科伦博泰生物-6990.HK-港股公司动态报告：sac~TMT迎来关键数据2026迈向全球大单品-260528（19页）.pdf

1、本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 科伦博泰生物（6990.HK）动态报告 sac-TMT 迎来关键数据，2026 迈向全球大单品 科伦博泰生物投资主轴是海外市场价值确定性提升。科伦博泰生物是一家专注于ADC 药物开发的创新药企业。公司于 2022 年与海外巨头药企默沙东达成管线合作，成为中国创新药授权出海的代表性大单品。公司股价至 2025 年 12 月 31 日，相对 2023 年 7 月 IPO 发行价涨幅已超过五倍。我们认为公司股价的上涨始终伴随着市场对 sac-TMT 出海信心的提升，其主要由三类因素催化：1)积极的临床数据提升获批概率和预期

2、市占率；2）默沙东启动的全球三期研究规模超预期强化了市场信心；3）市场对中国创新药全行业出海能力的重新认识。sac-TMT 是默沙东肿瘤战略的核心品种。默沙东 2025 年实现收入 650 亿美元，其中制药部门收入 581 亿美元，核心产品帕博利珠单抗销售额达 317 亿美元。帕博利珠单抗将于 2028 年迎来美国专利到期，为应对专利悬崖，默沙东已在肿瘤、心血管&呼吸、抗感染、自免、眼科等五大领域布局了丰富在研管线。其中肿瘤领域预计其在 2030 年代中期将为其贡献 250 亿美元销售额，其中超过一半销售额来自 ADC 在研管线。默沙东目前的在研 ADC 合计共启动 27 项注册临床研究，其中

3、就 sac-TMT 已启动 17 项三期临床研究。从三期临床研究的投入占比来看，sac-TMT 是默沙东肿瘤管线核心产品。从肺癌领域的临床布局看海外开发前景。针对 sac-TMT，默沙东参考科伦博泰生物中国早期研究数据，采取了全面而精细的临床试验路径，大量开启空白适应症的三期研究。我们在本篇报告中从肺癌领域的临床布局入手，分析其后续海外开发的前景。预计 sac-TMT 海外销售峰值 150 亿美元。基于中国研究数据的持续积累，sac-TMT 的 BIC 地位日益明确。结合默沙东正在全球快速推进大量注册临床研究，数据成熟时点渐进，我们预计 sac-TMT 海外销售峰值为 150 亿美元。投资建议

4、：科伦博泰生物有望于 2027 年实现盈利，核心产品 sac-TMT 2026 年临床价值有望大幅提升，2027 年有望在美国获批。我们预计 FY2026-FY2028 年公司营业收入分别为 24.8/42.7/54.5 亿元，同比增长 20.4%/72.4%/27.7%，归母净利润分别为-2.7/8.3/12.1 亿元。对应 PS 分别为 39X、23X、18X，27-28 年低于 3 家可比公司的 PS 平均值，维持“推荐”评级。风险提示：研发失败的风险、产品商业化销售不及预期的风险、行业增速不及预期的风险、技术迭代引发的假设参数不确定性风险。盈利预测与财务指标 项目/年度(人民币)FY2

5、025A FY2026E FY2027E FY2028E 营业收入(百万元)2,058 2,477 4,271 5,454 增长率（%）6.5 20.4 72.4 27.7 归属母公司股东净利润(百万元)-382-269 834 1,212 增长率（%）-43.2 29.7 410.5 45.3 每股收益（元）-1.64-1.15 3.58 5.20 PS（X）47 39 23 18 PB（X）19.8 21.1 18.0 14.8 资料来源：Wind，国联民生证券研究所预测（注：股价为 2026 年 05 月 27 日收盘价，汇率 1HKD=0.87CNY，财年截止日期为当年 12 月 31

6、 日）推荐 维持评级 当前价格：474.00 港元 分析师 张金洋 执业证书：S0590525120012 邮箱： 分析师 胡偌碧 执业证书：S0590525120011 邮箱： 分析师 王彦迪 执业证书：S0590525120015 邮箱： 相对走势 相关研究 1 医药生物行业 2026 年度投资策略【十大判断】：创新、出海、困境反转脉冲-2026/01/04 -10%27%63%100%2025/52025/112026/5科伦博泰生物恒生指数2026 年 05 月 28 日本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 科伦博泰生物(6990.HK)/医药