宁波银行-002142-A股公司研究报告：顺周期弹性与第二成长曲线的双重共振-260709（58页）.pdf

核心结论速览： 宁波银行作为高弹性顺周期银行龙头，业绩与估值修复有望共振：当前经济企稳且出口驱动的背景下，公司兼具顺周期高弹性属性与财富管理第二成长曲线的持续兑现能力。 ROE优势显著且持续扩大：26Q1宁波银行ROE为13.11%，高于城商行板块2.36个百分点；ROA为0.88%，高于城商行平均13个基点，核心盈利能力已筑底回升。 存款活化加速，活期存款占比大幅提升：通过“四化五帮”战略深化客户经营，25年末活期存款占比33.85%，同比大幅提升3.67个百分点，改善幅度超过城商行平均水平。 中收弹性超预期：25年中收同比增速超30%，其中永赢基金营收、净利润同比分别增长74%、136%，成为业绩增长的重要引擎。 零售风险暴露预计已见顶：26Q1测算不良净生成率、核销转出率均大幅回落至22年以来最低水平，消费贷不良余额已边际回落。税收成本恢复优势，减值计提保持审慎。 第二增长极进入兑现期：25年四家子公司（永赢基金、永赢金租、宁银理财、宁银消金）营收、净利润均实现超过两位数高增。26Q1永赢基金权益产品规模逆势增长，预计26年中收同比增速超过40%。 浮盈及拨备充当业绩增长稳定器：测算可平滑约40%的净利润波动。AC+OCI浮盈及超额拨备释放空间广阔，当前隐含ROE约16.17%，存在3.8个百分点的提升空间。顺周期弹性与第二成长曲线的双重共振。宁波银行作为高弹性顺周期银行龙头，业绩与估值修复有望共振。这一高弹性特征源于公司长期深耕优质客群、持续构建的差异化竞争壁垒，具体体现在两大核心维度：其一，优质客群经营构筑坚实业绩护城河。下行周期风险可控且暴露充分；上行周期可轻装上阵，得益于信贷久期较短的优势、定价能力较强，优质客群信贷业务有望领先同业量价齐升。其二，多元化利润中心布局强化业绩弹性。综合服务留存活期存款，进一步放大息差弹性；中间业务及子公司业绩在上行周期增长弹性显著。2025年公司手续费及佣金净收入同比增长30.72%，其中永赢基金营业收入、净利润同比分别增长74.2%、136.1%。当前市场正处于经济复苏初期。从中长期视角来看，一旦银行的服务体系趋于完善、客户关系粘性持续增强，中收业务便天然具备弱周期属性。2022年至2024年期间，尽管宏观环境波动，宁波银行并未收缩战线，反而在低谷期坚持加大投入与变革力度，目前中收第二成长曲线已进入业绩兑现期。ROE拆分：盈利能力筑底回升。纵向来看，核心盈利能力已筑底回升，顺周期弹性逐步显现。21A-25A公司ROA、ROE较城商行板块的优势有所减弱，主要由于疫情以来零售风险逐渐暴露，宁波银行采取“快进快出”的处置模式。25A末相较21A末，ROA、ROE相对优势分别回落7bp、0.83pct。而营收25A已筑底，26Q1已逐步回升。横向来看，目前宁波银行顺周期弹性显著优于同业。26Q1对比结果显示，宁波银行ROE水平高于城商行板块2.36pct，ROA水平高于城商行平均13bp。息差优势明显：息差优势主要来源于负债端，依靠核心产品以及贴身服务形成的较强业务粘性和议价能力，活期存款占比较高、定期存款成本较低，26Q1利息支出低于城商行板块17bp。非息收入盈利能力与结构双优：9大利润中心+4个子公司，中收高增，金融投资保持稳健。OCI占比较高，对损益扰动较少，公司坚持可持续发展，并未兑现债市浮盈。支出端：税收成本恢复优势，减值计提保持审慎。26Q1所得税低于城商行平均4bp，资产减值损失高于城商行平均12bp，主动加码信用减值计提力度。净利息收入：金融业向服务业转型的标杆银行。资产端：主动经营风险，综合服务稳定收益率。通过差异化经营策略，“指尖”筛选优质客群。零售方面，没有选择行业主做的住房按揭贷款，而绝大部分都是中风险中收益的消费贷款。对公方面，重点布局制造业、商贸服务业，匹配宁波银行中小企业的客群定位。23年公司将风控理念由“控制风险就是减少成本”转向“经营银行就是经营风险”。24年零售风险暴露加剧，迅速调整战略，依托综合服务优势向大对公转型。26Q1测算宁波银行生息资产收益率3.19%，较上市城商行平均高0.02PCT；25A贷款收益率4.23%，较上市城商行平均高0.20PCT。资产端短久期优势持续凸显，25A末1年以内到期贷款占比59%，较上市城商行平均高7PCT。负债端：“四化五帮”战略见效，活期占比明显提升。“四化五帮”战略深化客户粘性。“四化”（专业化、数字化、平台化、国际化）构成核心服务能力支撑，“五帮”（帮客户赚钱、帮客户省钱、帮客户管钱、帮客户找钱、帮员工拥有美好生活）聚焦客户核心需求。得益于此，25A存款端成本率为1.61%（VS城商行平均1.84%），较年初下降0.33pct；25A末活期存款比重达33.85%，较年初提升3.67pct。