主题策略-筹码微观结构探秘系列（十三）：凯利公式视角下的A股长期复利实现路径-260722（17页）.pdf

1、证券研究报告|策略深度报告|中国策略 http:/ 1/17 请务必阅读正文之后的免责条款部分 策略深度报告 报告日期：2026 年 07 月 22 日 凯利公式视角下的凯利公式视角下的 A 股长期复利实现路径股长期复利实现路径 筹码微观结构探秘系列（十三）筹码微观结构探秘系列（十三）核心观点核心观点 A 股市场股市场波动较大波动较大，系统性回撤侵蚀长期复利。本报告将凯利公式迁移至权益仓位管，系统性回撤侵蚀长期复利。本报告将凯利公式迁移至权益仓位管理场景，构建仅依赖历史滚动收益率数据的量化决策体系，并基于中证全指十年日频理场景，构建仅依赖历史滚动收益率数据的量化决策体系，并基于中证全指十年日频

2、数据进行系统性回测。我们认为，凯利公式的核心价值在于同时实现尾部风险约束与数据进行系统性回测。我们认为，凯利公式的核心价值在于同时实现尾部风险约束与长期复利最大化，滚动历史窗口法为破解参数不可观测的实操痛点提供了有效路径。长期复利最大化，滚动历史窗口法为破解参数不可观测的实操痛点提供了有效路径。基于正态分布、全基于正态分布、全/半凯利及半凯利及 10/30 日窗口等不同参数组合的对比回测，得出以下核心日窗口等不同参数组合的对比回测，得出以下核心结论结论：分数凯利（如本报告中的半凯利）是风险收益权衡的有效工具分数凯利（如本报告中的半凯利）是风险收益权衡的有效工具，凯利策略在凯利策略在 A股市场中

3、更适配短期动量窗口股市场中更适配短期动量窗口，凯利策略凯利策略更适应于作为更适应于作为中长期权益仓位管理中长期权益仓位管理的策略的策略。2016-2026 年 A 股市场整体呈现上涨趋势，但牛熊交替带来的大幅系统性回撤，始终是散户与机构难以妥善应对的难题。如果只依靠选股赚取超额收益，无法对冲指数级别的整体下跌，极端净值回撤会直接瓦解长期持有投资体系，而多数投资者缺少一个标准工具来决定仓位。针对上述市场普遍存在的仓位管理盲区，我们引入凯利公式搭建量化仓位框架，借助数理模型求解最优持仓比例，为仓位配置这一核心实操问题提供可回测、可落地的标准化解决方案。本报告首先从数理层面拆解凯利公式的双重功能尾部

4、风险约束与长期复利最大化；继而引入滚动历史窗口法解决胜率与盈亏比参数不可观测的实操痛点，并给出 Carta 和 Conversano（2020）的学术界研究支撑，从而搭建起从理论最优到A 股可执行的完整仓位管理框架。本报告基于凯利公式的动态仓位管理策略，在中证全指上进行了为期十年（2016.062026.06）的严格回测，系统比较了不同分布假设、凯利倍数及滚动窗口参数下的策略表现，得出以下核心结论：第一，分数凯利（如本报告中的半凯利）是风险收益权衡的有效工具。第二，凯利策略在 A 股市场中更适配短期动量窗口。滚动窗口长度直接决定凯利公式对市场变化的敏感度。10 日窗口收益全面优于 30 日窗口

5、，因 A 股趋势持续性弱、风格切换频繁，长窗口信息陈旧易产生滞后信号。第三，凯利策略更适应于作为中长期权益仓位管理的策略。风险提示风险提示 模型假设风险、参数过拟合风险、极端尾部风险、交易执行风险、市场环境适用性风险。分析师：王大霁分析师：王大霁 执业证书号：S1230524060002 分析师：黄宇宸分析师：黄宇宸 执业证书号：S1230523080004 相关报告相关报告 1 十倍股沉浮录（2013-2015）：互联网+流动性 2026.07.21 2 用波动率刻画情绪，捕捉市场阶段性企稳的信号 2026.07.19 3 亚太巨震 A 股未幸免，保持冷静、等待收敛 2026.07.18 策

6、略深度报告 http:/ 2/17 请务必阅读正文之后的免责条款部分 正文目录正文目录 1 面对面对 A 股系统性回撤，凯利控仓方能守住复利股系统性回撤，凯利控仓方能守住复利.4 1.1 A 股高波动下，关注仓位管理.4 1.2 凯利量化仓位，获得稳健收益.4 2 从理论最优到实战可行：滚动历史数据精确估计参数从理论最优到实战可行：滚动历史数据精确估计参数.5 2.1 凯利公式优势约束尾部风险，优化长期收益.5 2.2 滚动窗口+历史样本精确化参数估计.6 3 策略构建策略构建回测设定与参数定义回测设定与参数定义.7 3.1 标的指数与数据区间.7 3.2 核心规则与参数设定.8 3.3 对照