【开源证券】投资策略周报：拥挤出清后，积极布局超调机会-260719（12页）.pdf

核心结论速览： 本轮调整是2025年11月科技行情的“加强版”：美债收益率上行、AI估值担忧和交易拥挤三重压力均强于此前，导致调整幅度和持续时间更长。但尚不能据此判断牛市结束，拥挤度是决定本轮调整深度和持续时间的核心矛盾。 前5%个股成交额集中度在45%以上持续约两个半月：最高超50%，无论高度还是持续时间均处于历史极端区间。交易拥挤度是当前市场调整的核心锚点，拥挤度充分回落后科技主线才有望以更健康的方式重新展开。 宽基ETF逆势大幅净申购：本周（7.13-7.19）资金主要流向沪深300、中证1000和中证A500等指数。宽基资金流入并不等同于相关行业均完成调整，但权重公司、行业会受资金拉动，逐步构建企稳信号。 资源品：海外供应链扰动带来中线预期差：2025年以来关税、地缘冲突及关键运输节点扰动反复出现，供应链风险常态化。资源品供给弹性受限，AI数据中心、电网升级持续增加需求。资源品价格与盈利中枢抬升，重点关注资源禀赋突出、成本曲线靠前的上游企业。 AI产业链内部切换：从拥挤主线转向低位绩优品种：筛选“6月以来涨幅<20%”且“2026年一致预期净利润同比增速50%”的细分方向：电子（模拟芯片设计/其他电子Ⅲ/光学元件）、通信（通信线缆及配套/其他通信设备）、电力设备（电池化学品/光伏辅材/光伏电池组件/锂电专用设备）。 非科技方向：关注医药、非银与部分消费的低位修复：医药生物55.6%公司预增、非银金融盈利改善持续4-5个报告期、消费悲观预期有望触底反转。随着科技拥挤度回落，资金切换和配置再均衡意愿加强。H2：本轮调整——加强版的2025年11月。本周市场延续调整，当前调整的性质更接近2025年11月科技行情调整的加强版，主要面临三方面相似的压制因素：一是美债收益率上行：海外加息预期升温，对全球成长资产估值形成压制。美债收益率仍处于近期高位运行，压制科技股估值扩张空间。二是前期强势方向交易结构极度拥挤：筹码出清压力明显上升。前5%个股成交额集中度在45%以上持续约两个半月，最高超50%，无论高度还是持续时间均处于历史极端区间。三是海外市场对AI投资回报的担忧持续发酵：市场对AI资本开支可持续性、估值泡沫的担忧持续发酵，并向A股科技板块传导。由于三项压力均强于2025年11月，本轮调整的幅度和持续时间可能更长。其中，拥挤度是决定本轮调整深度和持续时间的核心矛盾。当筹码和预期均处于高位时，股价对基本面信息的反应会更加苛刻，即使业绩保持较高增长，也可能因未能超过过高预期而出现利好兑现。部分热门方向的估值已经较充分反应未来数年的高增长预期，进一步形成显著超预期的难度明显上升。尚不能据此判断牛市结束。从跌幅看，本轮调整已经接近历史牛市阶段性回撤的较高区间，但历史经验表明，当成交集中度超过45%后，交易结构很少通过数日下跌便完成修复，往往需要经历一个消化的过程。当前更重要的是等待交易结构改善，而不是急于判断下一轮主线。只有拥挤得到充分释放，科技主线才更有可能以更健康的方式重新展开。H2：宽基ETF逆势流入——指数有望迎来企稳。本周（7.13-7.19）宽基ETF净申购大幅增加，资金逆势主要流向沪深300、中证1000和中证A500等指数。按宽基指数行业权重测算，资金主要被动配置至：科技制造业为主（电子、通信、电力设备、计算机、机械设备），其次是消费（医药生物、食品饮料、汽车）、金融业（银行、非银金融），以及周期（有色金属、基础化工）等行业。