骆驼股份-公司研究报告-汽车低压电池系统龙头渠道革新后装市场再发力-230511（21页）.pdf

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1、 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 评级评级：买入买入（首次首次）市场价格：市场价格：9.9.4343 元元 分析师：何俊艺分析师：何俊艺 执业证书编号：执业证书编号：S0740523020004 分析师分析师：曾彪曾彪 执业证书编号：执业证书编号：S0740522020001 分析师分析师：毛：毛玄玄 执业证书编号：执业证书编号：S0740523020003 分析师：刘欣畅分析师：刘欣畅 执业证书编号：执业证书编号：S0740522120003 基本状况基本状况 总股本(百万股)1,173 流通股本(百万股)1,173 市价(元)9.43 市值(百万元)11,

2、063 流通市值(百万元)11,063 股价与行业股价与行业-市场走势对比市场走势对比 公司盈利预测及估值公司盈利预测及估值 指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元）12,403 13,425 17,812 21,592 25,423 增长率 yoy%29%8%33%21%18%净利润（百万元）832 470 876 1,150 1,415 增长率 yoy%15%-43%86%31%23%每股收益（元）0.71 0.40 0.75 0.98 1.21 每股现金流量 0.65 0.21 0.49 -0.94 2.44 净资产收益率 9%5%9%11%1

3、2%P/E 13.3 23.5 12.6 9.6 7.8 P/B 1.3 1.2 1.2 1.1 1.0 备注：按 2023 年 5 月 11 日收盘价计算 报告摘要报告摘要 汽车低压电池系统电池龙头，铅酸与锂电同时布局汽车低压电池系统电池龙头，铅酸与锂电同时布局。公司以铅酸电池业务起家，近年来逐步向锂电、储能等业务拓展。2022，公司营业收入、归母净利润分别为 134.3 亿元、4.7 亿元，同比+28.7%、-44.5%。公司毛利率、净利润基本维持在 14%-18%、3%-6%的水平，较同业领先。行业分析：后装市场与出口是行业核心增长点。行业分析：后装市场与出口是行业核心增长点。1）后装乘

4、用车为核心：2025 年国内后装市场规模近 330 亿元，其中商用车 100.4 亿元、乘用车 225.5 亿元，2019-2025年 CAGR 分别为 19.62%、11.03%；2）出口空间大，需求稳定：2025 年海外市场规模近 2000 亿元，其中商用车 1006.8 亿元，乘用车 916.2 亿元，2019-2025 年 CAGR分别为 6.95%、8.39%。竞争优势：品牌知名度高、制造与运输成本低、渠道触达与管理精细；竞争优势：品牌知名度高、制造与运输成本低、渠道触达与管理精细；1）品牌营销方面，公司线上在电台、新媒体等建立宣传矩阵，线下通过电梯、门头广告等途径进行投放，强化品牌

5、影响力。2）成本管控方面，公司利用自有物流平台打造电池销售+回收的双向物流体系，降低运输成本。2022 年公司仓储运输费率约 2.0%，较 2016 年下降 1.2pct。与此同时，公司已构建铅酸电池循环经济，其再生铅的产量基本满足自用需求。3）渠道建设方面，公司采用直营+经销模式并行，经销商数量持续提升。同时，公司 2019 年开始进行精细化管理，实现渠道下沉，提高产能调配效率。成长逻辑：成长逻辑：1）量维度：乘用车后装稳定 3.5%-5.4%的年化增长；2）量维度-市占率：公司性价比&品牌加持，后装乘用车出货量增长：预计 2023、2025 年公司后装乘用车出货量分别为 1413.4KVA

6、H（约 48.8 亿元）、1907.5 万 KVAH（约 67.5 亿元），2022-2025 年 CAGR 约 18.1%。此外，预计公司后装乘用车市占率将由 2021 年的 22%进一步提升。3）量维度-海外扩产：出口贡献增量：2022 年海外市场产能约 500 万KVAH（马来西亚+北美），2025 年公司计划海外市场持续扩产。与此同时，2022 年海外毛利率比国内高近 5pct，出口吸引力较高；4）价维度-产品结构升级：单价提升 2-3 倍：从售价来看，AGM=1.31.5 倍 EFB=23 倍普通富液，在安全性、使用寿命需求提升的驱动下，普通富液逐渐被 AGM、EFB 替代。假设公司