【华源证券】周期反转或在即，基本面有望大幅改善-260429（3页）.pdf

1、请务必仔细阅读正文之后的评级说明和重要声明请务必仔细阅读正文之后的评级说明和重要声明证券研究报告证券研究报告食品饮料食品饮料|饮料乳品饮料乳品港股港股|公司点评报告公司点评报告hyzqdatemark投资评级投资评级：买入买入（维持）（维持）证券分析师证券分析师张东雪SAC：S林若尧SAC：S联系人联系人市场表现：市场表现：基本数据基本数据20262026 年年 0404 月月 2929 日日收盘价（港元）3.93一年内最高/最低（港元）5.29/2.21总市值（百万港元）16,474.47流通市值（百万港元）16,474.47资产负债率（%）72.05资料来源：聚源数据优然牧业优然牧业(09

2、858.HK)(09858.HK)周期反转或在即，基本面有望大幅改善投资要点：投资要点：事件事件：优然牧业 2025 年减亏幅度超预期。全年实现收入 206.54 亿元，同比增长 2.77%；归母净亏损 4.32 亿元，对比 24 年同期大幅减亏。剔除生物资产公允价值变动影响后，公司核心经营利润达 38.77 亿元，同比增长 26.69%，基本面持续向好。根据公告，公司2025 年下半年实现收入约 103.7 亿元，归母净亏损收窄至 1.36 亿元，对比 24H2 同期以及环比 25H1 均显著减亏，盈利改善趋势明显。“以量补价以量补价”叠加成本优化叠加成本优化，推动原料奶业务收入与盈利双增长

3、推动原料奶业务收入与盈利双增长。2025 年，公司原料奶业务实现收入 160.24 亿元，同比增长 6.11%。拆分量价来看，尽管在行业供需关系影响下，公司 2025 年原奶销售单价同比下滑 6.24%至 3.86 元/公斤，但公司通过以量补价销量同比增长 13.18%至 415.3 万吨，有效对冲价格压力，推动原奶业务收入稳健增长；盈利方面，公司原奶业务毛利率在单价下行的背景下，对比 24 年同期仍逆势提升1.55pct 至 34.29%，我们认为主要得益于精细运营下奶牛生产效益的进一步提升和原材料成本优化。2025 年公司奶牛存栏量达 61.88 万头，同比下降 0.4%，其中成母牛占比达

4、 55%，对比 24 年同期提升 2.7pct，成母牛单产同比提升 1.6%至 12.8 吨/头/年，进一步提升奶牛生产效益；同时受益于大宗原料采购价格下降，公司单公斤奶饲料成本同比下降 10.5%至 1.88 元/公斤，单产的提升和饲料成本的下降，推动公司综合单公斤奶成本同比下降 8.4%至 2.54 元/公斤，充分对冲奶价下行带来的盈利压力，推动原料奶业务毛利率不降反增。“生物资产公平值减销售成本变动产生的亏损生物资产公平值减销售成本变动产生的亏损”项目预计将在原奶价格和牛肉价格项目预计将在原奶价格和牛肉价格向上趋势下明显减亏向上趋势下明显减亏。生物资产公平值减销售成本变动产生的亏损由 2

5、4 年的 39.21亿元扩大至 25 年的 43.12 亿元，主要系公司加大淘牛以及 25 年原奶价格下降所致，我们认为后续伴随原奶价格逐步企稳回升以及牛肉价格上行趋势下，该项目的减亏或将大幅增厚公司利润表现。盈利预测与评级：盈利预测与评级：我们预计公司 2026-2028 年归母净利润分别为 14.84/26.69/36.98 亿元，26 年扭亏，27-28 年同比增速分别为 79.89%/38.55%，当前股价对应 26-28 年 PE分别为 10/6/4 倍，考虑到公司为我国牧业龙头企业，在后续原奶价格逐步企稳，牛肉价格延续上涨的背景下，公司基本面具备较强反转预期，维持“买入”评级。风险

6、提示。风险提示。原奶价格反转不及预期、食品安全事件、单一大客户销售占比过高等。原奶价格反转不及预期、食品安全事件、单一大客户销售占比过高等。盈利预测与估值（人民币）盈利预测与估值（人民币）2022024 42022025 52022026 6E E2022027 7E E2022028 8E E营业收入（百万元）20096.1620653.7122058.2623902.9025568.89同比增长率（%）7.50%2.77%6.80%8.36%6.97%归母净利润（百万元）-690.89-432.391483.652668.953697.96同比增长率（%）34.20%37.42%443.1