【开源证券】聚仁新材（920258）-北交所新股申购报告：国内万吨级己内酯龙头绑定优质客户，受益国产替代+下游行业扩容红利-260721（30页）.pdf

核心结论速览： 国内万吨级己内酯龙头，填补国产规模化生产空白：公司建成国内首套万吨级己内酯系列产品连续化生产线，实现核心技术及生产装备的自主创新，是国内规模最大、全球主要的己内酯系列产品供应商。 业绩持续高增，营收三年复合增长率达49.98%：2023-2025年度，公司营业收入分别为2.82亿元、4.79亿元和6.35亿元，复合增长率达49.98%；归母净利润从7,420.06万元增长至12,179.23万元。 2026年上半年业绩延续高增长：预计2026H1营业收入约3.8亿至4.6亿元，同比增长21.63%至47.24%；归母净利润约9,500万至10,500万元，同比增长49.21%至64.92%。 全球市占率从6.19%飙升至22.96%：中国石油和化学工业联合会数据显示，公司产品全球市场占有率从2022年的6.19%提升至2025年的22.96%，国内占有率从35.19%上升至56.40%。 成功进入巴斯夫、科思创等国际巨头供应链：公司客户资源兼具广度与深度，成功进入巴斯夫（BASF）、毕克化学（BYK-Chemie GmbH）、路博润（Lubrizol）、科思创（Covestro）等国际厂商供应链，与万华化学、美瑞新材、海正生材等国内龙头长期合作。 下游市场空间广阔，国内己内酯市场空间预计可达20万吨/年：根据《己内酯及下游行业发展现状及机会展望》等行业研究，短期来看，国内己内酯及其衍生物市场空间预计可达20万吨/年。 可比公司PE（TTM）均值67.15倍：A股上市公司中未有其他以生产己内酯及衍生物为主营业务的上市公司，选取瑞华泰、中研股份、一诺威等作为可比公司，PE（TTM）均值为67.15倍。H2：公司全景——从技术突破到全球龙头。公司定位：己内酯领域的“小巨人”。聚仁新材（920258.BJ）是国内专业从事己内酯系列产品研发、生产与销售的服务型制造企业。作为先进化工材料领域的创新驱动型厂商，公司长期从事己内酯系列产品的技术研发与产业化应用。公司获得国家专精特新重点“小巨人”企业、国家绿色工厂、高新技术企业等资质认定。公司依托环保型高分子材料国家地方联合实验室（四川大学）己内酯及其衍生物中试基地、湖南省工程技术研究中心及省级企业技术中心等创新平台，构建了“基础研究-中试孵化-产业化”全链条技术转化体系。股权结构：控股股东与实际控制人。截至2026年5月20日，岳阳聚熠持有公司15,067.33万股股份，占公司股份总数的比例为41.85%，为公司控股股东。王函宇合计可控制公司56.61%的表决权，为公司的实际控制人。H2：产品矩阵——己内酯及衍生物全覆盖。两大产品类别，四大专业化产品线。公司主要产品涵盖己内酯及己内酯衍生物两大类别。己内酯是一种七元环状内酯化合物，由五个亚甲基和一个酯基构成，是合成高性能聚合物的重要单体。己内酯衍生物系以己内酯为核心原料，通过结构修饰与官能团转换等化学反应制备。公司已构建聚己内酯（PCL）、聚己内酯多元醇（PCL多元醇）及特种己内酯改性材料三大衍生产品体系。通过分子结构设计与共聚工艺创新，形成分散剂（M系列）、弹性体（T系列）、发泡材料（P系列）、涂料基材（H系列）四大专业化产品线： M系列：通过己内酯与戊内酯共聚改性制备，具有优异的相容性与稳定性，广泛应用于新能源锂电分散剂和涂料分散剂。 T系列：采用己内酯与聚四氟呋喃共聚工艺开发，赋予聚氨酯弹性体优异的动态机械性能及耐热稳定性，满足汽车底盘件、高铁轨道垫片等场景需求。 P系列：基于己内酯与聚醚多元醇共聚技术，显著提升聚氨酯制品的机械强度、回弹与耐温性能，适用于汽车座椅高回弹发泡材料等领域。 H系列：通过己内酯与丙烯酸酯共聚改性，突破性解决传统丙烯酸酯材料“热粘冷脆”缺陷，广泛应用于汽车原厂漆及光固化工业涂料体系。下游制品与应用领域广泛。公司主要产品延伸加工为聚氨酯制品、丙烯酸制品、生物可降解制品、医用材料和助剂类产品后，广泛应用于新能源汽车、环保涂料、生物可降解、生物医疗、装备制造等领域。具体下游制品涵盖热塑性聚氨酯弹性体（TPU）、浇注型聚氨酯弹性体（CPU）、PU涂料、PU胶黏剂、PU发泡、分散剂、UV涂料、合成革浆料、医用材料、生物可降解材料等。