美团~W-3690.HK-港股公司25Q4业绩点评：外卖竞争迎边际缓和盈利修复可期-260330（5页）.pdf

1、 证 券 研 究 报证 券 研 究 报 告告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 未经许可，禁止转载未经许可，禁止转载 港股公司港股公司 服务综合服务综合 2026 年年 03 月月 30 日日 美团-W（03690.HK）25Q4 业绩点评 推荐推荐（维持）（维持）外卖竞争迎边际缓和外卖竞争迎边际缓和，盈利修复可期盈利修复可期 目标价：目标价：116.53 港元港元 当前价：当前价：85.90 港元港元 事项：事项：公司发布 25Q4 业绩，实现营收 921.0 亿元，yoy+4.1%；利润端：毛利率实现 26.2%（去年同期 37.8%），实现经调整

2、净亏损 150.8 亿元，同比转亏（去年同期盈利 98.5 亿元）。经调整净亏损率 16.4%，环比亏损略有收窄（25Q3经调整净亏损 160.1 亿元）。评论：评论：核心本地商业利润因竞争激烈核心本地商业利润因竞争激烈亏损亏损；新业务；新业务亏损扩大亏损扩大受海外扩张影响。受海外扩张影响。分业务来看：25Q4 核心本地商业收入达 648.3 亿元（yoy-1.1%）。其中，配送收入为 235.9 亿（yoy-9.9%）；佣金收入为 237.8 亿（yoy-1.2%），收入下降主要是由于公司加强营销及推广力度以提升品牌影响力及价格竞争力，使得收入中扣除的补贴增加；在线营销收入 131.4 亿；

3、其他服务 43.2 亿。核心本地商业的经营亏损为 100.5 亿元（去年同期盈利 129.0 亿元，25Q3 亏损 140.7 亿，环比亏损收窄），主要原因是外卖行业竞争激烈导致的补贴与营销费用增加。新业务收入 272.6 亿（yoy+18.9%），尽管受到关停“美团优选”的影响，仍主要受食杂零售业务和海外业务的推动保持高增；亏损 46.5亿元（去年同期亏损 21.8 亿元，25Q3 亏损 12.8 亿元），亏损同比及环比扩大主要来自于对海外业务投资的增加。核心本地商业分业务线来看：外卖核心本地商业分业务线来看：外卖竞争边际缓和竞争边际缓和、闪购深化供应链布局、到、闪购深化供应链布局、到店店在

4、竞争中加固在竞争中加固防线。防线。近期市监总局转载外卖大战该结束了传递了明确的监管信号，有望倒逼行业回归理性，为美团外卖后续的利润修复提供政策托底。此外，闪购加速向“仓网基建”演进，筑高非餐即时零售壁垒；到店酒旅在抖音冲击下展现韧性，策略是保持核心品类市占优势，降低非核心领域（如近场零售）的资源投入，力争长期利润率回到 30%以上。新业务：小象、新业务：小象、Keeta 扩张扩张加速加速，AI 赋能全面展开。赋能全面展开。食杂零售方面，小象超市在四季度加快了城市扩张节奏，通过前置仓构建了行业领先的产品竞争力和运营能力。出海方面，Keeta 加快全球布局，在香港地区于 Q4实现单位经济效益转正；

5、同时在沙特阿拉伯订单高速增长，并在下半年进军卡塔尔、科威特、阿联酋及巴西市场，展现强劲增长势头。科技战略方面，全面拥抱 AI，推出独立 App 智能生活助手“小美”及内嵌 AI 助手“小团”，推动物理世界的 AI 转型。投资建议：投资建议：考虑到即时零售的竞争烈度仍需紧密跟踪竞对动态，对公司的收入和利润均有一定压制；以及来自抖音的到店竞争、宏观压力等因素可能对线 下 餐 饮 产 生 一 定 影 响，我 们 调 整 公 司 26-28 年 营 收 分 别 为4,014/4,378/4,698 亿元（前值 26-27 年为 4,277/4,895 亿元），同比增长+10%/9%/7%。调整后归母净

6、利润预测至 20/263/436 亿元，（前值 26-27 年为 158/385 亿元），同比+111%/1191%/66%。采用 SOTP 估值法进行分析，中性情境下给予到店业务 26 年 12x PE，即时零售业务（外卖+到店）26 年营收 2x PS，合计 2026 年目标市值 6358 亿元，按汇率港元/人民币为 0.88，对应目标价 116.53 港元，维持“推荐”评级。风险提示：风险提示：即时零售竞争格局恶化、新业务上线后不及预期、监管政策影响等。主要财务指标主要财务指标 2025A 2026E 2027E 2028E 营业总收入(百万元)364,855 401,352 437,8