贺利氏：2025铂金年刊（62页）.pdf

核心结论速览： 铂金市场2024年赤字收窄至7万盎司：矿产供应量基本不变，但由于汽车行业需求下降，净需求减少，预计2025年赤字将扩大。 钯金市场2024年出现少量盈余：矿产和回收供应基本不变，汽车行业需求下降导致总需求减少，预计2025年盈余将扩大至24.5万盎司。 铑金市场2024年赤字约20万盎司：预计2025年赤字将缩小至10万盎司，净需求下降略高于矿产供应量下滑。 汽车行业是铂族金属最大需求来源：但需求格局已从2010年代的欧洲转向中国，如今再转向新兴市场，后者的排放标准可能较宽松、电动车发展机会较少。 中国依然是最大燃油车生产国：尽管纯电动汽车生产和销售激增，中国燃油车年产量仍超2000万辆，仍是铂族金属需求的重要来源。 美国关税政策带来需求下行风险：对进口汽车和零部件征收25%关税可能增加消费者成本并减少销售，但关税谈判仍在进行中，最终影响尚不确定。 地缘政治风险成为行业首要议题：全球从整合协作转向分化，铂族金属行业供应链集中且价值链复杂，更易受结构性变革冲击。 SFA未来六个月价格预测：铂金平均945美元/盎司，钯金935美元/盎司，铑金5,150美元/盎司。H2：铂族金属行业概述——从尾气排放到地缘政治。H3：铂族金属的核心应用与市场地位。铂族金属（铂金、钯金、铑金等）是汽车尾气催化剂的核心材料，汽车行业是铂族金属最大的需求来源。2024年，铂金汽车催化剂需求为333万盎司，钯金为743.5万盎司，铑金为88万盎司。铂族金属还广泛应用于珠宝、工业催化、电子、氢能等领域。2023年，燃油车和混合动力汽车在大多数地区表现意外强劲，2024年生产也相对稳定，这有助于维持铂和钯市场的相对平衡，同时消耗了铂的库存。然而，2024年铂族金属汽车催化剂需求实际收缩了54.5万盎司，主要集中在中国和欧洲。H3：区域需求格局的深刻转变。汽车行业铂族金属需求的区域格局发生了巨大变化。2015年西欧是最大需求来源，生产超1400万辆汽车，平均铂族金属负载量较高；北美位居第二。然而，如今北美仍然是铂族金属的稳定消费市场，中国在疫情期间铂族金属需求占比达到峰值后迅速下滑，新兴市场则加速领先，已成为最大需求来源。中国燃油车生产出人意料地保持韧性，仍是铂族金属需求的重要来源。但自2020-21年以来，随着钯和铑价格上涨，中国企业减少催化剂中的铂族金属使用量，加上负载量减少和燃油车产量收缩，中国需求显著下降。新兴市场作为向欧洲和北美出口汽车的市场增长，以及当地排放标准的收紧，正在成为铂族金属需求的主要驱动力。H3：纯电动汽车转型的减速与燃油车的韧性。纯电动汽车的转型虽对铂族金属构成长期挑战，但从长远来看，燃油车远未退出市场。过去12个月，美国纯电动汽车市场渗透率停滞，2025年3月混合动力汽车创下销售记录。欧洲基于目前纯电动汽车市场渗透率为15.2%的情况，到2035年实现停售燃油车的目标似乎过于乐观。新兴市场燃油车生产预计将增长，在欧洲、中国和北美三大传统市场之外开辟需求新途径。H2：尾气排放政策与关税——重塑铂族金属需求。H3：关税冲击与经济不确定性。美国特朗普总统的贸易关税对全球贸易和经济增长造成冲击。关税的波动性、频繁修订和豁免增加了不确定性，阻碍企业投资计划。牛津经济研究院将美国2025年GDP增长预测下调至1.3%，2026年下调至1.6%；中国2025年GDP增长率预计为4.1%；日本经济预计将因关税对汽车出口的负面影响而大幅放缓。对进口汽车和汽车零部件征收25%的关税可能非常具有破坏性，增加消费者成本并减少销售。尽管从加拿大和墨西哥进口的约400万辆符合USMCA要求的车辆大多被豁免，但从欧洲、日本和韩国进口的约350万辆车辆（约占美国轻型汽车销售的21%）将受到冲击。目前汽车和零部件关税似乎已经确定，但有可能通过贸易协议谈判降低。H3：中国市场的多重“杠杆”。中国是铂族金属需求变化的关键变量。国六排放法规实施后，铂族金属负载量低于市场预期，主要因为：1）冷启动和怠速排放未被包含在国6a或6b标准中；2）中国将氮氧化物的“符合性因子”保持在2.1（欧洲欧6d为1.43、欧6e为1.10）；3）中国制造的汽车向排放标准较宽松的国家出口迅速扩大。这些因素提供了中国汽车催化剂铂族金属需求约100万盎司的潜在范围。随着国七排放标准在2030年生效，部分遗漏的排放过程将被纳入新标准，预计汽车催化剂负载量有上升空间。然而，中国向纯电动汽车转型已较为先进，净需求有下降风险。H3：铂族金属需求的韧性来源。尽管面临挑战，铂族金属需求前景并不完全黯淡：1）美国对纯电动汽车生产和销售的顶层支持面临风险，立法机构瞄准电动汽车“授权”和销售点补贴；2）欧洲到2035年停售燃油车的目标似乎过于乐观；3）新兴市场目前是最大需求来源，预计燃油车生产将增长。铂族金属需求可能出人意料地保持韧性。（数据来源：SFA（Oxford）《2025铂金年刊》）。H2：地缘政治与战略转型——超越危机管理。