H2：财务分析——高增长与盈利能力的平衡。收入与利润持续高增。2023-2025年度，公司营业收入分别为28,229.19万元、47,879.11万元和63,502.20万元，其中主营业务收入占比分别为99.45%、99.40%和99.61%，主营业务突出。归母净利润分别为7,420.06万元、8,335.02万元和12,179.23万元。公司境内收入主要集中在华东和华南地区，2023-2025年华东和华南地区合计占公司主营业务收入分别为80.52%、74.04%和75.67%。境外收入占比从2023年的7.23%提升至2025年的15.51%，国际化进程加速。毛利率波动与优化。2023-2025年，公司综合毛利率分别为43.37%、28.60%和32.11%。2024年度毛利率大幅下降，主要是由于产品单价下降——随着产能提高，为进一步扩大市场份额，主要客户和主要领域的价格有一定程度下降，而单位成本降幅相对较小。2025年度毛利率略有上涨，单价下降幅度小于单位成本下降幅度。分产品看，2025年己内酯衍生物毛利率29.77%，己内酯毛利率38.85%。己内酯毛利率较2024年提升6.69个百分点，主要得益于单位成本下降15.89%。期间费用率持续优化。2023-2025年，公司期间费用占营业收入的比例分别为13.07%、10.42%和9.69%，随着营业收入快速增长，期间费用整体占比呈现降低趋势。研发费用金额分别为933.65万元、1,516.62万元和2,263.20万元，逐年增长。2026年上半年业绩展望。根据公司招股说明书测算，2026H1营业收入约为38,000万至46,000万元，同比增长21.63%至47.24%；归母净利润约为9,500万至10,500万元，同比增长49.21%至64.92%。H2：行业分析——国产替代的蓝海市场。打破海外垄断，重塑全球产业格局。长期以来，己内酯系列产品市场主要由海外企业主导，我国一直处于净进口状态，中高端市场高度依赖进口产品。2016年，聚仁新材投产2,000吨/年己内酯单体生产装置，成为国内首家量产己内酯的企业。2023年7月，公司全球单套规模最大50,000吨/年装置成功试生产，技术指标达国际先进水平。截至2026年5月20日，全球己内酯行业主要供应商包括：聚仁新材（50,000吨/年）、美国英杰维特（40,000吨/年）、日本大赛璐（20,000吨/年）、德国巴斯夫（5,000吨/年），合计产能115,000吨/年。聚仁新材产能规模全球领先。技术壁垒与公司技术优势。己内酯的合成过程存在安全控制、精馏纯化以及提高收率等一系列技术难题，规模化生产工艺的开发难度较大。目前，国际上仅有少数几家化工巨头掌握该项技术。公司通过十年技术积累，完成己内酯“单体突破-衍生物延伸-高端应用定制”三级跃迁。公司自主研发的过氧酸制备本质安全技术、过氧酸氧化环己酮制备己内酯本质安全技术、热敏性己内酯高效提纯技术等核心技术已实现工业化应用。万吨级连续法工艺实现了自控率大幅提升、生产效率大幅提升、安全性大幅提升、单位投资额与物耗能耗降低、产品品质提升。在己内酯衍生物领域，公司已完全掌握“己内酯本体聚合技术及其关键装备工业化”和“高分子量聚己内酯生产技术及其装备工业化”两项核心技术。2024年初，全球首套5,000吨/年高分子量聚己内酯连续聚合生产装置成功试生产。下游应用场景多点拓宽。作为高性能化工原材料与功能性材料，己内酯及其衍生物下游应用领域持续扩展。短期来看，国内己内酯及其衍生物市场空间预计可达20万吨/年。聚氨酯制品：根据Grand View Research数据，预计至2025年全球聚氨酯市场规模将达到3,000万吨，复合增长率5.28%。2024年中国聚氨酯制品产量达1,365万吨，同比增长6.1%，创历史新高。丙烯酸制品（UV光固化材料）：2023年我国UV涂料、UV油墨、UV胶粘剂市场规模分别为62亿元、55亿元、26亿元，同比增长8%、11%、238%。助剂类制品（锂电超分散剂）：国内新能源汽车销量由2019年的120.60万辆增加至2025年的1,649万辆。2025年全年动力电池累计装车量达769.7GWh，同比增长40.4%。生物可降解制品：2020年国家发改委、生态环境部出台《关于进一步加强塑料污染治理的意见》，设置2020年底、2022年底和2025年三大关键时间节点，对部分不可降解塑料制品有序禁止和限制。