能源行业系列报告③：从原油看宏观以及行业供需再梳理-230421（56页）.pdf

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1、姓名：孙羲昱（分析师）邮箱：电话：021-38677369证书编号：S0880517090003证券研究报告能源系列报告：从原油看宏观以及行业供需再梳理2023年04月21日行业评级：增持姓名：杨思远（分析师）邮箱：电话：021-38032022证书编号：S0880522080005姓名：梁爽（研究助理）邮箱：电话：021-38038354证书编号：S0880123020017201原油价格短期仍受宏观情绪波动影响，OPEC减产抬高长期中枢要点：OPEC自愿减产后改变供需平衡表，Q2起可能转变为去库。我们预期短期原油价格仍受宏观事件波动影响，但由于供给端有意愿匹配需求下滑，长期来看原油价格中枢

2、我们认为自过往的50-60美元/桶上升至80美元/桶以上。0203全球出行情况好于疫情期间，油品需求好转要点：全球出行情况接近2019年水平。汽油需求回升明显，近期柴油需求边际走弱需观察后续情况。长期供应端投资意愿继续下降，美国原油生产效率下降要点：全球油公司长期capex意愿减弱，增加股东回报的趋势延续。俄罗斯油品出口维持高位，市场质疑俄罗斯减产成色。另一方面，美国页岩油生产效率边际开始下降，盈亏平衡成本上升。高油价对美国生产商的刺激效果减弱。0405我们认为长期看三桶油是较好的配置方向要点：我们基于以下原因推荐中国石油，中国海油，中国石化：长期原油价格中枢抬升将改变公司的现金流预期。国资委

3、发布提高央企控股上市公司质量工作方案公司与历史及海外估值对比仍有估值修复空间。推进分红与回购。风险提示要点：疫情可能影响原油需求，宏观超预期加息打压需求风险，地缘政治的不确定性。3/3/CONTENTS原油价格短期仍受宏观情绪波动影响，OPEC减产抬高长期中枢01全球出行情况好于疫情期间，油品需求好转02长期供应端投资意愿继续下降，美国原油生产效率下降03我们认为长期看三桶油是较好的配置方向04风险提示054/4501OPEC超额减产后如无严重经济衰退，Q2-Q4转为去库存01数据来源：OPEC、EIA、国泰君安证券研究 OPEC超预期额外减产后根据OPEC需求预测则2023年全年平衡表已经由

4、Q1-Q2累库，Q3-Q4去库转为2023年Q1累库，Q2-Q3去库存。但市场的分歧在于高利率可能使H2需求低于现在的预期。OPEC平衡表在自愿减产后显示为Q2开始去库EIA平衡表在OPEC自愿减产前显示为全年累库601商品市场宏观情绪持续恶化01数据来源：IEA、国泰君安证券研究 OPEC未自愿减产前2023年全年看理论上H1供应偏宽松，但H2偏紧。因此原油价格中枢H2应该高于H1。当前原油低库存情况未有改变。但宏观情绪极悲观，市场预期欧美下半年可能陷入严重衰退，短期悲观宏观情绪无法证伪。供需基本面影响力下降，当前宏观情绪难言企稳。原油的后周期属性让宏观属性资金选择其作为做空宏观环境的标的。

5、OPEC自愿超额减产后，我们认为已经改变供需平衡表。同时相比历史，美国页岩油产量增速下降，OPEC减产效果增强。与市场观点不同，我们认为OPEC减产对短期原油价格的影响在于修复情绪，防止短期破位风险。但对短期价格影响偏弱，因没有新的向上驱动下市场仍会考虑加息导致的衰退从而限制了原油价格的上涨空间。但我们认为OPEC超额减产的意义在于：显示供给端有意愿匹配需求的下滑。长期原油价格中枢我们认为自过往的50-60美元/桶上升至80美元/桶以上。2023年原油价格中枢仍可能高于90美元/桶，取决于欧美经济衰退的严重程度。能源领域地缘政治格局的逐渐转变。中国是需求恢复的主要地区，但我们认为IEA等机构2

6、022年需求估算偏高市场担忧欧美衰退超预期的可能701OPEC自愿减产前原油处于情绪极度悲观状态01数据来源：JKempEnergy、CFTC截至3月25日油品多头总持仓处于历史低位3月原油头寸抛售速度处于历史高位 有别于2008年以来的原油价格周期，我们认为此轮原油价格波动最大的不同在于宏观情绪的急速恶化。市场认为欧美央行为控制通胀而采取的激进加息政策将导致远期需求锐减，因此即使总油品库存仍处历史低位，但宏观配置资金的通胀交易关闭和欧美银行业风险担忧让原油价格自2022年6月中以来下跌。截至3月25日，油品非商业净多总持仓创2010年以来历史最低水平。3月硅谷银行风险发酵后，连续2周美国油品