H3：全球化的本质正在变化。全球已从整合与竞争转向分化，国际合作和经济全球化正遭受挑战。铂族金属行业高度暴露于国际关系、商品和服务流动、资本流动、技术演变和监管变化中，深深融入跨越各国的复杂价值链中。资源民族主义与新重商主义相结合，为行业带来自冷战以来未曾见过的风险和困境。H3：风险正常化悖论——感知与现实的差距。贝莱德地缘政治风险指数和地缘政治风险指数显示危机期间的急剧飙升，随后迅速恢复到之前水平，显示出均值回归的偏差。然而，这种基于感知的测量既不能衡量实际风险，也不具备预测能力。风险是未来可能对所有者重要价值产生影响的事件的概率，并非感知或过去事件。大多数地缘政治事件并非真正的黑天鹅。俄乌冲突不仅仅是局部冲突——它引发了能源市场、粮食安全、联盟结构和大国核政策的连锁反应，影响仍在全球范围内持续。国防支出连续九年增长，2024年达2.718万亿美元（年增长率9.4%），是自冷战以来最陡峭的上升，与风险指数回归基线的预测形成鲜明对比。H3：对铂族金属行业的战略影响。铂族金属行业面临三大结构性转变：1）供应链分化——俄罗斯尽管受西方制裁，2023年对中国的钯金出口增长了35%，形成价格不同的平行市场；2）价格波动不对称——当投资者情绪最终与基本面一致时，可预期价格上涨200-300%；3）结构性供应限制——每盎司4E年产量的资本成本在2000至3000美元之间，新项目面临超出传统供应响应模型的挑战。关键生产地区的国家脆弱性上升加剧了挑战，重塑市场动态多年的供应限制将持续存在。建议企业采用以影响为中心的风险框架（风险=概率×影响×影响），将地缘政治风险治理整合到核心业务职能中，实施为系统性变革设计的场景规划。（数据来源：SFA（Oxford）《2025铂金年刊》）。H2：铂族金属市场表现与价格预测。H3：铂金市场——连续赤字但价格未反映。2024年铂金市场赤字收窄至7万盎司。矿产供应量550万盎司（同比下降2万盎司），南非产量略微上升至394.5万盎司，俄罗斯保持67万盎司不变。回收供应量141万盎司（同比+3%）。总需求（不含投资）698万盎司，汽车需求333万盎司（-3%），珠宝135万盎司，工业223万盎司。2025年预计赤字扩大，供应量降至529.5万盎司（-4%），南非产量预计降至377.5万盎司（20多年最低）。需求预计反弹至720.5万盎司，汽车需求356.5万盎司。SFA预测未来六个月铂金平均价格为945美元/盎司。H3：钯金市场——供应充裕需求疲软。2024年钯金市场少量盈余（不含投资），矿产供应量647万盎司基本不变，总需求896.5万盎司（-4%），汽车需求743.5万盎司（-5%）。三金属汽油催化剂更广泛应用和铂替代部分钯导致需求收缩。2025年预计盈余扩大至24.5万盎司，矿产供应量降至616.5万盎司（-5%），汽车需求降至708万盎司（纯电动汽车从1150万增至1410万辆）。美国关税导致需求面临下行风险。SFA预测未来六个月钯金平均价格为935美元/盎司，钯比铂更容易受汽车市场影响。H3：铑金市场——赤字缩小。2024年铑市场估计有20万盎司赤字，矿产供应量71.5万盎司略有下降，总需求101万盎司（-6%），汽车需求88万盎司（-6%）。中国减量使用和全球燃油车产量下降是主因。预计2025年赤字缩小至10万盎司，矿产供应量69.5万盎司（-3%）。SFA预测未来六个月铑金平均价格为5,150美元/盎司。（数据来源：SFA（Oxford）《2025铂金年刊》）。延伸阅读。以上为报告核心内容分析，如需获取完整报告详细数据及图表，请访问下载页下载完整PDF报告。FAQ。Q1：2024年铂族金属市场总体表现如何？铂金市场赤字收窄至7万盎司，钯金少量盈余，铑金赤字约20万盎司。汽车行业需求下降是中国和欧洲的主要驱动因素，北美需求保持平稳。Q2：美国关税对铂族金属需求有何影响？对进口汽车和零部件征收25%关税可能增加成本、减少销售，给铂族金属需求带来下行风险。但关税谈判仍在进行中，最终影响尚不确定。Q3：铂族金属需求的区域格局如何变化？需求格局已从2010年代的欧洲转向中国，如今转向新兴市场。中国仍是最大燃油车生产国（年产量超2000万辆），但国六标准后负载量低于预期。新兴市场正成为主要驱动力。Q4：铂族金属行业面临哪些结构性转变？三大结构性转变：供应链分化（俄罗斯-中国钯金出口+35%）、价格波动不对称（可能出现200-300%上涨）、结构性供应限制（新项目资本成本高）。供应限制将持续重塑市场动态。Q5：未来六个月铂族金属价格预测如何？SFA预测铂金平均945美元/盎司，钯金935美元/盎司，铑金5,150美元/盎司。铂金连续三年赤字但价格未反映，库存使价格横盘。钯金受汽车市场影响最大，表现预计不佳。数据来源说明。本报告内容基于SFA（Oxford）《2025铂金年刊》（2025年5月发布）整理。数据来源于SFA（Oxford）、GlobalData、牛津经济研究院、Eunomix等第三方机构。