聚己内酯具有海水可降解性以及相对综合的性能。医用材料：聚己内酯在肿瘤放疗定位膜、冠脉支架、骨科植入耗材、药物释放载体等领域有广泛应用场景。我国“十四五”规划纲要提出重点发展全降解血管支架等高值医疗器械。H2：募投项目——补齐衍生物产能短板。公司本次拟公开发行不超过63,529,411股人民币普通股，募集资金扣除发行费用后拟投资于以下项目：40000t/a特种聚己内酯智能化工厂项目：投资总额23,591万元，拟在岳阳绿色化工高新技术产业开发区投资建设。项目利用公司已投产的5万吨/年己内酯装置生产的己内酯单体为主要原料，延伸生产各类己内酯衍生物。本项目将有效补齐公司在衍生物产能规划上的短板，形成上下游紧密衔接的“己内酯-衍生物”配套生产体系。项目建设周期24个月，完全达产后预计可实现新增年均营业收入101,991.16万元，新增年均净利润9,429.87万元。项目内部收益率29.88%（税后），投资回收期5.66年（税后，含建设期）。研发中心项目：投资总额3,000万元，由全资子公司聚仁高科实施，拟在湖南长沙市矿冶研究院内新建研发中心，面积1,418.49平方米，新增专职研发人员约60名。补充流动资金：3,000万元。H2：估值对比与投资亮点。可比公司估值。A股上市公司中未有其他以生产己内酯及衍生物为主营业务的上市公司。从是否同属于精细化工新材料行业、经营和生产规模等角度综合考虑，选取瑞华泰（688323.SH）、中研股份（688716.SH）、海正生材（688203.SH）、汇得科技（603192.SH）、长华化学（301518.SZ）、一诺威（920261.BJ）作为可比公司。可比公司PE（2025）均值为69.70倍，PE（TTM）均值为67.15倍。公司产品聚焦高性能应用领域，毛利率显著高于可比公司均值。核心投资亮点。1. 技术壁垒深厚：国内唯一实现万吨级连续化生产的企业，拥有专利38项（发明专利32项），产品通过欧盟REACH、韩国K-REACH、德国DIN CERTCO等国际认证。2. 产能规模全球领先：50,000吨/年己内酯产能居全球首位，全球市占率从6.19%提升至22.96%。3. 客户结构优质：成功进入巴斯夫、毕克化学、路博润、科思创等国际巨头供应链。4. 下游空间广阔：国内己内酯市场空间预计可达20万吨/年，聚氨酯、UV涂料、锂电、生物可降解等多领域驱动增长。5. 募投项目打开成长空间：40000t/a特种聚己内酯智能化工厂项目将补齐衍生物产能短板，达产后预计新增年营业收入超10亿元。延伸阅读。以上为报告核心趋势分析，如需获取完整报告详细数据及全部案例，请访问下载页下载完整PDF报告。FAQ。Q1：聚仁新材的核心产品是什么？A：公司主要产品涵盖己内酯及己内酯衍生物两大类别，衍生物包括聚己内酯（PCL）、聚己内酯多元醇及特种己内酯改性材料（M/T/P/H四大系列），广泛应用于新能源汽车、环保涂料、生物可降解、生物医疗等领域。Q2：公司在行业中的地位如何？A：公司是国内规模最大、全球主要的己内酯系列产品供应商。全球市占率从2022年的6.19%提升至2025年的22.96%，国内占有率从35.19%上升至56.40%。Q3：公司2026年上半年业绩预期如何？A：预计2026H1营业收入约3.8亿至4.6亿元，同比增长21.63%至47.24%；归母净利润约9,500万至10,500万元，同比增长49.21%至64.92%。Q4：己内酯的市场空间有多大？A：短期来看，国内己内酯及其衍生物市场空间预计可达20万吨/年。下游聚氨酯、UV涂料、锂电分散剂、生物可降解材料等多个领域均保持快速增长。Q5：公司的技术壁垒体现在哪里？A：公司是国内首家量产己内酯的企业，建成国内首套万吨级连续化生产线。拥有专利38项（发明专利32项），掌握过氧酸制备、氧化反应、精馏提纯等核心关键技术。Q6：募投项目对公司有何意义？A：40000t/a特种聚己内酯智能化工厂项目将补齐衍生物产能短板，形成“己内酯-衍生物”配套生产体系，达产后预计新增年均营业收入超10亿元。数据来源说明。本报告数据来源于公司招股说明书、Wind、开源证券研究所。部分行业数据引用自《己内酯及下游行业发展现状及机会展望[J]》、中国石油和化学工业联合会、中国聚氨酯工业协会、中国汽车工业协会等公开来源。