宽基资金流入并不等同于相关行业均完成调整，但权重公司、行业会受资金拉动效应，逐步构建企稳信号。结构上，因筹码结构和估值因素，拉动效应或有分化。电子和通信虽然获得较多被动资金承接，但整体仍处于高拥挤交易的消化阶段，内部或继续向低涨幅、强业绩品种收缩；而食品饮料、银行和非银金融等兼具较高指数权重、前期调整充分的板块有望整体受益。综合来看，现阶段更应优先关注“基本面改善、前期涨幅有限、资金开始承接”三者形成交集的方向。H2：资源品——海外供应链扰动带来中线预期差。2025年以来，关税、地缘冲突及关键运输节点扰动反复出现。2026年3月美国最高法院否定IEEPA关税权限后，特朗普对外博弈由关税转向出口管制、经济制裁与地缘施压——美伊冲突反复升级、霍尔木兹海峡运输通道持续受扰，供应链风险已从阶段性事件转为常态化约束。供给端约束：关键矿产与战略小金属集中度高，出口许可、制裁与运输中断均会放大区域供需错配。长期资本开支不足与矿山开发周期长，资源品供给弹性被限制。需求端支撑：AI数据中心、电网升级、军工与能源转型持续增加铜、铝及关键材料需求。预期差：市场当前更多按短期事件交易资源品，对供给约束、价格韧性及盈利持续性的定价仍不充分。2026年Q2或是本轮资源品利润增速的脉冲高点、且被计价，但中期全球供应链的冲击将提升资源品中枢长期处于中高水平。2026年Q3、Q4随价格边际回落与基数抬升增速或有所放缓，但利润绝对水平仍有望高于冲突前中枢。重点关注资源禀赋突出、成本曲线靠前、供给约束明确、具备产量增量与较强定价能力的上游企业。H2：AI产业链内部切换——从拥挤主线转向低位绩优品种。6月以来，科技主线内部表现显著分化。半导体设备、集成电路封测、印制电路板及通信网络设备等前期热门方向，在产业催化、资金集中流入和风险偏好抬升推动下涨幅领先，但交易拥挤度和市场预期也随之快速上升。近期，在海外利率扰动、AI泡沫担忧及杠杆资金退潮背景下，高位品种面临筹码消化和估值收缩，AI行情正逐步从“产业叙事驱动”转向“业绩验证”。为挖掘AI链细分方向中业绩预期未透支、且有望强劲增长的板块，以“2026年6月以来涨跌幅低于20%”、“2026年一致预期净利润同比增速超过50%”作为筛选标准，符合条件的三级行业包括：电子：模拟芯片设计、其他电子Ⅲ、光学元件、消费电子零部件及组装。通信：通信线缆及配套、其他通信设备、通信终端及配件。电力设备：电池化学品、光伏辅材、光伏电池组件、锂电专用设备、蓄电池及其他电池、风电零部件、其他电源设备Ⅲ、线缆部件及其他。上述品种具备两个特征：一是前期未被过度定价；二是业绩兑现能力强，估值与增速匹配度更高。在拥挤度出清阶段，此类品种有望以更稳健的方式承接资金切换。H2：非科技方向——医药、非银与消费的低位修复。随着科技板块交易拥挤度回落，市场配置正由极致成长逐步转向均衡。业绩具备支撑、前期涨幅有限且预期尚未充分定价的非科技方向，有望承接部分增量资金。医药生物：当前资金对医药生物的共识相对较强。根据中报预告，行业内55.6%的公司预计实现净利润增长，其中增速超100%公司达21家，占比23.6%，基本面具备较强支撑。医药行业细分赛道丰富，创新药等方向具备产业趋势和业绩催化，行业整体也具有一定防御属性。近期板块在多次回调后均获得资金承接，反映资金结构性配置意愿正在增强。非银金融：盈利持续改善与市场定价不足之间存在背离。行业已连续4-5个报告期保持较强盈利增长，预增且预盈比例及盈利高增速比例均处于行业前列，指向盈利改善兼具较高覆盖面和持续性。当前板块受制度因素以及市场对牛市持续性的谨慎预期压制，尚未获充分定价。