽产品和气体扩散层（GDL）正式下线。公司依托于华电集团的直属优势，订单来源更加稳定可靠。公司科研实力雄厚，2018-2022 年年新增授权专利数 CAGR 达到 23.91%。热能与海上风电行业进入高景气区间，绿氢行业发展开始加速。热能与海上风电行业进入高景气区间，绿氢行业发展开始加速。热能行业的发展受火电增量投资及存量改造的规模和增长幅度影响较大，我们预计到“十四五”末火改规划增加系统调节能力 3500 万千瓦，行业对应总投资额将达到 350亿元。风电行业方面，据“十四五”可再生能源发展规划，到 2025 年，海上风电装机规模将达到 80GW，2021-2025 年 CAGR 达到

4、31.94%。随着制氢端绿氢支取多项示范性项目开建、用氢端燃料电池车 6 月产销达新高，绿氢“制-储-运”应用逐步突破，我们预计到 2025 年电解槽需求或累计达到 1012GW。公司风光火电主业稳中有升，绿氢设备创造新增长极。公司风光火电主业稳中有升，绿氢设备创造新增长极。热电供应行业固定资产投资进入快速增长周期。作为行业龙头，公司火改业务收入预计将受益，我们预计 2023-2025 年增扩收入 5/8.4/15 亿元，带动板块实现收入增速 30%/35%/40%。风电行业周期性较为明显，我们预计“十四五”政策刺激与规划下景气度加速提升，公司海上风电新增装机容量 2023-2025 年分别达

5、到 136/203/337万千瓦，收入增速 33%/38%/45%。氢能业务方面，公司积极布局“制储用”各环节，我们预计随着达茂旗等制氢项目陆续招标投产，公司 2023-2025 年电解槽销量将分别达到 15/25/40 台，增扩收入 1.05/1.75/2.8 亿元。物料输送与钢结构板块因结构调整，我们预计未来收入增长较为平稳。风险因素：风险因素：客户集中风险；成本上涨造成毛利率下行风险；应收账款回收不及时风险；关联交易风险；汇率波动风险；安全生产及环保管理不利风险。盈利预测、估值与评级：盈利预测、估值与评级：公司是建筑工程行业龙头，背靠大集团资源，制造经验丰富技术实力突出，同时积极布局绿氢

6、产业链，在绿氢制造装备环节发力有望打造新成长曲线。我们预测 2023/24/25 年公司 EPS 为 0.38/0.42/0.47 元。估值方面，结合 DCF 和 PE 估值方法，我们给予公司目标价 10 元，首次覆盖，给予“买入”评级。项目项目/年度年度 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元)10,329 8,206 9,325 10,912 13,109 营业收入增长率 YoY 16.0%-20.6%13.6%17.0%20.1%净利润(百万元)303 310 448 494 551 净利润增长率 YoY 213.6%2.2%44.7%10.1%11.6