非息收入：周期弹性与第二成长曲线的叠加。宁波银行前瞻性不断完善多元化利润中心，打造动态护城河。目前有公司银行、零售公司、财富管理、消费信贷、信用卡、金融市场、投资银行、资产托管、票据业务9个利润中心，以及永赢基金、永赢金租、宁银理财、宁银消金4个子公司利润中心。中收方面，受到降费减负、财富管理相关业务景气度欠佳影响，中收优势此前有所收敛。24年“9·24”以来，随着权益市场景气度明显提升，中收优势再度明显走扩，26Q1末中收占营收比重接近10%。其他非息方面，宁波银行自21年已前瞻性压降TPL占比、提升OCI占比，降低债市利率波动对业绩的扰动。25A末测算AC及OCI浮盈/利润总额分别为38%、29%，高于上市银行平均水平。资产质量：零售风险出清见底。宁波银行是A股上市银行中唯一一家连续19年不良率低于1%的商业银行。26Q1末不良率排名上市银行第四（0.76%），仅次于成都（0.68%）、厦门（0.72%）、常熟（0.75%）。贷前风控体系：产业链的深入研究与垂直审批制度。一是通过产业链研究提高授信政策引领能力；二是早在2011年便设立独立审查、审批人员，推行授信审批官制度。贷中及贷后管理：深耕大数据风控应用，建立了以“纳税、用电、海关、征信”四项数据为核心、其余外围信息为补充的“4+N”风险预警体系。25年建成投用“新一代信用风险管理系统群”。零售风险出清领先同业：26Q1关注率1.06%（较25A末回落8bp），25A逾期率0.86%（较25H1回落3bp）；测算不良净生成率0.83%（环比回落16bp）；消费贷不良余额已边际回落。26Q1测算不良核销转出率71.56%，较25A大幅下降41.82pct；25A有效税率8.2%，同比大幅回落4.8pct。第二增长极：综合化布局进入兑现期。永赢基金是增长弹性最突出的板块。2025年末公募总规模6,342亿元（+19.77%），非货规模4,339亿元（+23.46%）。2025年营收23.75亿元（+74.2%）、净利润6.02亿元（+136.1%）。26Q1非货规模逆势增长约400亿元至4,739亿元。“1+N”投研体系是永赢权益业务放量的底层支撑。“1”指核心能力互补的专业投研团队共同沉淀形成的投资体系；“N”指围绕不同客户需求设计的多形态产品矩阵。“智选”系列的出圈是其体系能力集中体现的结果，某智选系列产品成立不到一个月规模即从1000万元增至100亿元。永赢金租资产规模与利润稳健扩张，2025年营收66.75亿元（+16.57%）、净利润30.08亿元（+17.91%）。宁银理财2025年营收29.90亿元（+65.93%）、净利润3.03亿元（+50%）。宁银消金2025年营收34.11亿元（+14.08%）、净利润4.11亿元（+35.64%）。盈利预测与估值。预计公司26/27年营收增速分别为12.58%/12.95%，归母净利润增速分别为11.24%/12.44%，EPS分别为4.79/5.40元/股，当前股价对应26/27年PE分别为6.46倍/5.73倍，对应PB分别为0.83倍/0.74倍。分部估值法下，中收业务采用PEG估值（参考PEG中枢0.97），传统银行业务采用PB估值（0.70倍），给予公司基于26E每股净资产计算1.07倍PB，对应合理价值40.03元/股，维持“买入”评级。延伸阅读。以上为报告核心内容分析，如需获取完整报告详细数据及全部财务预测表，请访问下载页下载完整PDF报告。FAQ。Q1：宁波银行的核心竞争优势是什么？优质客群经营构筑坚实业绩护城河，是A股唯一连续19年不良率低于1%的银行。多元化利润中心布局（9+4个利润中心）强化业绩弹性，中收第二成长曲线进入兑现期。Q2：为什么说宁波银行具有顺周期高弹性？信贷久期较短（1年内到期贷款占59%），资产端收益率对利率敏感度高；“四化五帮”战略深化客户粘性，活期存款占比大幅提升；中收和子公司业绩在上行周期弹性显著。Q3：“四化五帮”战略的具体内容是什么？“四化”指专业化、数字化、平台化、国际化；“五帮”指帮客户赚钱、帮客户省钱、帮客户管钱、帮客户找钱、帮员工拥有美好生活。通过深度赋能客户经营，强化客户粘性。Q4：永赢基金对宁波银行的贡献有多大？2025年永赢基金营收23.75亿元（+74.2%）、净利润6.02亿元（+136.1%），占宁波银行营收3.30%、净利润2.04%。预计26年永赢基金对中收贡献占比将提升至48%，逐步占据半壁江山。Q5：宁波银行当前估值水平如何？当前股价对应26年PE 6.46倍、PB 0.83倍。分部估值法下合理价值40.03元/股，对应1.07倍PB，存在约29%的上涨空间。数据来源说明。本报告所有数据均来源于广发证券《宁波银行：顺周期弹性与财富管理第二成长曲线的双重共振》研究报告及相关公司年报。