【信达证券】水星家纺（603365）-水星家纺：大单品驱动收入提速，利润率持续提升-260424（5页）.pdf

1、请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/1证券研究报告公司研究公司点评报告水星家纺(603365.SH)投资评级上次评级Table_Author姜文镪 新消费行业首席分析师执业编号：S1500524120004邮箱：刘田田 纺织服饰行业联席首席分析师执业编号：S1500525120001邮箱：信达证券股份有限公司CINDA SECURITIES CO.,LTD北 京 市 西 城 区 宣 武 门 西 大 街 甲127号 金 隅 大 厦B座邮编：100031水星家纺水星家纺：大单品驱动收入提速大单品驱动收入提速，利润率持续利润率持续提升提升Table_ReportDate2026 年 4 月

2、 24 日事件：事件：2025 年公司实现收入 45.28 亿元（+7.99%），归母净利润 4.07 亿元（+10.96%），扣非归母净利润 3.54 亿元（+6.29%）。2025Q4 公司实现收入 15.53 亿元（+2.81%），归母净利润 1.75 亿元（+11.24%），扣非归母净利润 1.70 亿元（+13.99%），四季度收入增速有所放缓主要是基数因素。2026Q1 公司实现收入 9.79 亿元（+5.74%），归母净利润 1.05 亿元（+17.09%），扣非归母净利润 0.89 亿元（+16.43%），一季度收入有所恢复，利润率继续提升。此外，2025 年拟每 10 股派

3、8 元（含税），叠加中期分红后全年现金分红总额 2.59 亿元，股利支付率 63.6%。26Q1 收入增速环比收入增速环比 25Q4 有所恢复有所恢复，净利率继续提升净利率继续提升。我们推测 Q1 主要是线上驱动增长，线下渠道延续调整、经营保持韧性。利润层面，Q1 毛利率提升 2.4 个百分点至 46.3%，主要是线上渠道占比提升以及高毛利的爆品占比提升。毛销差提升 0.6 个百分点，体现线上渠道的规模效应；管理费用率下降 0.5 个百分点，费用使用效率有所提升。电商高增驱动收入提速电商高增驱动收入提速，线下渠道略有承压线下渠道略有承压。（1）分渠道看，2025 年电商/加盟/直营/其他收入分

4、别为 26.54/12.88/2.90/2.89 亿元、同比增长15.4%/-3.4%/-10.8%/25.7%，电商收入占比提升至 58.6%（+3.7PCT），主要系公司深耕传统电商、发力抖音快手等内容电商，搭建品牌自播矩阵，紧抓大促节点营销创新。加盟渠道收入略有下滑，但渠道方面已恢复净开店；直营渠道收入下滑，公司主动调整线下自营布局策略，门店呈现净关店状态。（2）分产品看，套件/被子/枕芯/其他收入分别为 14.80/21.89/4.26/4.27 亿元、同比增长 1.5%/7.9%/34.9%/11.0%，枕芯品类高增主要系人体工学枕系列切入记忆枕赛道带动。毛利率提升显著毛利率提升显著

5、，销售费用率上行销售费用率上行。2025 年毛利率为 44.95%（+3.6PCT），其 中 电 商/加 盟/直 营 毛 利 率 分 别 为 47.36%/39.78%/58.22%（+4.4/+2.4/+5.4PCT），各个渠道毛利率均有提升，大单品策略带动作用明显。2025 年净利率为 8.99%（+0.2PCT），毛利率提升但净利率增幅有限，主要系销售费用率同比提升 3.6PCT 至 28.0%，主要是电商平台推广费用支出增长，管理费用率 4.5%（基本持平），研发费用率 1.8%（-0.1PCT），财务费用率-0.1%（+0.1PCT，存款利息收入减少）。存货管控略有优化存货管控略有优

6、化，现金流维持稳健现金流维持稳健。2025 年末存货 9.99 亿元（-1.3%），2026Q1 末存货 10.66 亿元（-1.3%），存货周转天数基本维持稳健。2025年经营性现金流 5.31 亿元（+3.2%），2026Q1 经营性现金流-1.59 亿元,主要是季节性因素。展望展望 26 年：年：公司延续大单品策略，雪糕被迭代至第六代，闪睡被运用航天级 PCM 相变调温材料，Puff air 气绒被利用仿生羽绒技术，科技睡眠产品请阅读最后一页免责声明及信息披露 http:/2矩阵持续完善，有望带动产品结构升级和毛利率提升。线下门店形象升级，增设睡眠科技专区与优化动线，打造科技感的购物空间