随着业绩持续验证，非银金融基本面与估值之间的背离有望逐步收敛。消费：本次中报预告中，商贸零售、纺织服饰等行业仍有较高比例公司实现预增，表明行业基本面进一步恶化的空间相对有限。5月以来，相关板块受社零增速回落、上游成本抬升以及渠道补库意愿下降影响，经历了较为充分的估值和情绪调整。若后续收入增速、利润率及现金流逐步企稳，前期超跌、估值偏低且业绩具备韧性的消费细分，有望成为具备较高安全边际和修复赔率的配置方向。H2：短期与中期配置策略。短期（1-2周） ：市场仍处于高拥挤科技交易的消化阶段，配置重心应聚焦“低位、业绩与资金”共振：（1）超调后的绝对收益机会：供给约束与需求扩张共同支撑的资源品（能源金属）；业绩持续兑现的板块（券商、创新药、农林牧渔、美容护理、家用电器）。（2）科技内部具备盈利验证和估值合理的方向：电子（模拟芯片设计、其他电子Ⅲ、光学元件）、通信（通信线缆及配套、其他通信设备）、电力设备（电池化学品、光伏辅材、光伏电池组件、锂电专用设备）。中期（6-12个月） ：重点关注“二次点火+叙事张力”的交集：（1）科技内部盈利验证、边际加强的方向：国产算力、半导体、PCB等AI硬件链中真正有订单和利润兑现的环节；。（2）科技外溢带来的新景气方向及AI产业链中的低位业绩品种：电力设备、电力、能源金属、液冷等；。（3）具备产业趋势和叙事扩张能力的新方向：商业航天、军工、低空经济、机器人等。风险提示：财报正式报告的变动风险；宏观政策超预期变动；财报存在滞后性。延伸阅读：以上为报告核心趋势分析，如需获取完整报告详细数据及全部案例，请访问下载页下载完整PDF报告。FAQ。Q1：本轮调整与2025年11月有何异同？相同点：美债收益率上行、AI估值担忧、交易拥挤三重压力。不同点：本轮三项压力均强于彼时，前5%个股成交额集中度在45%以上持续两个半月（最高超50%），调整幅度和持续时间可能更长。但尚不能据此判断牛市结束。Q2：拥挤度指标为何是核心观察锚点？前5%个股成交额集中度在45%以上持续约两个半月，无论高度还是持续时间均处于历史极端区间。当筹码和预期均处高位时，股价对基本面信息反应更苛刻，即使业绩高增也可能因未能超过过高预期而出现利好兑现。拥挤度回落是科技主线重新展开的前提。Q3：宽基ETF大幅流入意味着什么？本周资金主要流向沪深300、中证1000和中证A500。宽基资金流入可帮助权重公司逐步构建企稳信号，但不同行业拉动效应有分化——电子/通信仍处于拥挤消化期，而食品饮料/银行/非银有望整体受益。Q4：资源品的中线逻辑是什么？供给端：关键矿产集中度高、资本开支不足、供应链扰动常态化；需求端：AI数据中心、电网升级持续增加需求。市场当前按短期事件定价，对供给约束和盈利持续性的定价不充分，存在中线预期差。Q5：AI产业链内部有哪些低位绩优方向？以“6月以来涨幅<20%”且“2026年一致预期净利润增速50%”筛选：电子（模拟芯片设计/其他电子Ⅲ/光学元件）、通信（通信线缆及配套/其他通信设备）、电力设备（电池化学品/光伏辅材/光伏电池组件/锂电专用设备）。Q6：非科技方向的修复机会在哪里？医药生物（55.6%公司预增，资金承接意愿强）、非银金融（盈利改善持续4-5个报告期，定价不足）、消费（悲观预期充分，边际企稳迹象）。随着科技拥挤度回落，资金配置正由极致成长转向均衡。数据来源说明：以上内容基于开源证券《投资策略周报：拥挤出清后，积极布局超调机会》（2026年7月19日）研究报告，结合Wind数据整理。报告数据截至2026年7月17日。