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1、 锦波生物锦波生物 胶原蛋白深度胶原蛋白深度专题专题系列系列 邓欣（家电、医美邓欣（家电、医美&科技消费）科技消费）SACSAC证书编号：证书编号：S0740518070004S0740518070004 2023.07.212023.07.21 证券研究报告证券研究报告 相关专题相关专题 我们前序与我们前序与胶原蛋白胶原蛋白相关的行业和公司专题：相关的行业和公司专题：相关专题相关专题 胶原专题之胶原专题之1 1：医美细分医美细分V V：重组胶原的龙头路径：重组胶原的龙头路径20222022-1111-0707 胶原专题之胶原专题之2 2：如何看待重组胶原的市场格局如何看待重组胶原的市场格局2

2、0232023-0101-1515 胶原专题之胶原专题之3 3：从巨子产品结构看胶原护肤趋势从巨子产品结构看胶原护肤趋势20232023-0202-1313 相关公司相关公司 巨子生物：重组胶原龙头的成长路径巨子生物：重组胶原龙头的成长路径20222022-1111-2727 华熙生物：华熙护肤的动力与拐点华熙生物：华熙护肤的动力与拐点20232023-0303-1212 江苏吴中：立足医药谋变、医美破局在即江苏吴中：立足医药谋变、医美破局在即20232023-0202-0707 鲁商发展：重塑成长新逻辑，专注与拓展鲁商发展：重塑成长新逻辑，专注与拓展20222022-1212-0707 1X

3、uXXZSWlVMB6MaO7NnPoOnPnOfQrRtMfQsQtP8OqRmMMYpPtQwMnQqN核心结论核心结论 透过对重组胶原先发者透过对重组胶原先发者锦波生物的分析，我们得到如下研究启示：锦波生物的分析，我们得到如下研究启示：我们理解公司的我们理解公司的当前亮点当前亮点在于：在于：研发实力：自主创建五大研发平台。研发实力：自主创建五大研发平台。公司重组型人源化胶原蛋白功能区域具有164.88柔性三螺旋结构，对实现胶原蛋白力学的支撑性能意义重大；三大研发创新点对应高同源、高活性、强修复优势。先发优势先发优势：医美注射产品国内稀缺。：医美注射产品国内稀缺。公司2021年率先拿下薇旖

4、美注射重组胶原三类械获批，为重组胶原蛋白医美植入剂国内第一款，且唯一性及稀缺性将至少延续至2024年初。我们认为公司的我们认为公司的未来看点未来看点在于：在于：在研管线有效承接：在研管线有效承接：公司同步开展以重组型、型及型人源化胶原蛋白为核心成分的皮肤科、妇科、骨科、口腔科多领域产品应用，并打造多品牌护肤矩阵，未来协同渐显。产能扩张有效支撑：产能扩张有效支撑：公司扩产计划为年产注射级重组胶原蛋白原料200千克，约为当前总产能水平的两倍，产业化将有效支撑未来产品品类的持续扩张。品牌运营持续提升：品牌运营持续提升：公司重组胶原新品拉动整体毛利率向上，而销售费用率为27%，处于同业偏低水平，留足营

5、销空间，未来望通过加大线上投入助力品牌形象及运营能力的升级。风险提示：景气不及预期、竞争加剧、行业政策、信息更新不及时、三方数据可信度风险风险提示：景气不及预期、竞争加剧、行业政策、信息更新不及时、三方数据可信度风险 目目 录录 一、行业看点一、行业看点黄金赛道高速增长黄金赛道高速增长 二、公司看点二、公司看点注射先发、在研有序、扩产支撑注射先发、在研有序、扩产支撑 三、财务分析三、财务分析新品高增盈利提升新品高增盈利提升 四、四、核心结论核心结论 空间：重组胶原长期指向千亿空间：重组胶原长期指向千亿 胶原蛋白整体发展进程落后于玻尿酸，但重组胶原近期已显著突破重回大众视野。胶原蛋白整体发展进程

6、落后于玻尿酸，但重组胶原近期已显著突破重回大众视野。重组胶原近期在技术（锦波突破三螺旋结构获批）、产业化（多家龙头积极扩产）、资本化（巨子、锦波多家龙头更新上市进度）三方面均有突破，未来替代部分天然胶原及玻尿酸市场可期。重组胶原以首款填充剂获批为拐点，正迎历史级机遇。重组胶原以首款填充剂获批为拐点，正迎历史级机遇。根据沙利文数据，重组胶原蛋白市场规模由2017年的15亿元增至2021年的108亿元，并预计于2027年达到1083亿元，2022-2027年预计CAGR预计42.4%，高于动物源胶原蛋白CAGR25.3%重组将成胶原市场的未来主流。15.9%20.2%26.3%31.4%37.7%